2025年环保板块2024年年报及2025年一季报总结：砥砺而上，穿出隧道照见光

一、板块估值逐步修复，水务&固废处理运营稳健

2024年报和 2025年一季度报已披露完毕，各板块两级分化突出。2024年申万（2021）环保行业指数上涨 1.86%， 在 31 个行业中排名第 20；营收同比增长 0.74%，排名第 13；归母净利润同比减少 14.71%，排名第 17。2025Q1 申万（2021）环保行业指数上涨 3.15%，在 31 个行业中排名第 11；营收同比增长 1.64%，排名第 13；归母净 利润同比增长 1.87%，排名第 17。

估值方面，2024 年环保板块整体 PE 为 29.25X，较 2024H1 显著提升；25Q1 环保板块整体 PE 为 30.31X，连 续两个季度实现估值提升。环保行业过去几年经历了剧烈的震荡和调整。很多企业纷纷“混改”，行业也在面临 新的转型问题。在“碳达峰、碳中和”大背景下，环保行业承担了“绿色”“低碳”使命。此前，国务院印发的 《2024—2025 年节能降碳行动方案》中提出 2025 年，非化石能源消费占比达到 20%左右，重点领域和行业节 能降碳改造形成节能量约 5000 万吨标准煤、减排二氧化碳约 1.3 亿吨，尽最大努力完成“十四五”节能降碳约 束性指标。我们认为今年作为“十四五”的收官之年，在政策红利与市场化机制的驱动下，环保行业经营情况有 望改善，行业估值有望修复。

环保行业在历经国补退坡、PPP 项目以及“国进民退”混改大潮后，逐渐回归理性，开始寻找新的业务方向和 增长点，同时重视自身核心业务的持续发展，在打造韧性十足的主营业务链之外，也积极跨界，布局新能源、 AI+环保等热门赛道，以求在市场政策调整和产业激宕中稳步发展。根据 wind 数据，信达能源环保板块 146 家 上市公司（其中水务 16 家、水处理 36 家、大气治理 8 家、固废处理 38 家、环境监测/检测 9 家、综合环境治 理 13 家、环保设备 26 家）2024 年共实现营业收入 3959.86 亿元，同比减少 1.2%；归母净利润 262.89 亿元， 同比减少 10.7%，主要系清新环境、博世科、维尔利、仕净科技归母净利润大幅减少所致；环保板块 2025 年 Q1 实现营收 878.73 亿元，同比增长 1.5%，归母净利润实现 87.23 亿元，同比增长 1.3%，业绩稳步向好。

考察环保 7 个细分板块， 2024 年收入增速较大的分别为固废处理（10.6%）、环境监测/检测（1.5%）；归母净 利润增速较大的分别为环境监测/检测（46.2%）、水务（24.1%）、固废处理（10.2%）。25Q1 固废处理、水务仍 保持增长态势，收入增速较大的分别为固废处理（8.6%）、大气治理（7.8%）及综合环境治理（2.2%），归母净 利润固废处理和水务保持稳定增长，分别增长 7.9%、7.6%，展现稳健运营属性。

二、水务：水价上调持续推进，价格&收费机制有望进一步完善

根据 wind 数据，2024 年信达能源环保细分领域水务板块（共 16 家上市公司）全年实现收入 753.76 亿元，同 比减少 1%；归母净利润合计 118.22 亿元，同比增长 24.1%；2025 年 Q1 实现收入 167.85 亿元，同比持平； 归母净利润合计 26.63 亿元，同比增长 7.6%。

财务指标方面，2024 年水务板块毛利率和净利率分别为 32.89%和 15.68%，分别同比+2.39pct、+1.39pct；资 产负债率呈现逐年升高态势，同比增加 0.61pct 至 56.87%；收现比为 82.74%，同比-2.37pct；经营性现金流净 额/收入为 27.58%，同比-1.17pct。2025Q1 水务板块毛利率和净利率分别为 33.13%和 17.27%，分别同比-0.2pct、 +1.8pct；资产负债率为56.34%；收现比为83.4%，同比+2.88pct；经营性现金流净额/收入为15.45%，同比-2.03pct。

个股方面，2024 年营收前五的企业是首创环保、兴蓉环境、洪城环境、重庆水务、中山公用，营收及同比增速 为 200.50（-6.0%）、90.49（+11.9%）、82.27（+2.2%）、69.99（-3.5%）、56.78（+9.2%）亿元；归母净利润 前五的企业是首创环保、兴蓉环境、中山公用、洪城环境、中原环保，归母净利润及同比增速分别是 35.28 （+119.7%）、19.96（+8.3%）、11.99（+23.9%）、11.90（+9.9%）、10.32（+20.0%）亿元。

继上海、南京、长沙等城市调整水价后，深圳发文拟调涨水价 13%，一线城市调价或对全国形成带动作用。3 月 21 日深圳市发改委发布调整水价公告，自来水综合价格拟由 3.45 元/吨调整为 3.9 元/立方米（含税），涨幅 13.05%。我们统计，2024 年以来，水价调整已在广东、江苏、重庆、陕西等省市陆续展开。从全国省会城市现 行水价来看，武汉、南宁、兰州、南昌、成都等处于价格下游区间，存在水价上调空间。

中办、国办再发文提公用事业市场化改革，水价核定上涨有望提速。4 月 2 日中办、国办印发《关于完善价格治 理机制的意见》，提出“强化企业成本约束和收益监管，综合评估成本变化……健全公用事业价格动态调整机制”。 我们看到深圳和广州提出的水价调整方案中都提到水企成本上升，供水收入已经无法弥补含税成本。我们认为政 策出台将进一步催化水价市场化改革，尤其针对水价过低、多年未调整的地区，有望重新核定水价来疏导企业供 水成本，缓解经营压力。 水务业务占比高、运营效率优的公司有望受益。我们测算主要水务上市公司在水价调涨 15%的假设下对利润的 影响（15%所得税假设）。其中绿城水务利润上涨弹性在 139%（成本费用上涨及信用减值拖累 23 年利润），钱 江水利利润上涨弹性为 60%，主要由于公司供水毛利率较高且水务业务占比高。兴蓉环境、洪城环境水务运营 毛利率高，但业务占比相对较低，水价上涨弹性分别为 17%、11%。

三、固废处理：垃圾焚烧分红提升，焚烧+IDC 新范式引发关注

根据 wind 数据，2024 年信达能源环保细分领域固废处理板块（共 38 家上市公司）全年实现收入 1747.22 亿元， 同比增长 10.6%；归母净利润合计 142.48 亿元，同比增长 10.2%；2025 年 Q1 实现收入 413.4 亿元，同比增长 8.6%；归母净利润合计 43 亿元，同比增长 7.9%。

财务指标方面，2024 年固废处理板块毛利率和净利率分别为 25.79%和 11.28%，基本持平；资产负债率近年趋 于保持平稳，为 49.2%；收现比为 95.71%，同比+3.14pct；经营性现金流净额/收入为 19.45%，同比+1.8pct。 2025Q1 固废处理板块毛利率和净利率分别为 27.63%和 13.47%，分别同比+0.88pct、+0.53pct；资产负债率为 48.77%；收现比为 105.75%，同比+3.34pct；经营性现金流净额/收入为 23.67%，同比-0.63pct。

个股方面，2024 年营收前五的企业是浙富控股、高能环境、盈峰环境、飞南资源、瀚蓝环境，营收及同比增速 为 209.12（+10.3%）、145.00（37%）、131.18（+3.9%）、125.69（+45%）、118.86（-5.2%）亿元；归母净利 润前五的企业是伟明环保、瀚蓝环境、三峰环境、城发环境、浙富控股，归母净利润及同比增速分别是 27.04 （+32%）、16.64（16.4%）、11.68（+0.2%）、11.41（+6.2%）、9.71（-5.3%）亿元。

垃圾焚烧发电资本开支减少。我们以 A 股 12 家垃圾焚烧发电公司为样本，包含中国天楹、城发环境、旺能环境、 圣元环保、军信股份、中科环保、瀚蓝环境、永兴股份、上海环境、绿色动力、三峰环境、伟明环保，2024 年 12 家公司资本开支为 127.26 亿元，同比减少 24%，2020 年后连续四年资本开支逐步减少。

行业现金流向好，分红有望提升。随着项目建设完成，企业转向稳定运营，带动经营活动现金流持续提升，2024 年 12 家企业经营活动现金流净额 181.21 亿元，同比增长 13.2%；筹资活动现金流 2024 年净流出 43.27 亿元， 2020 年筹资净额高峰为 225.81 亿元。随着经营现金流的改善，资本开支下行，企业自由现金流转正，企业具备 了一定的分红能力。2024 年 A 股 12 家垃圾焚烧企业全部提升股利支付率，其中提升最高的为绿色动力，从 23 年的 33.2%提升至 24 年的 71.4%。

垃圾焚烧+IDC 新范式引发行业关注。垃圾焚烧发电项目作为生活垃圾无害化处置的末端处理设施，既能解决“垃 圾围城”问题，又能为城市提供绿色电能，其电力输出具备低碳属性，可满足 IDC 对绿电的规模化需求。假设 垃圾焚烧发电项目产能 1000 吨/日、产能利用率 100%、年运行 350 天、年内日均吨上网电量 300 度，则该项 目的年上网电量可达 1.05 亿度电，可满足 1840 台以上机柜的 IDC 项目一年用电（假设单台机柜功率 5kw、 PUE1.3）。目前，瀚蓝环境、军信股份、伟明环保等垃圾焚烧已布局垃圾焚烧+数据中心业务。我们认为垃圾焚 烧发电+IDC 新范式有望增厚垃圾焚烧项目盈利，改善现金流，在此模式下，垃圾焚烧行业有望估值重塑。

四、环境监测/检测：碳排放权交易市场扩围，有望带动监测行业发展

根据 wind 数据，2024 年信达能源环保细分领域环境监测/检测板块（共 9 家上市公司）全年实现收入 111.46 亿 元，同比增长 1.5%；归母净利润合计 7.33 亿元，同比增长 46.2%；2025 年 Q1 实现收入 17.88 亿元，同比减 少 6.3%；归母净利润合计-0.14 亿元，同比增长 0.4%。

财务指标方面，2024 年环境监测/检测板块毛利率和净利率分别为 44.99%和 11.63%，分别同比+0.16pct、 +0.48pct；资产负债率近年趋于保持平稳，为 29.12%；收现比为 94.48%，同比-8.21pct；经营性现金流净额/ 收入为 14.4%，同比+0.78pct。2025Q1 环境监测/检测板块毛利率和净利率分别为 46.66%和 11.98%，分别同 比-0.13pct、-3.33pct；资产负债率为 27.77%；收现比为 135.25%，同比+19.72pct。

个股方面，2024 年营收前五的企业是聚光科技、苏试试验、雪迪龙、威派格、理工能科，营收及同比增速为 36.14 （+13.6%）、20.26（-4.3%）、14.20（-6%）、12.40（-12.5%）、10.79（-1.8%）亿元；归母净利润及同比增速 分别是理工能科、苏试试验、聚光科技、雪迪龙、莱伯泰科，归母净利润及同比增速为 2.77（+12.84%）、2.29 （-27%）、2.07（+164.11%）、1.69（-16.9%）、0.39（+42.03%）亿元。

全国碳排放权交易市场新增钢铁、水泥、铝冶炼行业，碳计量要求将进一步提高，有望带动相关监测行业发展。 生态环境部 3 月 26 日发布了《全国碳排放权交易市场覆盖钢铁、水泥、铝冶炼行业工作方案》（以下简称《方 案》），标志着全国碳排放权交易市场首次扩大行业覆盖范围工作正式进入实施阶段。《方案》提出制定核算报告 和核查技术规范，明确各行业关键参数分级分类管理要求，逐步推动企业开展对燃料、原辅材料等参数的高质量 实测，对不具备实测条件的参数采用规定的缺省值替代实测；探索开展碳排放在线监测。此前，国务院印发的 《2024—2025 年节能降碳行动方案》管理机制方面提出加强能源消费和碳排放统计核算；建立与节能降碳目标 管理相适应的能耗和碳排放统计快报制度，提高数据准确性和时效性；夯实化石能源、非化石能源、原料用能等 统计核算基础；积极开展以电力、碳市场数据为基础的能源消费和碳排放监测分析。我们认为有望利好碳排放计 量、在线监测系统等领域。

五、环保设备：工业节能降耗持续推进，节能设备有望迎来需求抬升

根据 wind 数据，2024 年信达能源环保细分领域环保设备板块（共 26 家上市公司）全年实现收入 614.97 亿元， 同比减少 10.27%；归母净利润合计 28.73 亿元，同比减少 33%；2025 年 Q1 实现收入 138.22 亿元，同比减少 6.42%；归母净利润合计 9.86 亿元，同比减少 4.6%。

财务指标方面，2024 年环保设备板块毛利率和净利率分别为 27.1%和 8.36%，同比均下降 0.57pct；资产负债 率近年趋于保持平稳，为 47.25%；收现比为 95.5%，同比+1.66pct；经营性现金流净额/收入为 19.16%，同比 +9.52pct。2025Q1 环境监测/检测板块毛利率和净利率分别为 26.79%和 9.92%，分别同比+0.05pct、-0.13pct； 资产负债率为 46.78%；收现比为 104.98%，同比-3.61pct；经营性现金流净额/收入为 21.41%，同比+13.32pct。

个股方面，2024 年营收前五的企业是龙净环保、华光环能、冰轮环境、景津装备、华宏科技，营收及同比增速 为 100.19（-8.7%）、91.13（-13.3%）、66.35（-11.5%）、61.29（-1.9%）、55.76（-19%）亿元；归母净利润 前五的企业是景津装备、龙净环保、华光环能、冰轮环境、创元科技，归母净利润及同比增速为 8.48（-15.9%）、 8.30（+63.2%）、7.04（-5.0%）、6.28（-4.1%）、2.51（+61.4%）亿元。

节能降碳是实现碳中和最有效最经济的手段，更换节能设备与节能服务拓展或将推进工业节能降耗。2024 年 5 月国务院关于印发《2024—2025 年节能降碳行动方案》的通知，其中提出：1. 加快用能产品设备和设施更新改 造：动态更新重点用能产品设备能效先进水平、节能水平和准入水平，推动重点用能设备更新升级，加快数据中 心节能降碳改造；与 2021 年相比，2025 年工业锅炉、电站锅炉平均运行热效率分别提高 5 个百分点以上、0.5 个百分点以上，在运高效节能电机、高效节能变压器占比分别提高 5 个百分点以上、10 个百分点以上，在运工 商业制冷设备、家用制冷设备、通用照明设备中的高效节能产品占比分别达到 40%、60%、50%。2.加强废旧产 品设备循环利用：加快废旧物资循环利用体系建设，加强废旧产品设备回收处置供需对接；开展企业回收目标责 任制行动；加强工业装备、信息通信、风电光伏、动力电池等回收利用；建立重要资源消耗、回收利用、处理处 置、再生原料消费等基础数据库。我们认为节能设备有望迎来需求抬升。

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