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交通运输行业专题研究：看多油运航空，配置A股公路。

航空机场：航空票价有所改善；机场仍需探索非航盈利空间

9 月民航需求好转，带动票价同比回暖。根据航班管家的数据，第 36-39 周 （9/1-9/28）国内经济舱含油均价同增 1.5%（暑运期间为-6.5%）。另外中 秋国庆假期民航旅客量虽由于错峰、天气和日均口径等因素影响，同增 3.3%，相比“五一”假期的 11.8%有所放缓，不过含油平均票价同比提升 0.3%，表现较为稳健。往后展望，考虑供给增速低位、行业反内卷、基数 较低，我们认为行业收益水平的回暖有望在 4Q 延续，并且中长期行业景气 有望持续改善。机场公司非航营收增速普遍低于流量增速，仍需挖掘流量变 现能力。中期需关注机场资本开支周期及其对盈利的冲击。

航运港口：9 月 VLCC 运价环比强势上涨，集运环比继续下挫

1）油运：9 月原油轮市场需求表现强劲。其中 BDTI VLCC 运价均值同环比 +108.7%/+82.0%，主因季节性旺季需求叠加 OPEC+增产带动原油补库及 跨区域油价套利交易。2）集运：需求偏弱运价同环比继续下滑。9 月 SCFI 运价均值同环比-47.1%/-12.5%。3）干散：传统旺季，大宗商品贸易需求 稳健，运价环比保持上涨。9 月 BDI 均值同环比+8.1%/+6.2%。4）港口：8 月货物环比回升，同比保持增长。展望 10 月，我们预计油运受 OPEC+增 产推动/干散受季节性旺季提振，运价同环比将进一步上行；集运需求仍偏 弱，运价环比或进一步下挫；港口吞吐量同比或将保持增长，但环比或持平。

物流快递：反内卷与旺季共振，看好电商快递 2H 业绩修复

1）快递：8 月虽然是电商快递传统淡季，但反内卷推升行业景气。件量端， 淡季叠加产粮区涨价，件量边际放缓；价格端，行业价格环比回升，申通与 圆通价格环比涨幅明显。往后展望，伴随旺季到来，涨价延续至年底的确定 性较高，看好板块盈利弹性超预期。中长期，社保逐步落地、行业规范化发 展有望抬升估值中枢。2）跨境电商物流：航空运价平稳运行，关注 4Q 旺 季表现。3）大宗供应链：“反内卷”推动大宗品价格上行，降息周期开启， 板块有望触底回升。

公路铁路：风险偏好扰动影响公路估值；铁路货运改革影响分化

9 月，市场风险偏好上行，驱动资金流出避险板块，10 年期国债收益率高 位震荡、Hibor（1 个月期）利率小幅上行，使红利股估值不占优。展望 10 月，特朗普威胁加征关税或使市场避险情绪升温，考虑 A 股公路板块经过 前期回调后股息率已具备吸引力，加上年末保险资金有配置“开门红”需求， 我们认为板块有望触底回升。铁路客流增长平淡，出行半径持续缩短，长途 客源受到航空促销分流拖累。货运改革影响分化。铁总大力发展物流总包， 但在煤炭弱需求背景下，市场培育、让利引流措施可能使得铁路增量不增利。 铁路设备持续升级，我们看好铁路集装箱渗透率提高。