2025年九号公司研究报告：科赋消费，智能化+机器人双驱动

1 科技为基、产品为核，智能短交龙头业务多点 开花

1.1 投资逻辑：产品创新引领智能化革命，资本赋能创新 基因商业化

聚焦创新短交通和服务类机器人领域，打造高端化、年轻化 智能科技产品。九号公司是一家智能短交通和服务类机器人领域 的创新企业，产品包括电动两轮车、平衡车、智能滑板车、服务 机器人等，公司 2012 年成立、总部位于北京，背靠多家头部 VC 资本助力，拥有 Ninebot 九号和 Segway 赛格威两大核心品牌， 2020 年科创板上市并成为境内“VIE+CDR”第一股。我们认为公 司在创业格局上用不到 10 年时间，通过产品创新和资本赋能开拓 商业版图，完成“融资、收购、上市”三部曲，体现出管理层战 略眼光和执行力。 九号公司商业模式主要围绕智能短交通和服务类机器人领域 进行创新和发展。公司初期获得小米、红杉、顺为、华山等明星 资本的A轮融资，并借助小米生态链构筑自身优势并逐渐形成拥有 95.7%自主品牌的销售格局。我们认为，九号公司的崛起不仅在于 产品的多样性，更在于资本赋能促使产品持续创新、借力成熟生 态链下沉新兴产品，抓住智能化&年轻化趋势，将平衡车从“富人 玩具”变身大众消费品，引领电动两轮车的智能化革命。 本篇报告主要分析公司商业模式和产品创新优势，并且展望 当前开拓的第二曲线业务“电动两轮车”及“服务机器人”的增 长潜力，我们认为公司未来增长关键在紧跟行业生态变化、聚焦 智能化定位，持续产品创新抓住新的消费者需求。

各业务衔接发展，推动整体营收快速增长。据公司 2024 年业 绩快报，公司 2024 年实现营收 141.71 亿元，同增 38.63%， CAGR2020-2024 达 23.95%。伴随渠道调整完成以及新业务加速放量， 利润端于 2020 年扭亏后进入高速上升通道，2024 年归母净利润 10.88 亿元，同增 81.90%，CAGR2020-2024为 96.48%。 作为创新性平台型科技企业，我们认为九号公司优势显著： ①智能化优势：更强的创新基因和自主知识产权核心技术体系， 深挖用户潜在需求，形成“智能化”品牌属性，用技术打破竞争 壁垒：2023 年研发人员占比 38.9%，国内+海外授权专利 3000+ 项，研发费率为 6+%；②持续迭代的底层技术储备：智慧技术/移 动技术/在线化+数据化能力三大底层核心技术；③多元化业务布局， 边际有序扩张：实现从“0 到 1”及从“1 到 N”发展；④全球化 销售网络布局：国内外主流线上平台均已布局，本地化办事处赋 能 海 外 销 售 ； ⑤ 高 标 准 的 产 品 质 量 与 服 务 ： 电动车 Emark/DOT/CNAS 等多种国际认证。

1.2 平衡车和滑板车稳健，两轮车、机器人打造多元增长 极

收入基本盘从平衡车&滑板车转变为两轮车，新拓业务逐步成 为增长引擎。电动两轮车自 2019 年底发布后成为收入增长的新动 力，24H1 占比提升至 50.74%。2021 年起，随着电动两轮车、全 地形车、机器人等新业务的陆续放量，公司平衡车&滑板车占比下 降至 24H1 的 23.83%。24H1 公司自主品牌电动两轮车/零售滑板 车/全地形车/割草机器人营收 33.83/10.31/5.07/4.49 亿元，分别同 比+115%/+21%/+79%/+316%，我们认为伴随机器人等新业务规 模效应，整体毛利率有望稳步提升。 国内市场表现稳健，海外业务高歌猛进，内外销占比趋于均 衡。24H1 公司境内/外收入分别实现 38.63/28.03 亿元，同比 +68.8%/+34.1%，保持稳健增长。其中境外收入占比持续提升， 由 2017 年的 26.11%提升至 24H1 的 42.05%，境内外收入 CAGR2017-2023 分别 32.1%/54.0%。国内随着公司定制产品占比下降、两轮车持续放量，叠加海外滑板车以及新培育业务需求高增， 预计海内外业务占比逐步趋于均衡。

渠道调整接近尾声，自主品牌业务快速增长。公司有三类业 务：定制产品分销、自主品牌销售、ToB 产品直营。公司定制产 品分销主要包含小米零售滑板车和小米平衡车业务；自主品牌覆 盖大部分品类，分为线上分销（淘宝、京东自营、苏宁易购、亚 马逊等）和线下分销（KSR、Athena 等分销商）；ToB 产品直营以 ODM 产品直营模式展开，主要包括海外共享滑板车等。近年来， 公司定制产品分销（小米）及 ToB 产品直营业务逐步减少，自主 品牌业务快速增长。小米渠道在公司的营收占比从 2017 年的 74% 下滑至 2023 年的 4%，2023 年自主品牌实现营收 81.89 亿元，同 比+31.36%。

2 两轮车：卡位智能化、高端化赛道，新国标及 国补刺激需求释放

2.1 国内市场：新国标+国补政策释放焕新需求，行业集 中度持续提升

千亿级市场空间广阔，多重利好因素催化下，行业增长动力 充足。中国是电动自行车生产销售第一大国，预计我国电动自行 车市场规模将由 2023 年的 172 亿美元增长至 2028 年的 242 亿美 元，CAGR2023-2028 为 7.07%。艾瑞咨询数据显示，2023 年我国电 动两轮车销量约为 5500 万台，CAGR2019-2023 为 10.57%，中国销 量全球占比达到 75%。我们认为尽管电动两轮车市场保有量较高， 但伴随“新国标”的 8 个月过渡期结束（24 年 12 月 31 日新国标 发布；25 年 9 月 1 日开始实施），叠加以旧换新政策催化、配送服 务市场的增长、共享电动两轮车的发展以及出口趋势等催化因素， 换车潮催化替换需求增长，智能两轮车的替换逐渐成为趋势。

行业洗牌加速出清，竞争格局持续优化。2019 版电动自行车 国标出台后，部分落后产能被淘汰，电动车行业加速洗牌，走向 规范化，2022 年 CR3 市占率近 60%，Top3 厂商雅迪/爱玛/台铃市 场份额提升至26.9%/18%/14.7%。我们认为，短期看：24Q4以旧换新政策效应逐步释放，电动两轮车销售迎来小高峰；25 年政策 扩围延续，消费者换购意愿有望增强。我们预计春节后逐渐进入 返工工作、返校上学的时期，短途通勤需求提升，电动两轮车销 售景气度有望延续。中长期看：新国标于 24 年 12 月 31 日发布， 落实后有望推动不达标的老车换新；叠加以旧换新政策催化，预 计两轮车替换需求将充分释放，加速行业洗牌加速出清、集中度 向合规龙头提升。

2.2 海外市场：蓝海市场空间广阔，国内龙头加速布局

海外市场增长空间广阔，市场竞争较分散。据绿源招股书， 预计 2024 年海外电动两轮车销量达 3080 万辆，其中欧洲/东盟/印 度/美国销量达 1190/850/240/140 万辆，预计 CAGR2023-2027 为 19.4%/9.9%/46.8%/22.9%，而中国 CAGR2023-2027 为 4.6%。海外 市场对两轮车的需求呈现多元化特征。欧美市场偏爱兼具代步与 休闲功能的中高档电动摩托车和电助力自行车；而东南亚作为全 球主要的摩托车市场之一，正处于电动化转型的初期阶段，市场 潜力巨大。我们认为伴随原油价格波动、环境问题加剧以及东南 亚各政府“油改电”政策等因素催化，长期来看东南亚市场电动 摩托车替换空间广阔。

国产电动两轮车加速出海，寻求新增量。据艾瑞咨询，2023 年中国电动两轮车整车出口量为 1504.3 万辆，出口额为 320.5 亿 元，主要出口市场以美国/荷兰/印尼/德国等为主，高速电摩和 Ebike 受海外市场欢迎。国产电动车龙头雅迪 2007 年率先开始布局 海外市场，在越南、印尼等地建立研产基地和门店，实现全球研 产销一体化；近年爱玛、小牛、台铃、九号也相继出海抢占市场， 寻求新增量。

2.3 公司：产品矩阵丰富，高端智能品牌形象深入人心

九号公司两轮车产品矩阵丰富。公司产品矩阵丰富，针对不 同用户群体布局 A-F 以及 Q 等多个系列，从入门级休闲代步车到 中高端豪华车型，价格阶梯化从千元到万元，实现中高端产品全 覆盖；续航历程覆盖35-200km，满足不同用户需求。2024年公司 多款重磅新品陆续发布，并于 9 月携新品参加中国摩博会，高配置、 高性能等成为主打卖点。 高端化品牌形象深入人心，具备一定的品牌溢价。《2023 年中 国两轮电动车行业白皮书》显示，7000 元以上价位的两轮电动车 市场份额，九号公司份额达 51.7%。据艾瑞咨询数据，公司在 4000+元价格带的电动两轮车销量领跑。我们认为公司两轮车在性 能、外观以及智能化系统方面表现优异，用户对价格接受度高， 具备良好的品牌效应。

我们认为公司在高端化市场具备优势：1）先发布局高端赛道， 产品矩阵化成长，具备规模效应；2）差异化、高端化品牌形象已 树立；3）作为龙头有望受益高端市场结构性增量，享受行业红利。

公司电动两轮车智能化、安全性领跑行业。相比普通电动两 轮车，九号电动两轮车在智能化、安全性、个性化等方面都有着 突出的表现。2023 年公司品牌整体化智能水平高于行业平均水平 75.8%，智能化水平保持领先。北斗/GPS/基站三重精准定位，车 辆异动报警等优质性能，保障用户骑行安全与舒适性。公司持续 更 新“无 钥匙 解锁” 的 RideyGo!系统 、推 出全 新电驱 系统 MoleDrive、彩屏仪表操作系统 RideyFUN，垂直整合技术栈的九 号自研系统 NineBOS，带给用户更优骑行体验。

3 平衡车&滑板车：B 端业务调整完成，自主品 牌助力增长恢复

3.1 行业：欧美智能短交需求旺盛，国内静待路权开放

全球智能短交产品需求方兴未艾，优势凸显。智能短交通工 具包括电动平衡车、电动滑板车等产品。近年短距离出行需求增 加，根据美国全球家庭旅行调查结果表明，0-5 英里的短距离出行 占美国出行需求的 60%。智能短交产品的高速与便携属性可较好 匹配居民“最后一公里”的短途交通需求。 1）电动平衡车：主要适用范围为海外具备路权的国家地区， 国内不具备路权。据 QYR 数据，2023 年全球平衡车市场 销售额达 5.19 亿美元，预计 2030 年将达 6.62 亿美元， CAGR2024-2030 为 3.6%，市场集中度较低，头部品牌有九 号旗下 Segway、阿尔郎等。 2）电动滑板车：我们预计共享经济加持以及伴随未来部分国 家和地区路权放开，行业规模有望持续提升。据 QYR 预 测，2023 年全球电动滑板车市场销售额 21.2 亿美元，预 计 2030 年将达到 50.68 亿美元 CAGR2023-2030为 13.3%。从竞争格局看，市场主要竞争者有九号公司、Razor、开 心电子等。据欧睿调研数据，九号具备较强的综合影响力， 2023 年其电动滑板车销售额位居全球第一。欧美、亚太 地区已经逐步放开对电动滑板车路权限制，全球共享滑板 车市场有望加速增长。国内目前尚未开放电动滑板车路权， 但已出台电动滑板车的相关技术标准。我们认为伴随国内 路权的释放，电动滑板车市场需求有望加速释放。

3.2 公司：平衡车&滑板车起家，转型自主有望恢复增长

平衡车&滑板车为早期业务基本盘，渠道调整结束、自主品牌 助力增长恢复。早期凭借与小米渠道的深度合作，公司平衡车&滑 板车业务实现快速的规模扩张，定制产品分销（小米）及 ToB 产品 直营业务占据主要份额。近年平衡车&滑板车业绩承压，公司通过 渠道调整逐步“去小米化”、大力发展自主品牌（2015 年全资收购 Segway+推动 Ninebot 品牌发展）。其中，2023 年自主品牌滑板车 实现收入 21.12 亿元，占比滑板车收入 87%左右。

滑板车产品矩阵丰富，持续巩固行业龙头地位。旗下 Ninebot 九号专注科技创新、年轻潮酷；Segway 赛格威则主张极致性能、 专业探索，满足不同人群的需求。公司积极拓展产品种类，推出 儿童电动滑板车系列以及女性电动滑板车系列，持续迭代升级产 品，全面升级和完善了在儿童娱乐、轻便通勤、运动通勤到高端 性能玩乐等全场景和全价位段的产品矩阵。截至 2024 年 6 月 30 日，公司电动平衡车/滑板车累计出货量超400万台/超1300万台， 服务上百家全球共享微出行运营商。

4 机器人：智能化趋势显著，蓝海市场前景广阔

4.1 割草机器人：欧美为主要消费市场，持续走向智能化

割草机器人市场在人口老龄化、生活方式改变和环保意识增 强等因素的驱动下，呈现出快速发展的态势。据 QYR 预测，2023 年全球自动机器人割草机市场规模约为 6.43 亿美元，预计 2030 年 达 13.39 亿美元，CAGR2024-2030为 11.4%。据 Statista 数据，全球 约有 2.5 亿个庭院花园，77%的欧美家庭会固定进行庭院活动，一 般家庭平均每月要修整草坪 2-3 次。欧美渗透率有差异，美国市场 渗透率低仍待开拓。目前欧洲西北部的家用割草机器人渗透率最 高，已达到 50%-60%，Statista 预测欧洲市场 CAGR2022-2032 可达 10.3%；英国及美国的渗透率仍在 5%及以下，我们预计随着劳动 力成本提升、人口老龄化以及自动化技术不断成熟，英美以及亚 太等国家和地区渗透率有望逐步提升。

竞争格局高度集中，富世华+宝时得市场份额占九成。市面上 的割草机品类仍然以传统的推式和骑式割草机为主，且每年的出 货量约 1150 万台。相比传统的割草机，割草机器人具有效率高、 自动化、智能化等优点，还能降低维护成本，已经成为割草机行 业主要发展方向。中国企业入局时间相对较晚，但通过持续的专业创新和技术突破，大幅提高产品竞争力。如利用 RTK（实时差 分定位）和视觉技术，可以实现厘米级户外定位，从而无需预埋 边线，在节省大量安装时间与成本的同时，可以通过智能算法， 规划最优割草路径。

底层智能技术积累产品优势，有望解决传统产品痛点。2021 年，公司推出全球率先实现商业落地的无边界割草机器人品牌 Navimow，全球首家用户激活量达 3 万+，采用 EFLS 融合定位系 统，将卫星定位与多重内置传感器相结合，实现了厘米级的户外 定位精度，无需预埋边线，推进行业智能化发展。2023 年公司割 草机器人销量 3.68 万台，收入 2.24 亿元；24Q1-3 割草机器人业 务实现营收 5.95 亿元，同比增长 379.28%，保持高速增长势头。 近期公司在 CES2025 上推出全新一代智能割草机器人 Navimow X3 系列，极大提升了整体性能，割草面积与充电时间的比率可达 行业平均水准的 2 倍，能够实现最高 10000 平米的花园可覆盖面 积，产品竞争力持续提升。

4.2 其他服务机器人：配送机器人

处于蓝海市场，需求具备确定性。据中商产业研究院数据， 2023 年全球服务机器人市场规模约为 250 亿美元，同比+15.21%； 预计 2024 年增至 290 亿美元。随着人口老龄化的加剧和劳动力成 本的上升，智能服务机器人的市场需求持续增长，行业发展前景广阔。中国在全球市场中处于重要地位，2023 年中国商用服务机 器人企业总收入占全球一半以上，全球商用服务机器人市场份额 排名前五的厂商均为中国企业。

公司业务逐步扩展，产品线持续扩充。2018 年推出第一款路 萌机器人；2019 年公司正式进入终端配送机器人领域；2020 年推 出了九号方糖机器人，正式在室内配送领域实现商业化落地。 2022 年又推出飞碟送物机器人和饱饱送餐机器人，应用领域不断 拓展和产品性能持续提升。旗下配送机器人产品已覆盖国内近万 家酒店、餐饮等行业，成功入驻万豪、希尔顿等一线酒店集团， 并与锦江集团、亚朵等头部酒店集团达成深度合作，累计配送上 亿次。

5 全地形车：国际龙头占据主导，九号制造进军 海外市场

5.1 行业：欧美市场需求稳健，国际龙头具有先发优势

欧美地区为全地形车主流市场，国内市场具备增长潜力。全 地形车在欧美等市场的日益流行和发展，根据功能性和特征性分 为跨骑式 ATV 和并排式（Side by Side）UTV、SSV。近年来 ATV 产品需求逐渐减少，人们对更舒适、更安全座乘（UTV、SSV） 的需求不断增加。据贝哲斯咨询，2023 年全球全地形车（ATV） 和多功能任务车（UTV）市场规模为 149.7 亿美元，CAGR2023-2028 为 8.3%。 终端消费以欧美市场为主，市场高度集中，头部企业为欧美 老牌厂商。全球全地形车主要产量仍集中在北美，分厂商看，北极星、北极猫、庞巴迪、约翰迪尔等厂商生产的全地形车占全球 产能的比例较高，而中国厂商生产的全地形车占比低。全地形车 市场主要集中在欧美等发达国家，而国内全地形车行业起步较晚， 仍处于发展初期，规模较小，产量以出口为主。我们认为国内企 业有望通过 1）性价比&成本优势；2）培育自有品牌；3）电动/混 动、智能化等优势，逐步打开海外市场。

5.2 公司：九号制造走向海外，新品助力市场份额提升

新兴业务见成效，技术储备与品牌赋能成长。2021 年公司全 地形车产品正式投入市场，凭借外观、性能、多场景覆盖等优势， 迅速获得用户和经销商认可，并实现销量 2 万台，销售规模 5.60 亿元，推动整体营收增长。2023 年，公司旗下 Segway 推出了全 球首款混动全地形车 Super Villain SX20T Hybrid，实现创新突破。 截 至 24H1， 公 司 全 地 形 车 产 品 已涵盖 ATV-Snarler、UTVFugleman 及 SSV-Villain 三大系列，实现收入 5.07 亿元，同比 +78.5%；实现销量 1.21 万辆，同比+60.1%。我们认为伴随公司 全球布局的持续深入，全地形车产品有望快速放量，贡献业绩增 量。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）