2024年中信海直研究报告：通用航空龙头，低空运营蓄势待发

1 中信海直：中国通用航空运营的标杆企业

1.1 中国通航市场龙头企业，实际控制人为中信集团

中信海直是中国通航运营的领先企业，中信集团为实际控制人。公司于 1999 年在 中国海洋直升机专业公司的基础上成立，并于 2000 年在深交所上市。截至 2024 年中，中国中海直有限公司持有公司 30.18%的股份，中信投资控股有限公司持有 公司 8.45%的股份，公司实际控制人为中信集团。 公司积极控股参股公司，拓展通航业务范围。公司主要参控股 7 家子公司，包括 中信海直（青岛）通用航空、中信海直航空科技、海直通用航空等，公司通航业 务范围持续扩大，服务区域也在扩张，规模化优势加强，逐渐发展成为国内通航 领域的龙头企业。

管理层多曾就职于中信集团，拥有通航/海油领域的从业经验。公司管理层曾就职 于中信集团，关联紧密，有助于实现公司与集团的战略协同和资源共享。高管具 备高学历，在通用航空领域工作经验丰富。此外，部分高管有在中海油集团工作 的经历，与中海油合作关系紧密。

1.2 深耕海上石油业务，绑定大客户中海油

公司主营业务覆盖海上石油、应急救援、陆上通航、通航维修、引航风电等领域。 （1）海上石油：核心业务板块，客户方面深度绑定中海油。2023 年公司对中海 油的销售收入占总营收的比重达到 67.66%，持续深化与中海油的战略合作关系。 另外，公司为韩国 POSCO 和泰国 PTTEP 等项目提供直升机飞行保障服务，逐步 发展成为海上能源开发通航服务的重要提供商。（2）应急救援：公司深入贯彻集团新型城镇化板块部署，积极融入华中区域应急 救援中心建设，与医院达成“陆上立体 120”合作，巩固在青海海西州、安徽、四 川、内蒙古、湖北、湖南等大应急市场长期用机需求。 （3）陆上通航：商务合作方面，公司开辟公务飞行新模式，并与极地科研中心、 警航、电视台等合作，开拓代管、托管及租赁业务。此外，公司打造特色 C 端消 费品牌，开通深圳直升机场至金沙湾等 8 条航线。公司坚持深化“飞行+代管”业 务模式，积极探索有人机和无人机系统的融合。 （4）通航维修：公司持续开拓国产直升机市场，进一步开拓航空器维修市场；成 功探索 KA32 直升机大修模式，在国内首次实施 10 年定检，并整合资源建立航材 共享备件池。 （5）引航风电：港口引航业务方面，公司在天津港、黄骅港、青岛港、湛江港持 续开展引航作业， 2023 年公司与京唐港 30 家船代公司集体签约引航服务。风电 业务方面，公司深耕湛江海上风电市场，并与国家电投开展合作。

通航运输为主营业务，业务范围遍布三大海域和主要城市。公司业务按照行业分 类为通航运输、通航维修和融资租赁。根据公司 2023 年的财务报表，其中通航运 输营收占比为 98%。公司总部位于深圳，深圳区域营收占比达到 45%，其次为北 京和湛江，分别贡献了 15.9%和 14.0%。同时公司加强了对内陆市场的拓展，2023 年 12 月，公司新设立合资企业——新疆通用直升机航空有限公司，公司持股 40%， 经营区域在不断拓展。

1.3 营业收入增长，费用率下降

营业收入稳定增长，利润保持平稳。2018-2023 年公司营业收入 CAGR 为 6.68%， 2023 年营业收入为 19.70 亿元，同比+9.6%；归母净利润方面，基本上处于上升趋 势，2023 年归母净利润为 2.39 亿元，同比增长 23.11%，其中 2022 年归母净利润 1.94 亿元，同比下降 21.20%，主要原因系国际原油价格下降至低位，对海上石油 影响较大。

毛利率和净利率稳中有升。利润率方面，公司近六年毛利率均在 20%以上，2023 年毛利率为 21.2%，同比提升 0.9pct；净利率基本维持在 10%以上，2023 年净利 率为 12.1%，同比提升 2.61pct。其中 2022 年毛利率出现下滑，主要原因系航材及 航油的成本上升。

费用率稳步降低，人工费、折旧分摊和航材油耗为主要成本项。公司期间费用率 逐年下降，由 2018 年的 16.6%降低至 2023 年的 9.4%，其中，销售费用率、研发 费用率和财务费用率在 2021 年后均呈现出下降趋势，2023 年销售和研发费用率 均低于 2%；管理费用率有所增加，主要系人工成本、差旅办公费用增加。按照成 本分类划分，2023 年公司人工费和折旧及分摊占比最高，均占营业成本的 27%， 其次为航材及航油消耗，占营业成本的 18.8%，三者占成本的比重超过 70%。

2 中国低空经济市场空间大，产业发展步入快车道

2.1 我国通航市场处于早期阶段，近年来发展加速

低空经济以通用航空产业为主导，涉及低空飞行、航空旅游、支线客运、通航服 务、科研教育等众多行业的经济概念，主要由低空基础设施、低空飞行器制造、 低空运营服务、低空飞行保障四个板块组成。

以通用航空产业为主导：低空经济可以看作是更能体现新质生产力的通用航 空。从飞行活动上看，通用航空除了低空活动，还包括中高空活动；低空经 济除了通用航空，还有警用、海关和部分军用航空等活动。而低空经济是以 无人机、飞行汽车、eVTOL（电动垂直起降航空器）等新型航空器为主，代 表航空高端化、智能化、绿色化发展方向。

关联行业多,商业化应用场景广。低空经济在旅游、农业、消费、物流、巡检 等诸多方面均有运用。从产品端看，低空飞行器包括消费型无人机（大疆 120m 以下）、行业应用型无人机和巡航无人机（120-300m）和未来的 eVTOL 出行 （1000m 以下）、固定翼飞行器（1000m 以上）。

覆盖四大板块： （1）低空基础设施：主要包括四大“网”：支撑低空飞行业务的“设施网”； 通信、导航和感知等信息基础设施的“空联网”；提供空域和飞行数字化管理 的“航路网”；组合数字化管理和服务能力应用的“服务网”。 （2）低空飞行器制造：用航空器、无人机等的研发、制造、包括材料、信息 系统开发等，其中 eVTOL（电动化垂直起降飞行器）是低空经济的核心。（3）低空运营服务：低空运营服务为低空飞行提供全方位的服务保障，包括 飞行计划的制定、航空器的调度、飞行的实时监控以及应急处理等多个方面。 低空运营服务是公司的主要业务板块。 （4）低空飞行保障：低空飞行法规标准体系逐步建立，通航情报服务能力持 续提升。另外，低空飞行申请审批时效得到大幅提升。

2.2 全球通航市场以欧美为主，我国通航企业加速入局

全球通航市场以欧美为主，亚洲市场约占 15%。根据 Global Insight Services 发 布的《2021 至 2032 年直升机服务市场分析与预测报告》，2022 年全球直升机服 务的市场规模为 319 亿美元，其中北美约占 35%，欧洲约占 30%，亚洲约占 15%， 其他地区约占 20%。目前，我国“十四五”规划及《“十四五”通用航空发展专项 规划》强调了通用航空行业发展的目标和基础设施建设目标，且近年来随着国家 空域管制改革的不断推进，我国通用航空行业将迎来快速发展。

中国通航市场蓬勃发展，通用机场等“低空基建”先行。2023 年中国通航飞行小 时数量达到 135.7 万小时，达到历史新高，2018-2023 年中国通航飞行作业时间复 合增长率达到+9.2%；通用航空器数量保持增长态势，2018-2023 年复合增长率为 +4.9%。根据《深圳经济特区低空经济产业促进条例》，物理基础设施包括低空飞 行起降、中转、货物装卸、乘客候乘、航空器充（换）电、电池存储等物理基础 设施。2023 年中国通用机场达 451 个，同比+13%，其中表面直升机 137 个，占比 27%。随着低空经济发展，eVTOL 等新型航空器放量，会先开启机场等物理基础 设施建设，“低空基建”有望提前布局。

通航运营企业加速入局，头部效应明显。通航市场吸引了众多企业入局，2023 年 中国通航运营企业数量达到 689 家，2018-2023 年 CAGR 为 10.30%。低空经济运 营具有高壁垒，即运营资质，资质壁垒高，对于运营商运营能力要求较高，全国 约有 80%以上的通航企业规模小，处于起步阶段，盈利能力较弱；少数公司凭借 技术资源、人才资源、航线资源等优势，在国内低空运营市场市占率较高，盈利 能力较强。公司作为亚洲最大的民用通航企业，在低空经济发展中具备技术、经 验等先发优势。

2.3 政策&产业齐发力，低空经济市场加速发展

政策端：顶层政策支持，补贴范围有望扩大。2010-2020 年间，低空空域管理持续 改革。根据国务院、中央军委 2010 年发布的《关于深化低空空域管理体制改革的 意见》，2011 年前处于规划阶段，探索低空空域管理改革，试点仅在部分地区进 行；2011~2015 年底处于推广阶段，在全国推广改革试点。2016~2020 年处于深化 阶段，进一步深化改革，使低空空域管理体制机制更加先进合理、完备可靠。随 着低空空域管理成熟，2021 年《国家综合立体交通网规划纲要》，首次将低空经 济纳入了发展规划。

低空经济加速，政策陆续推出。2023 年底中央经济工作会议明确提出打造低空经 济等若干战略新兴产业；2024 年 2 月，中央财经委员会第四次会议强调鼓励发展与平台经济、低空经济、无人驾驶等结合的物流新模式；2024 年“两会”上，政 府工作报告提出要积极打造低空经济等新增长引擎，这是低空经济首次写入政府 工作报告；2024 年 3 月，工信部等四部门联合印发《通用航空装备创新应用实施 方案（2024-2030 年）》，正式提出低空经济发展目标：2027 年基本完善通用航空 公共服务装备体系，以无人化、电动化、智能化为技术特征的新型通用航空装备， 在城市空运、物流配送、应急救援等领域实现商业应用。2030 年通用航空装备全 面融入人民生产生活各领域，成为低空经济增长的强大推动力，形成万亿元级市 场规模。

地方政府支持跟进，培育当地低空经济优势产业。随着顶层政策持续支持，地方 政府深圳宝安、龙华、龙岗等区发布支持政策，后续市交通局等 7 部门联合发布 支持低空经济高质量发展若干措施，诸多省份相继制定了低空经济的发展规划， 培育当地低空经济优势产业。补贴政策方面，目前低空经济补贴主要是广州、深 圳、武汉、苏州等地提出，主要补贴方向是起降点设施建设、航线开设、适航取 证等。地方补贴彰显政府执行态度，其他省份甚至国家未来有望增加补贴，扩大 补贴范畴，助力低空经济产业发展。

2.3.1 产业端：五大因素驱动低空经济腾飞

驱动因素一：地面交通拥堵问题突出，中国空域资源待挖掘

城市地面交通拥堵问题严重，且逐年提升。根据《2023 年度中国城市交通报告》， 2023 年，10 个超大城市的通勤高峰交通拥堵指数平均值为 1.8239，9 个特大城市 的通勤高峰交通拥堵指数平均值为 1.683。且交通拥堵难题连年升级，百城中 86% 的城市 2023 年度通勤高峰交通拥堵指数同比 2022 年上涨，平均涨幅为 7.17%， 最大涨幅为 26.92%。

中国空域资源有待发掘。根据飞行邦测算，我国全空域飞行密度约为 1.39 飞行小 时/平方公里，约为美国 30.2%，欧洲的 48.4%。我国军民航飞行总量不到美国的1/3 和欧洲的 1/2，我国空域整体利用率较低，目前我国低空空域资源尚未完全挖 掘，有必要大力发展低空经济。

驱动因素二：eVTOL 具备经济可行性

eVTOL 在实际应用中时间效率更高，具备经济可行性。根据《客运 eVTOL 应用 与市场》，以上海临港到虹桥交通枢纽路线为例，以中间运行时间为例固定线路 eVTOL 仅 20 分钟到达，出租车交通耗时 90-120 分钟，地铁用时 150 分钟；费用 上，eVTOL（四座）297 元，专车 511 元，出租车 280 元，地铁 11 元。eVTOL 的 时间效率为出租车的 4.76 倍，单人出行成本与出租车相当，时间效率更高，经济 性更强。同时，受益于用时短，eVTOL 将对汽车、地铁等传统交通方式形成很好 的补充。

驱动因素三：三电系统全球领先，自动驾驶技术逐步成熟

eVTOL 驾驶层面从“辅助人类飞行员（有人驾驶）->与人类飞行员联合（辅助驾 驶）->自主驾驶（无人驾驶）”过渡。根据 EASA，无人驾驶主要分为三级：辅助 人类飞行员（VL1）、与人类飞行员联合（VL2）、以及自主智能（VL3）。目前我 国新能源汽车已逐步达成 L3 水平，硬件方面激光类等系统也十分完善，具备逐步 实现 VL2 级别的无人驾驶技术。同时，随着中国新能源汽车发展，VL3 级别的真 正的无人驾驶 eVTOL 也有望加速实现。

三电系统价值量高，中国技术领先。根据《Lilium business plan》的成本拆分口径， eVTOL 中三电系统，即能源系统（电池）+推进系统（电机、电控及部分电池部 件）占比 50%，可见三电系统对 eVTOL 的重要程度。受益于中国新能源汽车发 展，国内三电系统技术发展迅速，领先全球，成熟的三电技术为中国低空经济发 展打下基础。

驱动因素四：飞行器标准落地，全球首证已颁发

中国无人机法律法规逐步完善，为 eVTOL 规模化打基础。2024 年 1 月 1 日起， 国务院、中央军事委员会颁布的《无人驾驶航空器飞行管理暂行条例》开始施行， 针对微型、轻型、小型、中型和大型无人机，提出了申请、禁止行为、法律责任 等相关要求。

eVTOL 适航取证标准已经落地，全球首证已在中国颁发。根据不同功能，中国飞 行器适航标准分别为型号合格证（TC）/生产许可证（PC）/适航许可证（AC）， 分别证明民航产品是否符合适航规章和环境保护要求/质量系统是否合格/是否能够 处于安全可用状态。2023 年 10 月，中国民航局向亿航智能颁发 EH216-S 型无人 驾驶航空器系统型号合格证（TC），这是全球首张无人驾驶的载人电动垂直起降 航空器（eVTOL）型号合格认证。

驱动因素五：低空经济与下游应用适配度高，应用场景在丰富

低空经济可与农业、物流、医疗、旅游、短途通勤等多个下游产生关联

1）低空经济+农业：初具规模，持续发展。植保无人机应用广泛，2022 年销量达 22 万台，能够进行植被保护、实现播种、施肥、灭虫等应用，精准施药，高效安 全，规模作业 120-150 亩/小时，效率比常规喷洒至少高出 100 倍。 2）低空经济+物流/外卖：顺丰、美团、京东等龙头企业齐布局。随着物流业务快 速发展，2022 年快递业务已达 1105 亿件数，物流无人机仅 2.6 万架，物流无人机 占比仅为 4%，具有很大的发展空间。随着顺丰、美团、京东等龙头企业的布局， “低空经济+物流”有望加速放量。

3）低空经济+医疗救援：节省时间，成本比直升机更低。 以南通启东人民医院到 上海瑞金医院的院间转运为例，从时间上看，直线飞行时间约 25 分钟，地面交通 耗时至少 100 分钟，至少能节约 75 分钟，且 eVTOL 飞行高度较低，运行平稳， 将极大降低病患在转运途中健康安全的风险。从成本上看，eVTOL 的执行成本仅 为直升机的 10.5%，且噪音较小，更加适配城市应用场景。海外 Volocopter、空客 CityAirbus 及国内沃兰特均有布局。 4）低空经济+旅游：替代直升机。目前 eVTOL 才开始商业化，eVTOL 的低空旅 游以局部示范为主，例如深圳市市内或城际间，eVTOL 运行成本降低，未来有望 凭借性价比优势替代直升机。 5）低空经济+短途通勤：eVTOL 空中出租车正式交付。目前 eVTOL 已经有示范 运营线路，例如深圳珠海的示范航线等，短途通勤的场景逐渐铺开。

2.4 市场空间：2030 年中国低空经济市场规模有望达 2 万亿元

低空经济处于早期产业发展阶段。类似新能源车产业经历了初创期（商用车推广 政策）、成长期（国家新能源车补贴政策）、龙头初创期（补贴退坡后供需矛盾） 三个阶段，早期政策补贴在产业发展中起了至关重要的引导和助推作用。目前时 点，低空经济正处于产业化初期，相关产业链已形成雏形，国家将其定义为战略 性新兴产业，并开始大范围支持其发展。对应到新能源汽车行业 2015 年前态势， 此后补贴全面铺开，行业关注度攀升，产业链不断完善。

2030 年全球/中国低空经济市场规模有望达 10 万亿元/2 万亿元。根据民用航空局 发布数据，以 eVTOL 为核心的低空经济市场规模到 2030 年有望达到 2 万亿元。 同时，低空基建、低空通信系统等行业先行，赛迪顾问发布的《中国低空经济发 展研究报告（2024）》显示，预计到 2026 年，低空经济规模有望突破万亿元。根 据保时捷管理咨询，到 2030 年中国市场占全球低空经济市场 25%，则 2030 年全 球市场有望实现 10 万亿元规模。

3 传统业务基本盘稳固，低空运营服务蓄势待发

3.1 机队、机场、飞行员和通航经验技术领先

公司运营亚洲最大的直升机队。截止 2024 年中报，公司拥有先进型号直升机 93 架，其中无人机 11 架，直升机队伍规模位居亚洲榜首，飞行员 203 人，对比同期 南航通航，直升机 34 架，飞行员 129 人。公司主力机型均系当今世界最新机型： 包括欧直超美洲豹系的 EC225 型、AS332 型，美国西科斯基 S92 型等。这些机型为公司通航业务构建坚实护城河，确保较高的运输效率，并提升安全性和适应性， 为客户提供可靠、高效的航空服务。

机场覆盖三大海域。公司总部位于深圳，并设有天津、上海、湛江、浙江、海南 5 个分公司。建有深圳南头、湛江坡头、海南东方、天津塘沽等 4 个直升机场；主 运营基地及主维修基地设在深圳南头直升机场。配套设施方面，公司机场和维修 基地就近配套，有助于提高航空器运营效率、提升航空安全，同时公司在南北极 均有作业区，成为国内首家也是唯一一家在海外开展作业的通航企业。

公司专业队伍技术精湛、经验丰富。公司飞行员中有持有英国民航局的 JAA、美 国民航局的 FAA 等国际飞行执照，另聘用部分持有 JAA 执照外籍飞行员，机长 平均飞行小时在 7000 以上；机务人员有一批获得了欧洲航空安全局（EASA）颁 发的机务维护执照，具有多年的使用机型维护经验和直升机维修资质；航务保障 人员具有通讯、气象、航管等资质及保障能力。2024 年中，公司拥有飞行人员 203 名，维修人员 424 名，合计占公司人员总数的 54%。

通用航空技术经验领先，创造连续 20 年安全飞行记录。公司先进的直升机队伍， 完善且配套的机场、维修基地，以及庞大的专业化飞行和维修人才队伍，为公司 构建出坚固的通航飞机技术+运营护城河。截至 2023 年末，公司累计安全飞行时 间已逾 50 万小时，占国内通用航空飞行总量的比重超过 35%。

3.2 海上石油服务蓬勃发展，打造低空经济第二增长曲线

第一大客户中海油向深海远海开发，公司有望充分受益。公司的核心业务为海上 油气服务，中海油作为公司第一大客户，其销售额占公司营收总额的 67.66%，公 司与中海油深度绑定。2017-2023 年中海油油气净产量稳步提升，从 2017 年的 470.2 百万桶油当量增加至 2023 年的 678 百万桶油当量，6 年间的 CAGR 达到 +6.3%。2024 年第一季度，中海油开辟了海上超深层油气勘探新领域，伴随中海 油对海洋油气产量和勘探力度的加大，中信海直海洋油气服务增长确定性强。

公司开启低空多场景运营，深度培育 to C 端市场。中信海直作为低空经济的下游 运营企业，具备传统服务领域的强运营优势。目前，公司已在下游开展多种类多 场景的服务，包括在综合保障方面涉足智能管控系统开发、通用航空飞行器的空中指挥管理、培训等领域，以及在运营服务方面开展城际游览、短途摆渡飞行等 服务。目前，中信海直深圳分公司已开通直升机空中观光航线。短途运输和科普 研学等“空游+”业务也在紧锣密鼓的上线中，并且依托大湾区的优势积极推进跨 境运输航线。

推动 eVTOL 商业化进程，打造低空经济运营场景。2023 年 11 月，公司与推出全 球首架 eVTOL 喷气式飞机的德国开发商 Lilium 签署合作备忘录（MoU），在中国 建立 eVTOL 运营网络。2024 年 4 月 30 日，公司与吉利沃飞长空签署战略合作， 将围绕低空出行、空中旅游、应急救援等业务进行密切合作，共同推进 eVTOL 商 业化进程。未来,公司还将依托在通航领域的维修优势，向产业链上游的航空器部 件制造加工等方向切入，并持续探索向产业链上下游延伸拓展，从而成为通用航 空综合服务提供商。

3.3 通用机场建设&空管收费，打开低空经济成长空间

全国加强通航机场建设，为公司带来发展机遇。根据“十四五”通用航空发展专 项规划，2025 年我国通航机场将达到 500 个，五年 CAGR 为+8.1%。各地均加快 通用航空机场建设的步伐，其中，海南规划 2025 年通航机场数量达到 10 个，五 年 CAGR 为 20.1%；云南达到 36 个，五年 CAGR 为 38.8%；安徽和广西计划 2025 年分别达到 30 和 21 个，年复合增速均超过 70%。通用机场建成后，需要通用航 空公司来飞行，因此具备庞大机队资产的中信海直将会成为重点合作的伙伴之一， 公司业绩增长的确定性强。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）