2024年平高电气研究报告：高压开关龙头，多元需求共驱成长

1、前言：高压开关——交直流输电工程之“手”，网内+网外+海外需求放量

高压开关设备主要指在高电压电力系统中，用于开合、隔离回路的设备，具有技术难度大、 市场准入门槛高等特点。 高压开关既可根据需要将一部分电力设备或线路投入或退出运行，亦可在发生故障时将故 障部分快速切除，保证电网中无故障部分的正常运行，可比作输电网中的“手”，其可靠 性至关重要，影响着整个电网的稳定。主要设备包括：1）断路器、2）隔离开关、3）负 荷开关。 1） 断路器——保护电路：用来在正常情况下接通和断开电路、在故障情况下能迅速开断 故障电流的开关设备。 2） 隔离开关——具有明显的断开点：将高压配电装置中需要停电的部分与带电部分靠地 隔离，以保证检修工作的安全。（无灭弧装置，不能用来切断负荷电流或短路电流） 3） 负荷开关——断开/接通负载电流：功能介于高压断路器和高压隔离开关之间，具有简 单的灭弧装置，可以隔离电源，用于控制电力变压器，一般与高压断路器串联使用。 高压开关在运行中需应对极端环境：在开断几十万伏到百万伏的高压电流时，会产生等离 子体电弧，电弧产生的高温、强电磁干扰、高速气流、强机械冲击等对开关设备的耐受能 力、快速响应能力提出更高要求。 电网领域高压开关的准入门槛高：高压开关进入电网市场需通过严格测试、认证及长时间 挂网试运行，因而国网倾向选择长期合作、产品质量稳定可靠的供应商。目前国网特高压 领域仅有公司、中国西电、山东电工、新东北电气能够提供 1000kV 组合电器。

高压开关国内行业规模约 500 亿元，最核心的行业需求来自于国家电网输变电项目与特 高压项目每年的招标。 1）电网客户：用电量和新能源两侧的增长是驱动中间环节电网未持续扩容的核心因素。 在电网客户中，国网总部招标是最主要的需求来源：2023 年国网特高压与输变电项目的 高压开关（组合电器+断路器+隔离开关&接地开关）分别接近 70 亿元和 200 亿元，超过南 方电网招标约 20 亿元的招标规模。 2）非电网客户：风电/光伏汇流站、工业侧用户需要配套大量升压变压器和高压开关设备。 此外，随着技术成熟与特高压线路的推进，发电厂的升压等级亦有提升的趋势，例如 2015 年 9 月建成的安徽淮南平圩发电厂三期工程，是世界首座厂内直接升压至 1000 千伏的发 电厂，由特变电工供应了电厂特高压主变压器、由西安西电供应 GIS。直接升压至 1000kV 相比以往数次升压的方案更加高效。 3）出海：根据 IMARC 数据，2024 年全球高压开关市场规模约 339 亿美元。美国、欧洲、 和全球其他市场电力设备招标需求均存在长期驱动力，包含能源结构转变、新增用电需求、 老化设备替换等因素。根据海关总署，2023 年高压开关出口金额同比+21%，2024 年 1-10 月份保持接近两位数增长。（选取：>1000V 的电路开关、保护或连接用的电气装置数据）。

2、平高电气：高压开关龙头厚积薄发，2022 年后经营显著改善

2.1 深耕高压开关五十余年，中电装旗下核心上市公司

公司已深耕电力设备 54 年，核心业务为中/高/超高/特高压交直流开关设备的研发、制 造、销售和服务。形成了“以特高压产品为龙头，常规产品、检修业务为两翼，配套零部 件为辅助”的产业格局。四大业务板块包括：①高压板块、②配网板块、③国际业务、④ 运维检修。 公司主要产品：①72.5～1100kV SF6 组合电器(GIS/H-GIS)、②72.5～1100kV SF6 罐式断 路器、③72.5～1100kV 敞开式 SF6 断路器、④10kV～1100kV 交流隔离开关/接地开关、 ⑤10kV～110kV 直流隔离开关/接地开关、⑥高压开关核心配套零部件、⑦各类配网产品： 高效节能配电变压器、预装式变电站、低压成套、智能配电自动化终端等。 公司自主研制的 800/1100kV GIS 填补国际上特高压开关设备制造的空白，交直流开关设 备先后应用于晋东南-南阳-荆门 1000kV 特高压交流试验示范工程、锦屏-苏南士-800kV 特高压直流输电工程；世界首创特高压 GIL 产品应用于苏通综合管廊工程。目前公司具备 年生产 72 间隔 1100kV GIS、45 公里 1100kV GIL、3500 台断路器、20000 组以上隔离开 关产品的能力。 截至 2023 年末，公司累计参与 21 条特高压交流工程、24 条特高压直流工程；为特高压 交直流工程供应 199 间隔 1100 千伏 GIS、18.1 千米 1100 千伏 GIL、134 间隔 800 千伏 GIS、587 间隔 550 千伏 GIS/HGIS 以及各类型交直流断路器、隔离接地开关、穿墙套管与 避雷器等开关设备近 5000 余台/组，特高压 GIS 设备稳居行业龙头地位。

公司拥有 13 家全资/控股/合营子公司,覆盖高压、配网、国际业务、运维检修四大板块。 1） 高压板块的主要公司：①上市公司主体河南平高电气、②河南平芝高压开关、③平高 东芝(廊坊)避雷器、④平高集团威海高压电器。 2） 配网板块的主要公司：①上海平高天灵开关、②河南平高通用电气、③天津平高智能 电气。 3） 国际业务的主要公司：①平高集团国际工程、②平高集团印度电力。 4） 运维检修及其他的主要公司：①四川平高高压开关维修、②天津平高电气设备检修、 ③平高帕拉特(河南)能源科技等子公司负责。

2.2 主网发展带动营收进入上行通道，降本增效带动盈利能力回升

公司高压板块和配网板块收入占比超过 80%，高压板块贡献主要增长。 1） 高压板块：公司高压板块产品需求主要源自特高压、主网投资建设。①特高压：2021 年以来为满足清洁能源输送需求、拉动基建投资，特高压建设加速推进，2023 年特高 压开工一交四直，开工数量达到过去几年最高；②主网：2021 年随着新型电力系统的 提出，电网投资持续提升带动高压设备需求增长，主网招标高景气，2023 年输变电设 备招标金额达到 689 亿元，同比增长 30%。 随着特高压工程建设持续推进、西北地区超高压线路&中东部地区受端电网建设， 2019-2023 年公司高压板块收入从 38.8 亿元增长至 61.6 亿元，CAGR 达 12%，收入占 比由 35%提升至 56%；2024 年上半年公司高压板块实现营收 30.3 亿元，收入占比进一 步提升至 60%。当前发电侧新能源新增装机和全社会用电量稳健增长驱动主网持续扩 容，公司作为高压开关龙头，高压板块收入有望受益于电网投资加速维持快速增长。 2） 配网板块：由于公司战略调整，配网板块融资租赁业务逐渐减少导致 2020-2022 年收 入不断下滑，2023 及 2024 年半年营收同比基本持平。 随着今年配网相关政策陆续出台，例如《关于新形势下配电网高质量发展的指导意见》、 《配电网高质量发展行动实施方案（2024—2027 年）》，配网扩容与升级替换带来增量 投资，板块进入景气周期。公司加大中低压及配网相关产品研发，配网业务模式加速 转向设备销售，未来公司配网板块收入有望实现快速增长。 3） 运维检修及其他板块：公司立足开关设备运维检修，延伸至整站、配网、输电线路运 维检修。2020 年以来公司运维检修综合系统解决方案合同逐步释放，收入稳定增长， 营收占比维持 10%左右。在主配网持续扩容背景下，设备、线路运维检修确定性需求 有望带动公司运维检修业务稳定增长。 4） 国际业务板块：2020-2022 年由于全球公共卫生事件影响收入下滑明显，2023 年实现 营业收入 7.2 亿元，同比快速增长 261%，2024 年上半年由于会计准则调整，国际公 司作为贸易公司采用净额法确认收入，收入影响较大。未来随着公司加强单机设备出 口&中国电气装备集团出海赋能，国际板块收入有望保持良性增长。

2019-2022 年公司整体营业收入受配网板块、国际业务影响呈现小幅下降的趋势。2023 年 公司经营显著改善，实现营业收入 110.8 亿元，同比增长 19.4%，实现归母净利润 8.2 亿 元，同比增长 284.5%，主要系特高压建设持续推进，公司高压板块产品陆续交付。2024 年 前三季度，公司实现营收 78.9 亿元，同比增长 5.9%，实现归母净利润 8.6 亿元，同比增 长 55.1%，维持高速增长。 根据公司年度的经营计划，2024 年度公司的经营目标是实现营业收入 120-130 亿元，同 比增长 8-17%。从历史目标完成情况看，公司目标设置合理且达成情况好，近 10 年营收 完成率平均值为 96%，近 5 年营收完成率平均值为 98%，随着下半年高压产品陆续交付， 预计 2024 年公司完成预定目标可能性较高。

综合毛利率受产品结构改善持续提升，降本增效带动净利率显著增长。 毛利率方面，2019年以来公司综合毛利率持续提升，2023年上升至21.4%，同比增长3.8pct， 2024 年前三季度进一步上升至 24.3%。综合毛利率上升主要系高压板块特高压产品占比逐 渐提高、中低压及配网板块融资租赁业务逐渐减少，1H24 公司高压板块/中低压及配网板 块毛利率分别达到 27.6%/15.9%。运维服务板块毛利率较高，过去几年均维持 26%以上。 国际业务板块 2019-2022 年处于亏损状态，2023 年随着海外电力设备需求释放，公司减 少 EPC 项目、加大海外单机设备销售，毛利率恢复至 9.2%。 期间费用率方面，2020 年由于执行新收入准则，与合同履约直接相关的运输费、装卸费调 整至营业成本，销售费用率显著下降带动期间费用率下降至 9.1%。2022 年以来，公司持 续深化提质增效行动，期间费用率不断改善，2024 年前三季度公司期间费用率下降至 10.5%，净利率快速上升至 11.7%。

期间费用的显著改善主要源于公司开展富余人员分流安置以及提高精益生产能力。2022 年由于公司开展富余人员分流安置，员工总数由 4697 人下降至 4078 人，同比下降 13%。 人均创收提高到 197 万元，2023 年进一步上升至 227 万元。精益生产方面，公司实施 “6+4+N”项目建设，着力打造平芝公司、上海平高、机械制造事业部等 6 个精益产线、 精益成本、精益研发变革示范项目，推广天津平高、电力组件事业部等 4 个精益产线建设， 实施 32 项精益产线改善，推进复杂产品装配“工位制、节拍化”连续流生产模式，推动 产线效率效益系统提升。

3、高压板块：主网扩容加速推进，开关龙头充分受益

国网总部 5 大主要物资招标项目：营销项目（包括电能表等）、输变电项目（包括输变电 设备、输变电材料）、数字化项目、特高压工程（包括特高压设备、材料等）、电源项目。 公司国内网内业务主要参与国网特高压设备、输变电设备招标；国内网外主要参与能源集 团和工业企业自主招标。

3.1 特高压行业情况——十四五后半段为建设高峰期，“十五五”有望保持高投资强度

目前特高压建设需求主要源自三方面：①网内风光大基地建设持续推进，新能源外送需求 强烈；②网外火电、核电直接并入特高压交流电网，催生特高压产品需求；③海外特高压 工程贡献部分增量。

3.1.1 网内：新能源外送需求强烈、项目储备充足、特高压投资建设需求确定且可持续

“三交九直”项目持续推进，预计 2024 年核准开工 2 交 2 直。 2022 年国家能源局印发《关于委托开展“十四五”规划输电通道配套水风光及调节电源研 究论证的函》，为配套水风光等能源基地，“十四五”期间规划建设“三交九直”12 条特高 压通道，特高压建设进入快速发展阶段。2023 年金上-湖北、陇东-山东、宁夏-湖南、哈 密-重庆四条特高压直流线路陆续核准开工；2024 年以来，阿坝-成都东、大同-怀来-天津 北-天津南交流项目，陕北-安徽、甘肃-浙江直流项目也获得核准开工，合计开工 2 交 2 直。

国网发布“五交九直”特高压储备项目，2025-2026 有望年均核准 2-3 交、4-5 直。2024 年 4 月 23 日，国网发布 2024 年特高压项目第二次服务（前期）招标采购，涉及浙江环网 特高压交流、南昌&长沙&荆门&菏泽 1000 千伏变电站主变扩建、安徽平圩电厂四期 1000 千伏送出工程。5 月 17 日，国网公布 2024 年新增第十三批采购（特高压项目新增第一次 服务（前期）招标采购），披露储备项目包括“五交九直”。 5 条交流包括：达拉特-蒙西、烟威（含中核 CX 送出）、大同-乌兰察布-包头-巴彦淖 尔、大同-达拉特-包头、攀西-川南-天府南； 9 条直流包括：巴丹吉林-四川、疆电(南疆)送电川渝、库布齐-上海、腾格里-江西、 乌兰布和-京津冀鲁、内蒙古-江苏、青海海南外送、松辽-华北、内蒙古-华东。 “五交九直”储备项目中达拉特-蒙西、烟威（含中核 CX 送出）、巴丹吉林-四川、疆电(南 疆)送电川渝四个项目处于可研勘探招标阶段，其余项目尚处于主体协调阶段。我们预计， “三交九直”中的蒙西-京津冀、陕西-河南、藏东南-粤港澳项目以及“五交九直”储备 项目合计 5 交 12 直特高压项目有望于 2025-2026 年核准开工，2025-2026 年年均核准 2- 3 交 4-5 直，特高压建设有望维持高景气。 12 月 13 日，国网发布 2024 年新增特高压项目第六次服务（前期）招标采购，主要针对: ①川渝特高压加强工程、②湘粤背靠背工程、③渝黔背靠背工程、④中尼电力联网工程（中 国段）进行变电站&换流站&线路可研及勘察设计、通信、环评招标，这是今年第六次服务 （前期），比年初总部原本规划的 4 个批次更超预期。

风光大基地项目外送通道缺口较大，“十五五”期间特高压有望保持高投资强度。 我国第二批风光大基地于 21 年 12 月启动项目报送，第二批大基地项目总规模为 455GW， 其中十四五建成 200GW，外送 150GW，外送比例 75%；“十五五”建成 255GW，外送 165GW， 外送比例约 65%。 目前十四五已规划外送 115GW，对应新建“1 交 9 直”外送通道。十四五剩余 35GW 外送以 及“十五五”165GW 外送合计仍有 200GW 外送需求，假设一条额定输送容量 8GW 的直流特 高压线路，平均消纳（配置）12GW 的风光、4GW 的火电，则仍需规划 16-17 条特高压直流 线路，目前仍有较多缺口。考虑到第三批风光大基地项目规划已超过 50GW，外送需求将支 撑特高压线路进一步放量，预计“十五五”期间特高压直流规划 20 条以上；此外直流特 高压也将带动特高压交流电网支撑建设，特高压整体保持高强度投资。

3.1.2 网外：火电、核电可一次升压直接并入特高压交流电网，催生特高压产品的需求

过去发电机组要并入特高压电网需要三个步骤：（1）先升压到 500kV；（2）通过 500kV 的 线路接入特高压变电站；（3）通过特高压的自耦变压器升压到 1000kV。随着技术的成熟以 及中东部地区的特高压交流主网架的完善，许多大型火电厂、核电厂也能够一次升压至 1000kV 直接并入特高压交流电网，例如安徽淮南平圩电厂，是世界上首个一次直接升压 至 1000kV 后接入特高压电网的发电厂。一次升压方案大幅减少了中间环节，显著提高了 电厂送出通道的送电能力和电网安全稳定水平。 核电机组核准进入高峰期，升压站建设催生特高压产品需求。 2024 年 8 月 11 日，中共中央国务院印发《关于加快经济社会发展全面绿色转型的意见》， 将沿海核电与西北风电光伏、西南水电、海上风电等一并列入清洁能源基地，并明确提出 加快这些清洁能源基地建设。8 月 19 日，国务院核准江苏徐圩一期工程等五个核电项目， 合计 11 台机组，核准数量再创新高，预计未来核电核准仍将维持高位，核电厂升压站建 设也将直接拉动特高压相关产品需求。

3.1.3 海外：国际特高压/高压项目贡献部分新增量

海外特高压/高压直流输电项目持续推进，沙特、巴西等市场取得重大突破。近年来我国 特高压/高压项目积极推进海外布局，2023 年 12 月，国网巴控公司成功独立中标巴西东 北部新能源送出±800 千伏特高压直流输电项目；2024 年 7 月，国家电网公司签订沙特中 部－西部和中部－南部±500 千伏柔性直流换流站项目总承包合同。随着亚非拉地区风光 储项目的推进、工业化发展加速配套电网投资建设，预计未来我国特高压、高压出海有望 凭借项目经验和技术积累加速突破，特高压核心设备企业有望充分受益。

3.2 公司在特高压领域占据龙头地位，受益于网内招标需求长期上行通道

核心设备投资占特高压工程投资 20-25%。 特高压工程投资主要包括服务投资（线路施工、土建施工等）、线路材料投资（铁塔、电 缆等）、设备投资等。根据赛迪顾问统计，在特高压直流项目中，基础土建/核心设备/线 路材料投资占比分别为 46.9%/24.6%/28.5%;在特高压交流项目中，基础土建/核心设备/ 线路材料投资占比分别为 43.1%/22.1%/34.8%。

组合电器是特高压交流项目的核心设备，价值量在设备中占比超过 50%。 直流特高压项目核心设备包括换流变压器、换流阀、组合电器等，以哈密-重庆特高压直 流线路为例，换流变压器、换流阀、组合电器在设备投资中占比分别为 45.5%/15.7%/8.6%； 交流特高压项目核心设备包括 1000kV 组合电器、1000kV 变压器、1000kV 电抗器等，以川 渝特高压交流线路为例，1000kV 组合电器、1000kV 变压器、1000kV 电抗器在设备投资中 占比分别为 49.5%/24.7%/10.5%。

直流特高压线路同样会带动高压开关（750kV、500kV GIS）需求增长。 2023 年以来，陇东-山东、金上-湖北、宁夏-湖南、哈密-重庆、陕北-安徽、甘肃-浙江 6 条特高压直流线路完成招标，其中组合电器招标金额占特高压直流线路工程投资的 2-4%。 750kV、500kV GIS 主要供应商包括平高电气、中国西电、思源电气、山东电工等。从招标 数量看，送端换流站需要 26-32 个 750kV GIS，受端换流站需要 25-34 个 500kV GIS。

公司特高压组合电器龙头地位稳固，1000kV 组合电器中标金额占比约 36%。 根据国家电网电子商务平台数据统计，目前仅有公司、中国西电、山东电工、新东北电气 能够提供 1000kV 组合电器。2022 年以来，公司交流特高压 1000kV 组合电器中标金额占 比达到 36%，直流特高压组合电器中标金额占比达到 44%，位居行业第一。

公司其他交直流特高压产品中标份额同样处于领先地位。 公司交直流断路器、隔离开关、避雷器、直流穿墙套管等产品同样参与国网特高压设备招 标。2023 年交直流断路器、隔离开关、避雷器、直流穿墙套管在国网特高压设备招标中金 额分别达到 9.4、2.9、5.0、3.9 亿元，中标金额占比分别达到 33%、26%、25%、23%，行 业排名第二。

预计 24-26 年 1000kV&750kV GIS 有望为公司贡献营收 13.8/23.1/25.5 亿元，贡献业绩 3.2/5.3/5.9 亿元。 随着特高压项目密集核准开工，1000kV/750kV GIS 预计将对公司未来营收/业绩产生重要 影响。我们对 2024-2026 年公司 1000kV/750kV GIS 营收/业绩进行测算，核心假设如下： ① 24-26 年特高压交流开工线路分别为 2/3/3 条；特高压直流开工线路分别为 2/4/5 条。 ② 单条特高压交流线路新建 2 个变电站，单个变电站需要 10 个 1000kV GIS，每条特高 压交流需要 20 个 1000kV GIS；每条特高压直大约流需要 30 个 750kV GIS。 ③ 1000kV GIS 单价为 7500 万元/间隔，2024-2026 年公司中标份额为 30%；750kV GIS 单价为 2000 万元/间隔，2024-2026 年公司中标份额分别为 40%。 ④ 公司 1000kV GIS 净利率约为 25%，750kV GIS 净利率约为 20%。 综上，我们预计单条特高压交流 1000kV GIS 能够为公司贡献营收 4.5 亿元，贡献业绩 1.1 亿元；单条特高压直流 750kV GIS 能够为公司贡献营收 2.4 亿元，贡献业绩 0.5 亿元。预 计 2024-2026 年 1000kV&750kV GIS 有望为公司贡献营收 13.8/23.1/25.5 亿元，贡献业绩 3.2/5.3/5.9 亿元。

3.3 高压&超高压行业情况——发电侧&用电侧双轮驱动，输变电招标有望稳健增长

发电侧新增装机和全社会用电量稳健增持驱动主网持续扩容。我们选取“新增 220kv 及以 上线路长度”，和“新增 220kv 及以上变电设备容量”两项指标的累计同比增速来衡量主 网侧投资建设景气度，可以看到，主网侧建设和发电侧新增装机规模呈现明显的正相关性， 近年来新能源等电源建设配套是电网投资最直接驱动因素。2024 年 1-11 月全社会用电量 9.0 万亿千瓦时，同比+7.1%，用电量稳健增长也为电网投资需求提供坚实基础。

2018 年之前，我国电源电网投资整体呈现相同的趋势。2018 年光伏补贴逐渐退坡，新能 源经济性渐显获得市场青睐，电源投资自 2018 年探底以来高速增长。反观电网投资自 2016 年以来呈现下行趋势，2019-2022 年电网建设完成投资基本维持 5000 亿元左右，建设相 对滞后。电源电网投资错配根本原因在于建设周期错配：电源侧投资主要由市场驱动，整 个项目周期约 2 年；电网侧投资主要由计划驱动，项目建设需要依次纳入国家能源局、国 网总部、地方公司规划后才能开始进行预算、设计、建设等流程，项目周期平均 3-5 年。 新能源大比例接入对电网消纳能力提出更高的要求，2024 年 6 月 4 日国家能源局发布《关 于做好新能源消纳工作 保障新能源高质量发展的通知》，强调加强电网建设。2024 年 1- 11 月，电网投资同比增长 18.7%，电网投资加速追赶电源侧投资。

衡量主网中高压和超高压投资景气度的最重要的指标之一，就是输变电项目招标。 2020 年以来国网输变电设备招标金额呈现上升趋势，2023 年国网输变电设备累计采购金 额同比增长 30%至 689 亿元，2024 年输变电设备前六批累计招标 729 亿元，同比+8%。

我们选取电压等级≥110kV 的主要输变电一次设备变压器/组合电器/断路器/隔离开关。 从招标量看，2020 年以来变压器/组合电器/断路器/隔离开关呈现上涨趋势，2024 年招标 量分别同比-2%/+0%/+17%/+5%。

3.4 组合电器为输变电最大招标物资，公司开关类产品中标份额维持领先

公司组合电器、隔离开关、断路器中标份额维持前三名的地位。在 2023 年国家电网输变 电项目招标中，组合电器、变压器、电力电缆为其中金额最大的 3 个分标，采购金额占比 分别达到 24.4%/22.4%/17.2%。凭借组合电器、隔离开关、断路器等产品领先的中标份额， 2023 年公司输变电设备中标份额达到 7.4%。根据 2024 年国家电网输变电项目前六批中标 情况，公司核心产品组合电器、隔离开关、断路器中标份额分别达到 20.4%/19.6%/25.4%, 中标份额均为第一。

3.5 核心竞争优势：完善穿墙套管等直流输电设备布局，开关产品不断升级迭代

公司主要通过完善直流输电设备布局、提升开关设备性能两个方向持续巩固竞争优势。

①直流设备布局方面：推动穿墙套管国产化进程，研发柔性直流穿墙套管。 公司聚焦远距离、大容量直流输电系统的构建，拥有包括直流隔离开关、接地开关、直流 穿墙套管、滤波器组断路器、直流断路器等直流输电设备，同时公司致力于推动直流穿墙 套管国产化进程，现已具备 150kV～1100kV 系列直流穿墙套管生产研发制造能力，累计在 昌吉—古泉、陕北—武汉、白鹤滩—江苏、白鹤滩—浙江、葛洲坝—南桥等国家重点工程 成功带电运行 50 余支，中标金上—湖北、宁夏—湖南等特高压直流工程 20 余支。 2023 年公司国网特高压项目直流穿墙套管中标金额占比约 23%。2024 年以来公司穿墙套 管国产化进程加速，先后研制出适应于高海拔的±50 千伏直流穿墙套管、具有高频谐波 耐受特性的 430 千伏柔性直流穿墙套管和 72.5 千伏、145 千伏交流穿墙套管，解决了超 特高压直流工程的“卡脖子”难题，打破国外技术垄断，完善了穿墙套管产业链。2024 年 公司国网特高压项目直流穿墙套管中标金额占比提升至 67%。我们认为，随着穿墙套管更 换需求增加，公司有望凭借产品性价比、响应速度快等优势实现突围，充分受益于穿墙套 管国产替代。

②提升开关设备性能：主要往高速化、环保化方向迭代。 （1）高速化发展——快速清除特高压换流变短路电流可以有效降低故障扩大风险。 公司解决方案：2022 年公司成功研制世界首台 550kV 高速开断断路器，断路器开断 时间 25 毫秒，比常规断路器开断时间缩短约 50%；2024 年公司成功研制国际首台 800kV 快速断路器产品，将 800kV 断路器开断时间由 50 毫秒缩短至 25 毫秒以内。 （2）环保化——欧盟计划 2030 和 2032 年禁止中/高压开关使用 SF₆，英美也有类似法规。 GIS 设备环保化新技术发展是行业未来的重要方向。当前，环保型电力设备研究和应用方 向主要集中在：①开关设备 SF6 气体、②变压器绝缘油、③电缆绝缘材料这三种绝缘介质 的环保替代。 SF6 气体因为其优异的绝缘特性和灭弧性能，被用作前断路器和 GIS 等开关设备的绝缘灭 弧介质，但 SF6 气体同时也是一种温室效应很强的气体。我国 SF6 设备规模居世界第一， 截至 22 年末，在役 SFs 用量累计 10 万吨级，设备因自然泄漏排放 CO2 当量达千万吨级。 目前已经实现应用并具有较好发展前景的环保型 GIS 设备技术路线有三种——环保气体 真空开断 GIS、SF6/N2 混气 GIS、C4 混气 GIS。

SF6/N2 混气技术路线——SF6 使用量减少约 60%：国网公司立项研究确定以 SF6/N2 比例为 3:7 的混合气体，同时将气体压力提升 1.33 倍，保证设备绝缘水平不降低且 壳体和隔板耐压满足要求。  C4 混气技术路线及——CO2 当量排放量可减少 97%~99%：臭氧消耗潜值(ODP)为零， 环保效果显著。 环保气体+真空开断路线——在中压配电系统中已经占据了绝对优势地位。一般采用 洁净空气(约 80%N,和 20%0,)或者 CO,作为绝缘介质，配合真空灭弧室进行开断。也 在积极推动真空断路器在 126kV 及以上高电压领域的研究应用。 目前，国内如平高、北开、西开、沈阳华德海泰、国外西门子等多家企业研制出采用真空 灭弧、天然气体绝缘的 72.5-126kV 环保断路器和组合电器。早期日本明电舍、东芝等公 司也有 84kV 真空断路器在运行。对于 252kV 及以上开关设备，国内外基本处于研制阶段。 公司引领了我国开关设备向绿色环保方向的发展。 2021 年公司自主研制国内首套 126kV 无氟环保型 GIS，成功打破了国外在关键技术上的封 锁和制约，填补国内空白，首创二氧化碳+真空灭弧技术方案；2022 年成功研制国内首台 145kV 绿色环保型真空断路器，一次性通过意大利国家电力公司技术符合性认证(TCA 认 证），成功中标意大利国家电力公司框架合同，是我国首款且目前唯一一款进入欧洲高端 市场的全环保型开关设备；2024 年公司研制世界首台 252kV 单断口真空断路器成功挂网 运行，巩固在高压真空开关领域的优势地位。

4、配网&国际板块：配网景气度上行，出海贡献新增长

4.1 配网板块：配网相关政策密集出台，公司业务优化助力盈利提升

4.1.1 配网改造升级为刚需，政策驱动景气度上行

分布式新能源、电动汽车、储能等负荷大比例接入，配电网面临反送电、过电压、容量不 足等问题。 随着以新能源为主体的新型电力系统的快速推进，分布式可再生能源、大量电动汽车/微 网/分布式储能等可调元件的接入、工业/建筑/交通终端用能电气化大幅提升，110kV 及 以下配电网接入容量的空间越来越小，部分地区变压器容量不够，部分地区变压器容量够 但负荷较少难以消纳导致出现输电网返送电及过电压问题。

过电压指的是电力系统中出现的对绝缘有危险的电压升高。分布式光伏渗透率提升 增加了配电网系统过电压风险，一方面，分布式光伏设备质量差异较大，容易出现逆 变器变压不稳，导致电压偏高；另一方面，光伏发电高峰时段（如 10 时至 14 时）台 区负荷低也会造成台区电压偏高。

光伏反送电（Photovoltaic Power Backfeeding）是指将太阳能发电系统产生的电能 通过逆变器反向注入电网中，从而实现向电网供电。我国户用光伏主要安装在农村， 农村用电负荷相对较小，户用光伏大多直接接入 380V 电压的村用变压器，若变压器 范围内的负荷小于接入该变压器承载的光伏功率，剩余功率就通过变压器传输到上 一级 10kV 配电网上；若 10kV 配电网的用电负荷小于接入的光伏功率，就需要通过变 压器将剩余功率反送到 110kV 电压等级的配电网，造成光伏配变反送电问题。

多地出现分布式光伏接网困难情况，配网升级改造迫在眉睫。 2023 年 6 月，国家能源局发布《开展分布式光伏接入电网承载力及提升措施评估试点工 作的通知》，要求山东、黑龙江、河南、浙江、广东、福建 6 个试点省份选取 5-10 个试点 县（市）开展试点工作，将低压配电网承载能力按照良好、一般、受限划分接网预警等级。 从已经发布分布式光伏接网承载力评估的省份情况看，多地已经出现分布式光伏接网困难 情况：1）广东省已经有 11 个县已经无可接入容量，13 个县的接入空间少于 50MW；2）福 建省 10 个试点县中 4 个县已经无承载力，剩余容量仅为 0.98GW；3）山东省有 53 个县 （市、区）分布式光伏接网困难；4）黑龙江省有 81 个区域接网困难，占比 64.8%，全省 剩余分布式可并网容量约 2GW；5）河南省 18 地市可开放容量约 7.76GW，省内大部分区域 承载力评估等级为红色、黄色，需要储能装置方可并网；6）浙江省试点县（市、区）接 网压力暂时较小，仅将江山市的低压配网接网预警等级评定为一般。

年内配网相关政策密集出台，顶层对于配网建设的重视程度超过往年。 为打造安全高效、清洁低碳、柔性灵活、智慧融合的新型配电系统，2024 年 3 月 1 日， 发改委、能源局联合印发《关于新形势下配电网高质量发展的指导意见》，这是自提出新 型电力系统以来，国家部委层面首次以正式文件形式指导配网建设。《意见》强调有序扩 大配电网投资，指导配电网高质量发展： 政策主要目标：①阶段性目标（定量）：到 2025 年具备 5 亿千瓦左右分布式新能源、 1200 万台左右充电桩接入能力；②总体目标（定性）：到 2030 年，基本完成配电网 柔性化、智能化、数字化转型。 政策主要亮点：①提高配网装备能效和智能化水平，2025 年电网企业全面淘汰 S7、 S8 型和运行年限超 25 年且能效不达标的配电变压器，全社会在运能效节能水平及以 上变压器占比较 2021 年提高超过 10%。②推广高能效一二次融合设备、提升配电自 动化有效覆盖率、配置监测终端+无人巡检终端+带电作业机器人。

设备更换升级需求强烈，2025 年有望延续高速增长。 2024 年 1-10 月国网 27 省 10kV 变压器、一二次融合成套环网箱、一二次融合成套柱上断 路器累计招标规模达到 43/89/71 亿元，招标同比+25%/42%/27%，设备更换升级需求强烈。 当前配电网正逐渐“有源化发展”，亟需加快建设改造和智慧升级，提升供电保障和承载 能力，以补足电网短板。我们认为，24 年以来配网相关政策陆续出台，配电改造升级有望 迎景气度上行周期，25 年配网相关产品需求有望维持快速增长。

4.1.2 公司配网产品市占率领先，盈利能力仍有进一步提升空间

中低压及配网产品布局逐渐完善，开关柜市占率领先。公司 2012 年成立天津平高智能电 气有限公司（天津平高），2016 年通过定向增发收购河南平高通用电气有限公司（平高通 用）、上海平高天灵开关有限公司（上海天灵）进一步完善中低压及配网板块布局。其中 天津平高产品以高端真空灭弧室、开关柜、断路器、预装式变电站为主；平高通用产品包 括成套电器（风电用箱变、气体绝缘金属封闭开关等）、中压断路器、智能操控装置、充 换电装置等；上海天灵产品包括高低压开关设备（开关柜、环网柜）、高压电器元件等。 根据国家电网招标数据，2023 年国网总部+省网高低压开关柜合计招标 95.4 亿元，同比 增长 46.7%；从竞争格局看，高低压开关柜整体市场较为分散，2023 年平高电气中标金额 占比达到 9.3%，位列上市公司第一名。截至当前，国网总部已经完成输变电设备前六轮招 标，平高电气市场份额约 10.2%，市占率维持前列。

过去几年公司中低压及配网板块收入波动较大：①2017-2019 年收入快速增长：公司持续 加强营销新模式，依托区域营销服务中心调配各单位在省网的市场资源优化营销体系，巩 固开关类存量业务领域，开拓增量业务领域，驱动“多元化”市场发展；②2020-2022 年 收入持续下滑：受农网改造任务阶段性完成影响，2020-2022 年配电网投资下滑，公司工 程项目可执行合同减少；③2023 年以来：公司加大中低压及配网板块相关产品研发，业务 模式由融资租赁转向设备销售为主。随着配电网投资进入景气周期，公司配网板块有望实 现快速增长。 2023年公司持续开展提质增效措施，中低压及配网板块2023年毛利率16.7%，同比+5.3pct， 我们看好未来公司中低压及配网板块盈利能力进一步提升：一方面公司减少低毛利融资 租赁业务、加大高毛利一二次融合开关和智能融合终端等产品的推广；另一方面公司通过 产品标准化、销售协同和提升采购质效等措施降本增效，配网板块三个子公司有望进一步 实现内部协同和差异化发展。

4.2 国际板块：公司国际市场加强单机设备出口，集团赋能助力板块收入良性增长

公司海外市场布局多年，业务涵盖 EPC 和单机设备出口，营销网络完善。1989 年公司生 产的隔离开关出口到孟加拉国，产品首次进入国际市场；1991 年公司生产的 ZF5 系列封 闭式组合电器在泰国中标，是我国封闭式组合电器产品首次进入国际市场；2016 年公司 完成 2015 年度非公开发行股票工作后，依托国际工程开展海外电力工程总承包业务，同 时公司还在印度建设生产基地，加快国际板块业务布局；目前公司海外业务已经覆盖东欧、 东南亚、中东、非洲、南美洲、大洋洲等全球 70 多个国家与地区，并建立了完整的海外 营销网络。

加强单机设备出口&集团赋能，国际板块收入有望保持良性增长。公司国际业务板块 2019- 2022 年由于国际形势、全球公共卫生事件影响，部分国外 EPC 项目延期执行，收入下滑 明显。2023 年公司优化调整国际市场策略，依托海外市场平台，发挥环保系列产品优势， 深耕欧洲高端市场，辐射周边市场，做强单机设备出口业务，实现营业收入 7.2 亿元，同 比快速增长 261%，2024 年上半年由于会计准则调整，国际公司作为贸易公司采用净额法 确认收入，收入影响较大。 我们认为，在全球电力设备需求长期存在背景下，公司作为中国电气装备集团旗下核心子 公司之一，未来有望跟随集团加速拓展海外市场；伴随公司重点拓展“一带一路”友好国 家、低风险区域新业务领域市场，国际板块收入有望保持良性增长。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）