2025年平高电气研究报告：深耕高压开关设备行业，受益特高压等电网投资增长

1、 高压开关龙头公司，持续受益国内电网建设

1.1、 公司深耕电气装备行业多年，是国内高压开关的领军企业

河南平高电气股份有限公司是中国电气装备集团有限公司控股的上市公司，于 2001 年 2 月 21 日在上海证券交易所挂牌上市。公司是国家电 工行业重大技术装备支柱企业，也是我国高压、超高压、特高压开关及电站成套设备 研发、制造基地。公司发展历程包括以下几个阶段： （1）1970 至 2001 年：1970 年沈阳高压开关厂搬迁至河南省平顶山市，成立平顶 山高压开关厂（公司前身）。通过自主研发及引进国外技术等方式，公司在高压开关装 备领域持续取得突破，跻身全国三大开关厂之列。1989 年公司生产的 GW5-35 型隔离 开关出口到孟加拉国，开始进入国际市场。1999 年，公司前身正式变更为河南平高电 气股份有限公司。 （2）2001 至 2010 年：2021 年公司在上海证交所成功上市，公开募集资金 7.4 亿 元，是我国高压开关行业第一家上市公司。2007 年和 2008 年，公司先后推出国内首 台（套）ZF27-800(L)/Y5000-50 型 GIS 和 ZF27-1100(L)/Y6300-50 型 GIS，填补了国内 800kV GIS、1100 千伏 GIS 的空白。这一时期公司充分受益国内电网投资加速，收入 和利润规模持续增长。 （3）2010 至 2021 年：2010 年 2 月，公司整体产权无偿划转至国网装备公司，正 式成为国家电网公司旗下的一员。2014 年 4 月，通过非公开发行 A 股，平高集团对平 高电气持股比例由 24.91%提高至 45.94%。2017 年，平高集团牵头研制出±1100kV 特 高压直流纯 SF6 气体绝缘穿墙套管，打破国外极少数企业对高电压等级直流套管核心 技术的垄断。2018 年，平高集团合作研制出 1100 千伏刚性气体绝缘输电线路（GIL） 设备，为全球首例。受益于国内特高压工程建设，公司进入快速发展阶段。 （4）2021 至今：2021 年 9 月，中国西电集团有限公司与国家电网公司所属许继 集团有限公司、平高集团有限公司、山东电工电气集团有限公司等重组整合为中国电 气装备集团有限公司。2023 年 1 月，平高集团将公司股份无偿划转至中国电气装备集 团有限公司。2024 年，公司完成高海拔特高压组合电器复合套管、800 千伏快速断路 器、±408 直流转换开关等国际首台套产品研制。

1.2、 国资央企持股集中度高，股权结构清晰稳定

公司是中国电气装备集团有限公司控股的上市公司，股权结构清晰，大股东中国 电装集团持股集中度较高。2021 年 9 月，中国西电集团有限公司与国家电网公司所属 许继集团有限公司、平高集团有限公司、山东电工电气集团有限公司等重组整合为中 国电气装备集团有限公司，2023 年 1 月，平高集团将公司股份无偿划转至中国电气装 备集团有限公司。截至 2025 年 1 季度末，中国电气集团有限公司持有上市公司股份比 例为 41.42%。公司管理层具有电力设备行业的专业背景，在电力设备行业从业多年， 具备丰富的管理经验。

1.3、 公司业务为高压开关装备为主，产线逐渐拓展至中低压及配网

公司核心业务为高压、超高压、特高压交直流开关设备的研发、制造、销售和服 务，业务板块上分为高压板块、中低压及配电板块、运维服务板块和国际业务板块。 其中： （1）高压业务板块包括平高威、河南平芝、平高东芝 3 家子公司，其中平高威海 主要以常规高压产品为主，河南平芝以超高压及特高压产品为主，平高东芝以避雷 器为主； （2）中低压及配网业务板块包括河南平高通用电气有限公司、天津平高智能 电气有限公司、天津平高数智电气装备有限公司、上海平高天灵开关有限公司，主 要产品包括成套电器、中低压断路器、智能操作装置、充换电设备、开关柜、断路 器、预装式变电站等； （3）运维服务及其他业务板块包括四川平高电力科技有限公司、广州平高 电力技术有限公司、平高帕拉特(河南)能源科技有限公司、平高新松电力智能 装备(河南)有限公司、河南平高清洁能源有限公司，主要服务为高压开关等设备 远程运维检修能力及全寿命周期管理服务。

公司高压业务板块目前是主要的营收和利润来源。2024 年，公司高压业务板块贡 献营收约为 77.0 亿元，占比约为 62%，贡献毛利约为 19.7 亿元，占比约为 71%；中 低压及配网板块贡献营收约为 32.4 亿元，占比约为 26%，贡献毛利约为 5.2 亿元，占 比约为 19%；运维服务及其他板块贡献营收约为 11.6 亿元，占比约为 9%，贡献毛利 约为 2.9 亿元，占比约为 11%；国际业务贡献营收约为 2.0 亿元，占比约为 2%，贡献 毛利约为-0.6 亿元，亏损主要系受国际政治经济形势影响，项目由于延期导致原材料价格波动、汇率波动等因素影响。

1.4、 公司充分受益国内电网建设，收入利润体量取得持续增长

公司营业收入规模持续增长，利润波动较大。收入方面，2018 至 2023 年营业收 入分别为 108.2 亿元、111.6 亿元、97.8 亿元、92.7 亿元、92.7 亿元、110.8 亿元、124.0 亿元，同比增速分别为 20.7%、3.2%、-12.4%、-5.2%、0.0%、19.4%、12.0%，2020 年至 2024 年 CAGR 达到 14.3%。利润方面，2018 年至 2023 年归母净利润分别为 2.9 亿元、2.3 亿元、1.3 亿元、0.7 亿元、2.1 亿元、8.2 亿元、10.2 亿元，同比增速分别为 -54.7%、-19.9%、-45.0%、-43.7%、198.6%、284.9%、25.4%，2020 年至 2024 年 CAGR 达到 13.7%。

公司盈利能力波动较大，主要受到高压板块景气影响。2019 年以来公司盈利 能力得到修复，毛利率与净利率持续上行。 2019 年至 2024 年公司毛利率分别为 12.0%、12.5%、13.7%、17.6%、21.4%、22.4%，净利率分别为 2.1%、1.4%、1.3%、 3.2%、8.3%、9.0%。 近年来公司期间费用率保持相对稳定。从公司历史数据来看，期间费用率自 2010 年以来的 20%持续下降，目前基本稳定在 10%左右。细分来看，销售费用率 是期间费用率下降的主要来源， 2010 年至 2024 年，期间费用率、销售费用率、 管理与研发费用率（合并计算）、财务费用率分别下降 9.9pcts、6.9pcts、1.4pcts、1.6pcts。

2、 高压板块：受益国内特高压项目建设周期景气上行

2.1、 风光大基地外送需求日益增长，三北地区面临消纳压力

近年来，国内风光大基地建设持续推进。2021 年，我国正式提出将在沙漠、 戈壁、荒漠地区加快规划建设大型风电光伏基地项目，随后《以沙漠、戈壁、荒漠 地区为重点的大型风电光伏基地规划布局方案》下发，根据规划，到 2030 年，以 沙漠、戈壁、荒漠地区（简称“沙戈荒”）为重点的大型风光基地总装机容量要达 到4.55亿千瓦。截止2024年底，第一批项目全部开工部分建成并网（约投产91GW）， 第二批、第三批项目也在陆续推进，力争 2025 年底前建成投产 5000 万千瓦左右。

在供需两端多重积极因素的推动下，国内新能源发电量快速提升。2024 年国 内风光累计发电量达到 1.4 万亿度，同比增加 22.9%，风光发电量的占比达到 14.4%， 同比增加 2pcts。2025 年 1-4 月，风光累计发电量达到 0.5 万亿度，同比增加 23.9%， 风光发电量的占比达到 18.1%，同比增加 3pcts。

2.2、 国内特高压项目开启新一轮景气周期

三北地区面临新能源发电消纳压力，电力外送通道建设迫在眉睫。由于国内风 光资源主要集中在三北地区，三北地区无法通过自身消纳新能源电量，因此需要相 应的电力外送通道，将电力输送至中部及沿海用电负荷中心，国内特高压项目建设 开启新的景气周期。近年来，三北地区风光利用率有所下降，95%利用率以下的地 区绝大部分是三北地区，2024 年全国风力发电、光伏发电利用率分别同比下降 1.4pcts、1.2pcts，95%以下省区分别达到 5 个、7 个。

国内新能源的大规模发展，尤其是风光大基地的建设，推动国内特高压项目开 启新一轮的景气周期。2024 年 7 月，国家能源局国家印发《关于做好新能源消纳工 作，保障新能源高质量发展的通知》，强调了电网投资对新能源消纳工作的重要性，提 出加快配套项目建设。特高压项目的核准数量明显加快，2022 年至 2024 年国内分别 核准特高压工程 5、5、4 项。

2024 年国内特高压工程核准开工节奏有所延后，主要系部分项目可研等前期 工作难度较大，导致项目进度有所推迟。我们认为 2025 年及“十五五”期间，国 内特高压项目建设仍将保持景气，从特高压项目储备来看，目前有 5 条直流、4 条 交流共计 9 条特高压项目处于可研阶段，有望在 2025 年、2026 年核准开工。长期 来看，“十五五”期间将建成的三批风光大基地共计 455GW，每条特高压项目解决 10-15GW 新能源外送需求的水平，“十五五”期间每年核准开工的特高压项目数量 有望保持在 4-5 条左右。

2.3、 公司是国内高压开关龙头企业，持续受益特高压项目建设

高压板块是公司的核心业务板块，国内特高压项目的建设对公司业绩贡献有积 极影响，由于特高压项目从核准到投运需要两年至两年半时间，因此特高压项目核 准数量是公司业绩的前瞻指标。2006 年以来，国内特高压项目出现过两轮核准建 设景气周期，第一轮周期出现在 2013 年至 2015 年，国内分别核准 1 个、3 个、8 个特高压项目，公司归母净利润从 2012 年的 1.4 亿增长至 2016 年的 12.2 亿，是公 司历史上最好业绩。第二轮周期为 2022 年至今，2022 年至 2024 年，国内分别核 准 6 个、4 个、4 个特高压项目，公司归母净利润从 2021 年的 0.7 亿恢复至 2024 年的 10.2 亿，接近历史最好水平。

具体到产品层面， GIS 组合电器是特高压工程中变电站/换流站的核心设备，其 可靠性直接决定电网的输电能力和稳定性。通常采用六氟化硫等气体作为绝缘介质， 将断路器、隔离开关、接地开关、互感器、避雷器等元件集成于金属外壳内，形成全 封闭组合结构。GIS 组合电器主要实现电力控制、监测保护等功能，相较于敞开设备 具有占地面积小、使用寿命长优点。 平高电气是国内 GIS 组合电器龙头公司，在过去几年国网特高压项目招标中，公 司份额长期稳定在 25-30%（交流项目）、45-50%（直流项目）左右，由于生产技术门 槛较高，核心设备的市场份额较为稳定。

3、 中低压及配网板块：高低压开关柜市占率领先，受益国内 配网投资加速

3.1、 2024 年国内电网投资增速提升明显，后续有望保持高景气

根据国家能源局的数据，2024 年国内电网投资完成额为 6083 亿元，同比 2023 年 增长 15%，接近过去 10 年以来的最高增速。我们认为国内电网投资增速有望长期保 持稳定增长，主要受以下因素推动： （1）电气化持续推进，全社会用电量保持稳定增长。用电侧方面，我国全社会用 电量持续稳定增长，除了传统的工业生产用电以外，轨道交通、乘用车等领域电气化 持续推进，全社会用电量增速将持续快于 GDP 增速。 （2）用电端结构上日益多元化。随着分布式能源、热泵、电动汽车等增长迅速， 相对于工业用电和居民用电而言，新兴用电端的充电补能需求具有更大的波动性和不 可预测性，因此对电网的调频调峰要求进一步提高。

3.2、 配网投资增速有望上升，电力设备是设备更新政策重要抓手

监管方面，2024 年 3 月，国家发改委印发《关于新形势下配电网高质量发展的指 导意见》，提出配电网高质量发展的 2025 年、2030 年目标，其中提到建设具备 500GW 左右分布式光伏、1200 万台左右充电桩接入能力，中长期满足分布式电源、新型储能 及新业态发展需求，支撑高质量充电基础设施体系建设，推动非化石能源消费目标实 现。2024 年 8 月，国家能源局印发《配电网高质量发展行动实施方案（2024-2027 年）》， 要求各地能源主管部门编制本地区配电网发展实施方案，工作重点中包括升级供电薄弱区域配电网、按需建设配电网接纳新能源与充电设施，增强对分布式能源调控能力， 完善充电设施布局等内容。随着各地实施方案的落地实施，预计国内配网投资增速有 望明显提升。

“两新”政策将助力国内电力设备更新，配电网投资有望增长。2024 年 7 月，根 据新华社报道，为加快构建新型电力系统，促进新能源高质量发展，推动大规模设备 更新改造，国家电网公司 2024 年电网投资将完成 6000 亿元，首次超过 6000 亿元，同 比新增 711 亿元，要用于特高压交直流工程建设、加强县域电网与大电网联系、电网 数字化智能化升级。2024 年 7 月，南方电网公司在高质量发展大会上部署全面推进电 网设备大规模更新，预计 2024 年至 2027 年，大规模设备更新投资规模将达到 1953 亿元。其中，2024 年年中将增加投资 40 亿元，全年投资规模达到 404 亿元，力争到 2027 年实现电网设备更新投资规模较 2023 年增长 52%。此外，国家电网资产负债率 处于历史较低水平，具备逆周期调节能力。

3.3、 公司配网板块产品线逐步拓展，受益国内配电投资增长

公司中低压及配网板块主要以 4 家子公司为经营主体。天津平高智能电气有限公 司成立于 2012 年，以高端真空灭弧室、固封极柱、户内真空断路器、真空柱上开关等真空开关系列产品和中低压智能成套开关设备为核心产业。2016 年，公司通过非公 开发行股票收购上海天灵、平高威海、平高通用、国际工程、廊坊东芝股份并增资， 其中上海天灵和平高通用主要聚焦中低压及配电板块。上海天灵在国内中压开关领域 处于领先地位，平高通用重点发展开关柜、充气柜、环网柜、中压断路器、互感器、 避雷器。

2024 年公司中低压及配网板块实现营业收入 32.4 亿元，同比增长 11.4%，实现毛 利 5.2 亿元，同比增长 6.7%，板块营收自 2020 年以来首次实现正增长，毛利恢复至 2019 年的水平。公司在国网高低压开关招标中份额处于行业领先水平，优势明显，未 来有望持续受益于国内电网投资增长。

4、 国际业务：发展单机业务，聚焦欧洲高端市场，受益海外 电网投资长期景气

4.1、 全球电网投资有望保持长期景气

近年来，全球电网建设速度显著低于电源建设速度。根据 IEA 的数据，2017 年以来，全球电源投资金额增长将近 50%，2017 年达到 7500 亿美元的水平。而与之相对 的，全球电网及储能投资依然保持每年约 3000 亿美元的投资强度，显著低于电源投资。 各国发电结构中，以风电、光伏为主的可再生能源占比持续提高, 根据 IEA 的数据， 2023 年全球风光发电占比达到约为 14%，2030 年将提高至 30%。

风光发电占比的持续提升，对电网产生冲击，催生全球电网投资景气向上。根据 IEA 对风光发电对电网影响的划分标准，阶段 1 风光发电对电网没有显著影响、阶段 2 风光发电对电网轻微到中度的影响；阶段 3 风光发电对电网产生重大影响；阶段 4 风光发电基本得到消纳；阶段 5 全年风光发电出现大量剩余；阶段 6 风光发电成为绝 对主力电源。根据 IEA 的统计，2023 年全球约有 15 个国家电网受到风光发电轻微到 中度影响（阶段 2），约 10 个国家风光发电已对电网产生重要影响（阶段 3），处于阶 段 3 的电网电力净负荷曲线呈现“鸭型”曲线，即午间电力过剩，需要电网调峰能力 应对。

4.2、 深入推进单机市场全球化布局，聚焦欧洲高端产品市场

2024 年公司国际业务板块实现营业收入 2.0 亿元，同比下滑 71.8%，实现毛利-0.62 亿元，同比下滑 193.8%。2024 年国际业务业绩波动较大，主要受国际政治经济形势影 响，在执行项目由于延期导致原材料等成本增加及客户资信影响，同时汇率变动，本期汇兑收益同比减少，造成国际业务亏损。 公司国际业务起步较早，成功将产品推广到全球 70 多个国家与地区，并建立了 完整的海外营销网络。近年来，公司，加快国际化产品认证和准入，具备了全面实施 跨国经营运作的能力和条件。通过实施意大利 ENEL、西班牙等国际项目，进一步掌 握了高端市场对于开关设备供应链管理的标准和经验，拥有欧盟认证的焊工资质，国 际化供应能力不断提升。 通过深入推进单机市场全球化布局，以核心国别辐射带动周边国别产品入网认证， 实现以点成线的逐步覆盖，252 千伏组合电器、中压环网柜成功打入欧盟高端市场。 2024 年公司单机业务合同规模预计实现较快增长，2025 年有望继续保持高增长态势。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）