中国船舶研究报告：周期上行期重组优质资产，全球造船龙头兑现提速.pdf

中国船舶研究报告：周期上行期重组优质资产，全球造船龙头兑现提速。船舶行业大周期已至，看好量利齐升的中国造船产业链。由于船舶寿命二十年以上，且生产、扩产周期长，造船业以十年为维度周期波动。本轮 船周期启动自2021年，当前仍维持较高景气度。根据Clarkson，2024年1-11月全球 新造船订单6033万CGT，同比增长36%，较过去十年同期平均水平增长37%，船价 位于历史峰值99%点位。综合供需两侧，我们判断本轮景气上行可持续至2030年：需 求侧，船舶更新替换和环保转型为核心驱动力，供给侧，与上轮周期相比弹性大幅削 弱，船厂产能扩张更为谨慎，本轮上行周期持续时间更长。我国船舶制造业份额已提 升至全球第一，按载重吨，2023年我国造船完工量、新签订单量占全球比重50%、67%。 现代造船业为资金、技术、人力密集型产业，由于我国的产业链完整度、原材料成本和 汇率等比较优势短中期难以超越，本轮周期将最为受益。

中国船舶：全球造船龙头，受益周期上行+优质资产注入

中国船舶集团为全球最大的造船集团，2023年船舶建造量占全球份额19%。中国船舶 是中国船舶集团核心军民品主业上市公司，定位为集团旗下的船舶总装上市平台，经 历数轮资产注入、重组整合，目前为国内规模最大的综合性造船企业。目前，中国船 舶控股江南造船、外高桥造船、广船国际、中船澄西四大船厂，业务分造船（军、民）、 修船、海工和机电设备四个板块。造船为重资产行业，周期下行时期成本负担沉重。尽 管2021年起船厂的订单量价开始修复，公司业绩释放2023年才开始，且盈利空间仍 将持续扩大：2021-2022年受到疫情、大宗商品涨价、汇率波动等影响，公司继续对在 手订单计提减值损失。2023年起公司轻装上阵，迎来盈利拐点。2024前三季度公司实 现营业总收入562亿元，同比增长13%，扣非归母净利润20亿元，同比增长560%， 销售毛/净利率分别为9%/4%，较上一轮周期高点25%/15%仍有修复空间。

拟吸收合并中国重工，中船系船舶总装上市平台实力再增强

中国船舶业绩变化显著受到造船周期波动和集团资产注入影响。1998年上市以来，中国船 舶的业绩走势可划分为三个阶段：（1）1998-2006年：公司作为沪东重机上市，主要生 产船用中低速柴油机。（2）2007-2019年：2007年，外高桥造船和中船澄西注入，沪东 重机改名中国船舶，营收由十亿量级增至百亿。2009年起，全球新船需求急剧萎缩， 船价下跌，减值计提增加，2012-2015年公司盈利不足1亿。（3）2020-2024年：2020 年中国船舶吸收了中船集团旗下江南造船厂、广船国际等造船总装资产，营收体量再 翻倍。同时，中国船舶逐步将沪东重机资产置出。2024年9月，中国船舶发布公告， 拟以发行A股的形式换股吸收合并中国重工，重组后，中国船舶将成为全球最大的上 市造船企业。我们看好周期上行期，南北船重组后行业竞争格局优化，协同效应增强， 经营质量提升。