中国船舶公司研究：从追赶到领军，20年深度回首.pdf

中国船舶公司研究：从追赶到领军，20年深度回首。中国船舶：从追随者到主导者，世界级船企之路复盘。（1）03-08年上 行周期，天时地利人和：中国2001年加入WTO（天时），中国的码头 资源禀赋+配套制造能力+低钢材价格（地利），人口红利造就低廉的劳 动力成本（人和）。（2）09-20年下行周期，修炼内功：中国船舶加大 研发投入提升竞争力，接单结构开始逐步趋于多元，份额保持扩张同时 进行业务和人员规模控制，人均产出保持稳定。（3）21-24年上行周期， 涅槃重生：造船业正式迎来拐点，中国船舶领先受益。

本轮周期与前一轮有何不同？本轮周期相比上一轮的确定性和持续性更强。（1）需求端主驱力的变化：上一轮主要由下游贸易景气驱动，而 本轮周期需求主要由老龄+环保驱动，需求后坐力更强、持续时期更长； （2）供给端的约束：上轮周期扩产几乎不存在瓶颈，本轮扩产刚性确 立了本轮供需缺口的持续性。（3）格局变化：市场份额进一步向头部集 中，中国船厂全球地位崛起，高端船型竞争力提升+产业链自给率提升。 （4）利润率有望超越前高：上轮周期船价与钢价同步上涨，本轮船价 大概率创新高+钢价下行，我们认为利润率有望超越前一轮高点。

当下时点，如何看待中国船舶的未来？重视盈利+重组两大拐点。盈利 节奏上，中国船舶低价船交付周期已临近尾声，我们测算当前接单毛利 率近26%，接近前高水平，未来预计仍将持续上升。重组拐点上，集 团内资产整合后预计将带来效率、利润率和规模的提升，年产能合计约 2476万dwt，手持订单合计约6875万dwt。