2024年云意电气研究报告：汽车智能电源控制器龙头，掌握核心技术业务多点开花

公司介绍：汽车核心电子产品领先企业

公司成立于 2001 年，并于 2012 年上市，公司是集汽车核心电子产品研发、制造和销售的高新技术企业， 目前已形成车用智能电源控制器、智能雨刮系统产品、车用精密注塑类产品、传感器类产品等多业务板块。公 司在 智能电源控制器产品细分领域龙头地位突出，产品综合销量连续多年位居行业第一，近年来份额逐步提升； 同时公司智能雨刮系统产品、车用精密注塑类产品、传感器类产品等多业务板块已进入头部新能源厂商及国际 车厂供应配套体系，逐步实现份额突破，市场占有率不断提升，推动公司业绩持续增长。

在前装配套市场，公司供货于汽车厂商、整车动力智能控制总成厂家和一级配套汽车生产制造企业，包括 长安福特、上汽通用、长安汽车、上汽乘用车等知名汽车厂商，并已进入全球奔驰、宝马、奥迪供应体系，作为二级配套供应商已进入博世、日电产、电装等零部件系统商供应体系。同时，公司不断加大新能源相关业务的 市场拓展力度，其中智能雨刮产品、精密注塑嵌件、胎压监测（TPMS）等产品目前已进入比亚迪、长安汽车、 上汽大众等供应体系。后装市场，凭借在整车配套市场形成的良好品牌效应，公司与多家大型高端售后发电机 生产制造厂商及经销商建立了成熟稳定的合作关系。

公司增长稳健，23 年开始提速。公司 19-23 年营业收入由 7.14 亿元增长至 16.71 亿元，CAGR 为 23.68%， 归母净利润由 1.39 亿元增长至 3.05 亿元，CAGR 为 21.79%，扣非归母净利润由 0.71 亿元增长至 2.61 亿元， CAGR 为 38.60%。2023 年我国汽车市场产销累计完成 3016.10 万辆和 3009.40 万辆，同比增长 11.60%和 12%， 在行业较高增长的背景下，公司各业务板块实现份额突破齐头并进，2023 年公司营收、归母净利润分别同比增 长 42.29%及 124.07%。在 2023 年高增的基础上，公司 2024Q1 年实现收入 4.73 亿，同比+41.08%，归母净利润 1.04 亿元，同比+30.37%，扣非归母净利润 0.99 亿元，同比+121.28%，单季度扣非净利润创历史新高。

智能雨刮等新产品占比持续提升，毛利率呈上升趋势。在智能雨刮系统等新业务的持续放量下，公司原有 主业整流器与调节器占公司总营收比例由 2019 年的 76.87%下降至 2023 年的 54.98%。新业务中智能雨刮系统 产品营收由 21 年的 0.62 亿元快速增长至 23 年的 2.14 亿元，传感器类产品营收由 21 年的 0.38 亿元快速增长至 23 年的 1.15 亿元，同时随着产品放量其利润率也持续提升，23 年智能雨刮系统产品毛利率达到 23.47%，同比 +6.79pct，传感器类产品毛利率达到 27.48%，同比+13.45pct，未来随着产品放量有望进一步提升。

重视研发固定资产周转率持续提升，公司财务质量过硬。公司高度重视技术研发投入，19-23 年以来公司累 计投入 5.1 亿元，研发费用率长期稳定在 9%以上，同时公司管理费用及销售费用控制较为严格，2023 年随营收 放量，三费合计占比仅 12.82%，同比-4.25pct。公司近几年固定资产周转率持续提升，由 19 年的 1.39 提升至 23 年的 3.00，截至 24Q1 公司在建工程 1.83 亿元，主要为珠江路厂房工程，未来新厂房的建成有望支撑公司的进 一步增长。公司 23 年 ROE 水平达到 11.29%，同比+5.84pct，24Q1 达到 3.76%，同比+0.67pct，进一步提升。截 至 24Q1 公司货币资金+交易性金融资产合计 17.37 亿元，长期股权投资+其他非流动金融资产合计 1.28 亿元， 短长期借款合计仅 1.20 亿元，应收账款及票据 4.78 亿元，应付账款及票据 5.67 亿元，财务质量过硬。

截止 2023 年年报，公司实际控制人付红玲女士总持股数为 3,270,000，持股比例为 0.37%。同时付红玲女士 是徐州云意科技发展公司的控股股东，徐州云意科技发展公司持有公司 40.26%的股份，故付红玲合计控制公司 具有表决权的股份 40.63%。其中股东李成忠先生与付红玲女士为夫妻关系。2021 年公司发布第二期股权激励计 划，授予限制性股票数量为 2,165.00 万股，占当时总股本的 2.5%，授予对象包括公司董事、高级管理人员、核 心管理及核心技术（业务）人员，共计 87 人。业绩考核目标为以 2019 年营业收入为基数，2021 年/2022 年 /2023 年营业收入不低于 9.2 亿元/10.1 亿/11.05 亿元；或者以 2019 年净利润为基数，2021 年/2022 年/2023 年 净利润增长率不低于 30%/40%/50%，目前三期业绩考核目标均已达成。

智能电源控制器龙头，份额持续提升

燃油车市场长尾效应明显，后装市场规模稳定

智能电源控制器主要包含整流器和调节器，主要运用于传统燃油汽车汽车发动机、发电机系统中，用于确 保电压输出稳定，确保整车供电及正常运行，同时通过运用半导体技术进行系统集成实现软启动、过载保护、 与车载 ECU 通讯等多种功能，提高汽车使用过程中的安全性、环保性和舒适性，对汽车电子系统的使用寿命 及汽车行驶的安全性、能耗排放以及舒适性具有重要影响。

中国汽车电动化趋势较为明显，全球市场燃油车仍占主导地位。近几年中国新能源汽车销量份额持续上升， 相应中国燃油车销量下滑，根据中汽协的数据，我国燃油车销量由 2017 年顶峰的 2810 万辆下降至 2022 年的 1999 万辆，2023 年中国燃油车销量为 2059 万辆，同比增加 3.17%，2024 年 1-4 月我国新能源汽车销量 294.0 万 辆，同比+32.3%，依旧维持较高增速，相应燃油车销量 613.9 万辆，同比+2.1%。全球范围来看，燃油车销量降 幅较缓，2023 年全球燃油车销量为 8085 万辆，较 2022 年增长 0.46%，2024 年 1-4 月全球燃油车销量 2209 万 辆，同比+4.4%，海外市场欧洲与北美新能源乘用汽车同比增速仅 8%，燃油车长尾效应明显。

燃油车保有量逐步增长，后装市场规模稳定。按历史经验，汽车发电机 4 年左右会有翻修，其中接近 50% 的车用整流器和调节器需要更换。因此，售后市场的增长也是构成公司产品销售增长的重要因素之一。根据公 安部数据，我国燃油车保有量从 19 年底的 2.56 亿辆增长至 23 年底的 3.16 亿辆，CAGR 为 4.25%。根据 OCIA 的数据，2015-2020 年全球汽车保有量由 12.87 亿辆增长至 15.90 亿辆，CAGR 为 4%。随着汽车保有量的增长， 公司智能电源控制器后装市场需求有望保持相对稳定。

因全球燃油车销量长尾效应明显加之后装市场需求平稳，智能电源控制器市场规模中期看有望维持相对稳 定。以单车价值链调节器整流器价值量 65 元计算，分成前装后装两个部分。假设前装市场一半由车企自制，同 时保守估计后装市场替换率为燃油车保有量的 3%，2023 年全球前装市场约 26.3 亿，后装市场约 28.5 亿，合计 54.8 亿，到 2025 年全球前后装市场合计 56.0 亿元，到 2030 年全球前后装市场合计 52.5 亿元，市场规模在较长 时间内有望保持相对稳定。

垂直整合能力强成本优势明显，公司份额有望持续提升

公司垂直整合能力强。车用调节器包括主控芯片、碳刷、精密嵌件注塑件等，其中主控芯片公司与国际顶 尖供应商深度绑定，并掌握核心算法开发能力。车用整流器由大功率车用二极管、正负极板、精密嵌件注塑件 及其它辅件组成。根据中国汽车工业协会车用电机电器委员会的算法，每辆新车通常需要装配 1 只车用整流器， 每只车用整流器一般需装配 9 只功率车用二极管。公司掌握了大功率车用二极管的设计及封测核心技术，实现 了自给自足，同时拓展到 TVS 二极管、SiC 二极管等产品进行外售。目前公司车用大功率二极管产品月产量约 为 1000 万只，产能利用充分，后续随产能扩张有望贡献明显业绩增量。

精密嵌件注塑件是车用整流器和调节器的基本关键零部件，每套车用整流器和调节器至少使用一组，且品 种丰富规格多样，对企业的模具开发和设计能力要求很高。主要难点包括： 1） 尺寸精准度：下游客户发电机制造厂商在发电机装配过程中对精密嵌件注塑件的尺寸精准度要 求很高。 2） 布局合理：汽车在行驶过程中产生的无规律的强烈振动要求精密嵌件注塑件内部各端子之间的 布局及距离是非常科学合理的，保证讯号的持续稳定连通。 目前公司的精密嵌件注塑件产能可达到 3000 万只，完全覆盖整流器与调节器需求，并拓展到公司新产品 充电枪、充电接口等其他产品。

垂直整合及规模效应带来成本优势，公司份额有望持续提升。公司通过垂直整合价值产业链，包括成熟的 车用大功率二极管制备能力、主控芯片核心算法及功能设计能力、车用精密支架注塑成型工艺能力等，解决了 公司的内部配套需求，大大降低采购成本，使得公司产品综合成本较国际同行有较高优势；同时还保证了公司 主营产品关键零部件的品质，并能根据客户对产品的多样化弹性需求设计开发不同规格性能的零部件，实现符 合客户需要的产品功能，及时满足客户交付要求。公司 2023 年公司智能电源管理器营收 9.18 亿元，19-23 年 CAGR 为 13.74%，产品综合销量连续多年位居行业第一，规模效应明显，在与供应商的价格协商中更易取得 优势。以上多种优势叠加下公司产品质量过硬、成本优势明显，未来公司市场份额有望持续提升。

雨刮系统掌握核心技术，进入快速成长期

雨刮系统市场空间广阔

雨刮器通常在雨雪天气使用，雨刮器的刮净程度、刮拭频率对行车安全有重要影响。早期的雨刮器只能简 单调节刮刷频率，没有很好的达到擦拭效果。后来随着机械式雨刮系统和电子雨刮系统的产生，雨刮器逐渐走 向智能化、轻量化、高性能。

雨刮器总成一般由电机驱动的雨刮器臂和雨刮器片组成，通过往复运动来实现清洁玻璃的效果，同时还包 括控制单元和喷水系统，以实现不同速度下的自动刮拭和清洗，确保驾驶员视线清晰。雨刮器按照刮片的不同 可以分为有骨刮片、无骨刮片和复合式刮片（三段式雨刮）。其中无骨雨刮器是目前市场主流选择。根据懂车 帝 2022 年 12 月份汽车销量榜数据，前 20 款热门车型里面有 16 款都是使用无骨雨刮。

按照安装位置不同，雨刮器总成通常划分为前雨刮器总成和后雨刮器总成，通常前雨刮器是必备，后雨刮 器则一般在两厢车和 SUV 车上配备。2023 年中国汽车销量为 3009 万辆，全球汽车销量为 8901 万辆，SUV 是 我国汽车销量的主力车型，根据中汽协数据，2023 年销量为 1320.55 万辆，占汽车销量比例为 44%。以前雨刮 系统价值量 200 元/套，后雨刮系统价值量 150 元/套计算，假设汽车市场以 2%增长，参考国内 SUV 占比，保守 假设需要装备后雨刮器的车型占汽车销量的 30%，可以计算得出 23 年中国雨刮器市场规模约为 73.72 亿元，全 球雨刮器市场规模为 218.07 亿元。

掌握核心技术，雨刮业务进入放量期

雨刮安静、干净程度，深度绑定车主驾乘体验。雨刮器能否实现“刮的安静”与“刮的干净”，是评价一 款雨刮产品的重要指标。根据艾普思咨询发布的《2023 上半年中国汽车投诉洞察报告》，投诉最多的是影音系 统故障，共 3536 起；其次为异响，共 3176 起；车身生锈和座椅故障相关投诉分别为 2044 起、1637 起。雨 刮器的噪音与刮净度，是影响车主驾驶体验的重要因素。刮净度受系统中各种因素的影响，其中胶条材质及刮 片与风挡贴合度是其中重要因素： 1） 贴合度：由于汽车风挡为不规则曲面，而过大的曲率变化率将无法确保刮片与风挡之间贴合良好。不同 的车型对于刮片和风挡的贴合度要求不同，在开发之前确定合理的曲率梯度要求，然后准确的计算出 风挡曲率，从而通过计算结果指导风挡改进，使之满足刮片与风挡贴合度要求，保证雨刮系统良好的刮 净度和刮刷效果。 2） 胶条：雨刮胶条的材质直接影响雨刮刮拭效果，刮净度与耐用性都与胶条材质相关。雨刮片胶条主要是 由 NR 天然橡胶、CR 氯丁橡胶、EPDM 三元乙丙橡胶三种材质组成，其中 CR 氯丁橡胶的综合性能优 异，被大范围应用。

公司历时多年研发，掌握雨刮胶条自产能力及雨刮设计算法，技术优势突出。2013 年，公司出资共同设立 云睿电器公司，致力于汽车雨刮电机及控制系统等汽车电器总成及零部件的生产和销售，凭借多年深耕与积累， 公司已经掌握雨刮系统核心技术。目前公司整合国内外行业资源，利用 AI 智能算法，结合空气动力学算法，提 高雨刮弧形与玻璃复杂曲率的贴合性，提升雨刮产品竞争力。同时公司已实现汽车雨刮 CR 胶条的全流程国产 化，橡胶材料和涂层材料均达到高耐磨高耐候的要求。 首创雨刮 NVH 技术，提升用户驾乘体验。NVH 事关车主驾乘体验，包含 Noise（噪声）、Vibration（振动） 和 Harshness（声振粗糙度）三个部分。雨刮器的噪音与振动，也是 NVH 来源之一。雨刮片磨损、安装不当、 胶条老化硬化、刮臂不平衡等均会产生异响与振动，直接影响车主对车辆的整体印象。汽车 NVH 问题不仅是整 车制造厂商的工作，也会涉及各零部件厂家。目前公司建立 NVH 研究专业团队，并首创国内汽车雨刮系统 NVH 研究技术，实现振动噪音从主观评价到客户评价，并为行业难题的解决提供可靠的解决路径。

客户资源不断丰富，雨刮产品实现大幅放量。云睿成立前期由于研发投入较大，公司处于持续亏损状态。 近几年公司产品技术实现突破，通过下游汽车厂商的市场验证，产品开始放量，2022 年云睿净利润首次转正， 2023 年公司智能雨刮系统销量达到 1922 万只，同比增长 125%，同时毛利率达到 23.47%，同比提升 6.79pct， 云睿实现净利润 0.2 亿元，同比+582%。目前公司智能雨刮系统产品已进入比亚迪、上汽大众、长安汽车、江淮 汽车、奇瑞汽车等车厂供应体系，适配多款畅销车型，未来客户资源有望持续丰富，同时产品类型也将从刮臂 刮条拓展到整个雨刮系统，单车价值量有望大幅提升。

氮氧传感器技术壁垒高，公司突破核心技术快速起量

尾气排放限制趋严，氮氧传感器市场空间大

排放要求日益严格，氮氧传感器需求量增长。2023 年 5 月，国家生态环境部、工信部等五部门联合发布《关 于实施汽车国六排放标准有关事宜的公告》，文件指出，全国于 2023 年 7 月 1 日起，全面实施国六排放标准 6b 阶段，所有汽车（包括销售以及注册车辆）须符合国六排放标准 6b 阶段要求。相较于国五标准，国六标准对于 汽车尾气中氮氧化物排放量更为严厉，带动氮氧传感器市场需求日益旺盛。此外欧洲与美国就排放标准均也开 始新一轮的修订工作，欧七重型车法规在进一步缩小污染物限值外，也新增了氧化亚氮、甲烷等温室气体的排 放管控。目前美国对重型车的排放标准与中国的国六标准基本一致。 DOC+DPF +SCR+ASC 的技术路线是目前国六车辆的主流选择，氮氧传感器安装数量也从国五标准的 1 个 增加到 2 个，新增了前氮氧传感器。技术路线包括 DOC（柴油氧化催化剂）、DPF（柴油颗粒过滤器）、SCR （选择性催化还原）和 ASC（氨氧化催化剂）。SCR 系统通过喷射尿素溶液，利用催化氧化反应来将尾气中的 氮氧化物转化为无害的氮气和水蒸气，同时提供准确的氮氧化物浓度数据，确保氮氧化物的排放满足国六标准。

从不同燃料类型的角度区分，柴油车 NOx 排放量占比高达 88.4%。2023 年我国多缸柴机销量为 413.39 万 台，同比增长 10.89%。根据 ACEA 数据统计，欧盟的新注册商用柴油车为 156.4 万辆，较 2022 年增长 11.52%。 在 2022 年与 2023 年欧盟新注册商用车车辆中，柴油燃料占据主导地位，占比均超过 80%。在新车配套市场， 按照平均每辆汽车至少 2 只氮氧传感器测算，我国氮氧传感器前装市场需求量约为 826.78 万套，欧盟的前装需 求量约为 312.8 万套。按照每台新车配备两套氮氧传感器，前装市场氮氧传感器以 380 元/套计算，我国氮氧传 感器前装市场规模约 31.42 亿元，售后市场对氮氧传感器的需求同样旺盛，市场规模不亚于前装市场。

公司掌握核心技术，产品快速放量

氮氧传感器是汽车尾气系统中的“心脏”，研发及工艺难度大，主要表现为： 1）氮氧传感器属于精密陶瓷测量元器件，无法通过外部测温元件直接测量，而是根据温度-电阻特性间接测 量，与以往氧传感器相比，其测量过程更为复杂。 2）冷启动阶段的温度上升曲线跟踪与温度抗干扰控制。氮氧传感器加热电极 具有温度场分布效应，承受 热振能力有限，为保证其工作性能与使用寿命，冷启动阶段需严格按照温度特性上升曲线执行；此外，要保证 传感器温度稳定。 3）泵单元控制过程复杂，且在控制过程中会产生的 uA 级的泵电流，需要设计快速、高精度的硬件调理电 路和相应控制算法。 陶瓷芯片是氮氧传感器的核心部件，目前典型的陶瓷芯片结构为长条形状。陶瓷芯片的生产需要运用陶瓷 芯高温共烧（HTCC）技术。高温共烧陶瓷技术，是指高温烧结陶瓷粉料制成厚度精确而且致密的生瓷带，在生 瓷带上利用激光打孔、微孔注浆、精密导体浆料印刷等工艺，最终高温陶瓷和高温导体浆料在 1300 度及以上共烧而成的一种技术。目前公司已实现从浆料研究、芯片流延、芯片印刷、陶瓷芯片烧结、芯片测试的全流程突 破，实现了陶瓷芯片的自产。

整合迭代并购资源，突破核心技术。2021 年公司以自有现金收购芯源诚达 59.575%股权，收购总价为 2978.75 万元。芯源诚达成立于 2019 年 11 月，主要从事氮氧传感器的生产制造，在氮氧传感器上具备优秀的 的技术优势和生产经验。在芯源诚达技术的基础上，公司通过进一步技术迭代，目前已掌握陶瓷芯高温共烧技 术，具备核心陶瓷芯片与控制系统算法开发能力，依托专业化陶瓷芯片技术团队、国际先进的芯片制作工艺及 数字化品质监控，确保产品的可靠性与稳定性。目前云意的氮氧传感器可实现氮氧化物（NOx）响应时间（从 33% 至 66%）≤1300 毫秒, 传感器加热启动时间：＜60 秒。

售后市场销量快速增长，OE 市场突破可期。公司传感器业务逐渐由胎压检测系统（TPMS)为主扩展到以氮 氧传感器为主。2021 年公司新增氮氧传感器产品，并于 2022 年开始放量，驱动公司传感器业务营收大幅度提 升，并持续提高毛利率水平，2023 年公司传感器业务收入达 1.15 亿元，同比+107.53%，毛利率为 27.50%，较2022 年毛利率提升近一倍。目前公司氮氧传感器销售主要集中在海外售后市场，已达到世界领先水平，同时公 司已通过了国内 2 家主机和国外 1 家主机厂验证，有望实现 OE 市场的突破。

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