2024年中国船舶研究报告：军民一体总装龙头，订单充盈百尺竿头

一、军民一体总装龙头，内生外延扩张提速

公司历程：国内造船旗舰公司，资产整合扩张提速

公司前身“沪东重机”成立于1998年，2007年通过非公开发行股票完成同一控制下的企业合并，转型为兼具造船、造机（核心配套）、修船三大业务板块的船舶制造行业上市公司，并更名为“中国船舶”。 2020年公司通过资产重组注入江南造船和广船国际，新增军用船舶造修相关业务。 2022年4月，中国船舶完成对广船国际增资，并剥离所持有的中船动力（集团）全部股权，但仍参股中船动力（集团）母公司中船柴油。 至此，公司成为专注于船舶造修、海洋工程及机电设备（配套）的中国船舶集团上市平台，是目前国内规模最大、技术最先进、产品结构最全的造船旗舰上市公司之一。

股权结构：旗下四大经营实体，中船工业集团为控股股东

中船工业集团为控股股东，实控人系国务院国资委。根据公司公告，截至2024年1月，中国船舶工业集团（简称为“中船工业集团”）直接持有公司44.47%股权，为公司直接控股股东。公司的实际控制人为国务院国资委。 当前控股四大经营实体，全方位布局船舶行业产业链。公司共有4大控股子公司，分别为江南造船、外高桥造船、广船国际和中船澄西。此外公司还通过参股中船柴油，间接分享未来柴油动力业务的经营收益。

资本运作：资产重组注入发展动力，公司资产规模扩张提速

南北船合并：2019年“中船集团”（亦称“南船”）与“中船重工”（亦称“北船”）官宣战略性重组以来，中国船舶作为“南船”核心上市平台之一，旗下资本运作步伐加快。 2020年注入江南造船、广船国际两大造船厂，旗下并表船厂由两家增至四家，总资产由2019年底的443.51亿元增长至2020年底的1525.10亿元，同比增长243.87%。完成收购以后，公司资产规模快速增长、产能几近翻倍。

业务布局：下设四大业务板块，船舶造修为创收中心

目前公司下设四大业务板块：过去公司共有五大业务板块，分别为造船业务、修船业务、动力业务、海洋工程与机电设备，其中大部分收入由船舶造修业务贡献。2022Q3剥离中船动力（集团）股权后，柴油机动力业务将不再并表，未来收益将通过参股形式分得，有利于公司进一步明确主业。

产品品类：公司军民产品结构丰富，持续发力高端船型市场

船舶制造方面：公司旗下子公司造船生产线涵盖各式军用舰船、军辅船和散货船、油船、集装箱船、大型邮轮以及各类特种船等民船船型。而伴随下游船东对高端船型的需求增加，公司也持续加强对高技术、高附加值船型的研制，旗下子公司高端船型的订单承接量明显提升，未来有望逐步放量。

后续资产重组：造船业务重组尚待完成

中 船 集 团 造 船 业 务 重 组 尚 未 完 成 。 2 0 1 9 年 南 北 船 合 并 时 ， 计 划 通 过 资 产 重 组 的 方 式 解 决同业竞争情况。同年，原计 划 中 国 船 舶 以 资 产 置 换 方 式 收 购 中 船 防 务 股 份 ， 但 因 故 终 止 。 2 0 2 2 年 ， 中 国 船 舶 和 中国重工经过一系列资产操作 ， 把 柴 油 机 动 力 业 务 并 入 中 国 动 力 。

资 产 重 组 最 终 期 限 为 2 0 2 6 年 6 月 3 0 日 。 中 国 船 舶 集 团 有 限 公 司 曾 于 2 0 2 1 年 6 月 3 0 日 承诺，在5 年内稳妥推进符合注 入 上 市 公 司 的 相 关 资 产 及 业 务 整 合 以 解 决 同 业 竞 争 问 题。

二、 受贸易驱动的大周期行业，中国是当前全球造船中心

行业地位：服务于产业链中游，受下游航运贸易驱动

船舶行业上游是原材料和船舶设备供应商，下游是航运公司。属于典型的资金、技术、劳动力密集产业。船舶制造业生产条件要求高、固定资产投入和流动资金需求量大、技术工艺流程复杂，劳动力需求量大，因此存在较高的进入壁垒。

从上下游利润分布情况来看，船舶产业链上并无议价强点。上游设备商相较造船业而言具备一定的技术壁垒，但也较难在波动的市场中保持稳定或者较高的份额，下游的航运运营商利润水平的波动幅度较造船行业自身更大。

市场格局：造船业全球大市场，中国订单占比“一骑绝尘”

手持订单量：自2006年以来，全球船舶总订单量持续增长。根据克拉克森，中国手持造船订单占比稳居世界第一，2006-2023年船舶手持订单占比由29%提升至52%。 新签订单量：自2006年以来，中国新签造船订单占比也始终位列第一，由2006年的41%提升至2023年的65%。

周期特点：历史上四轮大周期，每轮间隔2 0 - 3 0年

船舶工业是典型的周期性产业。纵观国际船舶市场发展历程，间隔30年左右出现一次大的周期波动，期间将出现中短期的波动。 复盘过去船舶大周期，发现船舶制造业周期特点是底部区间漫长而持久，顶部调整大幅而急促。投资船舶制造业要抓住大周期，因此判断船舶制造行业的周期位置很关键。

周期位置：船龄老化+绿色转型，第五轮大周期正在路上

船龄老化，部分船型超龄服役，有望迎来换新高峰：全球船队 平均年龄持续攀升，老旧船替换周期临近；根据克拉克森，截 至2024年1月，四大船型20岁以上的超老龄占比较高，尤其是 油轮和集装箱船，占比分别达到34.5%、21.6%，船队老化趋 势明显。随着全球海运贸易需求上升，新船性价比更为突出， 加速推动老船替换需求，船舶新增订单将会进一步增长。 航运船队绿色转型迫在眉睫：在IMO和欧盟环保法规的推动下， 船东越来越多订造可替代燃料新造船去更新现有船队，如集装 箱船，这将成为未来新造船活动的重要推动力。

三、 民品：供给收缩，需求催化，新一轮大周期起点已经开启

民船市场划分

按船型来看，民船市场可以划分为集装箱、干散货、油轮、海工、邮轮、风电六大市场。 船舶制造随下游需求结构变化而调整。就调整方向来看，需求结构出现明显变化，散货船等常规船型需求乏力，海洋工程装备及高技术船舶需求相对旺盛。 据中国船舶表示，当前公司下属船厂订单饱满，排期已到2027年，产能饱和程度较高。若全球强劲的航运需求能够持续，新一轮造船大周期有望启动。

需求：集运催生造船订单高峰，总体需求端仍有较大潜力

本轮航运大周期由集运率先启动：2021年集装箱船率先开启新一轮订单上升周期，在集装箱船超高景气带动下，全球造船业经历了一轮新订单高峰。当下，集装箱船带来的新订单高峰已过，造船业处于上行阶段的关键节点。目前全球在手订单仍处于历史低位，且市场占比更大的油轮和散货船还未出现较大规模的下单，总体需求端未来仍存在较大潜能。

环保减排进程加快，老旧船加速出清，新船缺口大

64%现有船舶交付于2015年（EEDI生效）之前，鲜有任何节能增效设计。为完成行业温室气体总排放减少20%以及排放强度减少40%的目标，减速航行将成为绝大部分船东中短期内最简单的应对策略。 结合当前船队船龄情况以及不同的环保法规要求，预计至2026年，当前船队的10%-30%船舶将面临合规性淘汰；至2030年，当前船队面临合规性淘汰的比例将进一步提升至35%-70%，将会造成较大运力缺口，支撑运价，推动船东更新船队。

新船造价指数上行推动产能扩张，绿色更新成为主要驱动因素

近期新造船价持续走高，目前船价距历史峰值仍有明显空间。根据克拉克森，2023年新船造价较2021年上行23.45点(+15%)，至177.08点，距通胀调整后的2008年历史峰值尚有约50%上升空间。

当前新船造价指数上涨推动产能扩张。根据克拉克森预计，到2025年底，全球新造船产能将在2021年基础上增加10%（约400万CGT），且全球船厂产能利用率会稳步回升。

船价核心驱动转变：从2020年四季度以来，新造船价增长驱动力从市场驱动逐渐转向绿色更新需求。得益于船厂产能紧张，绿色新单（使用可替代燃料主机的新造船订单）的持续释放让新造船价在海运市场大幅下滑的背景仍能维持持续增长。

展望后续新造船价，绿色法规决定下限，油散市场决定上限。2023-2027年，在IMO和欧盟一系列短中期环保法规推动下，将迫使船东淘汰老旧船舶，持续刺激船东订造绿色新单的需求。同时后续油散市场向好，将加速船东订造新船的步伐，显著推高船价。

四、 军品：海军建设加快，中长期成长空间有支撑

国家战略：十四五建造需求推动下，军船龙头或将收益

海军在国家国防布局占有重要地位。国际形势复杂多样，加强海军建设对增强海军力量、维护国家安全的意义更为突出。 “十四五”期间，我国将加快推进海军战略由“近海防御型”向“远海防卫型”转变，努力建设一支强大的现代化海军，装备升级换代需求扩大。

国家国防预算提升，市场海军装备需求增加

近年来我国国防支出水平持续提升，2023年中央国防支出预算1.55万亿，同比增长7.1%。受益于现代化海军建设和国防支出增加，未来海军装备采购需求有望增长。我国海军装备仍有较大增长空间，航母、核舰艇、驱逐舰等建造需求迫切。 如今世界安全局势较为复杂，俄乌冲突仍在持续，军贸市场呈竞争激烈态势，或将再度扩容。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）