2025年环旭电子研究报告：AI眼镜助力SIP龙头企业再启航，ASIC进一步打开成长空间

一、环旭电子：SiP 龙头企业，消费电子/汽车电子/AI 业务全面布局

（一）电子设计制造领先厂商，全球化布局赋能产业发展

环旭电子是全球电子设计制造领先厂商，在 SiP 模组领域居行业领先地位。环旭电子前 身环隆电气 1976 年成立于中国台湾，2012 年于中国大陆上交所主板上市。通过持续技 术投入与投资并购，与旗下子公司 Asteelflash、赫思曼汽车通讯合计拥有 30 个生产服务 据点，遍布亚洲、欧洲、美洲、非洲四大洲，在全球为品牌客户提供电子产品设计(Design)、 生产制造(Manufacturing)、微小化(Miniaturization)、行业软硬件解决方案(Solutions)以及物 料采购、物流与维修服务(Services)等全方位 D(MS)2服务。

下游应用广泛，覆盖无线通讯、消费电子、云端及存储、汽车电子、工业、医疗电子六 大领域。（1）无线通讯类产品：无线通讯系统级封装模组(SiP)、系统级物联网模块及无 线路由器等。（2）消费电子产品：环旭电子是业界领先的智能穿戴 SiP 模组制造服务厂 商，提供智能手表 SiP 模组、真无线蓝牙耳机(TWS)模组、光学心率模组，以及 XR 产 品的 WiFi 模组、多功能集成或特定功能的 SiP 模组。（3）工业类产品：销售点管理系 统(POS)、智能手持终端机(SHD)、智能车队记录仪、工厂自动化控制模块等。 无线通讯类产品：公司是手机&平板 SiP 无线模块领域龙头企业。主要产品包括无线通 讯系统级封装模组(SiP)、系统级物联网模块及无线路由器等。在无线通讯领域，公司拥 有实力雄厚的设计、制造团队，与全球领先的无线通讯芯片厂商紧密合作，为客户提供 行业领先的无线通讯模组与企业级无线互联产品之设计、验证、制造及测试服务。从产 品概念、原型设计、测试验证到量产阶段，研发团队和产品研发管理系统为客户提供合 适的研发时程和可靠的品质保障，满足客户需求，实现产品快速上市，提升客户的竞争 优势。

消费电子产品：公司是业界领先的智能穿戴 SiP 模组制造服务厂商。目前，公司智能穿 戴 SiP 模组产品涵盖智能手表 SiP 模组、真无线蓝牙耳机(TWS)模组、光学心率模组等。 在 XR(VR/AR/MR)以及智能眼镜等智能头戴式设备上，公司产品包括 WiFi 模组、多功 能集成或特定功能的 SiP 模组。除智能穿戴 SiP 模组外，消费电子类产品还包括 SiPlet 模组、视讯产品、连接装置等产品领域，主要包括 X-Y 条形控制板、miniLED 显示控制、 时序控制板、智慧手写笔、智慧平板、电磁感测板等。

工业类产品：公司结合丰富经验的产品研发设计、专案管理、生产制造与后勤支援等专 业的完整服务团队，为客户提供最具成本效益的优化设计，满足客户从大量生产到少量 多样的客制化需求，透过严格管控的品管流程，提供客户完整的套装解决方案。主要产品包括销售点管理系统(POS)、智能手持终端机(SHD)、智能车队记录仪、工厂自动化控 制模块等。伴随全球碳中和的发展需要，公司增加了服务储能、光伏的绿色能源产品。

云端及存储类产品：公司以领先的新技术开发能力，提供多样化产品服务。公司主板产 品主要包括服务器主板、 AI Card、工作站主板、笔记本电脑的 CPU Module 等；电脑 周边产品主要包括笔记本电脑的扩展坞(Docking Station)、外接适配器(Dongle)产品，拓展 笔记本电脑外接其他设备的功能的产品。公司制造的服务器相关产品主要应用于云计算、 数据中心、边缘计算等领域，在标准机架式服务器、边缘服务器方面，公司提供 JDM（Join Design Manufacture，联合设计制造）服务模式，已应用 DDR5、PCIe-G5 等新一代技术。 存储和互联产品主要包括固态硬盘(SSD)和高速交换机、网络适配卡。公司拥有领先的新 技术开发能力，如：光纤信道、SAS、SATA、10G 以太网络、Rapid IO 及无限宽带等。 公司是领先的固态硬盘设计与制造合作伙伴，为客户提供的制造服务涵盖硬件设计、产 品验证以及定制开发的生产测试平台等。公司也为客户提供高速交换机(Switch)产品的主 板及整机制造服务。

汽车电子类：拥有超过 40 年的经验，环旭是汽车电子产品的领先制造服务商。汽车电子 产品主要包括功率模组（Power Module）、驱动牵引逆变器、BMS(Battery Management System)、OBC(On-Board Charger)、电子泵、智能座舱产品、ADAS 相关控制器、域控制 器、车载 NAD 模块、车载天线、LED 车灯、其他车身控制器产品等。围绕汽车电子“电 动化、智能化、网联化”的发展趋势，公司重点投资“电动化”相关的功率模组及牵引驱 动逆变器、BMS、OBC 等产品，服务功率芯片厂商、Tier 1 及整车厂；同时，兼顾“智 能化”和“网联化”领域，拓展智能座舱、ADAS、车载通讯领域的新产品和业务。公司 对赫思曼汽车通讯公司的收购，加强公司在汽车天线、汽车通讯领域的研发设计能力。

医疗电子类产品：从诊疗设备到手持设备，制造能力涵盖范围广泛。医疗电子产品主要 是家庭护理和医院用分析设备，主要包括维生素 K 拮抗剂治疗仪、医用无线血糖仪、睡 眠呼吸机、血液分析机和葡萄糖计量装置等。

（二）公司股权结构稳定，管理层稳固

股权结构稳定，母公司为全球头部封测公司日月光。截至 2025 年一季度末，公司前十大 股东合计持有公司 82.97%股份。公司控股股东为环诚科技有限公司，持有公司 76.67% 股份，公司实际控制人为张虔生、张洪本兄弟，母公司日月光为老牌封测龙头企业，据 CINNO • IC Research 统计数据，2024 年，日月光以 101 亿美元营收蝉联全球 OSAT 封测 营收业务榜首。纵观公司历史，公司控股股东少有减持，持股比例常年维持在 76%以上， 彰显公司经营信心。

公司管理层稳固，团队从业履历丰富。公司董事长、总经理和副总经理等核心管理人员 均在公司成立初期加入，长期以来不断完善管理机制，展现出色战略执行力与产业深耕 能力，具备了国际化运营与并购的丰富经验，公司管理层具备电气、电机、工程、管理等 不同背景、拥有丰富产业与资本市场经历，依照专长担任不同职位，以增强公司核心竞 争力，提高重大投资决策的效益和质量，完善公司治理结构。

（三）短期业绩承压，汽车电子&云端及存储释放增长新动能

2019-2022 年公司业绩高速增长，需求影响短期业绩承压。2019 年至 2022 年，公司收入 由 372.04 亿元快速增长至 685.16 亿元，CAGR 高达 23%，归母净利润由 12.62 亿元增至 30.60 亿元，CAGR 达 34%。主要原因系原有下游客户需求增加带来销售收入提升，以及 公司新业务、新客户的拓展带来营收增量等。2023 年公司业绩有所下滑，2024 年公司实 现营收 606.91 亿元（YoY-0.17%），实现归母净利润 16.52 亿元（YoY-15.16%），主要原 因系全球通信及消费电子终端市场景气度下滑、云端及存储类产品需求结构性调整。

通讯类、消费电子类产品贡献主要收入，近年来汽车电子等业务加速拓展。公司业务构 成中通讯类、消费电子类产品贡献主要营收，2024 年，通讯类产品收入占比 34.71%，消 费电子类产品收入占比 31.64%。公司加速布局汽车电子等业务，汽车电子业务营收由 2019 年的 17.73 亿元上升至 2024 年的 59.72 亿元，CAGR 为 27.5%，占比由 2019 年的 4.77%上升至 2024 年的 9.84%。毛利端，公司综合毛利率维持在 10%左右，工业类产品、 电脑及存储类产品毛利率较高，长期维持在 15%之上的水平，受客户去库存及需求温和 复苏影响，2024 年工业类产品毛利率小幅下滑至 11.69%。

费用管控能力强，销售毛利率&净利率较稳定。公司不断提升企业管理和运营效率，期间 费用率较为稳定，2024 年四费占营收的比重为 6.59%，相比 2023 年的 5.93%增长 0.66 个 百分点。主要原因是合并赫思曼汽车通讯公司造成期间费用率提高，大约人民币 3.5 亿 元。公司销售毛利率&净利率可观且较为稳定，2019 年公司销售毛利率&净利率分别为 9.96%和 3.39%，2024 年分别为 9.49%和 2.71%。

二、主业 SiP：AI 眼镜及折叠屏提高轻薄化封装需求，环旭长期深耕 SiP 技 术有望受益行业增长

（一）SiP：SiP 封装满足消费电子产品轻薄需求，应用空间广阔

SiP 集成封装满足“轻薄短小”，助力消费电子领域发展。SiP（System in Package）即系 统级封装，根据国际半导体路线组织（ITRS）的定义，SiP 是将多个具有不同功能的有源 电子元件与可选无源器件，以及诸如 MEMS、光学器件，根据应用场景、封装基板层数 等因素，组装到一起，实现一定功能的单个标准封装件，从而形成一个基本完整功能的 封装方案。SiP 模组是异构集成的电子系统，将芯片及被动器件整合在一个模块中，达到 缩小功能模块面积、提高电路系统效率及屏蔽电磁干扰等效果。通过微小化技术，可以 减小大多数电子系统占用的尺寸和空间，特别适合移动通讯设备、智能物联网（AIoT） 和可穿戴电子产品。SiP 模组最能满足消费电子产品日益严苛的“轻薄短小”、高集成度、 低功耗、高可靠性的要求。 相比传统单芯片封装，SIP 工艺显著提高集成度。封装完成后，SiP 模块外观类似一颗芯 片，但内部已构建起一个完整的系统，包含两颗及以上芯片，使得 SiP 模块具有小型化、 轻薄化、高密度和低功耗等优势。SiP 不仅能在更小体积内实现更多功能，还因封装内部 互连距离更短而提高了信号传输效率和可靠性，同时减少了传统方案中大量封装和焊点 带来的空间占用和潜在故障点。目前，SiP 封装工艺相对更复杂、成本更高，但在对体积 和性能要求苛刻的产品中整体收益显著。

SiP 在电子产品应用广阔，市场规模成长空间较大。目前，SiP 技术在电子产品中越来越 受欢迎，尤其是在对小型化要求较高的消费电子领域，如 TWS 耳机、智能手表和 UWB， 最大的比例仍然在智能手机中，占 70%。据 Yole 数据，2022 年 SiP 市场总收入达 212 亿 美元，受 5G、AI、HPC、自动驾驶和物联网等细分市场异构集成、小芯片（Chiplet）、 封装面积和成本优化趋势的推动，预计 SiP 市场稳中有增，2028 年将达到 338 亿美元， 复合年增长率为 8.1%，其中，主要由移动和消费领域主导，2022 年占总市场收入的 89%， 占比第二的为电信和基础设施类，仅占总市场收入的 7%，预计未来移动与消费领域如智 能手机、PC 等，将继续主导市场，复合年增长率为 6.5%；电信和基础设施复合年增长率 为 20%，将占据更多份额。

苹果引领 SiP 封装趋势，Apple Watch 产品线率先引入 SiP 模组。苹果在可穿戴设备上 最早采用了系统级封装（SiP）技术，Apple Watch 自 2015 年首代问世即围绕“S 系列” SiP 芯片构建整个系统。Apple Watch S1 SiP 将应用处理器（AP）、存储器、无线通信、 传感器和电源管理等二十余颗芯片集成于一体，封装厚度仅约 1 毫米。Research and Markets 统计，此后每一代 Apple Watch 均沿袭 SiP 架构：2016 年的 S2 模组采用单面 封装成型工艺提升集成度；2017 年 S3 则在 SiP 基板下增加蜂窝通信芯片以支持 LTE 功能；2018 年推出的 S4 在 SiP 方面实现重大升级，蜂窝版将基带处理器和部分射频前 端一起封装进模块，连同 AP、存储和电源管理芯片封装在不到 700 平方毫米的单一模块 内。此后的 S5、S6、S7、S8 等代 SiP 延续了高集成封装路线，不断优化性能功耗和传 感功能。最新的 Apple Watch Series 10 则搭载 S10 SiP，配备四核神经引擎，性能大幅 提升的同时继续保持 SiP 高度集成设计。

除智能手表外，苹果已将 SiP 技术拓展到可穿戴音频设备。据 52audio，第一代 AirPods（2016 年）采用的 Apple W1 无线芯片，仅为单芯片封装，并未形成复杂 SiP 模块。到 2019 年，第二代 AirPods 和 AirPods Pro 引入了更新的 Apple H1 芯片，其中 AirPods Pro 首次采用了完整的 SiP 方案。AirPods Pro 每只耳机内部的 H1 SiP 模组在一 体封装中囊括了定制 H1 处理器以及音频处理器、加速度计等多种元件。这种革命性的 SiP 微型模块为体积小巧的耳塞带来了强大的算力，H1 芯片内置 10 个音频核心，负责降 噪运算、语音助手和无线连接等全部功能。同时，SiP 设计大幅缩短了音频处理延迟，实 现了实时主动降噪和高清音质。2022 年发布的 AirPods Pro 第二代搭载了全新的 H2 SiP 芯片，进一步提升了降噪算力和连接性能，体现出苹果在微小封装中持续演进的路线。

供应链协同，持续提升 SiP 制作工艺。苹果在 SiP 封装形态上走出了有别于业界的先进 路线，结合多种封装技术来满足产品高集成、小型化需求。Apple Watch S 系列 SiP 内部 采用了多层基板和金属屏蔽，将射频/模拟电路与数字芯片隔离，以避免相互干扰。据麦 姆斯咨询报道，在 Series 4 中，苹果联合多家顶尖厂商引入了四种封装技术：台积电的集 成扇出 InFO 封装用于 AP 与内存（称为 InFO-ePoP），日月光（ASE）的系统级封装（SiP） 和改进型半导体嵌入式硅基板（SESUB）用于电源管理集成电路等组件，Skyworks 的双 面 BGA 封装技术用于射频前端模块。这使得 SiP 模块内既包含裸芯片嵌入基板、又有上 下叠层封装的有源器件和无源器件，达到极高的功能集成度。为了实现这些复杂封装， 苹果深度绑定了代工和封测供应链的领先企业：芯片代工伙伴台积电不仅提供先进工艺 芯片，也提供自有的前沿封装方案（如 InFO 和最新的 3D Fabric 平台）以满足苹果需求； 封装龙头日月光及其子公司环旭电子等则承担 SiP 模块的设计封装和批量组装，持续加 强 SiP 产能和工艺能力。 苹果 SiP 工艺正逐步从小型设备延伸到更大体量的移动终端。得益于苹果在可穿戴设备 上的成功实践，近几代 iPhone 已经开始在特定子系统中采用 SiP 封装方案，以在有限空 间内集成更多功能。据财联社转引科创板日报报道，iPhone 12 系列在美国版本中采用了 毫米波 5G 天线封装（AiP）模块，这是苹果自行设计的射频前端 SiP，将天线阵列与毫 米波收发芯片集成在封装内，以支持 28GHz 频段通信。iPhone 13 进一步提高了 AiP 模 块的使用比例，每部手机中毫米波 AiP 数量从前代的 3 个增加到 4 个。在电源管理方面， 苹果近年来收购并自研了手机 PMIC 芯片，其封装形式也在朝更高集成度发展。总体来 看，自 iPhone 12 始苹果已陆续在 UWB 定位、射频前端、无线连接等子系统采用 SiP 封 装，在不影响整机可维修性的前提下实现了板级功能高度集成。SiP 模块凭借其轻薄小巧、高密度和低功耗等特点，在对体积和性能要求苛刻的高端电子产品中的表现愈发亮眼。 展望未来，随着苹果在 5G 射频、电源模块等领域持续推进自研和封装创新，SiP 有望在 更大终端设备中扮演更重要角色。

SiP 涉及产业众多，下游应用广泛。SiP 产业链上游核心材料及设备涵盖锡焊膏、键合丝、 引线框架、塑封料及半导体封装设备，下游应用领域集中于通信及智能手机、可穿戴设 备、汽车电子等市场。SiP 工艺具备显著技术门槛，要求厂商具备高端封装测试能力。环 旭电子以微小化 SiP 技术为竞争优势，行业领导地位突出，技术成熟度全球领先。当前 SiP 赛道处于高速扩张期，但后进厂商面临产线建设及研发需大规模资金支持、核心封装 技术积累需长期沉淀的双重壁垒，导致未来 1-2 年内新竞争者或难以切入供应链。伴随 全球集成电路封装产能向国内转移，本土厂商凭借技术突破与规模化量产能力，有望持 续扩大市场份额。

环旭电子与供货商、客户紧密合作，一站式方案优势明显。从市场份额来看，根据 TrendForce 数据统计，其母公司日月光在 2024 年全球封测厂商排名中稳居第一，在 TOP10 厂商营收占比近 45%。目前，国内有环旭电子、通富微电、长电科技、华天科技等公司 具备 SiP 技术。环旭电子长期投入 SiP 模块业务。一方面，公司与全球知名头部客户长期 密切合作，与高端封测及平台供货商深度交流。截至 2024 年，公司在手机&平板、手表 &手环等领域 SiP 模块出货量稳居全球第一，积累海量设计及问题解决数据库，可协助客 户有效解决问题。另一方面，公司提供完整的解决方案链条，覆盖软硬件整合设计、微小化集成工艺开发、智能制造服务。技术方面，公司在 SiP 模组设计与制程工艺方面不 断精进。单面塑封可实现全面/选择性塑封，根据客户需求开发芯片埋入、金线/晶圆键合 封装等制程；双面塑封已引入插入式互联技术，计划开发 3D 结构以及软硬板结合；公司 将引入晶圆制造前段制程，包括晶圆减薄、晶圆划片，结合当前 SiP 制程，实现 WaferIn-Module-Out。精进技术，同时尽力保持在核心客户 SiP 模组业务中的市场份额。

（二）手机端：AI 或引发新一轮换机潮，折叠产品创新驱动 SiP 需求

苹果 AI 推出驱动消费者更新换代。苹果在 2024 年 6 月 WWDC 大会重点推出了 Apple Intelligence 并官宣了与 OpenAI 的合作。Apple Intelligence 采用端云结合方式，内置大语 言模型、图像生成扩散模型、设备端语义模型，端侧需由 A17 Pro 及 M 系列芯片提供硬 件支撑，云侧由具备全新 AI 隐私保护标准的私有云计算支撑（基于自研芯片服务器）， 实现理解并生成语言、图像，执行跨 App 操作等功能。CIRP 最新报告显示，截至 2024 年 12 月，美国 iPhone 用户的换机周期较往年有所缩短，2024 年 Q4，36%的 iPhone 购买 者距离上次换机不到两年，2023 年同期比例为 31%。与此同时，使用手机三年或更长时 间的用户比例降至 33%，两到三年用户比例也略降为 30%。CIRP 分析认为，运营商促销 活动和 Apple Intelligence 等 AI 功能的推出是推动用户提前换机的主要原因。

折叠屏市场火热，安卓阵营持续推出更轻、更薄的产品。从三星 Galaxy Z Fold 系列到 华为 Mate 系列，再到荣耀、小米、OPPO 等机型，无论横向翻折还是竖向翻盖产品， 其平均重量和展开厚度均呈现出明显的轻量化和精细化趋势。数据显示，部分旗舰机型 的展开厚度已降至 5 至 6 毫米左右，而整体重量也稳步下降，这不仅提升了用户的便携 体验，也推动了屏幕、铰链及材料技术的不断革新，为未来折叠屏终端的多组件集成和 高性能优化提供了有力支撑。

SiP 优势明显，助力折叠屏工艺发展。（1）减少连接点，提升结构稳定性和可靠性。折 叠屏需要兼顾外折抗挤压、内折抗拉伸的要求，不仅增加了屏幕应力的复杂度，也提高 了对机身结构稳定性的要求。SiP 通过减少外部连接点可以提高系统的整体可靠性，对于 需要长时间稳定运行的设备尤为重要。（2）高集成度，优化空间与性能，融合先进互联 技术。折叠屏手机结构决定了其内部空间局促，考验相关元器件的堆叠，对于电池体型 的制约多。而随着技术的进步，SiP 集成度将进一步提高，允许更多的组件被集成到单个 封装中，从而实现更小的体积和更高的性能。未来的 SiP 可能会采用更先进的内部互联 技术，如 2.5D 和 3DIC，以及倒装芯片技术和封装技术。（3）降低元件成本，缓解研发 费用压力。SiP 通过集成更多的组件，可以帮助降低总体成本，具有成本效益，减少折叠 屏研发带来的费用端压力。

（三）眼镜端：智能眼镜市场快速爆发，SiP 轻薄化有望助力智能眼镜普及

智能眼镜迭代演进，市场快速扩张成熟。AI+市场快速扩张，AI 眼镜凭借其便携性和即 时可用性，引发市场关注。一方面，智能眼镜可实现全天候佩戴；另一方面，作为可穿戴 设备，由于其摄像头与麦克风位置恰当，拍摄和收音效果与用户视角基本一致，具有强 交互性，因此智能眼镜市场快速扩张。

2023 年 Meta 发布 Ray-Ban Meta 智能眼镜，行业进入产品爆发期。相较于传统眼镜， Ray-Ban Meta 智能眼镜增加了摄像头、麦克风、存储、SoC 等电子零组件，可以实现语 音交互、拍照等功能，另外，新增的 AI 功能接入了 Llama3 大模型，用户可以通过语音 操控其各项功能进一步提升用户体验。根据 Wellsenn XR 的报告，2024 年全球 AI 智能眼 镜销量预计为 234 万台，Ray-Ban Meta 累计销量达到 225 万台。Wellsenn XR 同时预测， 2025 年全球 AI 智能眼镜销量可达 550 万台，同比增加 135%。随 2025 年 CES 展会的召 开，包括雷鸟创新、Vuzix 等海内外 AI 智能眼镜新品集中亮相，标志着智能眼镜正从概 念走向成熟商业化，行业进入快速增长阶段。

软硬件快速迭代带动产品成熟度提升，2025 年或有望成为 AI 眼镜爆发元年。消费电子 创新为重要行业驱动力，在 Ray-Ban Meta 智能眼镜爆火的影响下，2025 年各品牌新品密 集发布，产品的持续创新或有望驱动 AI 眼镜产业快速走向成熟，进而促进终端出货量增 长。根据 Wellsenn XR 数据，全球 2024 年 AI 眼镜销量为 234 万副，预计 2025 年将增长 至 550 万副，同比增长 135%。行业创新快速迭代+终端销量快速增长，2025 年或有望成 为 AI 眼镜爆发元年。

当前智能眼镜的普及受制于硬件集成与佩戴舒适性的矛盾，其中重量成为首要技术壁垒。 传统光学眼镜重量普遍控制在 10-30 克，而集成 AI 功能的智能眼镜平均重量达 47 克。 以市场主流产品为例，Ray Ban Stories 迭代至 Ray Ban Beta 后仍保持 50 克净重，其单侧 镜腿重量就达 14-16 克，约为传统眼镜整体重量的 50%。这种超重负荷直接导致佩戴稳 定性问题，为突破重量限制，头部厂商采取多项技术方案实现轻量化设计：歌尔在 CES 2025 上推出两款聚焦轻量化的 AI+显示智能眼镜参考设计 Mulan2 和 Wood2，Wood2 集 成定制的 SiP 模组和镜片透明天线等技术，助力智能视界体验升级；Mulan2 采用自研的 超薄碳纤维框架、超小型 SiP 模组、超轻钛合金铰链和单体镜腿设计，确保轻薄设计和 最小光泄漏。眼镜重量影响长时间佩戴的稳定性，对轻量化的需求为 SiP 提供发展空间。

智能眼镜轻薄化程度需求高，体积及重量两方面痛点需解决。比传统镜腿，AI 眼镜镜腿 因需嵌入电池、扬声器等模块，最宽处尺寸扩展至 15-16mm（如 Stories/Meta 镜腿宽度 16.93mm/15.81mm），过宽的体积易导致佩戴压迫感，同时损失美观感。厂商通过技术迭 代优化设计，例如 Ray Ban Meta 改进扬声器以缩小镜腿宽度，与 Ray Ban Stories 相比， Ray Ban Meta 采用了更加适配镜腿形状的非圆形扬声器，增大了音腔的面积，并通过扬 声器顶部的出音口直接出音，有效提升音质和音量，但调整美观程度的同时，增加了重 量（Ray Ban Stories 单个扬声器模组为 1.0g，Ray Ban Meta 单个扬声器模组为 1.8g）。体 积仍为关键痛点，镜腿过宽破坏日常使用的隐形需求，为 SiP 的应用提供了可能。

SiP 集成摄像头、传感器等，助力智能眼镜整合功能。AR/VR 头戴式设备，尤其是智能 眼镜，对轻薄短小、外观异形易于组装的要求高，SiP 模组技术能够满足这些需求且具备 优势。智能眼镜需集成摄像头、传感器、通信模块和 AI 芯片，传统分立元件难以满足空 间限制，而 SiP 可实现多模块一体化封装。据环旭电子 2024H1 业绩说明会，其 SiP 模组 产品已应用于类似产品，满足其功能整合的需求。在 XR(VR/AR/MR)智能头戴式设备上， 其产品包括 WiFi 模组、多功能集成或特定功能的 SiP 模组。SiP 在智能眼镜上的应用优 势包括其可以集成多样组件，实现定制化并选择每个功能的最佳性能组件，为头戴式设 备提供了灵活性和外形可塑性，同时节省下的空间可用来增加电池续航力或缩小终端尺 寸。

三、新业务：乘泛 AI 东风，布局新增长曲线

（一）板卡业务：算力爆发背景下 ASIC 空间广阔，公司算力业务布局有望成为增长新 引擎

1、算力需求爆发式增长，成本导向下 ASIC 发展空间广阔

大模型时代，算力需求爆发式增长。根据 Jaime Sevilla、Lennart Heim 等学者《Compute trends across three eras of machine learning》，在 2010 年之前，训练所需的算力大约每 20 个月翻一番；自 2010 年代初深度学习问世以来，训练所需的算力快速增长，大约每 6 个月翻一番；2015 年末，随着大规模机器学习模型的出现，训练算力的需求提高了 10 到 100 倍，出现新趋势。此外，根据中研网转引中国信息通信研究院的测算，2022 年全 球计算设备算力总规模达到 906 EFlops，增速为 47%。预计未来五年全球算力规模将以 超过 50%的速度增长，到 2025 年将超过 3 ZFlops，至 2030 年将超过 20 ZFlops。

AI 算力成为此轮 AI 发展的核心驱动力，海外大厂加快算力基础设施建设。ChatGPT 掀 起新一轮的 AI 发展浪潮，大模型的性能遵守 Scaling law 法则即大模型的最终性能主要 与计算量、模型参数量和训练数据量三者的大小相关，AI 算力成为此轮 AI 发展的核心 驱动力。北美科技巨头纷纷加码 AI 相关投入，投资于数据中心、服务器和网络设备等基 础设施。2024 年北美云厂商 Meta、亚马逊、谷歌、微软 CapEx 总和达 2283.42 亿美元 （YoY+54.86%），且 2025Q1 依然保持高增态势，2025 年一季度北美云厂商合计 CapEx 达 719.02 亿美元（YoY+62.35%）。

自研大模型驱动算力需求增长，24 年为国内 AI 建设元年。与海外相比，阿里、腾讯、 百度等国内厂商的资本开支高速增长阶段相对滞后于海外，2024 年才开始高增阶段（多 个季度同比增速近 100%）。2024 年四季度三家国内厂商合计资本开支达 706.86 亿人民 币，实现同比增长 282.71%；2024 年全年三家国内厂商合计资本开支 1607.81 亿元 （YoY+172.60%）。24 年国内云厂商资本开支大幅增长的背后，主要原因系国内云厂商 纷纷自研大模型并持续迭代，包括阿里的通义千问、百度的文心一言、腾讯的混元大模 型以及字节跳动豆包，此外众多终端应用宣布接入 Deepseek，有望驱动国产算力需求。

ASIC 芯片基于从边缘到核心的范式重构展现出高度定制化与能效优势，有望重塑全球算力市场格局。ASIC 芯片，全称为专用集成电路（Application-Specific Integrated Circuit）， 是指按照特定用户要求和特定电子系统的需求而设计、制造的集成电路。以云计算场景 为例，通过对全球几大科技巨头的代表性云端芯片产品计算性能对比，可以发现 ASIC 芯 片相比于其他几种芯片，在计算效能、大小、成本等方面都有巨大优势。据 Mordor Intelligence 预测，可编程 ASIC 市场将从 2024 年的 185 亿美元增长至 2029 年的 288.8 亿 美元，预计 2024-2029 年复合年增长率为 9.32%，推动市场的因素包括消费电子领域的需 求，制造商希望将 AI、ML 和 IoT 融入消费电子产品，ASIC 是最佳解决方案。

异构计算芯片如 GPU/FPGA/ASIC 满足 AI 算力需求，未来 AI 计算芯片向优发展。对比 来看，CPU 具有通用性好，串行运算能力强，适用于逻辑运算等优点，但其开发难度大， 且架构限制了算力进一步提升。FPGA 可灵活编译芯片硬件层，且功耗远远小于 CPU 和 GPU，但其单个单元的计算能力比较弱，硬件成本较高，电子管冗余，未来可考虑进一 步压缩功耗。GPU 由于其多线程结构，相较于 CPU 拥有较强的并行运算能力，与 FPGA 和 ASIC 相比，通用性更强，但价格、功耗等不如后二者。ASIC 则可以针对专门的任务 进行架构层的优化设计，可实现 PPA 最优化设计，虽然初始设计投入和难度较大，但量 产后成本最低。 ASIC 芯片技术、政策与资金优势明显，特定场景应用需求高涨。如需最大限度地提高性 能功耗比，相较于 GPU、FPGA 等，标准单元 ASIC 是最佳选择；而如果项目需要重视 开发成本，结构化 ASIC（相比于标准单元 ASIC 设计流程，设计人员可以跳过多个步骤， 只需专注于实现所需的定制功能）表现优秀，可以在产量较低的情况下成为节省成本和 功耗的经济方法。上述优势决定了 ASIC 芯片在 AI 训练、AI 推理、通信、物联网等领域 具有极大定制化应用价值。如谷歌的 TPU（张量处理单元）系列芯片是专为神经网络设 计的 ASIC，具有专用功能如矩阵乘法单元（MXU）和专有的互连拓扑，非常适用于加快 AI 训练和推理速度。24 年 Q4 对 TPU v6 的采用提供了比 TPU v5 四倍的训练性能和三倍 的推理吞吐量，定价具有吸引力同时所提供的架构可以很好地创造和提升效率。政策与 资金层面，美国《芯片与科学法案》对本土 ASIC 芯片研发具有高额补贴，加速商业化落 地。

2、加速布局加速卡服务器业务，成为业绩增长新引擎

与行业龙头合作紧密，加速卡与服务器成为未来重要增长引擎。服务器方面，环旭长期 专注于服务器主板的设计与制造，是 Intel/AMD 工作伙伴，可直接获得技术支持，主要 产品可分为机架服务器和边缘服务器，包括 2U Dual Processor Server System、Dual Processor Server Motherboard、Edge Server Motherboard 等。公司提供 JDM（Join Design Manufacture，联合设计制造）服务模式，已应用 DDR5、PCIe-G5 等新一代技术。机架 式服务器是一种设计用于安装在标准 19 英寸机柜中的服务器，可用于云中心、企业 IT 等应用。环旭电子拥有超过 15 年的机架式服务器设计经验，可与客户合作进行板阶和系 统阶的客制化设计。边缘服务器是一种用于低延迟和响应时间应用程序目的的新型服务 器。随着 5G 基础设施建设而越来越普及。环旭电子于 2015 年及时抓住这一市场机遇， 并于 2018 年量产第一款具有无线功能的边缘服务器产品。

得到多家头部客户认可，进一步拓宽服务器板块边界。近期，环旭电子进一步扩展包括 服务器的电源功率模块、光收发模块(optical transceiver)产品以及供电解决方案，供应相 对高端的服务器所涉及的功率模组产品，水冷式模组产品处于客户验证阶段。同时针对 电源功率模组产品，环旭电子已向一家欧洲大厂客户实现量产供货，公司的技术能力也 已经得到多个欧美头部客户的认可。 积极布局光电共封新技术，合作研发 AI 服务器电源模组 PDU。光电共封装（CPO）是将光子集成电路与电子集成电路集成至单个封装基板上，将光信号和芯片计算距离压缩 至毫米级，实现更高带宽、更低功耗、更小延迟，是推动 AI、超算和下一代网络基础设 施的关键力量。凭借在封装领域的技术积累，公司目前和母公司日月光开始积极布局相 关技术的共同研究；AI 服务器方面，公司与日月光开启研发 AI 服务器电源模组 PDU， 该产品与台积电下一代先进封装 SoW 工艺的量产相关。晶圆级系统集成技术 SoW 指直 接在完整硅晶圆上构建处理器系统，通过消除传统切割与封装步骤，显著提升核心间的 通信速度与能效。短期角度看，SoW 技术的高复杂度和成本使其应用局限于高性能计算 等特定领域；长期角度看，未来 SoW 技术良率和成本有望不断优化，推动其应用领域拓 展至高端服务器市场，公司预期对应的 PDU 市场规模可达几十亿美金。

客制化运算需求增加，AI 加速卡业务有望实现快速增长。加速卡方面，目前行业头部客 户因为客制化运算需求，各自研发 ASIC 芯片， DeepSeek 的出现，也代表着 AI 的发展 将会从第一阶段各大云端服务商在云端使用 GPU 及大模型来进行训练的时代，转变为在 终端以小模型来进行推论的阶段，将推动更多 ASIC 芯片的崛起。环旭电子在 AI 服务器 领域的产品主要包括了交换机和 AI 加速卡，预计 AI 加速卡业务将在 2025 年取得明显 业绩增长。

（二）机器人：车电累积深厚，寻求机器人产业链新突破

汽车电子与人形机器人在技术与供应链层面上存在诸多共通之处。汽车和机器人都采用 “感知 - 决策 - 执行”的架构。在感知方面，汽车通过摄像头、雷达等传感器感知道路 环境、交通信号等；机器人也依靠摄像头、激光雷达、超声波传感器等感知周围环境。在 决策方面，汽车的自动驾驶系统根据感知到的信息进行路径规划、速度控制等决策；机 器人的控制系统也会根据感知数据做出动作规划、任务分配等决策。在执行方面，汽车 通过电机、发动机、转向系统等执行部件实现行驶、转向等动作；机器人则通过电机、舵 机、机械臂等执行部件完成抓取、移动、操作等任务。

主要车企供应链先发优势明显。车企积累的精密机械控制、三维环境感知、实时决策算 法等能力，与人形机器人研发的动力学建模、传感器融合、嵌入式系统存在高度的技术 高度重合。这种技术的同源性，使得车企能够利用现有的研发团队和技术积累，降低进 入人形机器人领域的技术门槛和研发成本。此外，车企供应链体系完善且经验丰富，在 人形机器人零部件供应链打造方面有明显先发优势。一方面，硬件复用性强，车端和人 形机器人部分零部件技术同源，所使用零部件差异较小。另一方面，汽车供应链具备大 规模自动化生产经验，以及较为成熟的制造能力和更快的响应速度，有望帮助人形机器 人量产降本。 小鹏 2024 年 AI 科技日，小鹏最新 AI 机器人 Iron 正式亮相。其以高度仿真的人形设计 和卓越功能，彰显了众多前沿技术与创新。Iron搭载了小鹏汽车自主研发的图灵AI芯片， 拥有高达 3000T 的强大算力，使其能够模仿人类的思考模式，并赋予其记忆和推理能力。 同时，Iron 还配备了与智能驾驶系统同源的鹰眼视觉系统，其 720°无死角视野结合端到 端大模型与强化学习算法，让其在行走时如履平地，与驾驶汽车无异。Iron 机器人已在 小鹏汽车的广州工厂投入实训，主要参与小鹏 P7+车型的生产流程。这一应用不仅验证 了 Iron 在实际工作环境中的可靠性和效率，也为未来其在更多场景下的应用奠定了基础。

环旭电子车电累积深厚，寻求机器人产业链新突破。在车电领域，从 20 世纪 70 年代后 期生产汽车油箱感测器使用的陶瓷基板 PCB 开始，环旭电子不断增强车电领域的设计能 力，产品主要包括功率模组、驱动牵引逆变器、BMS、OBC、电子泵、智能座舱产品、 ADAS 相关控制器、域控制器、车载 NAD 模块、车载天线、LED 车灯、其他车身控制器 产品等，在汽车产品制造领域已具备超过 40 年的经验，服务功率芯片厂商、Tier 1 及整 车厂客户。

越来越多的汽车主机厂开始切入人形机器人赛道。汽车人形机器人在技术层面存在诸多 相似之处，例如电子控制单元、通讯模组、相机模组等。主机厂作为汽车产业链的核心 环节，其成本控制能力集中反映了产业链整体的成本竞争力，当下自主主机厂的成本优 势明显。车企在车端具备强大降本能力，有望复用于人形机器，推动人形机器人的产业 化降本。此外，机器人作为全新的智能终端，不仅有可能为车企开辟一条新的业务增长 曲线，还能成为品牌价值的新载体，注入更多科技和创新元素。

产业链部分重叠，客户技术积累有望带来新业务机会。公司合作伙伴英飞凌在机器人领域已有深入布局，英飞凌提供用于服务机器人的全电子化系统，产品范围涵盖可靠的充 电器、高效的电源和电池管理、紧凑型电机控制、必不可少的传感器以及基于硬件的安 全解决方案等，还与 Franka Emika、 KEWAZO、Wandelbots 等初创企业合作开发各类协 作机器人项目，推动了机器人技术的实际应用。机器人作为有高度发展潜力的领域，公 司有望依靠车电领域累积的经验为基础，再运用微小化、模块化的技术优势与良好的客 户关系，寻找在机器人产业链的潜在机会。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）