2024&2025Q1公用环保行业业绩总结：Q1环保超预期，火电盈利有望提升.pdf

2024&2025Q1公用环保行业业绩总结：Q1环保超预期，火电盈利有望提升。回顾公用环保公司2024年年报及2025年一季报情况，电力行业中火电受 益于煤价下行，多数样本公司度电净利同比提升，考虑煤价下行，或有望继 续提升；水电受来水、减值计提等情况影响业绩分化较明显；绿电业绩低于 我们预期，主要是4Q24风资源减弱、减值计提、电价下行等多因素所致， Q2业绩主要看风/光资源情况及补贴回款节奏；核电审批加快，受计提增值 税返还影响业绩低于预期。天然气供需相对宽松，燃气盈利承压，期待居民 顺价推动毛差继续修复。425政治局会议再次强调化债政策，环保公司自由 现金流或继续改善。

电力：煤价下行带来火电盈利提升，绿电现金流延续改善

2024年以来煤炭市场供需格局改善带来煤价快速下跌，受益于煤价下跌带 来的燃料成本下降，多数火电公司2024年度电净利同比提升。1Q25暖冬 影响下用电需求同比增速较弱，导致火电利用小时同比下降，随迎峰度夏来 临，火电利用小时同比增速有望较Q1改善，考虑近期煤价下行后我们认为 火电后续盈利能力或有望较Q1提升。受减值计提、来水修复程度等因素影 响，水电4Q24业绩分化明显，Q2业绩主要取决于来水及水库调度策略。 受风资源减弱、减值计提、电价下行等因素影响，绿电4Q24&1Q25归母净 利同比增速低于我们预期，但部分公司自由现金流明显改善，如三峡能源 （2024年-128亿元，2023年-266亿元），我们认为风/光资源同比情况及国 补回款节奏将为绿电公司2025年业绩主要看点。

燃气：天然气供需由紧平衡过渡至相对宽松，期待居民顺价执行效果

2024年以来多地顺价机制持续落地，但燃气公司4Q24&1Q25归母净利同比 增速低于我们此前预期，主因1）供需与季节因素，2）毛差低于预期（蓝天 燃气），3）其他业务承压（华润燃气、深圳燃气）。燃气公司盈利预测2025/3/1 以来下调幅度中值3%（2025年Wind一致预期），且多为下调。我们认为天 然气需求是否改善及居民顺价执行效果或为燃气公司Q2业绩主要看点。

环保：1Q25归母净利高于预期，或受益于化债政策现金流继续改善

环保公司盈利预测2025/3/1以来下调幅度中值2%（2025年Wind一致预 期）。现金流方面，2024年样本公司经营性现金流净额同比+18%，投资性 现金流净额同比+10%；自由现金流层面，洪城环境同比转正（2024年0.85 亿元，2023年-1.43亿元），考虑财务费用后瀚蓝环境、三峰环境、旺能环 境、上海环境、绿色动力、首创环保、永兴股份仍为正。425政治局会议再 次强调化债政策，考虑环保公司应收账款回收率与政府财政支付能力具有较 强相关性，我们期待化债政策推进支撑其盈利和现金流的进一步改善。