2025年非银金融行业分析：银保资管产品信披办法出台，强化投资者权益保护

一．证券行业观点

5 月 19 日至 5 月 23 日，证券 II（中信）指数-2.22%，跑输非银指数、上证 50 指数和沪深 300 指数。 本周成交量环比有所回落，但同比依然实现高增，政策与市场情绪依旧提供了强力支撑。5 月 19 日至 5 月 23 日，两市股票日均成交额 11616.41 亿元，周度环比-9.66%，同比+32.62%。5 月两市股票日均成交额 12281.03 亿元，月度同比+38.00%。政策面上，从 2025 年 5 月 8 日起，公开市场 7 天期逆回购操作利率由此前的 1. 50% 调整为 1.40%，为市场释放长期流动性；同时，5 月 12 日中美双方在瑞士日内瓦发布的联合声明，两国就互征 关税问题达成重要协议，缓解市场避险情绪，提升交投活跃度。 杠杆资金本周有所流出，风险偏好有所下滑。截至 5 月 22 日，两融余额 18,022.72 亿元，较上月末+1. 26% ， 占 A 股流通市值 2.27%。此外，截至 5 月 23 日，场内外股票质押总市值为 28,585.89 亿元，较前周末-2. 26%。 杠杆资金自 3 月底起有所流出，反映市场风险偏好目前有所收敛。从结构特征上看，1-3 月电子、通信、汽车行 业成为融资加仓主力，而目前则集中于工业、信息技术和金融业。

IPO 与再融资节奏平稳，聚焦新质生产力。IPO 发行方面，5 月共上市 5 家企业，募资 28.52 亿元，环比65.51%，同比+231.47%。2024 年新“国九条”明确提出“严把发行上市准入关”，证监会强化对 IPO 全流程的审核， 重点打击财务造假、突击分红等问题，企业上市门槛提升。随着资本市场改革深化，包括北交所聚焦专精特新、 科创板支持硬科技，IPO 市场或逐步回暖，同时项目质量亦会不断提升。再融资方面，5 月至今企业股权再融资 规模合计 55.48 亿元，环比-81.47%，同比-24.27%。 公募基金方面，规模持续增长，股票型基金占比小幅增加。截止 5 月 22 日，我国公募基金净值规模实现 32.00 万亿元，环比+0.25%。与 4 月相比，股票型基金占比由 13.13%增加 0.06pct 至 13.19%，债券型基金由 30. 64% 增加 0.11pct 至 30.75%，而混合型基金则从 10.07%下滑 0.02pct 至 10.06%。在 1 月，证监会携手多个部门共同 发布了《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》。该方案明确提出，公募基金持有 A 股流通市值在未来三 年内每年至少要增长 10%，并且将考核周期延长至三年以上，以此鼓励长期投资行为。上述措施预计将有力地 推动公募基金规模的持续扩张，并通过制度优化吸引保险资金、社保基金等长期资金进入市场。

估值水位：截至 5 月 23 日，万得证券Ⅱ(申万)板块 PB(LF)估值约为 1.24 倍，位于过去一/三/五年的 54.95%/48.65%/30.51%分位。目前，券商板块的估值约相当于 2022 年 4 月至 2023 年 4 月的水平，但与之相比， 今日券商的基本面格局的是“业绩复苏”，行业催化面临的是“并购重组”，而当时的券商正经历从 2021 年牛转熊 的边际变化，因此，当前券商板块的估值水平相对于去年底的回调，更大概率是暂时的休整。外部环境：美联储态度转鸽，后续或在下半年降息。5 月 22 日，美联储理事克里斯托弗·沃勒表示，如果特 朗普政府对美国贸易伙伴征收的关税维持在约 10%的水平，美联储可能在 2025 年下半年开始降息。尽管近期对 华关税有所缓解，经济学家普遍预计特朗普的贸易政策将抑制经济增长，并推高通胀水平。芝加哥联储主席古 尔斯比周五表示，美国总统特朗普最新的关税威胁已使政策环境复杂化，并可能推迟利率调整。美联储 9 月维 持利率不变的概率 36%，累计降息 25 个基点的概率为 49.7%，累计降息 50 个基点的概率为 13.6%，累计降息 75 个基点的概率为 0.6%。

二．保险行业观点

板块表现：A 股方面，本周中信保险 II 指数涨跌幅-0.37%，跑赢中信非银金融指数（-1.60%），跑输沪深 300 指数（-0.18%），跑赢上证指数（-0.57%）。 国家金融监督管理总局发布 2025 年一季度保险公司资金运用情况（不披露全年财务投资收益率和综合投 资收益率方面数据）。资产配置结构方面，人身险公司和财产险公司对债券和股票的配置比例均同比提升。人 身险公司 2025 年一季度对银行存款/ 债券/ 股票/ 证券投资基金/ 长期股权投资的配置比例分别同比 - 1.31pct/+4.36pct/+1.65pct/-0.82pct/-0.08pct 至 8.21%/51.18%/8.43%/4.66%/8.27%。财产险公司 2025 年一季度对银 行存款/债券/股票/证券投资基金/长期股权投资的配置比例分别同比-0.24pct/+1.81pct/+1.20pct/-0.53pct/-0.26pct 至 17.51%/40.01%/7.56%/8.24%/6.25%。2025 年一季度末，保险公司总体资金运用余额为 34.93 万亿元，同比 +16.68%。

国家金融监督管理总局就《银行保险机构资产管理产品信息披露管理办法（征求意见稿）》公开征求意见。 当前，资产管理信托产品、理财产品、保险资管产品均无专门的信息披露监管制度，现行要求分散在不同制度 中，存在标准不完全一致等问题，亟需构建适合三类资产管理产品特点的信息披露制度，统一监管规则，强化 信息披露行为监管。为规范资产管理信托产品、理财产品、保险资管产品的信息披露行为，推动同类业务实施 统一监管标准，强化投资者合法权益保护，金融监管总局起草了《银行保险机构资产管理产品信息披露管理办 法（征求意见稿）》（以下简称《办法》）。《办法》共六章三十五条，对资产管理信托产品、理财产品、保险 资管产品的信息披露行为进行了系统规范，全面覆盖产品募集、存续、终止各环节，督促机构严格履行信义义 务，充分保障投资者的知情权和选择权。 资产端：截至 2025 年 5 月 23 日，沪深 300 指数较上年末下降 1.34%。本周末 10 年期国债收益率较上周末 上升 4.15BP 至 1.7208%。Wind 房地产指数本周累计下降 1.59%，Wind 央企指数本周累计下降 0.30%。

三．香港市场及港交所观点

重申港交所双击机会，当前估值仍然具有明显预期差。5 月以来港股市场有所恢复，恒生指数+6.70%，恒 生科技指数+3.13%，香港市场整体跑赢 MSCI World Index 4.03%。资产端，截至 5 月 23 日港股整体市值为 41.23万亿港元，较 4 月底+4.87%；资金端，5 月以来港股成交活跃度有所下降；ADT 为 2066.21 亿港元，环比-33. 66%； 其中，南向资金 ADT 环比-20.83%，占比 23.06%。衍生品成交量亦有所下降，期货 ADV 为 48 万张，环比-35. 45%， 同比-30.06%；期权 ADV 为 68 万张，环比-21.33%，同比-15.17% 利率方面，5 月以来 HIBOR 利率再次上行；截至 5 月 23 日，6M HIBOR 达 2.47%，环比-1.56pct，年初至 今以来-1.73pct；而随着 HIBOR 维持高位预计港交所的投资收益也将持续高涨，“对冲”效果有望凸显。 从做空成交金额占比来看，港股做空活跃度有所上升；5 月港股卖空成交金额占比环比-2.82pct 至 13. 56% ； 而从最新更新的港股空仓占比来看，截至 5 月 23 日，空仓金额占总市值的比例较 4 月底上升-0.03%至 1.47% 。

港股市场在今年前四个月呈现出明显的活跃态势，市场参与热情持续升温。随着港股通机制不断完善，南 北资金双向流动为市场注入活力，港股日均成交规模较去年同期显著增长。在此背景下，港交所作为市场核心 运营机构，其交易结算、数据服务等核心业务直接受益于市场流动性的改善，衍生品市场规模的同步扩张进一 步打开了收入增长空间。与此同时，美联储继续暂缓降息，使得港交所在利率高位的宏观环境下投资收益能够 继续维持在较高水平，为上半年业绩提供有力支撑。 当前市场对港交所的估值水平正处于历史中枢下方。考虑到二季度业绩兑现带来的盈利提升，港交所动态 估值有望向合理区间回归，股价安全边际逐渐凸显。从政策环境观察，近期央行推出的降准降息组合拳有效改 善了市场流动性预期，跨境理财通等制度创新的深化为香港市场引入更多活水。特别是大型龙头企业（如宁德 时代）赴港上市的推进，不仅将提升市场资产质量，更将带动相关资金沉淀与交易需求，形成对港交所业务的 长期利好。 我们认为，港交所作为市场基础设施运营商，在上行周期将同时受益于市场上涨+换手率提升，向上弹性远 大于市场整体，具有显著的 beta 属性。后续随着 A+H 上市所带来的充沛市值增量显现、港股通人民币计价等 政策的落地以及港交所自身指数和数据业务的持续发展，港交所业务的多元性和韧性亦有望进一步提升，港交 所股价亦有望彰显出明显的“alpha”属性。

四．金融科技行业观点

截至 2025 年 5 月 23 日，本周中证金融科技行业指数下跌 4.05%，纳斯达克金融科技指数下跌 2.02%，对 比同期沪深 300 指数下跌 0.18%。一年期贷款市场报价利率（LPR）为 3.00%；5 年期以上为 3.50%，均较上 月下降 10 个基点。 把握消费金融行业 β 与龙头公司 α 共振机遇 监管逻辑趋稳、促消费导向明确、AI 技术提效的背景下，消 费金融行业处于政策红利+与技术红利的双重驱动期，奇富科技、信也科技作为头部企业，既受益于行业量价质 修复的 β 行情，又凭借技术深度与精细化运营构筑 α 优势。建议以“低估值+高股息+高成长”逻辑配置，捕捉业 绩兑现与估值修复的双击机会，持续推荐。 信贷科技行业“量、价、质”共振修复，估值修复周期开启，25 年将呈现“量稳、价升、质优”三重特征。① “量”方面，25 年政策刺激叠加经济回暖，线上服务渗透率持续提升，头部消金公司放款量预计同比+5%-10% 。 ②“价”方面，行业息差压力渐缓：利率中枢下行+ABS+AI 技术推动单客成本降低，叠加风险成本改善，有望推 动收入增速重返两位数。③“质”方面，行业的前瞻风险指标，例如 D1 首逾率、D30 回收率、D90 逾期率环比改 善，资产质量优先恢复的公司弹性更高。蚂蚁整改完成、第三张征信牌照落地反映稳定的监管环境，预计 2025 年估值修复至 9-11xP/E 以及 1.5-2xP/B。

奇富科技：高股息龙头+技术护城河，估值修复空间明确。（1）公司全面推进“AI+金融”战略，信贷智能 体深度融入获客、风控、合规等核心环节，通过多模态用户行为分析模型实现客户需求实时解析，推动新增授 信用户至借款用户转化率同比提升 33%，AI 决策模块将跨部门数周的分析流程压缩至实时响应，显著提升运营 效率。用户增长与资产质量形成良性循环，累计注册/授信/借款用户同比+11.1%/+11.6%/+13.8%，轻资本模式放 款量占比提升至 49.3%，平台业务结构持续优化，90 天+逾期率环比下降 7bp 至 2.02%，风险管控能力验证其技 术壁垒。（2）资金成本优势构建核心护城河，一季度 ABS 发行规模同比+25%驱动综合资金成本环比降 30bp， 叠加 FocusPRO 2.0 平台支持的“三段式”小微贷产品不良率显著低于行业基准 210bp，形成差异化资产定价能 力。高股东回报凸显投资价值，公司通过发行 6.9 亿美元可转债同步实施 2.3 亿美元 ADS 回购，2025 年计划总 回购金额不少于 6.8 亿美元，结合半年度股息政策（1H24/2H24 分别派发 0.6/0.7 美元/ADS），动态估值仅 6.6x 2025e P/E，安全边际充足。当前公司 AI 技术外溢效应已显，奇富数科金融科技赋能业务规模同比+144% ，与 城商行战略合作深化打开第二增长曲线，建议重点关注 AI 信贷价值链重构带来的估值重塑机遇。

信也科技：展现出国内风控优化与海外盈利兑现的双轮驱动格局，国际交易量同比+36%。公司 1Q25 业绩 验证其“全球化+科技化+小微化”战略的有效性。（1）国际业务突破性增长，海外交易额首破 30 亿元，同比 +36%，营收占比达 20.4%，印尼/菲律宾市场分别贡献 67.1 万/高速增长借款人，BNPL 与线下分期产品驱动规 模放量，预计全年国际营收占比提升至 25%；（2）小微金融构筑差异化壁垒，国内小微促成交易额 150 亿元， 同比+15%，占国内业务 30%，服务 44.2 万小微用户，资产质量显著优于行业，不良率较基准低 210bps；（3） AI 技术深化效能释放，自研 E-LADF 大模型框架升级提升复杂语义理解能力，智能体平台 Zeta 将风控决策周期 压缩 80%，驱动首逾率环比降 20bp 至 4.6%、90+逾期率压降至 2.04%；（4）盈利质量与股东回报双优，Non-G AAP 净利润同比+37.4%至 7.7 亿元，叠加全年 144-150 亿元营收指引（同比+10-15%），动态估值显著低于同业 均值，建议重点把握东南亚消费金融渗透率提升红利与 AI 信贷价值链重构机遇。

截至 5 月 23 日收盘，信贷科技可比公司奇富科技/信也科技/乐信的 PE 分别为 6.62/5.88/7.02 倍；P B 分别为1.98/0.99/0.83 倍；对比美股消费信贷板块 PE中位数为 7.85 倍，建议把握低位布局机会。 资产证券化发行方面，5 月 19 日至 5 月 23 日内，共有 16 只银行/互联网消费贷款 ABS 发行，合计 125.09 亿元，占比 32.25%；共有 5 只融资租赁债权 ABS 发行，合计 62.66 亿元，占比 16.15%；共有 5 只一般小额贷 款债权 ABS 发行，合计 42.30 亿元，占比 10.90%。

五．行情回顾

5.1 大盘表现

5 月 19 日至 5 月 23 日，沪深 300 指数报 3882.27，较上周末-0.18%，上证综指报 3348.37，较上周末-0. 57%， 中证全债（净价）指数报 110.90，较上周末+0.03%。

5.2 板块及个股表现

5 月 19 日至 5 月 23 日，非银行金融（中信）指数-1.60%，证券 II（中信）指数-2.22%，保险 II（中信）指 数-0.37%，多元金融（中信）指数-0.94%，非银板块跑输沪深 300 指数和上证综指。 5 月 19 日至 5 月 23 日，非银板块涨幅排名前五的个股为渤海租赁（+2.45%）、江苏金租（+1.40%）、中 国人保（+0.37%）、中国太保（+0.24%）、天茂集团（+0.00%）；跌幅排名前五的个股为锦龙股份（-7.53%）、 南华期货（-4.24%）、国盛金控（-4.01%）、瑞达期货（-4.01%）和中国银河（-4.01%）。

六．重要事件点评

事件一：5 月 21 日，金融监管总局、中国人民银行、中国证监会、国家发展改革委、工业和信息化部、财 政部、国家税务总局、国家市场监督管理总局于近日联合印发《支持小微企业融资的若干措施》。 《若干措施》着重发挥监管、货币、财税、产业等各项政策合力，从增加融资供给、降低综合融资成本、提 高融资效率、提高支持精准性、落实监管政策、强化风险管理、完善政策保障、做好组织实施等 8 个方面，提 出 23 项工作措施。在降低综合融资成本方面，政策强调要指导银行加强贷款利率定价管理，通过多种方式降低 贷款附加费用，清理违规收费，规范与第三方合作，整治金融领域非法中介乱象，以减轻小微企业的融资负担。 同时，为了提高融资效率，政策鼓励稳妥发展线上贷款，提高线下贷款办理效率，精简申贷材料，优化审批流 程，下放授信审批权限，让小微企业能够更加快捷地获得融资支持。政策还注重提高支持的精准性，加强对重 点领域企业的金融支持，组织开展融资促进活动，加大对外贸新业态小微企业的金融支持，修订中小企业划型 标准，以更好地满足不同小微企业群体的融资需求。在落实监管政策方面，定期开展监管评价，抓实尽职免责 工作，健全普惠金融事业部机制，确保政策的有效执行。此外，政策还强调强化风险管理，修订小微企业贷款 风险分类办法，提高不良贷款处置效率，以保障金融体系的稳定运行。同时，完善政策保障，优化风险分担补 偿机制，落实财税支持政策，深化信用信息共享应用，推进小微企业信用修复工作，强化高质量发展综合绩效 评价，为小微企业融资提供全方位的政策支持。 点评：《支持小微企业融资的若干措施》体现了国家对小微企业发展的高度重视和精准扶持，通过多部门 协同、多举措并举，从增加融资供给、降低融资成本、提高融资效率等关键环节入手，为小微企业提供了全方 位的金融支持，有助于缓解小微企业融资难、融资贵的问题，激发市场主体活力，促进经济的稳定增长和高质 量发展，彰显了政策的针对性、实效性和前瞻性。

事件二：5 月 20 日，中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布最新一期贷款市场报价利率(LPR)。 1 年期 LPR 为 3.0%，5 年期以上 LPR 为 3.5%。两个期限品种的 LPR 均较上月下调 0.1 个百分点。此前中 国央行行长潘功胜已透露，拟下调政策利率 0.1 个百分点，将带动 LPR 同步下行约 0.1 个百分点。如今降息预 期落地。 点评：随着中美达成阶段性关税共识以及 5 月政策组合的持续发力，政策进一步宽松的时间节点可能会相 应延后。在银行面临较大息差压力且货币政策需兼顾多重平衡的背景下，后续政策重心将从“降低企业融资和居 民信贷成本”转向“降低社会综合融资成本”，并更加注重非利息成本的压降，以确保利率传导机制的顺畅。

事件三： 5 月 23 日，26 只新型浮动费率基金获证监会注册，预计近期将向投资者发售，投资者可通过商 业银行、互联网平台等认购相关产品。 点评：新证监会近期批准首批 26 只创新型浮动管理费率基金，该批产品通过差异化管理费率机制实现投资 者与基金管理人的利益共享，费用结构根据持有期限和相对收益表现进行动态调整。产品设定三档费率标准 （0.6%、1.2%、1.5%），持有不足一年按基准费率收取，长期持有者将依据产品年化收益率与业绩基准的偏离 幅度享受费率优惠或承担适度上浮。产品设计以沪深 300、中证 A500 等宽基指数为业绩基准，配置重心聚焦权 益市场（股票仓位约 80%），部分产品涵盖港股资产。监管部门要求基金公司严格遵循业绩基准进行投资运作， 防止风格漂移，确保投资策略透明化。发行计划显示首批产品将于 5 月末启动募集，6 月底前完成资金募集，多 家知名基金公司派出兼具价值与成长投资风格的资深基金经理管理。

我们认为，此次改革突破传统固定费率模式，通过双向浮动机制构建风险共担体系，既激励管理人提升主 动管理能力，又通过降低费率缓冲业绩不佳对投资者的影响。未来监管部门将推动此类产品常态化发行，允许 基金公司根据市场反馈优化参数设置，逐步推出主题型浮动费率产品。该创新模式被视作优化行业生态的重要 举措，旨在提升投资者获得感，引导长期价值投资理念。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）