2022年青岛啤酒研究报告 产品领跑高端化，渠道效率凸显，实力强劲

1.百年青啤创经典，高端产品迎机遇

1.1.百年栉风沐雨创经典

深耕啤酒领域超百年，连续 19 年品牌价值行业第一。青岛啤酒始建于 1903 年， 德英商人在青岛建立日耳曼啤酒公司青岛啤酒股份有限公司，即青岛啤酒前身。1945 年，新中国成立后，该厂由政府部门接管并更名为“国营青岛酒厂”。1993 年，青岛啤 酒股份有限公司先后在 H 股和 A 股上市。作为我国历史最悠久的啤酒品牌和第一家啤酒 上市公司，青岛啤酒在国内外市场都具有强大的品牌影响力和较高的知名度，2022 年， 青岛啤酒以人民币2182.25亿元的品牌价值连续19年保持中国啤酒行业品牌价值第一， 同时青岛及其子品牌累计价值超 3400 亿元。

青岛啤酒历经百年发展史现已成为国内啤酒行业龙头企业，公司在山东地区具有 绝对优势，深耕华北地区。回望青啤百年沉浮史，其发展历程大致可分为以下四个阶 段：

(1) 彭作义时代（1996-2001）：打响并购浪潮第一枪

1996 年，彭作义出任公司总经理，作为掀起啤酒企业并购浪潮第一人一手主导策 划了“青岛啤酒并购战役”。期间公司实施外延式扩张战略快速做大做强，完成 40 余笔收购，公司产量从 1996 年的 35 万吨上升至 2001 年的 251 万吨，5 年间公司产 量 CAGR 为 48.3%。

(2) 金志国时代（2001-2012）：外延扩大转为内延驱动

2001 年，金志国出任公司总经理，将“外延扩大再生产”的战略调整为“内涵扩大再生产”，将“做大做强”的方针调整为“做强做大”。同时 2008 年公司提出“大客户+ 微观运营”的渠道模式，2001-2012 年公司营收规模快速上升，由 52.8 亿元增长至 257.8 亿元，11 年间 CAGR 为 37.3%。

(3) 孙明波时代（2012-2018）：从“有一瓶”到“有一套”

2012 年，孙明波出任公司总经理，酿酒师出身的孙明波在任职期间引领公司技术 提高和产品升级，期间公司逐步推出奥古特、鸿运当头、青岛啤酒 IPA等高端产品， 2015 年公司品牌战略调整为“青岛+崂山”双品牌战略，不断推动公司产品品质升级。

(4) 黄克兴时代（2018-至今）：带领高端产品逆势上扬

2018 年，“营销大师”黄克兴出任公司董事长。任职后黄克兴将“1+1”品牌战略深 入贯彻，聚焦于主品牌青岛啤酒和第二品牌崂山，以黄克兴提出的“品牌引领、 创新驱动、质量第一、收益优先、结构优化、协调发展”的六大战略指引作为方 针，继续推动公司高质量发展。2021 年公司已行销世界一百余个国家和地区，实 现啤酒销量 793 万千升，营业收入 301.7 亿元。

1.2.管理团队优势互补，股权激励注入活力

1.2.1.管理团队经验丰富，有益公司发展

管理团队能力互补，高管持股充分保障员工积极性。管理团队具有丰富的专业经 验，董事长黄克兴曾任总裁助理兼战略投资管理总部部长、副总裁、总裁兼营销总裁， 具有啤酒行业战略规划、投资管理、经营管理、市场营销及品牌管理经验。公司于 2022年 6月 21 日聘任姜宗祥为总裁兼供应链总裁，聘任侯秋燕为财务总监，高管团队 经验丰富有益于公司产品加速升级，保持可持续性发展。同时股权激励使得高管均持 有公司股份，充分保障员工积极性，其中董事长持股 15.1万股（占总股本 0.01%），营销总裁持有 13 万股。

1.2.2.股权激励已逐步落地，释放公司动能

股权激励已逐步落地，力度大覆盖广。公司激励计划于 2020 年 3 月公布草案，分 三期解锁，解锁条件包含公司 ROE 在 2020-2022 分别不低于 8.1%/8.3%/8.5%，且以 2016-2018 年净利润均值为基数净利润增长率不低于 50%/70%/90%。计划拟授予 1350 万股限制性激励股票，占总股本 1.0%，激励对象为 638 位管理层及核心骨干成员，占 2020 年总员工 1.8%。此次股权激励计划成效显著，2020-2021 年公司分别完成净利润 23/33 亿元，较 2016-2018 均值增长率分别为 72%/141%,净资产收益率分别为 11.1%/14.5%，均成功实现考核目标，激励力度大、范围广，为公司近年注入发展动力。

1.2.3.股权架构清晰，吸引多方战投

优质国企背景，吸引外资多方战投。青岛啤酒实际控制人为青岛市国资委，通过 青岛啤酒集团有限公司持股比例 32.51%。2002 百威英博战投青岛啤酒，为青岛啤酒 提供了世界一流的经营及技术资源，2009 年朝日啤酒收购青啤近 20%股份，双方在中 国品牌价值得到提升，强强联合，2017 年朝日啤酒向复星集团出让 17.99%股份,至今 年 5 月底复星已减持全部公司股份，但对公司业务影响不大，青岛啤酒将持续专注布 局高端化发展。

1.3.产品矩阵清晰，坚持“青岛主+崂山辅”品牌战略

产品布局完善，“青岛啤酒主品牌+崂山啤酒第二品牌”战略持续贯彻。公司自 2016 年起实行“1+1”的品牌发展策略，以青岛啤酒为主品牌，主要覆盖中高端啤酒系 列；崂山啤酒作为第二品牌，主要覆盖面向大众的低端啤酒系列。公司产品矩阵完善， 各价格带均有产品覆盖，满足不同消费者需求，其中主品牌青岛啤酒是最早开始高端 化的产品，早在 1988 年就推出了高端产品青岛纯生，2020 年推出的百年之旅、琥珀拉 格等高端产品引领了公司超高端市场的消费潮流，提升了公司产品竞争力，也展现了 公司继续将中高端产品做大做强的决心，2021 年公司总销量 793 万千升（yoy+1.4%）， 其中主品牌青岛啤酒销量 432.9 万千升（yoy+11.6%）。

1.4.产品转型高端化，盈利能力大幅提升

产品转型助力公司业绩持续向好。自2016年公司确立“1+1”双品牌战略以来，公司 高端产品销量逐年提升，带动盈利水平逐步提升，2016 到 2020 年公司高端产品销量占 比由 163 万千升提高至 179.2 万千升，占总销量比重由 20.6%升至 22.9%，营业收入由 2016 年 261.1 亿元升至 2021 年 301.7 亿元，归母净利由 10.4 亿元升至 31.6 亿元，归母 净利 5 年 CAGR 为 24.8%，盈利能力大幅提升。

2.龙头竞争，价升量减，高端化成大势所趋

2.1.行业集中，龙头竞争，规模化成重要趋势

2.1.1.五足鼎立局面成熟，集中度显著提升

啤酒行业集中度不断提高，五大龙头占据 70%+市场份额。进入 21 世纪，随着市 场化的持续推进，资本的力量不断介入，并在 2000 年至 2010 年十年间出现了兼并收 购的浪潮。在这一时期，扩张聚焦于产量和销量的提升，对营收的重视高于利润水平。 通过兼并收购，优势不大的地方型啤酒商被龙头企业吸收，啤酒行业不断整合，市场 成熟度也不断提高，龙头企业规模化优势不断显现，随之而来的是效率提升，产能优 化以及品牌能力的塑造。

青岛啤酒 2016-2021年市占率稳居龙头第二。至 2016年后，啤酒行业已经基本形 成了以华润啤酒、青岛啤酒、百威、重庆啤酒和燕京啤酒五足鼎立的竞争格局，各个 玩家每年市占率也相对保持稳定。根据欧睿国际数据，2021 年中国啤酒行业 CR5 达到 73%，其中华润啤酒占 25.1%, 青岛啤酒占 17.8%, 稳居第二，百威占 16.1%, 重啤占 7.1%超过占 6.9%的燕京啤酒成为第四。

2.2.产品结构升级，吨价提升，高端化之路明朗

2.2.1.啤酒消费结构转型，高端产品占比提升

消费升级带动啤酒行业向高端化转型。随着经济持续发展，国民收入不断提高， 人们对消费的品质需求不断升级，也带领了啤酒消费结构的不断优化。据欧睿数据表 明，2021 年 7 元及以下经济型啤酒销量占比 66%，仍然占据啤酒销量的主要部分，但 随着消费升级，中高端啤酒市场接受度在不断提高，近 10 年中档价位及高档价位啤酒 销量占比分别由 2011 年 13%/3%一路增长至 2021 年的 22%/12%。同时据中国酒业协 会统计数据，自 2013 年起我国啤酒产销量见顶回落，2015 年和 2020 年均出现明显的 负增长。但啤酒销售均价和单位销售收入加速增长，从“量价齐升”转变为“量减价 增”，体现出头部啤酒企业带领行业朝高端化方向加速发展趋势。

精酿啤酒接受度持续提升，市场需求强劲。随着年轻群体不断成为啤酒新的消费 主力，高端的精酿啤酒在中国市场的影响力和接受度也在迅速提高。除 2020 年受疫情 影响，2017-2021 年精酿啤酒种类均保持了 20%+增速，远高于啤酒总销量增速。 2021 年精酿啤酒销量摆脱疫情的影响，快速反弹并实现突破，销量实现 3.7 万千升 （yoy+43%），表现出强劲的市场需求。高端啤酒玩家们也注意到了这一趋势，例如百 威 2017 年收购了拳击猫精酿啤酒商，意在抢先占领中国精酿啤酒市场，维持其在高端 赛道的领导地位。除此之外，精酿啤酒在引入中国时间较晚，在精酿文化、消费水平 都快速发展的时期，高端精酿有着较大提升空间。

2.2.2.高端化叠加成本压力，提价成为啤酒行业新常态

啤酒企业原材料及包材为主要成本构成，每 1%包材成本变动影响净利率 0.3%变 化。以青岛啤酒成本构成来看，2021 年直接材料和外购成本占总成本 69%：其中包材 占比 48%，原材料大麦占比 21%。除直接材料成本外，成本构成还包括直接人工成本 （占比 5%）、制造费用（占比 24%）及其他非主营业务（占比 2%）。通过对后期成本 变化假设，收入不变基础上在包材和大麦涨幅 20%以内将带来毛利率 8.7%的变化区间，平均每 1%包材成本变动会影响对应净利率 0.3%变化。

短期成本回落利于酒企盈利能力提升，长期原材料成本压力推动行业高端化升级。 短期来看，大麦价格不断提升，包材成本有所回落，2022 年 3 月 1 日至 7 月 27 日， 除了原材料大麦价格提升 11.6%以外，包材中铝、玻璃、纸箱月均价分别下降 20.0%/30.4%/4.8%。长期来看，自 2021 年年初至 7 月 27 日，铝材及大麦价格分别提 升 15.7%/43.9%，原材料成本压力较大，酒企将通过提价/产品升级对冲消化成本压力。

3.青岛啤酒：产品领跑高端化，渠道效率凸显，实力强劲

高端化之路的领跑者，创新渠道模式，稳坐基地市场，不断降本增效，青岛啤酒 具有稳固王者地位的实力。研，产，销是啤酒行业的三大顶梁柱，是未来增长的核心 动力。当下龙头竞争加剧，高端化转变加速，市场消费习惯变化，啤酒企业胜出的关 键是：（1）做好研发，打造高端产品矩阵，树立强大品牌形象；（2）开发高效渠道分 销模式，稳稳把握终端，抓住基地市场；（3）优化产能，提质增效，实现深度分工。 青岛啤酒无疑是啤酒产品高端化的领头羊，并且不断完善分销模式，牢牢掌握瞬息万 变的终端市场。青岛啤酒的战略眼光将带领其在未来稳坐王者地位。

3.1.产品：研发能力业内第一，主品牌销量稳步提升

3.1.1.产品矩阵布局完善，高端产品销量稳步提升

公司产品矩阵布局完善，“青岛+崂山”产品组合策略满足不同消费者需求。自 2015 年以来，公司实行“1+1”的品牌策略，以青岛啤酒为主品牌，崂山啤酒为第二 品牌。公司目前产品覆盖全价格带，高档及以上产品价格定价在 9 元以上，主要包括 奥古特、鸿运当头、IPA、纯生系列产品，中档/中档高产品主要包括白啤、经典 1903、 经典等，价格在 6-9 元；普档及以下产品价格 6 元以下，主要包括青岛欢动、崂山品牌 等产品。青岛啤酒产品矩阵配置完善，能够满足各消费水平消费者的差异化需求。

公司高端化起步较快，相较竞企提前布局近 10 年。公司 2009 年起陆续推出奥古 特、逸品纯生、鸿运当头、皮尔森、IPA 精酿、琥珀拉格等高端产品，对比重啤及润啤， 高端化产品布局明显起步较早，在行业内具有较为前瞻性视野。高端化转型成功，引领量价不断提升。公司奥古特、鸿运当头、经典 1903、纯生 啤酒等高端产品销量稳步提升，2020 年公司高端产品销量达 179.2 万千升；高端产品 销量占啤酒总销量的比例从 2016 年的 20.58%上升至 2020 年的 22.92%。整体吨价水 平也持续上升，2021 年青岛啤酒吨价同比增长 7.0%至 3,742 元/千升，公司整体吨价 水平处于 CR5 中第三位，仅次于高端龙头百威及重啤。

3.1.2.业内领先的研发能力助力产品升级，打造纯生爆品

公司拥有中国唯一国家级实验室，产品研发能力业内领先。公司拥有啤酒行业内 唯一的国家级重点微生物发酵实验室，具备高水平的研发团队，基础研究能力出众， 并在此基础上形成了多项自主知识产权，保持了青啤在国内啤酒市场上核心技术层面 的领先地位，近年来青啤发布的新品数目领先于国内其他酒商，获取专利数目亦远多 于珠江啤酒、燕京啤酒等啤酒企业，2021 年青岛啤酒专利数 550 个，比第二名珠江啤 酒 111 个专利数多 439 个。出色的研发能力助力青岛啤酒不断推陈出新，研发出 IPA精 酿、青岛原浆、炫奇果啤等特色产品，满足更多细分市场的消费者需求。

公司产品布局全面且接受度较高，青岛纯生引领“纯生”时代发展，深受消费者 喜爱。对比润啤及重啤，公司通过纯生及经典系列大单品全面布局各价格段，抓住消 费者心智。青岛纯生与国内外其他啤酒品牌相比，青岛纯生率先进入纯生市场，于 1998 年推出首款纯生产品“青岛纯生”，早于同行业竞争对手 2-8 年。保质期方面， 500ml 瓶装青岛纯生的保质期仅为 180 天，保质期较短，保证了啤酒的口感和风味。 价格方面，青岛纯生属于青岛品牌旗下中高端产品，以京东自营店流通渠道价格为例， 500ml 听装价格为 9.9 元/瓶，高于其他品牌纯生啤酒。作为啤酒市场上最受欢迎的品 类之一，纯生啤酒一直受到国内消费者的喜爱。据 2015 年消费者报告数据显示，青岛纯生消费者综合评分为 4.2，仅略低于燕京纯生啤酒，处于同品类领先地位。

3.2.品牌：百年积淀造精品，品牌价值历久弥新

3.2.1.品牌积淀深厚，强大研发实力引领产品创新

百年历史积淀，品牌价值居业内之首。成立于 1903 年的青岛啤酒是中国历史最悠 久的啤酒生产企业，是我国首批十大驰名商标之一。百年风雨兼程，青岛啤酒品牌价 值随时间积淀不断提升，品牌影响力和竞争力也在逐渐提升。根据 World Brand Lab 发 布的品牌价值榜单，青岛啤酒连续 19 年位列啤酒行业首位，在食品饮料行业仅次于茅 台、五粮液，充分体现青岛啤酒品牌认可度。

3.2.2.“四位一体”推广塑造品牌活力

多样化营销方式助力公司品牌塑造。有“营销大师”之称的黄克兴董事长提出了 “四位一体”的品牌推广模式，包含品牌传播、产品销售、消费者体验、粉丝互动。 通过体育营销、音乐营销、体验营销等多种方式实现品牌塑造和推广。其中公司以体 育营销为主，借助大型赛事的关注度，青岛啤酒是北京奥运会、CBA 联赛、北京冬奥 会及冬残奥会的官方赞助商/合作伙伴，并在2022冬奥会期间推出量身定制的“冬奥冰 雪罐”新包装，其设计体现了青岛啤酒国际化、年轻化、时尚化的特点，在向大众普及 冬奥项目的同时提升品牌影响力。

自建酒吧开拓新渠道，签约明星推动年轻化。青岛啤酒在营销渠道的拓展上聚焦 年轻群体，近年来的营销动作趋于个性化、年轻化。2020 年，公司开始在全国建设酒 吧渠道，打造高端消费场景氛围，满足消费者个性化、场景化、高端化、便捷化的多 层次需求。目前青岛啤酒已在全国开设 200余家 Tsingtao1903 啤酒吧，覆盖全国 20 个 省份 62 座城市，将“四位一体”传播模式升级为让消费者集舌尖享受、啤酒知识学习、 精神愉悦、感情升华于一体的“沉浸式品牌体验模式”。除此之外，公司 2022 年 6 月 签约顶流肖战作为公司代言人，其深受年轻群体喜爱，有效推动品牌年轻化、潮流化， 提升品牌影响力和市场竞争力。

3.3.渠道：创新立体渠道资源，深耕优质基地市场

3.3.1.深度分销掌控终端，构建立体化渠道

深化并推广“大客户+微观运营”营销模式，经销商质增量减，提升市场掌控能力。 青岛啤酒在多年营销作战中，2008 年总结探索出“大客户+微观运营”营销模式，提 高了营销效率和组织能力。“大客户”指充分利用各区域大经销商、批发商的资源和经 验优势，建立和终端良好合作关系，助力青岛啤酒开拓新市场，稳固成熟市场，2020 年以来，公司大幅减少经销商数量，重新评估经销商能力并整合渠道资源，集中发力 “大客户”，2021年经销商数量为 13,265个。“微观运营”类似深度分销，将目标市场 分为较小的经营单元，市，县，乡分层管理，并匹配合适的经销商，大大提高了终端 掌控能力和市场组织能力。

构建立体化销售渠道，线上线下共同发力，顺应消费趋势。疫情影响下，餐饮， 夜场等现饮渠道以及线下销售渠道受阻。2021 年公司加大非即饮销售力度，顺应消费 趋势，使非即饮销售成为渠道重点，占比过半。（1）构建并拓展“互联网+”渠道体系， 搭建电商渠道专业组织，放大“官方旗舰店+官方商城+网上零售商+分销专营店”的立 体化电子商务渠道领先优势；（2）积极与第三方平台展开合作，在特殊时期快速创新 营销模式，推进 O2O、B2B、社区团购等业务，多渠道满足互联网时代消费需求；

（3） 推进营销数字化转型发展，借助数字化新技术，推动供应链、经销商网络模式全面升 级。（4）开设超过 200 家 TSINGTAO1903 青岛啤酒吧，发展时尚啤酒板块，创新消费 场景，“时尚夜经济”匹配“高端化产品”转型。多元化，立体化销售渠道保障了疫情 后的销量稳增，增强了渠道韧性，打造线上线下互补的渠道优势。2021 年公司销量实 现 793 万千升，逐渐回归疫情前水平，主品牌青岛啤酒销量达到 5 年最高 432.9 万千 升。

3.3.2.基地市场优势突出，规模化更显成效

山东是青岛啤酒最大基地市场，在山东的绝对优势带来规模化效应。山东是青岛 啤酒的核心消费市场，其啤酒文化历史悠久，多年均居全国啤酒产销量首位，2020 年 贡献了全国啤酒产量的 13.4%，占据了山东市场即占据了啤酒行业竞争中的护城河。 青岛啤酒在山东销售收入一直稳步提升，在 2021 年达到 197 亿元，占总营业收入的 56.9%，足以彰显其核心地位。同时，青岛啤酒在山东省的毛利率逐年提升，2021 年 山东毛利率 36.8%。

山东地区核心地位不断加强。2017 年至 2021 年，山东省销量占公司总销量比例 由 54%提升至 56%，收入贡献。公司不断加强巩固山东市场地位，优化产能配置，经 销商网络和渠道运营，多年来持续稳坐山东的头把交椅。

公司优化产能布局，产能利用率逐步趋稳。青岛啤酒不断进行产能优化，解决落 后产能，关闭低效工厂，至今青岛啤酒的产能利用率基本保持稳定。近五年来公司利 用率稳定在 80%左右。目前，公司将产能移动至核心地区——山东，进一步稳固最强 大的基地市场。2021 年 4 月，青岛啤酒智慧产业园，青岛啤酒三厂 120 万千升项目通 过主体验收，将成为国内单体规模最大、硬件配置国际一流的智能化啤酒生产中心。 位于青岛市内，进一步加强了青岛啤酒在山东的运输优势，提高了竞争对手的进入壁 垒。有利于深化分工，进一步提高啤酒生产在山东省内的规模效应和盈利水平。

啤酒具有运输成本高属性，消费者对“新鲜感”要求使得基地市场异常重要。在 青岛啤酒全国扩张战略中，运输费用逐年递增，占营业成本比重较为稳定，保持在 15% 左右。体现了运输成本在啤酒销售成本中灵活性较低。同时，伴随消费者对啤酒“新 鲜”口感的追求以及青啤原浆的 7 天短保质期，基地市场愈发重要。青啤原浆原麦汁 浓度 13°P，麦香浓郁，鲜爽可口，深受消费者喜爱，目前可以通过低温罐装和冷链 速递解决地域难题，但山东作为啤酒销量大省公司仍在运输半径和鲜啤高端化上具有 绝对优势。

4.财务分析：营收利率增速明显，财务状况稳定健康

营收增速明显，毛利水平稳定。青岛啤酒 2017—2021 年营收提升趋势明显。 2019-2021 收入分别为 279.8/277.6/301.7 亿元。而青岛啤酒毛利水平常年较稳定， 2019-2021 毛利率分别为 39.0%/40.4%/36.7%。受疫情和竞争加剧影响，毛利水平有 所下降，但随着公司布局、渠道等方面不断优化，未来毛利回稳可观。

费用管控平稳优异，归母净利率大幅提升。费用端来看，由于股权激励政策及员 工薪酬计划的落地，2018-2021 人工成本占比营收分别为 4.4%/5.2%/6.9%/7.2%，同 时公司销售成本、管理成本波动下降，由于降本增效、费用优化带动。2021 年公司归 母净利率大幅提升，2021 年归母净利率为 10.46%，同比+2.53pct。

盈利能力不断改善，加权 ROE 提升显著。青岛啤酒 2019-2021 年加权 ROE 水 平由 10.0%提升至 14.5%，相较百威、燕京等同行业公司提升显著，就 2018-2021 年拆分数据来看，青岛啤酒高加权 ROE 贡献主要来源于净利率提升，从 2019-2021 年，归母净利率由 6.6%提升至 10.5%。

存货周转率和资产周转率保持健康。青岛啤酒作为行业龙头具有较为成熟完善 的供应链体系，2019-2021存货周转率维持业内领先水平为5.86/5.12/5.64次。总资 产周转率及资产负债率较为稳定，且保持健康状态，2019-2021 年总资产周转率为 0.78/0.70/0.69 次，资产负债率为 46.6%/48.5%/48.9%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）