2023年金属&新材料行业投资策略 前驱体加速扩产推动印尼镍扩容

核心观点：

贵金属：加息边际放缓预期将持续兑现，叠加美元指数或将于23H1见顶，贵金属将迎来上涨机会，是金属行业明年H1最为确定性的赛道；工业金属：弱现实强预期，关注制造业、地产基建复苏预期带来相关品种的机会，电解铝供给优势、库存低，标的市值大，价格反弹新 高+复苏预期；能源金属：①镍钴：钴价底部、镍利润好，头部公司镍钴项目持续落地，建议关注华友钴业、中伟股份、腾远钴业；②锂：长期解决锂 资源缺口要靠盐湖，近期电化学脱嵌、锰系吸附剂等方法走出来；稀土磁材：年内宏观经济环境影响下游消费电子等需求，而供给方面第二批指标增长超预期，整体供需基本面难以支撑高价，但相对理 性的价格对行业良性发展有利，我们认为疫情对经济影响减弱的复苏预期有望修复下游需求，上游供给端资源整合持续加码。

01、贵金属：加息放缓强预期，明年上半年最确定的机会

2022金价复盘：货币政策预期是最主要的定价驱动因素

美联储货币政策是贵金属定价最主要的驱动因素。高通胀、美元指数提升、大宗商品涨价等多重因素驱动下，美联储 持续加息且加息幅度提升，利率中枢不断上移，Q1短期避险情绪扰动金价突破2000美元后，Q2-Q3金价持续震荡走低， 美国CPI在6月触及9.10%高点后持续回落，直至10月降至7.7%，降通胀目标逐渐实现后，加息放缓预期开始推动金价上 涨。截至12月9日，2022年COMEX黄金均价为1799美元/盎司，COMEX白银均价为21.64美元/盎司。

降通胀单一目标转为物价和就业双目标，加息幅度和节奏预期放缓

通胀有所缓解之后，货币政策重新 瞄准物价就业双目标，加息放缓预 期较强，加息终点或在5-5.25%。 货币政策意在促进经济增长和保持物价 稳定，但在H1能源及核心商品和H2核心 服务项的持续冲击下，美国通胀增长过 高，美联储2022年持续大幅加息的唯一 目的是降低高通胀。 目前来看，财政补贴拉动居民消费、物 流不畅、俄乌冲突驱动能源涨价等推动 高通胀的因素均已削弱，同时也要考虑 到货币政策滞后效应带来的持续冲击， 美联储政策将重新转向物价就业双目标。 根据芝商所数据，美联储加息终点或为 5.00-5.25%，9月可能出现首次降息。加息放缓强预期下，贵金属是明年 机会最为明确的品种。

02、工业金属：关注制造业、地产基建复苏强预期带来的需求修复

国内电解铝产能触及天花板，未来供给增量有限

目前电解铝建成产能触及红线，未来投复产产能奠定产量基础。在供给侧改革以及双碳政策限制下，我国电解铝产能 供给受到限制，约4500万吨产能红线使国内电解铝供给弹性逐渐消失，企业仅能凭借可流通的指标实现扩张。目前国 内电解铝产能触及天花板，据SMM统计，截至12月初国内电解铝建成产能已经达到4526万吨(包含已建成未投产的产能)， 国内电解铝运行产能约4059万吨，全国电解铝开工率约为89.7%。产量方面，三季度因水电能源供应不足，云南和四川 等地区出现不同程度的停产，国内电解铝产量增速有所放缓，受限于合规产能指标，预计未来国内电解铝产量增量取 决于投复产产能规模。

据百川盈孚数据统计，截至2022年12月8日，2022年中国电解铝已建成且待投产的新产能327.2万吨，已投产197万吨，待 开工新产能87.2万吨，预期年内还可投产共计17万吨，预期年度最终实现累计214万吨。据百川盈孚数据 统 计，截 至2022 年12月8日，2022 年中国电解铝总 复产规模514.7万 吨，已复产410.1 万 吨 ， 待复产 100.6万吨，预 期 年内还可复产21.9 万吨，预期年内 最终实现复产累 计433万吨。

能源约束导致海内外铝供应扰动频现

国内市场方面，因水电供应不足，2022Q3云南四川等地铝厂出现大规模减产。2017年铝行业进行供给侧改革，在成本 和碳排放压力下，电解铝产能开始从河南和山东向火力发电成本低的内蒙古地区，或拥有廉价水电资源的云南、四川 地区。但是水电能源供给相对不稳定，具有丰水期发电量多枯水期发电量的特点。比如，云南6-10月为丰水期，12月-4 月为枯水期，5月和11月为平水期。在丰水期，水电发电量的占比能达到 90%以上；在枯水期，水电发电量则降到 60- 70%。今年7、8月份，四川和云南等地降雨量减少而出现来水不足，区域内用电紧张导致当地铝厂限电减产。

新动能需求向好+地产韧性支撑

新旧动能切换背景下铝需求持续提升。在新能源汽车轻量化、电池铝箔、风电叶片支架及光伏组件等新能源用铝需求 推动下，未来新能源占下游需求的比重将逐步增加，铝作为绿色金属的属性也将逐步提升。 “保交楼”政策推动楼市向好。各地相继出台“保交楼”政策，内容包括“一对一帮扶”、设立纾困基金、鼓励收购 销房作为保障安臵用房等。政策支持下，购房者信心或可得到提振，下游地产需求有望好转。

03、镍钴：前驱体加速扩产推动印尼镍扩容，钴收储值得期待，低估值高成长

镍价：伦镍事件造成短期扰动，全年价格维持高位，库存持续降低

2022年初，伦镍逼仓叠加俄乌战争推高镍价，导致镍价在5月之前保持高位。2022年6月开始，受到疫情影响国内需求， 美联储货币政策压制，镍价格有所回落，LME镍价下挫至19000美元/吨；2022年9月以来，国内疫情逐步好转，美联储 加息有所放缓，欧美供应链渐渐恢复，需求提升拉动镍价上行，截至2022年12月8日，LME冲破30000美元/吨，镍市持 续景气。海内外库存持续降低，LME镍库存降至50000吨左右，上期所镍库存降低至1200吨，库存压力仍大。

钴价：受3C需求下滑拖累，价格冲高回落

流动性冲击推高钴价。2022年初，非洲疫情以及洪水冲击钴供应链，叠加国内新能源汽车市场的高度景气，导致钴价在 5月之前保持高位。 需求低迷，价格大幅下挫。2022年5月开始，受到疫情影响国内需求，钴累库情况加剧，叠加货币政策压制，钴价大幅 下挫。2022年Q3开始，虽然国内疫情有所好转，但全球经济景气下滑，全球3C电子出货量不及预期，同时三元电池高 镍低钴趋势明显，钴价继续下挫，截至2022年12月8日，MB钴价为20.9美元/磅，相比年内高点的40.13美元/磅几乎腰斩。

钴价：洛钼KFM和TFM提供较大增量，供给宽松压制钴价

刚果金众多项目开始放量，压制钴价：洛阳钼业 KFM 项目预计在2023 年上半年投产，未来达产后预计年平均新增 3 万 吨钴金属。洛钼TFM混合矿项目预计也将在 2023 年投产，达产后预计新增钴年均产量约 1.7 万吨。嘉能可Mutanda项目 扩产顺利，预计2022年全年产出1.5万吨，Katanga项目受制于岩土工程限制，阶段性产出受限，但未来也具有扩产潜力。 三元材料高镍低钴化趋势下，钴需求增速难以保持，虽有新能源汽车基数扩张对冲单位用量下滑，但供给压力下钴价预 计被压制。

前驱体：竞争格局激烈，加工费逐步走低

2022年7月以来，各系三元前驱体加工费呈现较为明显的下降趋势，前驱体厂商利润空间被逐步压缩，这也体现出下游 需求景气度的逐步放缓。在景气度放缓和各大厂商加速产能扩张的前提下，高镍（加工费利润空间更大）和产业链一 体化拥有上游材料布局（降低上游成本，提升利润空间）的厂商值得关注。 硫酸镍相较电解镍贴水，截至2022年12月9日，贴水值扩大到20000人民币/吨，进一步说明目前三元电池需求偏弱，不 锈钢需求则受到中国房地产政策和防疫政策的调整而相对走强。

04、锂：长期成长行业，关注盐湖提锂落地进展

全球锂资源丰富，保障后续增量释放

全球锂资源丰富，后续供给空间大。全球锂资源丰富且分布集中，主要位于北美洲和南美洲（73%），大洋洲（8%）、 欧洲（7%）、亚洲（7%）和非洲（5%）分布较少。锂资源丰富的国家主要有：玻利维亚、智利、阿根廷、美国、澳大 利亚和中国。根据中国地质调查局数据，截止2020年末全球锂矿储量为12828万吨（碳酸当量LCE），主要分布在智利 （41.06%）、澳大利亚（14.34%）、阿根廷（13.20%）等国。中国矿（LCE）储量为810万吨，占全球总储量的6.31%。 全球已探明锂（LCE）资源量34943万吨，主要分布为玻利维亚（31.98%）、阿根廷（22.71%）、美国（15.72%）和澳大 利亚（5.90%）。全球锂资源的丰富和集中分布为后续锂资源开采、利用创造了优质的禀赋。

23年锂供给增量有限，或延续供需紧平衡状态

海外锂辉石资源丰富，澳洲锂矿占据重要地位。海外锂辉石资源较为丰富，供给全球约50%的碳酸锂需求，而又以澳大 利亚Greenbushes、Pilgangoora、Mt Marion等矿山的锂辉石供应占据主导地位。2021年全球锂辉石供应量为202.5吨，折合 LCE当量25.31万吨，澳洲锂矿占总体锂辉石供应量91.6%，为绝对的领先地位。随着其他矿山的开采和扩产，预计到 2025年，澳洲锂辉石将持续放量，刚果、加拿大、津巴布韦等供给也将跟进，全球将形成568.8 锂辉石和71.1LCE当量的 供给局面。

盐湖锂资源明后年开始集中放量

盐湖锂资源产量提升，有望拓展碳酸锂当量。随着盐湖提锂技术的优化，盐湖作为碳酸锂的另一大来源其优势也将显现。 SQM和ALB所控股的Atacama盐湖是目前国内盐湖锂资源产出最多、未来产能扩张最具潜力的盐湖。我国盐湖锂资源主 要分布于西藏、青海等地，包括白银扎布耶、察尔汗盐湖、东台吉乃尔盐湖等。2021年Atacama盐湖锂资源产出11.5万吨 LCE当量，占总体高达50%；美国Hombre Muerto产出1.4万吨；阿根廷Olaroz Lithium、Silver Peak等共产出2万吨；我国盐 湖共产出7.9万吨。预计到2025年，盐湖锂资源产量将达到56.5万吨LCE当量，其中Atacama盐湖仍作为盐湖锂资源主产地， 与全球其他盐湖共同有效扩充碳酸锂来源。

23年锂供给增量有限，或延续供需紧平衡状态

云母贡献部分产能增长，黏土供给能力有限。作为锂资源开发成本较高的来源途径，锂云母和黏土现阶段产能开发较少。 云母方面，从事云母开发的企业主要包括永兴材料、江特电机和飞宇新能源等，目前产量较少，2021年仅为5.8万吨LCE 当量，但后续产能扩张有力，预计2025年达到17.5万吨LCE当量。黏土方面，赣锋锂业所有的墨西哥Sonora为黏土锂资源 开采源，产能尚未形成，预计2024年投放1.5万吨产量，2025年达到4万吨，碳酸锂供给能力有限。

动力电池、储能行业需求攀升，锂市场空间可期

2022年锂需求大爆发，未来市场空间广阔。2021年碳酸锂主要应用于动力电池（53.04%）、消费电子（14.68%）、储能 行业（3.06%）及其他传统工业（包括陶瓷、玻璃、润滑脂等，29.22%），需求合计60.24万吨。2022年碳酸锂需求极速 增长，供不应求带动锂价大幅上涨。需求增量主要来自于新能源汽车和储能的拉动，预计2023及之后年份市场将继续保 持对锂资源的高需求，未来市场空间可期。

动力电池、储能行业需求攀升，锂市场空间可期

新能源汽车行业保持高增速，助推动力锂电池需求。近年来，新能源汽车的产销量不断提升，市场渗透率大幅提高。根 据中汽协数据显示，截止2022年9月，当年新能源汽车产量累计达471.7万辆，累计同比达120%；累计销量达456.7万辆， 累计同比达110%。动力电池作为新能源汽车中的关键组成部分，需求也随之提升，进而带动锂资源需求增长。2021年碳 酸锂需求总量为31.95万吨，其中三元电池、磷酸铁锂电池和锰酸锂电池需求分别为20.43万吨、4.03万吨和7.49万吨，占 比分别为63.96%、12.60%和23.44%。预计到2025年，碳酸锂需求总量将达到80.80万吨，其中三元电池、磷酸铁锂电池和 锰酸锂电池需求占比分别为73.82%、12.01%和14.17%。

动力电池、储能行业需求攀升，锂市场空间可期

储能行业发展空间广阔，带动锂资源需求上升。2022年国家发改委、国家能源局联合印发了《“十四五”新型储能发展 实施方案》，推动新型储能高质量规模化发展。2022年我国的风电、太阳能发电等新能源发展迅猛，装机规模持续增长， 在为我国经济社会发展提供更绿色动力的同时，也带动了锂资源需求的同步上升。根据国家能源局数据显示，截至10月 底，我国累计发电装机容量约为25亿千瓦，同比增长8.3%。其中，风电、太阳能发电装机容量分别约3.5亿千瓦和3.6亿千 瓦，分别同比增长16.6%和29.2%，我国主要发电企业在太阳能发电建设上的投资达到1574亿元，同比增长326.7%。

05、稀土磁材：上游供给端资源整合，下游需求端复苏修复预期

需求受宏观经济和疫情扰动不及预期，基本面难以支撑高价

年初高光时刻难掩需求疲态，板块全年表现震荡下 行。截至12月12日，镨钕金属全年均价100万元/吨， Q1-Q4均价分别为124/108/89/81万元/吨。年初指标尚未发放，节前补库叠加对下游订单高增 长预期，稀土价格一路上涨至高点；疫情对下游订单造成极大影响，以工信部约谈为节 点，价格一路下滑，消费电子、家电等传统需求端 受宏观经济影响难见起色，高价消灭了部分低端需 求，新能源需求增长也不及预期，而供给端指标增 长超预期，与需求并不匹配，即使北稀挺价也未能 扭转乾坤。 当前80-90万元的价格对金属厂来说并不赚钱，虽然 矿端价格持续坚挺，但下游需求压制了金属提价， 冶炼产能扩张叠加需求不畅也导致冶炼端议价能力 不足，综合看今年中游环节压力较大，下游磁材厂 订单不足开工率不尽人意，但具备新能源相关量增 逻辑的龙头厂商依旧保持强劲的增长动力。

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