2025年指南针公司研究报告：金融信息服务龙头，证券与基金牌照开启成长空间

1、 深耕 2C 业务，打造“一体两翼”新业务格局

深耕于金融信息服务行业，收购券商、公募牌照打造财富管理业务生态闭环。指南 针品牌创立于 1997 年，2001 年北京指南针科技发展股份有限公司成立，自成立以来 一直专注于证券分析和证券信息服务。2007 年 1 月至 2019 年 9 月在新三板挂牌，2019 年 11 月在深交所创业板成功上市。（1）收购稀缺券商牌照，打开业务空间。2022 年 7 月，指南针通过破产重整投资方式完成对网信证券的收购，并在 2023 年 1 月将 其更名为麦高证券，公司成为业内第二家拥有证券牌照的互联网金融信息服务商。（2） 布局先锋基金，打造“一体两翼”业务格局。公司布局公募基金牌照，于 2023 年 12 月 11 日受让先锋基金股份 4.99%，于 2023 年 12 月竞拍得先锋基金 34.2076%股权， 于 2024 年 12 月获证监会核准批复，并于 2024 年 12 月 26 日登记成为先锋基金股东 持股 39.1976%，2025 年 2 月 18 日进一步收购先锋基金 22.5050%股权，成为控股股 东（持股 61.7026%）。公司完成收购券商与公募基金牌照，形成以金融信息服务为主 体，证券服务和公募基金服务为两翼的“一体两翼”业务发展新格局，有助于打造专 注服务中小投资者财富管理需求的业务生态闭环。

公司股权结构相对稳定，第一大股东持股 40.15%。2024 年末公司第一大股东为广州 展新通讯科技有限公司，持股比例为 40.15%，其中黄少雄、徐兵作为一致行动人分 别持有广州展新 35.5%和 25.0%股权，为公司实际控制人。其他股东持股比例均较低， 相对分散。

公司高层管理团队保持稳定，以技术型人才为主。公司管理层中，多位管理人员长 期任职，保持了公司高层结构的长期稳定，拥有丰富的行业从事经验，确保公司的 持续健康发展。同时，大量的管理层人员拥有丰富的计算机技术背景，彰显了公司 的科技属性。

公司收入和净利润 beta 属性突出，受资本市场景气度影响明显。（1）收入与净利润： 2024 年公司营业总收入/归母净利润分别为 15.3/1.0 亿，同比+37%/+44%。2022-2023 年市场低迷导致公司金融信息服务业务承压，同时收购券商牌照带来资金占用、麦 高证券前期成本投入影响成本年费用，导致净利润承压。2024 年 9 月末政策转向驱 动股市反弹，市场活跃度提升驱动公司业务向好，2024 年收入利润实现增长。（2） 收入结构：收入以金融信息服务为主，证券业务收入占比快速提升，2022-2024 年金 融信息服务收入11.8/9.5/11.8亿，YOY+37%/-20%/+25%，证券收入占比2%/11%/21%。 两业务均与市场景气度相关，且弹性较大。（3）成本费用：2019 年以来公司营业成 本率相对稳定。销售费用持续增长，绝对水平上相对刚性，主因广告投流费用增长， 反映公司在市场景气度较低的环境下，逆势加大品牌推广及客户拓展力度，销售人 员薪酬主要和公司各期的销售成果相关。管理费用自 2022 年明显提升，主因麦高证 券的费用并入以及后续加大投入，同时股权激励也有一定影响。研发费用投入持续 增长，主因公司加大研发投入，扩充研发团队，增加研发人员的薪酬。总体来看， 公司经营杠杆高，驱动净利润弹性进一步放大。

持续股权激励完善长效机制，定价略高于市价彰显信心。公司上市以来，先后于 2021 年 2 月、2022 年 12 月、2023 年 11 月、2025 年 1 月做过四轮股票期权激励方案，通 过股权激励持续提升公司长效激励机制，留存核心业务团队，激励业务增长。2025 年 1 月的股权激励授予价格 91.75 元，本次股权激励授予价格高于此前股权激励授予 价格，体现公司对股价的信心，业绩考核为公司未来盈利增速指引下限。2025-2027 三年需摊销费用 0.87 亿元，2025 年摊销 0.44 亿元，对盈利影响较小。

拟定增 29 亿元以提升证券子公司竞争力，已先行增资 7 亿元。公司参与网信证券破 产重整并完成收购证券牌照后，证券子公司资本实力仍较为薄弱，为摆脱历史经营 困境，公司于 2022 年 5 月发布定增预案，拟募集不超过 30 亿元用于增资证券子公 司，2025 年 2 月 21 日调整定增募资金额为 29.0458 亿元（因 2024Q4 财务性投资 9541 万，按照相关法律法规应在定增金额中扣除）。在定增的董事会审议通过之后至发行 募集资金实际到位之前，公司可根据子公司麦高证券经营状况和发展规划以自筹资 金先行对麦高证券进行增资，并将在募集资金到位之后按照相关法规规定的程序对 前期自筹资金予以置换。公司于 2022 年 7 月、2024 年 12 月以自筹资金 5.0、2.0 亿 元先行增资麦高证券，截至 2024 年末麦高证券注册资本为 12 亿元。据公司 2024 年 报披露，目前定增材料仍处于深交所审核过程中，各项工作正常推进。

2、 软件业务：头部 2C 金融信息服务商，强 beta 特性突出

2.1、 行业介绍：金融信息服务行业马太效应突出，具有高 beta 弹性

2C 金融信息服务商多为持牌投资咨询机构，能够为客户提供投资建议，多数机构通 过荐股软件开展投资咨询业务，客户付费模式多数为一次性付费购买软件终端。与 券商投资咨询业务相比，2C 金融信息服务商在软件产品力、获客与付费转化的商业 模式打法上有一定差异。

2C 金融信息服务弹性优于券商经纪收入和成交额，主因行业竞争格局更好、业务需 求弹性更大以及软件预付款模式影响。2C 金融信息服务业务盈利弹性高于券商经纪 业务和个人投资者成交额，2015 年指南针、同花顺 2C 业务现金流同比分别增长 255%/363%，高于券商经纪和个人投资者成交额的 159%和 252%。我们认为 3 方面 原因：（1）2C 金融行业竞争格局向头部集中，价格竞争有限。（2）业务需求弹性更 大，牛市时用户数、转化率和 ARPU 值均受益。（3）软件类产品多为预付款模式， 使得盈利弹性更强。

行业向头部集中，马太效应突出，流量获客、产品研发、投顾服务是核心竞争要素。 （1）2023 年证券投资咨询行业总资产、净资产 CR10 分别为 65%、79%，营业收入、 净利润 CR10 分别为 54%、155%，行业集中度较高，行业 39 家公司盈利，36 家亏 损，各公司盈利能力差异明显。除了监管趋严、牌照经营特征外，行业本身具有规 模效应，无论是流量获取、产品研发等均需要持续投入，上市公司在品牌效应、资 金实力、人才建设、合规管理系统上均有更大优势，使得其在流量获客、产品研发、 投顾服务方面领先同业，带来市占率持续提升。 （2）我们选取 8 家已上市的 2C 金融信息服务商，8 家样本公司中 6 家具有证券投 资咨询牌照，2023 年收入占比 92%。2012-2013 年，大智慧业务体量领先于可比公 司，2014 年 6 月大智慧公告决定暂不参加证券投资咨询机构 2013 年度年检，从而不 再持有证券投资咨询牌照，收入体量下降。总的来看，指南针处于行业第一梯队。

2.2、 公司商业模式高效：外部买流获客，体验式营销转化

（1）广告投流精准获客：公司通过投放互联网广告获客，在主要流量平台均有投流， 获客情况受市场景气度和广告投放费用共同影响。2022 年以来广告投流费用保持增 长，公司持续扩大品牌推广及客户拓展力度，保证每年新增付费客户稳健增长。2024 年公司广告投流费用 3.9 亿元，同比+37%，假设获客成本 100 元（招股书披露 2019H1 为 78 元，假设近年来有所增长），测算 2024 年新增免费客户 392 万人，假设 12%转 化率（据招股书披露数据测算 2019H1 转化率 10%，假设近年来有所提升），对应新 增付费客户 47 万户，测算得到 ARPU 值 3282 元。 （2）体验式营销模式促进转化：公司制定针对性营销计划，电销潜在用户，指导下 载免费版产品登录使用。经过一段时间体验后，公司根据用户需求向其推荐低端版 本（博弈版）付费产品，并逐渐升级使用中端版本（先锋版/擒龙版）付费产品，最 终到高端版本（私享家版、智能阿尔法版）产品。注册用户从免费版逐步升级至高 端版本的体验周期需要半年至一年时间。公司各版本产品销售周期不同，低端常态 化销售，中端每年 3 次左右集中销售，高端每年 1-2 次集中销售。“体验式”和“有 节奏”的销售模式利于提高客户体验、减少退货率，根据客户积累情况开展个版本 销售，有助于集中公司各部门协同力量完成销售目标。据公司披露的 2021 年报问询 函回复，以 2020、2021 年销售回款及产品均价推算，公司付费客户中低端、中端、 高端品客户结构为 80%：15%：5%，预计近年来保持稳定。

营销转化需要销售客服人员支撑，公司员工以销售客服人员为主，从业人员位居行 业第一。2024 年公司总人数（含证券子公司）2720 人，其中销售客服人员 1720 人， 占比 63%。截至 2025 年 2 月 20 日，指南针证券从业人员数量达 2093 人，位居证券 投资咨询行业第一，投顾资格从业人员 407 人，位居行业第二。

业务受资本市场与自身销售计划节奏影响呈现不规律特征，强 beta 特性突出。公司 的商业模式高效且具有差异性，是经过多年探索并打磨自身营销漏斗模型得到，业 务收入也受此影响而呈现全年分布不均衡的特征。资本市场环境影响获客、客户积 累以及转化等多个维度，因此一定周期内公司业务与市场成交额呈一定的正相关性 和滞后性，总体来看强 beta 特性突出。

核心跟踪现金流指标。金融信息服务业务在产品销售时一次性预收全部款项，其中 初始化费用部分在客户取得产品授权后一次性确认收入，后继维护运行费在服务期 限内分期确认收入，故收入指标相对滞后，现金流指标更充分反映业务需求变化。 2024Q4 公司单季度销售现金流 9.4 亿，环比+688%，高于市场日均股票成交额环比 增速 122%。

指南针公司致力于打造多元化的产品矩阵，满足消费者的各类差异化需求。指南针 在 PC 端打造全赢系列和财富掌门系列两大产品线，为不同类型的投资者提供专业化 的咨询服务，满足投资者的多元化需求。同时在 APP 端推出指南针股票、指南针基 金两款产品，为客户提供实时资讯查询、知识交流学习、购买交易服务的平台。2023 年公司产品推陈出新，陆续完成了全赢系列产品从免费版到智能阿尔法版本的全系 迭代升级，在进一步优化了指标和相关分析模型的基础上，不断完善用户的使用体 验。

持续加大研发投入，增强产品核心竞争力。公司多年来始终重视对研发的投入与综 合技术能力的培养，掌握了一批包括证券研究技术、电子商务技术和多媒体网络技 术等在内的核心技术。公司凭借强大的证券研究技术和产品研发能力，开发出了种 类丰富、功能强大的产品体系。公司加大研发投入，扩充研发团队，增加研发人员 的薪酬，2022-2024 年公司研发费用分别为 1.3/1.5/1.6 亿元，同比+15%/+17%/+11%。

3、 证券业务：收购证券牌照打开业务上限，成长性持续验证

收购证券牌照，拓展业务空间。（1）重整网信证券，获得稀缺证券牌照：网信证券 是一家业务覆盖全国的综合性券商，2021 年末下设 3 个分公司及 40 个营业部，因债 券交易产生重大交易风险，严重资不抵债。2021 年 7 月沈阳中院裁定受理网信证券 的破产重整申请，2021 年 9 月指南针报名参与网信争取破产重整投资；2022 年 2 月， 指南针被确认为网信证券重整投资人，并于 3 月发布重大资产购买报告书公告，拟 以货币资金 15 亿元清偿网信证券债务。2022 年 4 月证监会核准指南针为网信证券主 要股东，5 月指南针发布定增预案拟募资 30 亿增资证券子公司，2022 年 7 月指南针 取得营业执照，持有网信证券 100%股权，成为行业内第二家取得券商牌照的互联网 公司，2023 年 1 月网信证券正式更名为麦高证券。（2）拓展业务空间，提升业务发 展上限：公司作为金融信息服务商民企之一，获得稀缺证券牌照后有望与软件业务 协同并打破原有业务上限空间，更好地满足个人投资者获取信息、金融分析、投资 决策、股票交易的需求，即围绕中小投资者的财富管理打造业务生态闭环。

证券与软件业务协同开展，驱动集团客户黏性与单客价值提升。发展初期，麦高证 券凭借母公司软件产品优势进行客户导流，自 2022Q3 以来，公司开始在指南针股票 APP 内提供麦高证券开户入口，实验性启动了指南针客户引流工作，并于 2022Q4 启动一定规模化的客户引流工作。同时，麦高证券积极举办促开户、促入金活动， 与母公司金融信息服务业务协同，麦高证券客户数与客户资产实现快速增长， 2022-2023 年累计客户数 28/45 万户，同比+44%/+62%，客户资产总额 82/225 亿元， 同比+20%/+176%。公司软件业务与证券业务的协同开展，利于提高客户粘性与留存， 提升月活与市占率，提升客户体验的同时促进交叉销售以及软件复购，驱动单客户 价值提升。证券业务成熟后我们看好麦高证券独自获客并为软件端赋能。

具有服务中小投资者的能力与基因。与传统券商相比，麦高证券在股东协同方面是 最大的差异化优势，指南针成立以来聚焦 2C 金融信息服务赛道，在服务中小投资者 方面具有丰富的经验和专业能力，品牌拥有较高的知名度和美誉度，拥有优质的 C 端客户，即高活跃度、高频交易、高持仓比的中小投资者，利于麦高证券推进自身 差异化的战略。

麦高证券业务快速发展，成长性持续验证。 （1）基本情况：2024 年末麦高证券总资产/净资产为 64.3/8.1 亿元，2024 年末麦高 证券下设 5 家分公司和 33 家证券交易营业部，重点集中在北京、上海、沈阳及东 南沿海城市。截至 2025.2，麦高证券从业人员数量 689 人，其中一般从业人员 565 人，投资顾问 80 人。 （2）收入与利润：麦高证券收入实现快速增长，2023/2024 年麦高证券收入为 2.1/4.9 亿元，同比+227%/+136%，2023 年度营业利润实现扭亏为盈并于 2024 年实现快速增 长，2023/2024 年营业利润为 0.06/1.0 亿元。公司收入以经纪业务为主，2024 年收入 结构为，经纪净收入/利息净收入/投资收益（含公允价值收益）48%/16%/29%。 （3）经纪业务：受益于母公司导流以及优秀的客户资源，麦高证券客户数与客户资 产快速增长，驱动经纪业务收入增长，在市场交易量下行的环境下逆势增长，2023 年/2024 年手续费净收入 0.92/2.4 亿元，同比+155%/+163%，主要为证券经纪业务净 收入；实现利息净收入 0.34/0.76 亿元，同比+103%/+123%，主要为客户保证金带来 的利息收入。麦高证券客户保证金体量持续增长，2024 年末代理买卖证券款达 66 亿元，较年初+175%，环比+27%，反映 9 月末市场反弹带来的客户入金增加。 （4）投资业务：麦高证券投资收益（含公允价值变动损益，下同）实现快速增长， 2024 年实现投资收益 1.4 亿元，同比+77%，投资业务以固收业务为主，主要投资于 利率债和 AAA 级信用债，2024 年公司年化投资收益率 21.5%（合并口径），预计受 益于债市向好。2024Q4 末公司交易性金融资产规模 9.3 亿元，较年初+141%。

展望：经纪业务是核心发展方向，开户增长有望驱动收入大幅提升。 （1）收购时规划“五年三步走”：2022 年，公司在收购网信证券时制定“五年三步 走”的目标规划，在未来三到五年，麦高证券将围绕经纪业务作为证券业务的主要 经营方向，优先开展经纪业务的恢复和业务迭代，优化开户引流各环节的转化率等。 同时，随着公司定增完成，资金准备充分后，逐步开展两融业务。据披露的投资者 关系活动记录，发展证券业务第一步是扭亏为盈，预计在一年之内完成。第二步是 三年之内，争取经纪业务排名提升至行业中位。第三步是五年后，希望经纪业务排 名进入行业前 20。 （2）定增进程晚于预期。定增进程晚于预期，麦高证券仍未有效补充资本金，定增 事项仍在推进中，麦高证券业务拓展进程有所延误，或影响自身三步走规划。 （3）2024 年 9 月末 beta 行情带来机会。2024 年 9 月末市场交易量活跃，个人投资 者积极入市，市场环境向好利于公司证券业务发展，看好本轮行情公司发挥差异化 优势提升市场份额。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）