万泽股份深度研究报告：航发与燃机双轮驱动，“皇冠明珠”金牌供应商——华创交运航空强国系列研究（六）.pdf

万泽股份深度研究报告：航发与燃机双轮驱动，“皇冠明珠”金牌供应商——华创交运航空强国系列研究（六）。万泽股份：“微生态活菌产品+高温合金”双主业发展。1、2019 年起，公司转 向双主业发展，其中，微生态活菌产品业务稳定高毛利，高温合金业务步入快 速增长期。2025 年上半年医药行业收入占比 72.1%，制造业收入占比从 2019 年的 2.7%提升至 26.7%。2、微生态活菌产品业务：核心产品壁垒坚实，金双 歧、定君生在细分领域内具有较高的市场知名度和市场占有率。高温合金业务： 航发与燃机双轮驱动，呈现高景气趋势，相关收入从 2019 年的 720 万元增长 至 2024 年的 2.36 亿元，期间复合增长率达 101%。

微生态活菌产品业务：高毛利、强品牌的业绩压舱石。1、微生态赛道长期需 求向好，中国益生菌市场规模预计 2028 年将达到 1800 亿元，2024-2028 年 CAGR 达到 8.8%。2、核心产品稳健放量，高毛利率构筑护城河，金双歧与定 君生平均毛利率约 90%。3、公司已构建起覆盖全国、渠道协同的全方位营销 体系，并构建了深厚的专家资源与循证医学体系。4、南北双基地建设快速推 进，项目建成后，公司原有金双歧、定君生的产能预计将增长 50%。 

我国商用航空发动机：新机+售后共振，航空强国的蓝海赛道。1、我们预计未 来 20 年我国商用航空发动机新交付市场规模或将超 2.6 万亿元；售后市场将 进一步打开规模天花板，而热端部件是后市场更换重点；新机的持续交付与全 生命周期的售后支持服务，有望使得未来 20 年我国商发产业链市场总规模超 过 2000 亿元人民币/年。2、叶片类是商用航空发动机价值占比最高的部分， 达到 26.3%，由此测算未来 20 年间叶片部分新交付市场或可达到 346 亿元/ 年，后端服务市场 280 亿元/年。3、万泽股份具备“母合金→合金粉末→粉末 盘件→精密铸造叶片”的一体化能力，在航空发动机与燃气轮机的热端配套商 中较为稀缺，并深度参与国产商用航空发动机配套，荣获中国航发商发“2024 年度金牌供应商”及“长江项目一期突出贡献优秀集体”称号。

燃气轮机业务：AI 算力引爆需求，国产供应链出口迎机遇。1、AI 数据中心 建设打开燃气轮机业务空间，与航发市场类似，燃气轮机售后市场空间可观。 2、全球燃机市场高度集中，2023 年三巨头合计占据约 76%的市场份额。头部 企业订单饱满，如 GE Vernova，截至 2025 年底燃气轮机积压订单和产能预订 协议从 62 GW 增至 83 GW，计划在 2026 年年中将燃气轮机年产能提升至 20 GW，到 2028 年将年产能提高至约 24 GW，2029 年的产能目前已基本售罄； 西门子能源：单季订单量创历史新高，累计积压订单达 80GW，其中 22GW 与 数据中心相关，产能目标是从 2024 年的约 17 GW、110 台，提升至 2028-2030 年的超过 30 GW、210-230 台，2028 财年的燃气轮机产能已售罄。3、供应链 瓶颈制约全球扩产节奏，核心环节国产出海迎来历史性窗口期。海外龙头 PCC 此前大规模裁员限制了产能扩张；Howmet 产能则优先保障航空发动机需求， 这为国产厂商创造了历史性机遇，而国内高温合金及精密铸造产业链日趋成 熟，在单晶叶片、定向凝固等核心工艺环节取得突破，具备承接全球订单转移 的能力。同时，国内厂商凭借快速响应能力及持续扩大的产能储备，已加速切 入全球燃机供应链。4、公司内外兼修，成功切入海外龙头供应链。根据公司 2025 年中报，在燃机领域，上海万泽新增西门子等行业龙头企业客户并已经 与西门子签订三年供货协定。