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中国船舶（600150）研究报告：乘周期上行东风，全球龙头船企扬帆破浪。“南北船合并”与军民品资产注入，构筑全球龙头船企。公司前身为沪东重机， 成立于 1998 年，从事柴油机等船用动力部件制造。2007 年公司收购外高桥造 船、中船澄西等，扩展船舶造修和海工装备业务。2019 年公司收购江南造船、 控股广船国际、参股黄埔文冲，进一步拓展军民品造船业务。2020 年至今，船 市再迎上行周期，公司新船订单“价量齐升”，2021 年公司共承接民品船舶订 单 132 艘/1211.17 万 DWT（同比+91.0%），海工装备和应用产业订单共 24.24 亿元（同比+94.2%）。2022Q1-Q3 公司实现归母净利 14.63 亿元，同比+256.4%。

民船：供需关系持续紧张，头部船企在手订单饱满。（1）历史复盘：造船业具 有强周期性，供需错配是周期启动的底层逻辑。船舶制造周期间隔长达 20 年左 右，全球化以及中国崛起导致供需严重错配，并催生 2002-2008 年海运和造船 超级周期。（2）本轮周期：集运和 LNG 海运超级周期带来的运力扩张需求、 船舶老龄化和 IMO 脱碳环保政策带来的运力更新需求共同驱动此轮船舶制造周 期，过去十多年造船业产能刚性出清且缺乏弹性导致供需关系紧张是船价持续 上涨的主要因素，目前我国造船业行业集中度（CR3=61%）较上轮周期（CR3 =19%）有大幅提升，另外本轮周期以高附加值的大型新能源船舶为主，具备承 建能力的头部船企受益明显。（3）市场格局：2022 年中国和韩国船企分别占 据全球 49%和 38%市场份额，全球前五大船企分别为中船集团、现代重工、三 星重工、大宇造船和中集集团，市场份额占比合计达 63%，韩国船企占据更多 高附加值船舶市场，中国船企持续突破大型 LNG 运输船和豪华邮轮等高端船型， 产品结构不断高端化。

军船：战略重视推动行业景气，中船集团承接大部分建造需求。（1）市场发展 概况：2023 年我国军费预算 15537 亿元，同比增长重回 7%以上。“十三五” 期间战略重视，我国下水舰艇数量快速增长。（2）未来发展趋势：“十四五” 规划目标长远，加快推进海军由近海防御向远海防卫转型。我国海军装备与军 费投入仍落后于美国，为应对国际局势变化，加强舰船建设迫在眉睫。（3）市 场格局：军船行业集中度高，承接大部分建造需求的中船集团受益明显。江南 造船厂承接航母等多种军船，广船国际为华南地区最大军辅船生产基地。

公司业绩驱动力：（1）造船行业景气上行，新增订单价量齐升且集中在头部船 企，公司在手订单饱满。根据 Clarksons 的数据，按 CGT 计，2022 年，中船 集团在手订单占全球市场份额 18.0%，新增订单占全球市场份额 20.9%，新船 订单中大型集装箱船、大型 LNG 运输船以及豪华客滚船等高附加值产品占比达 76%。（2）船价-钢价剪刀差走势，预计未来三年为公司业绩兑现期，利润弹 性较大。目前钢材和中厚板价格已经较周期高点（2021 年 5 月）下降约 35%， 而 Clarksons 新船价格指数目前已较周期低点（2020 年 11 月）上涨约 30%， 预计 2023-2025 年将为公司业绩兑现期叠加船价-钢价剪刀差走势，公司盈利能 力有望迎来大幅改善。