2026年2月资产配置报告：理性降温，风格暂回稳健

市场回顾

大类资产表现回顾：全球市场资产收涨

1月，A股上涨，港股跟涨，海外整体收涨，日股领涨。债市震荡，黄金价 格大幅走高，油价上升，美元指数走弱。

A股整体上涨。2026年1月，A股市场整体上涨。稳增长政策前置发力，2025 年12月制造业PMI重返扩张区间。随着宏观政策预期升温，春季躁动演绎下 年初资金布局意愿较强，市场风险偏好回暖带动股市上涨。

港股跟涨。在南向资金的带动下，港股年初跟随A股上涨。

海外主要股市收涨，日股领涨。特朗普1月下旬宣布，若相关国家不就“彻 底购买格陵兰岛”达成协议，将从2月1日起对丹麦、法国等8国加征关税。 市场避险情绪飙升。后续特朗普称已就格陵兰问题达成“未来协议框架”， 市场解读为贸易战风险降低，海外市场最终收涨。

债市小幅回落。债市本月月初主要受到股债跷跷板以及政府债务供给的影 响，持续下跌。后续央行通过超额续作MLF和结构性降息，降低了银行的负 债成本。这使得银行体系资金变得充裕，在资产端面临“欠配”压力下，增 加了债券配置，从而推动了利率债收涨。

黄金大幅走高。受美国对委内瑞拉军事行动、美伊局势升级及欧美围绕格 陵兰岛的关税争端等地缘政治风险影响，市场避险情绪升温，美元信用受质 疑，黄金价格大涨。2026年1月30日，美国总统提名凯文·沃什为下任美联 储主席，加之全球主要交易所同日上调金属期货保证金，黄金在月末大幅跳 水。

油价明显上涨。美委、美伊局势紧张推升了供应风险溢价，而北美及东亚 的寒潮则刺激了短期取暖需求，并带来“冻产”可能，驱动油价上涨。

美元指数走弱。本月一系列地缘政治事件加剧了全球对美元信用和政策不 确定性的担忧，中期信用疑虑与长期“去美元化”趋势共同驱动的美元走弱。

A股行业风格回顾：有色科技上涨，金融回落

1月除了大盘价值外均上涨。2026年1月，以有色金属为代表的周期板块领涨，主要得益于AI基建需求以及地缘局势带来的价格催化；而中盘成长与小盘成长风格表现突出，则直接受益于资金对科技创新、产业升级等政策支持领域的集中布局。

行业方面，2026年1月有色金属、传媒、电子领涨；银行、农林牧渔、食品饮料等行业领跌。传媒与电子的强势则直接受益于人工智能等产业趋势的推进和国产替代逻辑的深化。银行领跌主要因市场风险偏好回升，资金从防御板块流出所致；而农林牧渔、食品饮料等消费行业与当前宏观环境下消费复苏节奏平缓有关。整体来看，资金明显从传统的防御性板块流出，集中涌向了具备产业催化与价格弹性的进攻性方向。

海外经济环境及政策影响

美国劳动力市场疲软，通胀温和

美国劳动力市场疲软延续。12月新增非农就业仅5万人，低于市场预期7万人，且前两个月数据合计下修7.6万人，反映就业增长动能持续放缓。尽管失业率录得4.4%，略低于预期4.5%，但这主要源于劳动力参与率下降—部分求职者因就业困难退出劳动力市场，从而不再计入失业统计，掩盖了实际就业压力。综合来看，新增就业人数走弱、前期数据下修，与失业率“虚低”并存，这共同指向劳动力市场状况正在仍在恶化。

12月通胀温和。12月美国CPI同比+2.7%，市场预期+2.7%，与上月持平，环比+0.3%；核心CPI同比上涨2.6%，持平于11月，略低于市场预期2.7%。12月通胀低于预期，主要受能源价格同比大幅放缓以及二手车和卡车价格等部分商品价格回落影响，一定程度上反映了先前市场担忧的关税传导效应，其影响可能是“一次性”的。不过食品和服务通胀延续韧性。租金同比大幅上涨。展望未来预计关税对通胀提升的影响有限，未来通胀更多取决于租房价格服务业和能源价格，整体相对温和可控。

美联储短期或维持利率不变，缩表落地概率较低

美联储短期大概率维持利率不变。美联储在1月FOMC会议上维持政策利率不变。相较2025年12月会议，声明对近期经济活动的评估从“温和”上调至“稳健” ，删除了“近几个月就业方面的下行风险有所上升”。我们认为美联储在 2026 年6月前大概率维持利率不变。一来美联储本次表态偏鹰，二来财政刺激措施可能会在上半年支撑经济和通胀。根据CME美联储观察工具，市场预计2026年可能降息1-2次。

沃什提名不改政策路径，实际缩表概率较低。2026年1月30日，凯文·沃什被提名为下任美联储主席。结合其过往持续抨击扩表并呼吁缩表，市场普遍视其为鹰派。沃什并不反对降息，其核心立场是反对扩表—该举会被市场解读为美联储为财政融资兜底，损害央行信誉，并可能引发财政无限扩张的预期，进而推升长期利率和通胀。沃什主张通过缩表传递政策独立性，但该观点在美联储内部缺乏共识与实证支持，因此实际落地的可能性较低。

国内经济环境及政策影响

需求端：消费延续回落，出口韧性较强

12月消费增速回落至0.9%（前值1.3%）。12月消费增速延续回落，由于国补退坡、去年同期基数偏高等因素影响，消费增长进一步放缓。从分项看，家电、家具等补贴领域拖累较为明显，通讯器材类增速较高，仍受益于补贴及低基数。不过随着国补的及时接续，预计2026年初消费下行压力有望改善。

中美问题缓和后，出口保持韧性。12月出口（美元计价）同比增速6.6%（前值速5.9%），中美谈判缓和后，出口增速延续修复，总体来看我国出口质优价廉的优势仍然较为突出，外需韧性较强。

通胀前景：价格指数修复，企业盈利改善

12月CPI、PPI小幅回升。12月CPI同比为0.8%，较前值（0.7%）回升，主因低基数，以及天气扰动推动的蔬菜价格回升；12月核心CPI同比1.2%，持平前值。PPI同比-1.9%（前值-2.2%），环比增速（0.2%）较前值扩大，反内卷效果仍在显现。

企业盈利超预期改善，主要集中在上游及先进制造领域。12月企业盈利改善，利润当月同比大幅回升至5.3%（前值-13.1%）。从行业角度看，传统制造业普遍偏弱，上游、高技术制造业盈利明显回升。在企业营收回落的情况下，利润超预期改善，一方面显示出反内卷效果继续显现；另一方面，反映出经济继续向新向优。

股债策略与市场结构特征

市场风险偏好：持续回暖

上证红利股债性价比下降：1月上证红利股息率下降，但十年期国债收益率维持高位，因此红利股债性价比有所回落，为2.66（前值3.62），低于3年滚动均值减1倍标准差水平左右（2.88）。

A股风险溢价率维持低位，市场风险偏好持续回暖：截至2月2日，沪深风险溢价率为2.45（前值2.64），目前回落至5年滚动均值的水平附近（2.31），市场整体风险偏好整体回暖。

股指估值水平：全面上涨

2026年1月，跟踪的8个股指中，大盘指数估值悉数上涨，均处于中位数区间以上，除了创业板指数处于3/4区间以下，沪深300、深证成指、上证50、中证1000、上证指数、中证500、万得全A（除金融、石油石化）均处于至3/4以上区间。

跟踪PE的8个股指中，8个均位于中位数以上区间。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）