2025年潞安环能研究报告：煤炭行业的“专精特新”，先进产能持续领先

一、喷吹煤龙头企业，追求高质量发展

（一）依托集团深耕煤炭领域

山西潞安环保能源开发股份有限公司，简称潞 安环能，是山西省乃至全国焦煤与高炉喷吹煤生产的龙头企业。 公司于 2001 年 7 月 19 日取得营业执照，系由山西潞安矿业（集 团）有限责任公司作为主发起人，联合郑州铁路局、上海宝钢国 际等五家单位共同发起设立，2006 年 9 月 22 日，公司在上海证券 交易所挂牌上市。 股权架构呈现“国资主导、集团支撑”的鲜明格局。最终实 际控制人为山西省人民政府国有资产监督管理委员会，公司控股 股东山西潞安矿业（集团）有限责任公司持股比例达 43.05%，作 为省属五大煤炭企业集团之一，其六十年的煤炭深耕经验为潞安 环能提供了资源、技术与管理的全方位支撑。依托集团协同优势， 公司构建了高效的“集团-子公司-生产矿井”三级管控体系，实 现资源整合与集约化运营。当前公司核心业务覆盖原煤开采、煤 炭洗选及煤焦冶炼生产，还深耕清洁煤技术研发应用、煤层气提 取、煤炭资源综合利用及地质探查等领域。

（二）战略体系支撑公司高质量发展

为更准确把握新时代发展方位，更好走出高质量发展路径， 公司构建了“一核两翼四驱动”战略体系。一核：即围绕“打造 现代卓越环保能源上市公司”目标愿景，奉献清洁环保能源，创 造卓越价值，厚报股东，回馈社会。两翼：即煤焦并举，两翼齐 飞，煤炭产业坚持走“减、优、绿”之路，持续夯实煤炭基石地 位；焦化产业坚持走“焦、气、化”之路，持续提升焦化规模效 益。四驱动：即综合运用“加、减、乘、除”四种手段，实现企 业行稳致远，一是做好“加法”，坚持发展为纲，推动煤焦产业 规模壮大、产业素质提升、产品结构优化，整体提高发展后劲实 力；二是做好“减法”，坚持效益为王，推动公司降本增效、管 理优化、治理提升，整体增强企业经济效益；三是做好“乘法”， 坚持创新为上，构建创新生态，激发创新动力、释放创新活力、 挖掘创新潜力，实现增长动能转换、发展方式转变，加速推动企 业高质量发展；四是做好“除法”，坚持改革为要。

二、注重科技创新，填补国内烟煤喷吹空白

（一）煤炭行业里的唯一“专精特新”

公司拥有国家级企业技术中心，试验成功的综采放顶煤技术， 被誉为“潞安采煤法”，引领了世界厚煤层采煤方法的一次革命， 对煤炭工业的发展作出了重要贡献。公司是煤炭行业里的“专精 特新”企业，首创的潞安烟煤用于高炉喷吹技术，获国家发明专 利、中国煤炭工业科技进步特等奖，2010 年，公司经国家科技部 正式核准认定为国家级高新技术企业，同时分别在 2013 年、2016 年、2019 年和 2022 年连续四次复审成功，是全国煤炭行业第一家 也是唯一一家国家级高新技术企业，也是科技部认定的“国家火 炬计划重点高新技术企业”。 公司生产的喷吹煤及相关技术填补 了国内烟煤喷吹空白，荣获煤炭协会科技特等奖、山西省科技进 步一等奖、国家科技进步二等奖，独具“五高五低”的特性，被 认定为高新技术产品，与精煤一起被国家质量监督检验检疫总局 评为“全国质量免检产品”。

（二）在烟煤喷吹领域不断精进

高炉喷吹煤是长流程炼钢中不可或缺的核心原料，其核心用 途在于作为焦炭的高效替代者，承担燃料供给与还原反应的双重 职能。在高炉冶炼环节，喷吹煤经风口喷入炉内后充分燃烧，释 放高热量以维持炉缸稳定温度，同时其富含的固定碳及燃烧产物 一氧化碳可深度参与铁氧化物的还原过程，将铁矿石转化为铁水。喷吹煤的应用是钢铁企业降本增效的关键路径，焦炭炼制周期长、 成本高，而喷吹煤可按 10%-30%比例替代焦炭，显著降低吨钢原材 料成本。而潞安环能所产喷吹煤凭借“特低硫、低磷、高发热量、 高固定碳”的优质特性，置换比可达 0.85 以上，能以更高效率实 现对焦炭的替代。

潞安环能作为国内喷吹煤龙头，围绕贫煤、贫瘦煤的开发与 应用，在高炉喷吹领域实现多维度改进。在技术上，公司打破 “仅无烟煤可喷吹”的行业禁锢，早在 2000 年便联合宝钢、武钢 等企业与高校，研发出自主知识产权的贫煤、贫瘦煤喷吹核心技 术，既开辟了资源高价值利用路径，又降低钢铁行业对稀缺无烟 煤的依赖。工艺优化方面，公司通过专利技术提升全流程效率， 自主研发的除杂浮选装置，结合剪切破碎与三级除杂工艺，解决 贫煤杂质难脱除问题，使产品指标达特级或一级标准，同时经大 量实验确定最优配煤方案，还基于客户反馈动态调整供煤，实现 100%单独喷吹。质量管控上，公司构建全链条体系巩固优势，主 导制定喷吹煤国家标准，严控质量波动，凭借产品差异化优势， 形成“优质高价+低成本”盈利闭环。

三、先进产能持续领先，煤炭资源注入可期

（一）煤炭资源禀赋优异，先进产能全国领先

潞安环能开采的煤矿以瘦煤、贫瘦煤和贫煤为主，基于资源 特性，生产洗精煤、喷吹煤、块煤、焦炭等产品，公司产品凭借 极低硫磷含量、低灰分、高热值的优势，作为高品质动力煤与冶 金煤，广泛应用于煤炭洗选、电力、炼焦、钢铁、化工等行业。 当前公司煤炭地质总储量约 98 亿吨，可采储量超 56 亿吨， 其中王庄、五阳、漳村、常村、余吾、潞宁、慈林山煤业是公司 主要下属单位和子公司，煤炭资源储量超 36 亿吨，可采储量近 10 亿吨。目前，公司拥有 23 座矿井，其中 18 座在产矿井、4 座在建 矿井和 1 座规划矿井。2025 年 8 月公司公告隰东煤矿因资源枯竭 计划实施关停，该矿已连续多年亏损，关停能有效降低成本； 2024 年 8 月 21 日，公司以 121.26 亿元竞拍到山西省襄垣县上马 区块煤炭探矿权，煤种主要为贫瘦煤，该探矿权勘查面积 72.42 平方千米，煤炭资源量 8.2 亿吨，有效解决了相邻夏店矿井的资 源接续问题，也进一步增厚了公司的资源储备。

公司在长治地区、临汾蒲县、忻州宁武和吕梁临县都有煤矿， 而公司核心产能集中在长治地区，其中王庄煤矿、五阳煤矿、漳 村煤矿、常村煤矿、余吾煤矿为主力矿井，核定产能合计达 3020 万吨/年，贡献公司超 65%的核定权益产能；潞宁煤业、伊田煤业、 元丰矿业等区域子公司作为重要补充，分别布局在忻州、临汾、 吕梁等地，进一步完善省内产能布局。 近年来，潞安喷吹煤占全国喷吹煤市场份额约 15%左右，积极 通过技术工艺革新、装备水平提升、质量标准化建设以及智能化、 数字化矿山建设提升先进产能矿井数量和产能比例。先进产能是 高产、高效和高品质煤炭生产能力，代表了行业较高的装备技术 水平、煤炭生产效率、资源利用效率和安全环保基础。2024 年， 公司拥有先进产能矿井 18 座，所属 9 座煤矿已完成智能化矿井建 设，建成智能化综采工作面 2 个，智能化掘进工作面 70 个，综采机械化程度 100%，综掘机械化程度 96%，同时完成 176 个无人值 守机房硐室以及 3 个机器人项目的建设，公司先进产能持续处于 全国领先水平，集约化生产水平、规模效应显著。

（二）集团打造“百年潞安”，后续资源注入可期

山西潞安矿业集团以煤炭为支柱产业，生产能力和煤炭资源 储量都居于行业前列，集团以建设亿吨级煤炭集团为目标，坚持 “两条腿”走路，一是建设数字化矿井，巩固提升潞安矿业集团 高效优势；二是实施跨疆域发展，为“百年潞安”储备资源基础。 近几年，集团通过战略扩张，在内蒙古自治区预计可整合 88 亿吨 煤炭资源，和新疆哈密煤业联合，组建潞安新疆煤化工（集团） 有限公司，带来约 190 亿吨煤炭资源，为发展打下了坚实的基础。 目前，已形成潞安本部、武夏、忻州、临汾、晋中、潞安新疆六 大矿区，煤炭总储量丰富，按照亿吨级生产能力，可稳定生产 200 年以上，为打造“百年潞安”奠定了坚实基础。 目前，集团未注入的资产主要包括山西省内 4 座在产主体矿， 核定产能合计 2030 万吨/年；3 座从华阳集团划转的在产矿，核定产能合计 1170 万吨/年；省内整合的在产矿井，核定产能合计 1350 万吨/年；以及新疆基地在建、改造矿井核定产能 600 万吨/ 年。根据潞安环能 2024 年年报显示，集团承诺：对于资产质量相 对较好、盈利能力较强的生产矿井，以及规划在建矿井，在手续 完备后五年内注入公司；对于潞安新疆煤化工(集团)有限公司， 在取得其他参股方同意后五年内注入公司。此外，集团承诺，在 政策条件支持下，将适时启动煤炭类资产整体上市，使上市公司 成为潞安集团下属企业唯一经营煤炭采选业务的经营主体。

四、盈利弹性突出，注重股东回报

（一）煤炭产销偏稳，混煤和喷吹煤是主要品种

公司煤炭产销量虽有波动，但产销率维持在 90%以上。2023 年及以前公司原煤产销量逐年提升，其中原煤产量从 2018 年的 4150 万吨一直增加到 2023 年的 6046 万吨，商品煤销量从 3806 万 吨同步增加到 5225 万吨；2024 年受“三超”检查和煤炭市场不景 气等的影响，煤炭产销出现下滑，其中，原煤产量下降 289 万吨 到 5757 万吨，商品煤销量下降 273 万吨到 5225 万吨。整体看， 公司面对多变的宏观和行业环境，产销量仍具韧性，产销率保持 在 90%以上。2025 年公司煤炭生产目标保持在 5000 万吨级规模， 一季度原煤产量 1357 万吨，二季度原煤产量 1508 万吨，已经完成全年目标的 57.3%。 混煤和喷吹煤是公司主要产品。目前，公司的产品主要有混 煤、喷吹煤、洗精煤、其他洗煤和焦炭，其中混煤主要用于电力 等行业，洗精煤主要用于炼焦配煤，喷吹煤主要用于钢厂高炉喷 吹、烧结等，其他洗煤主要用于机车、化工等行业。公司的优质 混煤和喷吹煤等核心品种具备“特低硫、低磷、低中灰、高发热 量”等环保优质特性。根据 2024 年年报数据显示，混煤产量为 2869.68 万吨，销量为 2903.34 万吨，喷吹煤产量为 2043.33 万吨， 销量达到 2048.2 万吨，而其余 2 种产品合计产量为 272.03 万吨， 销量为 273.28 万吨，混煤和喷吹煤的产销量最多，产销占比都高 达 95%，其他产品的产销量较少。在 2025 年上半年，公司混煤产 量为 1279 万吨，混煤销量为 1261 万吨，喷吹煤产量为 1098 万 吨，喷吹煤销量为 1083 万吨，相较于 2024 年上半年，主要产品 销量继续下滑。

公司长协占比低，煤价基本随市场波动。公司混煤长协占比 约 20%，价格按照发改委中长期合同月度价格执行，其余的动力煤 销售按照市场价格进行。喷吹煤长协价格主要采取市场化双方协 商定价原则，即锁量不锁价，会随市场情况进行适时调整，正常 情况下月度调价一次，但如果市场变化快，调价频次会增加，公 司喷吹煤基本按照市场价格波动。由于公司长协占比低，使得商 品煤综合售价波动较大，2022 年煤炭市场供需紧张，煤炭价格不 断上涨，公司商品煤综合售价高达 930.68 元/吨，2023 年和 2024 年宏观经济疲软，消费降级席卷，房地产走弱，煤炭价格开始下 降，公司商品煤综合售价从 727.66 元/吨下降到 645.64 元/吨， 2025 年以来，经济弱复苏，煤炭价格继续承压，截至 6 月底公司 商品煤销售价格进一步下降到 516.20 元/吨；三季度开始，“反 内卷”政策逐步实施，严监管加劲，煤炭供给收紧，基本面有所 缓和，煤价企稳上涨，预计三季度商品煤销售价格将会上升。

（二）公司稳健经营，改革创新不断深化

聚焦煤炭业务，贡献主要营收。公司有煤炭业务、焦炭业务、 其他业务三大业务板块，其中煤炭业务是公司的核心业务。2024年公司实现营业总收入 358.50 亿元，煤炭业务营收 337.34 亿元， 营收占比高达 94.1%，焦炭业务营收 16.56 亿元，占比 4.62%，其 他业务 4.61 亿元，占比为 1.29%。从 2020 年到 2024 年的营收情 况看，煤业业务始终是公司营收贡献的主体部分。 发挥竞争优势，实现稳健经营。煤炭行业受宏观环境和政策 影响大，公司在 2020 年到 2022 年营收和毛利水平随着煤炭价格 不断上涨。2022 年之后，国内外环境错综复杂，煤炭行业盈利空 间遭到压缩，潞安环能依托优质的矿区资源、卓越的核心产品质 量、头部市场定位、稳定的客户关系、通达的外运渠道及营销网 络等一系列公司核心竞争优势，维持毛利率在 35%以上。2024 年 公司实现毛利 132.42 亿元，毛利率 36.94%，同比收窄 10.78 个百 分点，其中煤炭业务毛利 133.17 亿元，毛利率 39.48%，同比收窄 12.74 个百分点；焦炭业务为负贡献，毛利-3.10 亿元，毛利率18.72%。整体看，公司长协占比低，市场煤占比高，最终导致公 司的营收和毛利波动高于其他长协占比高的煤炭企业。

成本管控能力凸显，抗压能力强。公司完善全面预算管理体 系和滚动调整机制依据，围绕提升“五个价值”，加强“价值回 报率”考核，持续优化“KPI+GS+价值回报率”的绩效考核体系， 坚定精益管理+数字化方向，实现模块化运行、穿透化管理、智能 化操作。从吨煤营业成本看，与淮北矿业、山西焦煤和平煤股份 相比，得益于公司资源优势、精细化智能化管理等，历年来吨煤 营业成本低于平煤股份和淮北矿业，但稍不及省内的山西焦煤。 从三项费用率看，2023 年之后营收下滑和管理人员薪酬增加 导致管理费用率向上抬升，销售费用率和财务费用率变化不大， 2025 年上半年，公司三项费用合计 15.10 亿元，其中管理费用 13.49 亿元，管理费用率 18.99%，同比减少 3.40%，销售费用 0.5 亿元，销售费用率 0.71%，同比减少 1.81%，显示公司在销售与日 常管理的支出控制上有一定成效。

从成本费用利润率和人均创利看，在可比煤企中，2023 年及 以前公司单位成本费用创造的利润率位居第一，在 2024 年潞安环 能成本费用利润率为 10.32%，稍不及山西焦煤的 10.98%，高于其 他企业。潞安环能目前有员工 3.5 万人，公司实行以业绩为导向 的岗位绩效工资制，收入向一线员工倾斜，向效益岗位倾斜，向 创新人才、高技能人才、特殊贡献者倾斜，激发员工的积极性， 在 2022 年公司人均创利 41.012 万元，创下近年来的最高记录， 远高于其他可比公司，2024 年煤价不断创新低，需求不景气，公 司盈利遭到压缩，人均创利 7.01 万元，不及淮北矿业和山西焦煤。

打造“1421”科创体系，改革创新不断深化。公司围绕自主 创新与产业结构升级，打造“1421”科技创新体系，通过科技创 新决策、研发投入、科研组织、成果转化四大维度，巩固企业创 新主体地位，以技术“含新量”提升产业“含金量”“含绿量”， 助力节能减碳与增效目标实现。同时，公司高度重视人才队伍建 设，2024 年公司科研人员 4126 人，占比 11.8%，研发投入 11.36 亿元，研发投入占比 3.17%，公司获得行业及以上科技成果奖项 6 个，公司发明专利申请数量持续稳步提升，盾构机快速掘进、充 填开采、智能巡检机器人等技术得到广泛应用，公司荣获山西省 企业技术创新奖，“高瓦斯富水动压巷道围岩失稳特征与协同控 制关键技术研究”获山西省科技进步二等奖、年度中国煤炭工业 协会科学技术进步奖等奖项，为企业高质量发展提供了稳固的技 术支撑。2025 年上半年，公司研发投入 4.63 亿元，研发投入占比 6.52%，同比增加 3.29%，研发投入呈现上升趋势。

（三）负债水平下降，分红率较稳定

公司净利继续承压。从 2023 年开始公司的归母净利润水平不 断下降，2024 年公司归母净利润 24.50 亿元，同比下降 69.08%； 2025 年上半年实现归母净利 13.48 亿元，同比下降 39.44%。经营 活动现金流净额和货币资金同步减少，2024 年经营活动现金流净 额 49.64 亿元，货币资金 125.81 亿元；2025 年上半年由于供需宽 松、煤价不断下降，内卷比较严重，企业应收账款增多，经营活 动现金流净额骤降到-8.61 亿元，货币资金保有 123.11 亿元。 负债水平大幅改善。2021 年以来，公司负债水平大幅下降， 资产负债率从 2021 年的 64.75%下降到 2025 年上半年的 39.40%。 有息负债规模从 2021 年的 123.16 亿元下降到 2024 年的 0.2 亿元， 其中长期借款从 26.56 亿元减少到 0.2 亿元，短期借款从 96.60 亿元下降到 0 亿元，2025 年上半年短期借款增加使有息负债为 10.30 亿元，有息负债率为 2.86%；无息负债从 2021 年的 200.38 亿元下降到 2024 年的 152.9 亿元，2025 年上半年无息负债为140.11 亿。无息负债在其中占比较高，公司整体的财务成本处于 较低水平，负债结构较为健康。 公司注重股东回报。2018-2021 年，虽然公司盈利基数较低， 但现金分红率维持在 30%的水平，在煤炭行业中分红率位于前列。 2022 年和 2023 年分红率跃升到 60%的水平，2024 年由于盈利压缩、 竞拍上马矿的探矿权，公司现金分红为 55.85%，仍维持高位。公 司始终秉持“厚报股东”的理念，虽然盈利规模有变动，但仍注 重保障股东的实际收益获取。

五、“反内卷”重塑行业生态，煤价上行可期

（一）刚性约束下，煤炭增量有限

国内产能释放进入瓶颈期。我国煤炭产能自 2022 年释放后开始收缩，原煤产量虽小幅上涨，但增速放缓，同比由 2022 年 的 9%下降到 2023 年的 2.9%，到 2024 年进一步下降到 1.3%， 2025 年 1 月-9 月，我国原煤产量 35.70 亿吨，累计同比为 2%。 2025 年 7 月，中央财经委员会第六次会议进一步明确“反内卷”， 要求依法依规治理企业低价无序竞争，引导企业提升产品品质， 推动落后产能有序退出。晋陕蒙新四大主产区虽贡献了 81.7%的产 量，但政策要求大型煤矿实现智能化开采，技术升级更多作用于 成本优化，而非产能总量扩张，叠加监管趋严、部分矿井进入老 龄化开采阶段，产能自然衰减进一步限制供给弹性。 进口补充边际减弱。2024 年我国进口煤炭 5.4 亿吨，同比 14.39%，2025 年 1-9 月进口煤炭 3.46 亿吨，同比下降 11.11%。 进口煤不确定性增强，虽然蒙古、俄罗斯进口煤占比已升至 30%， 但中蒙铁路运力瓶颈、俄煤结算壁垒等地缘因素制约增量；澳煤 贸易虽恢复正常，但国际煤价波动与物流成本上升削弱其价格优 势，2025 年进口煤对国内市场的调节作用已显疲软。欧盟《碳边 境调整机制》（CBAM）2026 年正式实施后，国际煤炭贸易流程更 趋复杂，进口稳定性进一步下降。

（二）刚性托底与结构增长形成支撑

火电“保供刚需 ”不可替代。尽管 2025 年风光新增装机预 计超 200GW，但新能源出力的波动性在极端天气频发背景下凸显， 反而强化了火电的调峰保供作用。2025 年 1-9 月全国火电发电 4.7 万亿千瓦时，同比微降 0.99%，印证煤炭需求的刚性底色。预 计未来几年煤电发电量年均降速为 1%左右，但保供需求为动力煤 消费提供稳定支撑。 非电需求展现结构韧性。国际方面，2025 年全球贸易保护主 义抬头，我国钢材出口虽面临较多壁垒，但 2025 年 1-8 月我国粗 钢净出口量 8685.86 万吨，同比增长 22.40%，粗钢出口表现亮眼。 国内方面，房地产行业持续低迷，基建投资增速放缓，传统建筑 用钢需求持续减弱，2024 年中国粗钢产量同比下降 1.7%，2025 年 1-9 月同比下降 2.9%，这种需求萎缩也沿产业链传导到焦炭、焦 煤领域。从高频数据看，247 家高炉开工率维持在 84.38%的高位 水平，钢铁出海展现结构性韧性。

（三）供需有望收紧，煤价上行可期

截至 2025 年 10 月 24 日，秦皇岛动力末煤平仓价格为 770 元 /吨，相较于 6 月初的 618 元/吨，已经上涨 152 元/吨，长治潞城 喷吹煤价格为 1000 元/吨，相较于 6 月初的 670 元/吨，已经上涨 330 元/吨。煤炭行业“反内卷”将带来的供给秩序优化，与供需 紧平衡的基本面形成共振，或已为价格上行打开空间，预计未来 煤价有望震荡上行。

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