2022年博纳影业研究报告 电影行业全产业链布局，盈利能力突出

核心观点：

成立近20年的全产业链布局民营影视龙头，经营稳健，募资拟投入电影投资及影投业务： 成立于2003年，开始向产业链上下游延伸。公司累计出品影片超过250部，累计总票房超过600亿元，其中有16部影片票房超过10亿元，75部影片票房超过1亿元。 营收位于电影行业前列，连续5年净利润为正。未来将利用IPO募资所得12.43亿元，继续投资电影和扩大影院规模。 第一大股东兼实控人于冬持股22.47%；阿里影业/腾讯持股6.18%/3.88%，为公司第3/6大股东；此外有包括张涵予、章子怡在内的7名明星股东直接持股合计1.09%。 高管于行业深耕多年，经验丰富，且有6位持股，与公司深度绑定。公司具体业务通过设立的各板块业务子公司来开展，营收超90%来自于子公司。

公司简介

公司概况：电影行业全产业链布局，盈利能力突出

博纳影业是国内首家从事电影发行业务的民营企业，深耕影视行业多年，不断向产业链上下游延伸，现已成为行业知名的全产业链布局的电影集团公司。公司的主营业 务为电影的投资、发行、院线管理及影院放映。公司的电影产品商业性与艺术性并重，取得了良好的社会效益和经济效益。公司累计出品影片超过250部，累计总票房超过600亿元，其中有16部影片票房超过10亿元， 75部影片票房超过1亿元。 在中国电影历史票房榜前十五名中占有四席，其中《长津湖》勇夺中国影史票房冠军。近年来，博纳影业成功探索出了中国主旋律电影的创新表达之路：电影《长津湖》《长津湖之水门桥》《中国医生》《中国机长》《红海行动》《湄公河行动》《智取 威虎山》《烈火英雄》等，均取得了社会效益和经济效益的双丰收。

股权结构：前十大股东合计持股58.6%，实控人于冬合计持股22.5%

截至2022Q3，于冬、西藏和合投资管理合伙企业（有限合伙）、浙江东阳阿里巴巴影业有限公司分别持有公司20.53%（直接持有）、6.85%、6.18%的股份，为公 司前三大股东；腾讯持股3.88%，为其第六大股东，公司前十大股东合计持有公司58.6%的股份。 于冬为公司实际控制人，直接持有公司20.53%的股份，同时通过西藏祥川（持有公司1.88%股份，且为于冬99.29%控股）及影视基地（持有公司0.08%股份，且为 于冬100%控股））间接持有公司1.94%的股份，因此于冬合计持有22.47%股份。 除于冬外，有7名明星股东直接持股公司股份，合计1.09%。明星股东：张涵予、黄晓明、章子怡、陈宝国、黄建新、韩寒、毛俊杰。

上市发行：发行2749万股，募集资金12.43亿元，董监高合计持股24.02%

发行情况：公司IPO向社会公众公开发行2749.03万股新股，占公司发行后总股本的20.00%，发行价为5.03元/股。 募资情况：本次发行后，募集资金总额13.83亿元，扣除发行费用（不含增值税）1.40亿元后，募集资金净额为12.43亿元。募集资金主要运用于博纳电影项目和电影 院项目。 董监高持股情况：公司有7名董监高持有公司股票，合计持股3.30亿股，占比24.02%。除于冬外的董监高均通过间接持有博新咨询（5人）/亚东信臻（1人）进而持有 公司股份，其中博新咨询/亚东信臻分别持有公司1.66%/0.48%的股份。

募资运用：投资电影与电影院两大项目，完善产业链布局

电影项目：公司拟投资电影项目16.8亿元，包括10部影片，预计分三年投入，第一年投入7.4亿元，第二年投入4.9亿元，第三年投入4.5亿元。截至2022年8月，公司 已就影片《智取威虎山前传》《汶川大地震》《一代枭雄》《虎鲸行动》《无名》《少年时代》投入部分自有资金，《无名》《少年时代》杀青待定档。 电影院项目：公司计划投资2.1亿元开设10家影院，主要包括装修、银幕、座椅、还音设备、放映设备、集成系统、办公设备及辅助设施等，预计分三年投入，其中第 一年投资12645.5万元，第二年投资4441.8万元，第三年投资3873.8万元。该项目自2022年起开始实施，其中北京亦庄天街店、重庆高新天街店、宁波明楼天街店、 长沙芙蓉天街店预计将于2022年内建设完毕并开业。目前，北京亦庄天街店于2022年9月16日开业。

子公司：业务涵盖电影投资及发行、院线管理、影院经营及放映等

截至2022年6月30日，公司主要有108家控股子公司（其中17家一级子公司）、4家合营企业、4家联营企业和2家其他直接参股公司。公司设立各子公司、参股公司并 搭建多公司架构基于如下考虑：为明确区分产业链各环节的具体工作分工，设立了不同业务板块的子公司，包括电影投资、电影发行、院线、影院及其他（如电影广告等）业务板块；结合电影业务和影院业务在重点区域的业务布局、影视项目申报立项的落地需要（如负责当地题材类型的影片）、各地政府对电影业务扶持力度和税收优惠政策等考虑， 在国内、国外不同区域设立了子公司； 为进一步提升公司在产业链上各环节的竞争优势，参股投资了产业链上下游的公司。

业务

博纳影业：业务覆盖影视全产业链

业务覆盖影视全产业链：公司是国内首家从事电影发行业务的民营企业，深耕影视行业多年，不断向产业链上下游延伸，现已成为行业知名的全产业链布局的电影集团 公司。公司的主营业务为电影的投资、发行、院线及影院业务，各业务模块间相互联系，形成了影视全产业链格局。其中影片投资、发行以及影院三大业务为主要收入 来源。电影投资：投资业务是指通过投资影片获取影片的票房分账收益及版权收益；电影发行：宣传推广电影，并向院线、影院及互联网视频平台等播放渠道发行影片； 院线：对资产联结影院或签约加盟影院进行统一品牌、统一排片、统一经营、统一管理； 影院：为电影观众提供影片放映服务以及相关配套服务（卖品、广告、衍生品销售等非票服务）。

投资：2021年营收全面恢复，主投业务占比超80%

2017-2021年，公司影视投资业务实现营收5.6/10.0/9.8/7.5/14.5亿元，占总营收比例分别为28.2%/35.9%/31.4%/46.7%/46.5%，呈现上升趋势。2021年，投资 业务较疫情前全面恢复，相比2019年增长48.33%。 影视投资业务以主投为主：2017-2021年，主投营收在投资业务中占比超50%，且呈上升趋势，2021年占比达81.8%。 影视投资业务收入贡献集中度高：2017-2021年，前五名影片收入占投资业务营收比例为59.2%/88.3%/79.2%/59.3%/85.5%。2021年主要系影片《长津湖》的票 房分账款达10.14亿，为公司当年投资业务主要收入来源，占比约70%。

发行：营收呈增长趋势，以代理发行为主，占比超70%

公司发行业务收入主要来自于代理发行的发行佣金和买断/保底发行的票房分账收入。2017-2021年，公司发行业务实现营收6.4/7.9/9.6/4.7/10.2亿元，其中2020年 受疫情影响，公司主投影片数量明显下降，而公司主要代理发行自身主投影片项目，因此营收明显下滑。2021年，公司发行业务基本恢复，相比疫情前2019年增长 5.82%。2017-2021年，公司代理发行占发行业务营收比例的90.9%/90.9%/73.5%/27.9%/86.4%，除2020年外均超过70%，为主要的发行模式。2020年，受疫情影响公 司投资业务营收下降，直接导致代理发行业务营收大幅下降，而买断/保底发行业务营收增加，因此代理发行业务占比低至27.9%。 发行业务收入贡献集中度高：2017-2021年，前五名影片收入占发行业务营收比例为67.2%/83.4%/81.7%/86.0%/100%。

投资发行业务转型：成功转型主旋律电影商业之路

以《智取威虎山》（2014）为开端，公司开创了近年来以真实事件改编的主旋律 题材电影商业化的新篇章。 公司的“山河海三部曲”系列电影《智取威虎山》（2014）、《湄公河行动》 （2016）、《红海行动》（2018），成为了弘扬时代精神、引领主流价值观的主 旋律电影代表作，屡获国内外大奖。 2019年，在中宣部及国家电影局的指导和支持下，公司推出的“中国骄傲三部曲” 《烈火英雄》《决胜时刻》《中国机长》均取得了不错的票房成绩，成为国家电影 局特别推介的七部庆祝新中国成立70周年献礼影片中的三部，累计票房47.4亿元。 在2021年庆祝建党一百周年之际，公司再次推出主旋律系列电影“中国胜利三部 曲”，合计累计超110亿票房，其中《长津湖》夺得中国电影史票房冠军。

院线：业务始于2019年，收入占营收比重不足1%

2019年，公司取得国家电影局颁发的《关于同意成立博纳电影院线有限公司的批 复》，新增院线业务。2019年，实现营业收入2399.6万元，包括院线管理费收入、 影片推广费收入、广告收入等，其中来自于公司自营影院的院线管理费收入为 1083.9万元。 2021年末，博纳院线旗下共有加盟影院108家，银幕905块。其中，资产联结型 的自有影院共有92家，外部签约加盟影院共有16家。 2019-2021年，公司院线业务实现营收2399.6/961.7/2164.4万元，占营收比例 不超过1%，占比小且稳定。其中2020年疫情使公司所属影院经营受到较大影响， 因此院线营收明显下滑，同比下降60%。2021年，公司院线业务已恢复至疫情前 2019年的90.2%。

影院：2021年恢复逾七成

2014-2021年，公司影院业务实现营收5.2/7.6/8.2/9.1/10.2/11.6/4.1/8.6亿元，年复合增长率为7.4%。2020年受疫情影响，上半年公司所属影院经营几近停滞，影 院营收下滑严重。2021年，公司影院业务已恢复至疫情前2019年的74.19%。2014-2021年，公司影院业务占营收的比例下降，2021年占比为27.5%，远低于2014 年的42.9%。 公司影院业务收入以电影放映为主，2014-2021年，电影放映业务在影院营收中占比超7成，2021年达83%。2021年，公司旗下影院实现票房收入7.51亿元（含税 收入），市场占有率为1.60%，位列国内影投公司第8名，平均上座率位于行业前列。2021年影院平均上座率为9.4%，浙江省票房收入第一，湖北省平均上座率第一。

影院业务主要客户：集中在在线票务平台，猫眼电影连续5年位居第一大

院线业务收入主要系向加盟影院收取的院线管理费。加盟公司院线的影院主 要以公司的自营影院为主，因此院线业务板块的主要客户系公司的自营影院。 影院业务板块收入主要分为电影放映收入、卖品收入、广告及其他收入。其 中，电影放映收入占比最大。 随着电影院网络购票及在线选座业务快速发展，越来越多的观众通过电影在 线票务平台购买电影票。因此电影放映业务的主要客户为电影在线票务平台： 天津猫眼微影文化传媒有限公司及其一致行动人（猫眼电影）、杭州淘票票 影视文化有限公司（淘票票）、深圳市华宇讯科技有限公司（卖座网）等。

员工：影院运营服务人员占比超过60%，公司员工数量呈增长趋势

公司主要业务中的影院运营服务所需员工人数较多，因此公司人数规模变动情况主要与公司影院数量直接相关。受新冠肺炎疫情影响，2020年上半年全国影院停产停 工，有部分员工主动离职，因此员工人数有一定下降。2021年公司新开业7家影院，同时收购了7家影院，因此员工人数有一定增长。员工结构：公司员工以影院运营服务人员为主，该类员工占员工总数比例约62%； 公司员工受教育程度不高，主要系影院运营服务所需高学历人才较少，73.47%的员工为大专及以下文化水平； 公司员工偏年轻化，30岁以下员工占比近40%，50岁以上仅为1.7%。

财务

整体业绩：营业收入/净利润增加，利润率稳健

公司整体营收情况较好，2014-2021年年复合增长率为14.5%。2014- 2021 年 、 2022H1 公 司 营 业 收 入 分 别 为 12.1/14.3/19.0/20.0/27.8 /31.2/16.1/31.2/14.7亿元，呈上升趋势。2020年，由于疫情营收大幅下 降，但2021年反弹至2019年水平，主要系公司主投影片《中国医生》以及 《长津湖》陆续公映，合计票房71.03亿元，在很大程度上提振了公司经营 业绩。 2014-2021年、2022H1，公司净利润分别为0.3/0.4/1.0/2.0/2.6/3.1/ 1.9/3.6/2.3亿元，整体也呈上升趋势。2022H1净利润增幅达836%，主要 系《长津湖之水门桥》春节档上映，截止2022年10月，累计票房37.6亿元 （不含服务费）。2017-2021年净利润率稳定在10%左右。

营业收入：以投资、发行和影院为主，投资占比略有增长

从收入构成看，2019年，公司的投资业务收入、发行业务收入、影院业务 中的电影放映收入分别占主营业务收入的30%左右，是公司的主要收入来 源。 2020年，受新冠疫情影响，影院基本处于停业状态，影院业务收入下滑较 多；由于影片院线发行业务暂停，导致发行业务收入下滑；电影投资业务 方面，公司顺应市场需求，满足疫情期间广大群众的观影需求，对网络视 频平台及其他媒体渠道的版权授权销售业务收入增加。 2021年，公司营业收入以电影投资、电影发行业务收入为主，影院业务收 入恢复性增长。 收入地区分布：公司华北地区、华东地区的收入较高，主要系公司电影投 资、发行业务主体集中在北京、天津、上海、浙江。2017、2020、2021 年，境外地区收入小于10%。

营业成本及构成：成本控制良好，以投资、影院为主

2014-2021年、2022H1公司营业成本分别为6.9/7.6/11.3/12.2/17.2/ 18.4/11.5/18.7/6.8亿元，2020年受疫情冲击，营业成本同步大幅下降， 2021年逐步恢复。 从成本构成来看，2019-2021年公司投资业务的成本占比分别为34.04%、 34.93%、51.39%，影院业务的成本占比分别为53.47%、46.44%、 45.05%，公司投资业务和影院业务成本占比较高，主要原因系影片投资和 影院放映均属于资本密集型运营项目，因此其营业成本相对较高。公司发 行业务成本占比分别为14.87%、19.46%、5.60%，存在一定的波动性， 这是由发行业务的业务特点决定的。其他业务的成本占比较低，均未超过 1%。

毛利率：毛利率总体稳定在40%左右

2014-2021年，公司毛利呈上升趋势，2020年由于疫情毛利下降，但 2021年反弹至2019年水平。 公司主营业务毛利主要来自于投资业务、发行业务和影院业务三个业务板块。 2020年，受新冠疫情影响，公司境内影院停业、电影院线发行业务暂停， 因此影院业务毛利亏损较多，发行业务毛利出现下滑。投资业务通过向互联 网视频平台及各种媒体渠道销售影视剧版权取得了较高的回报。公司毛利率较为稳定，约40%，高于同行业可比上市公司毛利率均值。 2020年，公司毛利率28.4%，降幅较小；2021年，公司毛利率位居同行业 第一。

期间费用：控制良好，整体下降；销售费用率较高

2017-2021年，公司期间费用率为31.2%/27.0%/27.2%/12.1%/21.0%， 控制总体较好。公司销售费用率波动较大，但整体下降；管理费用率稳定 在6%-9%区间；财务费用率除2020年外，较稳定。公司的期间费用主要为销售费用和管理费用，两项费用占比较大。2019年， 公司销售费用较高，主要是因为电影发行市场竞争较激烈，各影片发行投 入的发行推广费较大。公司的管理费用金额随着公司业务规模的扩张、人 员薪酬的调整而逐年增长，但管理费用率保持在相对稳定的状态。 可比公司期间费用率比较：公司销售费用率高于行业平均值，主要系公司 具有规模较大的电影发行业务，影片的宣发费用全额计入销售费用当中； 公司管理费用率低于同行业可比公司均值；财务费用与行业平均值相差不 大。

运营能力：应收账款周转天数处于可比公司中游水平，运营整体良好

2014-2021年，公司应收账款账面余额呈上升趋势，年复合增长率达 20.6%。公司应收账款主要为应收院线的票房分账款、影片的投资分成款、 版权销售款，三者合计占比约80%；2020年电视剧分帐款较高，主要系版 权剧阳光之下的版权销售款未收回。2017-2021年，公司应收账款周转天数分别为55/44/60/195/144天，呈 上升趋势，2020年受疫情影响，公司应收账款周转情况变差。公司的应收 账款周转天数处于可比公司的中游水平。 院线、影院业务主要面对观影人群，收款周期和存货周转周期很短，电影 投资、发行业务受限于整体电影拍摄、放映和分账等流程，相应的周期较 长。2021年，电影投资/发行业务的应收账款账龄在1年以内/1-2年的占比 分别为39.6%/43.4%，而院线、影院业务账龄在1年以内的占比达74.5%。

存货：库存商品占比近90%

2017-2021年，公司存货账面价值先升后降。2021年，存货中库存商品占 比近90%，其次是在产品占比8.4%。 ✓ 在产品是指制作中的电影、电视剧等成本，此成本于拍摄完成取得《电影 片公映许可证》或《电视剧发行许可证》后转入已入库影视片成本。 ✓ 库存商品是指本公司已入库的电影、电视剧等各种产成品之实际成本。

2017-2021年，公司存货周转天数分别为292/279/307/521/281，较为稳 定，在同行业中位于较高水平。 《填四川》全额计提跌价准备，系公司2011年投资拍摄的电视剧，该剧已 取得《电视剧发行许可证》后制片方未完成首播，目前该制片方已经注销， 公司预计无法收回投资成本，全额计提跌价准备；《比利•林恩的中场战事》 系公司参与了投资并负责国内发行的影片，《迷妹罗曼史》及《喋血战士》 系公司参投发行影片，均由于上映后票房情况不理想，公司预计可收回金 额低于存货成本，相应计提了较高的跌价准备。

行业

电影行业产业链：主要收入通过电影放映端实现

上游产业：主要包括剧本创作服务、主创人员服务、电影拍摄、后期制作等。影视创作的完整过程一般首先由编剧完成文学剧本写作；然后，由演员进行表演并由导演完成分镜头剧本拍摄；最后，由导演和整个摄制组共同完成后期制作。 下游产业：主要是电影放映行业，即电影院线和影院，作为电影行业收入的最终来源，我国电影行业的收入 90%以上来源于电影放映实现的票房收入。 随着国民经济持续发展，中国观众的文化消费需求逐渐上升，和我国知识产权保护机制的不断完善以及与国际市场惯例逐步接轨， 我国电影行业在音像制品、电视播 放等版权经营方面的收入渠道也将得到进一步拓宽，有利于我国电影行业的持续健康发展。

电影内容供给：国产电影供应充足，疫情后进口电影引进受影响

近年来，随着电影产业的市场化及国际化程度日益提高，国内市场的片源供 给稳步增长。中国电影产量总体有所上升，2021年度上映的国产影片数量 达到487部，同比上涨97.97%，较2019年产量增长了10.68%。累计票房 400.7亿。高质量国产电影：2021年八部国产影片进入当年票房收入前十大的影片行 列。其中，《长津湖》以57.75亿元的票房成绩打破多项影史纪录，摘得中 国影史票房榜桂冠，《你好，李焕英》以54.13亿元的票房成绩位列中国影 史票房第三名。 进口片受疫情影响明显：受海外疫情持续影响，2021年进口片引进数量67 部，仅较2020年增长8部，较2019年疫情前仍有近一半的数量差距；票房 产出71.9亿，较2020年的32.8亿增长119.5%，较2019年疫情前的230亿 大幅下降68.7%。

电影内容供给：剧情片票房再创新高，主旋律电影快速崛起

剧情片供给数量及票房再创新高：2021年上映剧情片278部，较2019年同 期增长30部，占比达50%；累计票房186亿，较2019年增长4.2%，占比 近40%；主旋律电影迅速崛起，2021年主旋律系列电影票房116.8亿元，同比增长 31%，《长津湖》、《我和我的父辈》表现突出。同时，《长津湖》还摘 得中国影史票房榜桂冠，成为迄今为止主旋律商业制作最成功的典范。 喜剧类型：数量较2019年有所下滑，票房产出增长明显。产出主要集中在 《你好，李焕英》、《唐 人街探案3》两部春节档爆款； 动作类型：因海外引进数量锐减，市场供给持续不足。累计票房67亿， 《速度与激情9》、《怒火·重 案》贡献最高； 动画电影：2021年供给数量较2019年保持稳定，但爆款较少，《白蛇2》、 《熊出没·狂野大陆》票房贡献最高。

营收特征：电影行业季节性和地域性特征明显

季节性特征：电影行业的季节性主要体现为电影档期，我国已逐步形成以春节档、 暑期档、国庆档和贺岁档四大档期为主，以元旦、情人节、清明节、五一和端午节 等小档期为辅的格局。 四大档期所在的第一、三、四季度往往是票房收入的高峰阶段，第二季度的票房表现则相对疲弱。 2021年四大档期累计票房收入223亿元，占全年票房总额的47.10%。

区域性特征：广东、北京、江苏、浙江、上海等经济发达省市的影院与银幕数量、观众人次及票房收入情况明显超过其他省份。 2021年票房前十省市累计票房299.71亿元，占全国电影市场票房达63.42%，仅广东省就贡献了60.15亿元票房，占总票房12.73%，同时广东省的影院数和银幕数 也是全国最多，有1339家影院和9103块银幕。上海市、北京市作为上榜的两大直辖市，2021年票房收入分别为25.26/22.32亿元，排名分别为第5/7名。 城市化进程加速：2000年以来全国城市化率年均增速接近2%，2020年全国城镇化率超过60%，城市已成为国民经济发展的重要载体，为电影产业的发展和繁荣提供 源源不断的动力。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）