2026年万泽股份深度研究报告：航发与燃机双轮驱动，“皇冠明珠”金牌供应商——华创交运航空强国系列研究（六）

万泽股份：“微生态活菌产品+高温合金”双主业发展

（一）2019 年起，公司转向“微生态活菌产品+高温合金”双主业发展

万泽股份前身为汕头电力发展股份有限公司，成立于 1992 年，1994 年 1 月在深交所上 市（上市之初股票简称为“汕电力”），是粤东地区首家上市公司。 2006 年 8 月，万泽集团有限公司通过收购原控股股东汕头市电力开发公司持有的汕头电 力 29%股权，成为公司第一大股东。 2009 年 9 月，公司名称变更为“广东万泽实业股份有限公司”，2013 年 5 月，公司更名 为“万泽实业股份有限公司”。2019 年 3 月完成重大资产置换，公司主营业务由房地产开 发与销售变更为微生态活菌产品、高温合金及其制品的研发、生产及销售。

公司第一大股东为万泽集团有限公司，截至 2026 年 2 月 11 日，万泽集团及其一致行动 人合计持有公司 25.71%的股份。

（二）财务分析：微生态活菌产品业务稳定高毛利，高温合金业务步入快速增长期

万泽股份自 2019 年完成战略转型后，营收进入稳健增长通道，2019-2024 年营收 CAGR 达 14.5%，归母净利润于 2023 年后站上新台阶，23-24 年归母净利分别为 1.8 及 1.9 亿 元。

2025 年前三季度，公司实现收入 9.4 亿元，同比增长 21%，归母净利润 1.7 亿元，同比 增长 22.4%，主要得益于高温合金业务收入同比大幅增长。

1、收入结构

1）分行业看：医药制造业始终为公司第一大业务，2020 年及之前该板块收入占比超 90%， 此后逐步下降，但仍为公司贡献 70%以上的收入，2025H1 收入占比为 72.1%；近年制造 业收入占比逐渐提升，从 2019 年的 2.7%提升至 2025 年上半年的 26.7%。 按地区分，以 2024 年收入计，公司主要收入来源于国内，国外地区收入占比仅 3%（国 外收入均来自高温合金产品销售）。

2）分产品看： 医药板块的收入主要由两大核心单品贡献，金双歧 2019 年收入占 75.7%，此后有所下降， 2025 年上半年占比为 48.9%；定君生收入占比则相对稳定，维持在 20%上下，2025 年上 半年达到 23.1%。高温合金材料销售作为制造业的核心产品，其收入占比整体提升，2025 年上半年为 26.3%，已超越定君生成为公司第二大产品。 2025 年上半年，万泽股份总营业收入为 6.25 亿元，同比增长 24.4%，其中金双歧实现营 业收入 3.06 亿元；高温合金材料销售实现营业收入 1.65 亿元；定君生实现营业收入 1.45 亿元。

2、销量情况

2019 年至今，万泽股份医药制造业销量整体稳健增长，高温合金销量呈爆发式增长，双 主业形成医药稳基、高温合金提速的格局。 医药制造业以金双歧、定君生为核心，2019-2024 年销量 CAGR 为 8.8%，2023 年突破 3000 万盒； 高温合金业务从前期研发起步阶段逐步迈入批量交付期，2019 年销量仅 2.27 万件，此后 持续高增，2023 年销量跃升至 74.79 万件，2024 年进一步增至 94.29 万件，整体呈现爆 发式增长态势，充分受益于航空发动机与燃气轮机业务需求释放。

3、盈利水平

公司整体毛利率始终维持在 70%以上的高位，2019 年一度达到 87.94%的高点。此后呈 现小幅下行趋势，2025 年前三季度为 73.61%。毛利率变动主要原因是业务结构变化（高 温合金业务快速放量，高毛利医药业务占比相对下降）。 分产品看毛利：2024 年金双歧毛利占比 58.8%，定君生占比 30.4%，高温合金材料销售 毛利占比 8.2%。2025 年上半年毛利结构中，金双歧占比 60.2%、定君生占比 29.4%、高 温合金材料销售占比 9.3%。

期间费用率：自 2019 年达到 82.44%高点后，呈现明确的下降通道，至 2024 年已降至 57.18%，2025 年前三季度进一步优化至 53.13%，充分彰显规模效应与费用管控成效。 净利率：公司净利率实现趋势性提升，从 2019 年的 9.47%稳步攀升至 2024 年的 17.3%， 2025 年前三季度虽因业务季节性波动等因素回落至 15.98%，但仍显著高于 2019-2022 年 水平。

（三）微生态活菌产品业务：核心产品壁垒坚实

根据公司官网介绍：在微生态活菌产品方面，公司是国内唯一专注于消化和妇科两大微 生态系统的企业，主要产品双歧杆菌乳杆菌三联活菌片（商品名称：“金双歧”）和阴道 用乳杆菌活菌胶囊（商品名称：“定君生”），均是由人体原籍菌组成的微生态活菌制品， 连续多年被纳入国家医保目录，在细分领域内具有较高的市场知名度和市场占有率。

根据公司 2025 年中报介绍，除公司金双歧、定君生外，公司在益生菌大健康方面也布局 了相关产品，有益补充了公司微生态大健康产品品类，进一步拓展微生态活菌产品的新 赛道。

（四）高温合金业务：航发与燃机双轮驱动，呈现高景气趋势

万泽股份是国内具备高温合金材料研发到生产全流程能力的稀缺民营企业。公司高温合 金业务以万泽中南研究院（万泽股份间接持股 69.37%）、万泽航空科技（万泽股份间接持 股 100%）、上海万泽（万泽股份间接持股 58.73%）等为平台，形成了“母合金→合金粉 末→粉末盘件→精密铸造叶片”的一体化能力，在航空发动机与燃气轮机的热端配套商 中较为稀缺。

具体来看：

1）材料端：母合金与粉末体系完备。 根据公司 2025 年中报介绍， 已建立超高纯度镍基高温母合金熔炼核心技术体系，产品作为粉末冶金制粉、高温合金 铸造等热端部件生产的基础母材。 已建立超高纯度粉末冶金制粉体系，实现高温合金母合金雾化制粉，粉末用于先进发动机涡轮盘、封严篦齿盘等粉末盘件生产，相关粉末产品已通过考核认证并进入批量生产。

2）构件端：精密铸造叶片+粉末盘形成“热端双核心”

根据公司 2025 年中报介绍， 已掌握等轴、定向、单晶涡轮叶片全谱系精密铸造技术，并成功用自研母合金试制出高 品质叶片，已在航空发动机、燃气轮机、机车动力等装备上实现应用，部分型号进入批 量生产阶段。 已掌握高温合金粉末涡轮盘件、篦齿盘制备技术，粉末盘已完成装机长试考核，进入批 量生产阶段，形成与叶片互补的完整热端产品矩阵。

3）研发与检测平台：科研属性向工程化能力转化

根据公司 2025 年中报介绍， 依托万泽中南研究院、上海万泽、万泽航空科技等平台，承担多项国家、省市级“两机” 相关科研项目，包括第三代单晶高温合金叶片、双联双层壁叶片、高长弦比薄壁叶片、 TiAl 低压涡轮叶片等高难度课题，多数项目按计划稳步推进中。 建成从母合金熔炼、粉末制备、铸造成型到理化检测的全套设备与质量体系，万泽航空 科技通过了国家装备承制、GJB9001C 质量管理体系的年度审核、NADCAP 认证以及多 个客户的供应商资质审核，体系能力得到进一步保障；万泽中南研究院通过 CNAS 复评 审和 ISO 体系换证评审，将为公司生产高温合金相关产品提供更好的技术支持。

高温合金产能释放驱动规模化放量。 随着客户的增加以及在手核心客户订单的持续执行，公司高温合金业务收入规模显著提 升，高温材料销售营收由 2019 年的 720 万元增长至 2024 年的 2.36 亿元，期间复合增长率达 101%。

公司产能建设同步进入快车道，技术升级与扩产双轮驱动。公司在 2024 年报中披露，上 海万泽精密铸造、深汕万泽精密铸造继续开展提升产能的高温合金技术改造项目，并完 成工艺工程师团队组建，覆盖特种工艺、模具工装、陶芯/蜡模/后处理等工序。深汕万泽 精密铸造的先进高温合金与构件制造生产线设备更新改造项目还获得国家发改委立项支 持。

微生态活菌产品业务：高毛利、强品牌的业绩压舱石

（一）微生态赛道长期需求向好

根据《中华人民共和国药典：2020 版》中《微生态活菌制品总论》介绍：微生态活菌制 品系由人体内正常菌群成员或具有促进正常菌群生长和活性作用的无害外籍细菌，经培 养、收集菌体、干燥成菌粉后，加入适宜辅料混合制成。用于预防和治疗因菌群失调引 起的相关症状和疾病。 根据国家发改委《战略性新兴产业重点产品和服务指导目录》（2016 版）及国家统计局 《战略性新兴产业分类（2018）》，微生态制剂属于我国战略性新兴产业，具备高效、安 全、节能、环保等特点，是我国建设资源节约型、环境友好型社会的重要支撑。

万泽股份在 2024 年报中介绍，随着消费者消费意识的转变、健康意识的提升以及对益生 菌功效认知的深化，以益生菌为主的微生态活菌产品细分市场需求保持着快速增长的趋 势。根据弗若斯特沙利文《2025 年中国益生菌市场白皮书》，2022 年至 2024 年中国益生 菌市场规模从 1,094 亿元稳步增长至 1,283 亿元，预计 2028 年将达到 1800 亿元，2024- 2028 年 CAGR 达到 8.8%；其中临床益生菌未来的市场发展将向专业化与精细化方向演 进，其市场规模由 2022 年的约 65 亿元增长至 2024 年的约 75 亿元，预计至 2028 年，市 场规模有望达到约 100 亿元，年复合增速达 7.5%。

公司在 2024 年报中指出：目前国内微生态活菌药品参与者较少、集中度较高，尚无垄断 者。根据弗若斯特沙利文《2025 年中国益生菌市场白皮书》，除万泽股份相关产品外，目 前市场上主要产品包括杭州远大生物制药有限公司研发并生产的双歧杆菌四联活菌片 （思连康）、嘉兴市核力健医药有限公司旗下复方嗜酸乳杆菌片（益君康）以及东北制药 集团的地衣芽孢杆菌活菌胶囊/颗粒（整肠生）等。我们认为，微生态活菌药品属于高壁垒的小众刚需细分赛道。公司深耕微生态领域 30 余 年，在行业向专业化、精细化方向发展以及监管逐渐规范的新阶段，公司有望凭借多年 扎实的技术沉淀体现更强的份额提升与定价能力。

（二）核心产品稳健放量，高毛利率构筑护城河

公司微生态活菌产品业务主要由全资子公司内蒙双奇与万泽生物公司等主体开展。 内蒙双奇：公司全资子公司，根据 2025 年中报介绍，是国内唯一专注于消化和妇科两大 微生态系统的国家级高新技术企业，主要产品双歧杆菌乳杆菌三联活菌片（“金双歧”） 和阴道用乳杆菌活菌胶囊（“定君生”）均是由人体原籍菌组成的微生态活菌药品，在细 分领域内具有较高的市场知名度和市场占有率。 其中“金双歧”主要由长双歧杆菌、保加利亚乳杆菌和嗜热链球菌三联活菌组成，是国 内自主研发最早的微生态制剂品牌之一，是目前少有的临床和 OTC 双跨的微生态活菌药 品之一，主要用于治疗肠道菌群失调引起的腹泻及便秘，是用于消化、儿科、老年科等 肠道疾病预防治疗用药；“定君生”则是国内唯一治疗妇科感染的阴道微生态活菌药品，填补了妇科微生态疗法的用药空白。 万泽生物公司：围绕“肠道健康、女性健康、口腔清洁、过敏舒缓、免疫增强、精神调 节”等都市生活亚健康问题，推出“今日益菌”益生菌膳食补充剂、牙膏等益生菌大健 康食品、用品，得到了相关业界的广泛认可和高度肯定。 2024 年，内蒙双奇实现营业收入 7.94 亿元，同比增长 13.5%，占上市公司总收入的 74%； 净利润 3.3 亿元，同比增长 40%，构成公司盈利与现金流的主要来源。

（三）深化全渠道营销，强化国际学术引领

公司微生态活菌业务紧密围绕核心营销策略，全力推进市场开发与品牌建设。 根据 2025 年中报，目前，公司已构建起覆盖全国、渠道协同的全方位营销体系，具备强 大的商业化能力： 全渠道覆盖：建立了完善的院内与院外市场营销体系，实现多渠道协同。 头部商业深度合作：与国药集团、华润医药、上药集团、九州通等全国性头部商业公司 保持长期稳定合作，确保渠道畅通。 广泛终端渗透：合作网络覆盖全国超过 3000 家等级医院及超过 10 万家社会药房，终端 基础扎实。以医院开发为重点，聚焦院内处方市场主线业务，在 2025 年上半年合计开发 医院客户 460 余家。专业化推广团队：拥有一支逾千人的专业化队伍，涵盖院内、院外及学术推广，为业务 拓展提供坚实保障。 此外，公司长期深耕学术高地，构建了深厚的专家资源与循证医学体系： 顶级学术合作：已建立全国三级学术体系，与中华医学会、中国医师协会等权威学术团 体紧密协作，持续开展国家级及区域性学术活动。 深度科研协同：与国内知名三甲医院、顶尖高校及研究院所的专家教授开展深度合作， 聚焦产品临床研究。 循证成果丰硕：通过开展大量高水平循证研究，有力推动了核心产品的微生态诊疗方案 被纳入行业共识与学科指南，构建了坚实的学术壁垒。 我们认为，在医保控费、集采扩面的环境下，公司通过渠道结构与学术推广的优化，有 望进一步凸显微生态活菌业务的差异化竞争优势，在价格体系中构筑更强的护城河，从 而实现盈利能力的稳步优化。

（四）南北双基地建设快速推进，产能有望进一步提升

根据万泽双奇公众号《国家药监局南方医药经济研究所郭昌茂所长一行莅临万泽医药进 行交流指导》介绍：面对微生态产业发展的新时代，公司积极把握发展机遇，在珠海建 设珠海万泽生物医药基地，在内蒙古呼和浩特沙尔沁新区建内蒙古双奇药业智能制造产 业园，构建南北双基地布局。 截至 2025 年中报， 珠海生物医药研发总部及产业化基地：已全面进入设施设备调试、验证阶段，并开展“定 君生”的技术转移工作；同时，根据内蒙双奇与四川厌氧生物于 2025 年 2 月就厌氧生物 开发的一款创新药“阴道用四联乳杆菌活菌胶囊”（“KAL-001”）签订的《许可协议》相 关约定，珠海生物医药研发总部及产业化基地已建设 3,500 平方米的中试基地，预计于 2025 年下半年完成 KAL-001 项目的技术转移工作，并加速推进其Ⅲ期临床试验样品的 制备进程。 内蒙古双奇药业智能制造产业园：沙尔沁新厂区进入设施设备采购、安装及净化工程施 工阶段。根据呼和浩特经济技术开发区官网介绍，该项目总投资 6.74 亿元，占地面积 119 亩，2024 年 5 月开工建设，建设 2 栋生产车间、质检研发楼和仓库等，布设生产线 3 条， 计划 2026 年 6 月整体建成，2028 年 10 月投产，年产金双歧 8000 万盒、定君生 4000 万 盒，预计年产值 16 亿元。 公司 2025 年 9 月 2 日在深交所互动平台回复投资时提及：南北双基地建成后，公司原有 金双歧、定君生的产能预计将增长 50%，以满足不断增长的市场需求。

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