2022年房地产行业研究报告 中金厦门安居保障性租赁住房REITs专题研究

1 REIT 基本情况

1.1 基金概况及交易结构

首批保障性租赁住房公募 REITs 即将正式发行。在保障性租赁住房被纳入 REITs 试点 范围近一年后，2022 年 5 月 30 日，中金厦门安居保障性租赁住房封闭式基础设施证券投 资基金（简称“中金厦门安居 REIT”）获上海证券交易所受理，后于 7 月 14 日正式获批。在 经历 2 个月后，7 月 29 日证监会披露了中金厦门安居 REIT 的批文，准予募集份额 5 亿份。 本 REIT 的基金管理人为中金基金管理有限公司，这是中金基金继中金普洛斯仓储物流 REIT后又一获批的基础设施基金；原始权益人为厦门安居集团有限公司（简称“安居集团”）； 托管人为兴业银行股份有限公司；计划管理人为中国国际金融股份有限公司；外部管理机构 为厦门住房租赁发展有限公司，为安居集团全资子公司；财务顾问为金圆统一证券有限公司。 目标产品底层资产为位于厦门市集美区的园博公寓和珩琦公寓，估值总价为 12.14 亿元。 根据 2022 年 8 月 9 日发售公告，产品认购价格确定为 2.6 元/份，合计募集资金 13 亿元， 较账面估值增值 7.1%，战略配售占比 62.47%，凸显机构投资人信心。

中金厦门安居 REIT 采用“公募基金+基础设施资产支持证券”的产品结构。基金管理人 （代表基金的利益）通过资产支持证券和项目公司取得基础设施资产的完全所有权或经营权 利。 具体结构可以分为三层： 第一层为中金厦门安居 REIT，由基金管理人中金基金设立并管理。战略投资者、网下 投资者和公众投资者可通过认购基金份额以获得定期分红。第二层为中金厦门安居保障性租赁住房基础设施资产支持专项计划，由计划管理人中金 公司设立并管理。中金厦门安居REIT将认购的资金用于持有资产支持专项计划的全部份额。 第三层为项目公司，资产专项计划支付项目公司股权转让对价、向项目公司发放股东借 款，从而持有项目公司 100%股权，进而取得底层资产的全部所有权。 因此，中金厦门安居 REIT 通过持有资产支持专项计划的全部份额获得园博公寓和珩琦 公寓两个底层资产的 100%所有权。

1.2 原始权益人概况

中金厦门安居 REIT 的原始权益人是厦门安居集团有限公司，其前身为厦门保障性安居 工程建设投资有限公司，是厦门市国资委于 2013 年出资组建的一家有限责任公司。截至 2022 年 3 月 31 日，厦门市国资委为安居集团的单一股东及实际控制人。同年 4 月 8 日， 厦门市国资委将安居集团 100%股权划转注入厦门住宅建设集团有限公司（5 月已更名为“厦 门安居控股集团有限公司”）。

安居集团财务状况和资信情况良好，营业收入和毛利率逐年提升。资产负债层面，截 至 2022 年 3 月末，安居集团资产总额为 256.31 亿元，负债总额为 137.13 亿元，资产负债 率为 53.5%，流动比率为 5.74 倍，财务结构合理。收入利润层面，安居集团 2021 年末和 2022 年第一季度主营业务收入分别为 17.56 亿元和 4.31 亿元，毛利润分别为 4.51 亿元和 1.27 亿元，毛利率分别为 25.6%和 29.5%，上升 3.8pct，并呈现逐年提升趋势，这主要来 源于安居集团保障性住房的销售和租赁业务。资信状况层面，截止 2022 年 3 月末，安居集 团未发生延迟支付债券本息情况，也不存在对外担保事项。

安居集团在保障性住房领域具备一定的业务规模和丰富的运营经验。安居集团是厦门 市唯一专营保障性住房及公共租赁住房的国有企业，承担保障性住房融资、建设、运营和保 障性商品房销售工作，主营业务不涉及商业地产及商品房项目。 截至 2022 年 3 月 31 日，安居集团共承建 18 个保障性住房及公共租赁住房项目，总建 筑面积超过 369 万平方米。同时，安居集团共持有租赁住房面积 85.33 万平方米，在租面 积达 73.57 万平方米，旗下项目均由外部管理机构厦房租赁（其全资子公司，也是本次基金 的外部管理机构）进行管理。其中，安居集团在厦门市集美区共运营管理 6 处租赁住房资产， 本次目标基础设施资产园博公寓和珩琦公寓的租金和出租率在同区域同类租赁住房中均处 于较高水平。

1.3 基金管理及托管费用

中金基金和兴业银行分别作为本 REIT 的基金管理人、基金托管人，有权根据基金合同 约定收取基金管理人的管理费用、基金托管人的托管费用以及法律法规规定或监管部门批准 的其他费用。 基金的管理费用包含固定管理费用及浮动管理费用两部分。其中，固定管理费用分为两 部分，第一部分按上年度年报披露的合并报表层面基金净资产的 0.19%年费率每日计提， 经与基金托管人核对一致后，按约定支付；第二部分按各项目公司当年预算的“营业收入-应 收账款的增加”之和的 14%按季计提和预付，当年审计报告出具后根据审计结果调整。浮动 管理费用计算公式为：F=(I-T)×20%，计算规则如表 4 所示。 基金的托管费用按年报披露的合并报表层面基金净资产的 0.01%年费率每日计提，经 与基金管理人核对移植后，按约定支付。

2 厦门市保障性租赁住房市场分析

中金厦门安居 REIT 的目标基础设施资产为保障性租赁住房，所在区域为福建省厦门市 集美区。

2.1 厦门市及集美区宏观经济情况

厦门市凭借区位优势、宜人环境和高速经济发展，吸引大量外来人口。厦门市位于福 建省东南部，是国务院批复确定的中国经济特区和东南沿海重要的中心城市城市、港口及风 景旅游城市。截至 2021 年底，厦门市实现地区生产总值 7,034 亿元，除 2020 年受疫情影 响外，近 5 年 GDP 增速均稳定保持在 8%左右。其中，第一、第二、第三产业产值分别为 29.1、2,882.9 和 4121.9 亿元，占比 0.4%、41.0%和 58.6%。2021 年厦门市常住人口达 528 万人，其中净流入人口 245.19 万人，占比 46%，且常住人口和净流入人口均呈增长态 势，可见厦门市对人口流入具有强大吸引力。同时，全体居民人均可支配收入为 64,362 元， 同比增长 10.7%；人均生活消费支出为 41,644 元，同比增长 14.1%。

近年来集美区经济实力稳步提升，成为厦门市第一大人口市辖区。集美区是厦门市的 中心城区，位居厦门市的集合中心和厦漳泉三角地带中心位置，其产业文化浓厚、高新企业 云集、高校资源丰富。2021 年，集美区实现地区生产总值 876 亿元，较 2020 年提升 6.1%； 常住人口达 107.80 万人，占整个厦门市常住人口的 20.42%，成为厦门市人口最多的市辖 区；同时，2021 年集美区全年实现社会消费品零售总额 225 亿元，同比增长 16.7%；人均 可支配收入为 58,219 元，同比增长 10.8%；人均消费支出为 37,051 元，同比增长 14.2%， 均呈现良好稳定的发展态势。

2.2 厦门市租赁住房供需情况

厦门市高价房价让租房成为性价比高的首选。根据 WIND 数据显示，2022 年 7 月末， 厦门市及集美区二手房均价分别为 55,647 元/平方米和 30,623 元/平方米。较高的房价让租 房成为大学生、青年人等新市民的首要选择。2018 年以来，厦门市住房租赁市场租金整体 呈上升趋势，截止 2021 年末，厦门市平均租金水平上升至 52.43 元/平方米/月，同比增长 11.7%。但本项目作为保障性租赁住房，每月租金单价仅为 31 元左右，仅为厦门市均价的 59%。 厦门市作为人口净流入城市，随着人口逐年增长，住房需求也不断提高。根据厦门市 统计局披露数据，2016-2021 年厦门市就业人数逐年上升，且新增人数逐年呈提高趋势，就 业人数的提升也意味着住房需求的增加。2016-2021 年高校在读生人数也呈现逐年提升的态 势，从 15.89 万人上升至 19.98 万人，同时 2016 年-2020 年高校毕业生人数也维持在每年 4.1 万人左右的高位。高校在读生和应届毕业生作为厦门市租房主力军的重要部分，对租房 需求的提升起到关键作用。

目标基础设施资产项目在供应层面短期内具有巨大优势，长期受供应力度和人口结构 双重影响。截至 2022 年 4 月 24 日，厦门市共有 16 个已认定保障性租赁住房项目，其中 8 个项目已入市，而集美区入市项目仅有园博公寓和珩琦公寓，所以短期内项目在该区域具有 较大的竞争优势。长期来看，根据《厦门市住房发展规划（2021-2025 年）》，厦门市将在“十 四五”期间新增住房供应总量约 38 万间，其中保障性住房约 10 万间。虽然未来供应量规模 较大，但根据厦门市流入人口、就业人数和高校学生数量的逐年增加趋势，租赁住房市场很 可能依旧具有巨大需求，甚至可能仍存在供不应求的情况。

2.3 厦门市保障性租赁住房情况

厦门市保障性住房已有一定的发展历程，且近年持续出台利好支持政策。从 2005 年下 半年起，厦门市组织相关人员赴香港、新加坡考察学习，并在全国率先提出“社会保障性住 房”概念。2006 年 11 月 15 日，厦门市正式出台《厦门市社会保障性住房建设与管理暂行规 定》和《厦门市社会保障性租赁房管理办法》。随着 2009 年 5 月 23 日《厦门市社会保障性 住房管理条例》的实施，厦门市于 2009 年基本建立保障性质的住房体系。2016 年 7 月， 厦门市出台了《厦门市市级公共租赁住房管理办法（试行）》，明确了“政府主导，企业运作” 的运营管理机制。2018 年出台的《厦门市市级公共租赁住房管理办法》，提出为中等收入且 住房困难的群体提供公共租赁住房。2021 年 22 号文下发后，厦门市于 2021 年 7 月出台 了《厦门市人民政府办公厅关于加快发展保障性租赁住房的意见》（厦府办规〔2021〕6 号）， 形成了以保障性租赁住房、社会保障性住房和市级公共租赁住房等覆盖全体市民，分层次、 全覆盖的住房保障体系。

3 目标基础设施资产概况

中金厦门安居REIT的目标基础设施资产为位于福建省厦门市集美区的两栋保障性租赁 住房——园博公寓、珩琦公寓，主要面向本市无房的新就业大学生、青年人、城市基本公共 服务人员等新市民群体。

3.1 目标资产基本情况

园博、珩琦公寓项目于 2020 年 3 月竣工，4 月交付并于当年 11 月投入运营。园博公 寓由 7 栋钢混结构建筑物组成，总建筑面积为 112,875.18 平方米，共有 2,614 套房源；珩 琦公寓项目为 5 栋钢混结构建筑物，总建筑面积为 85,678.79 平方米，共有 2,051 套房源。

3.2 目标资产特点

项目周围交通便利、基础设施完善，具有显著的区位优势。园博公寓位于集美区园博 苑东侧，集美大道与杏林湾路交叉口西侧，毗邻世贸广场商业核心区，周边有 IOI 棕榈城、 世贸璀璨天城、云城万科里、华侨大学，过杏林湾大桥即是杏林湾商务运营中心（产业办公 园）和集美市民公园。附近有公共交通 BRT1 号线产业研究院站，地铁六号线集美创业园站 （在建）。珩琦公寓位于集美区珩琦二里，集美大道东侧，孙坂北路西侧，紧邻软件园三期 办公楼、珩山实验幼儿园、厦门市妇幼保健院，附近有厦门工学院、奥特莱斯。珩琦公寓为 地铁 1 号线上盖的租赁社区，距集美大道地铁站仅 160 米。

小区配套设施完备，物业管理到位，提供舒适安全的居住环境。园博、珩琦公寓小区 包含充足的机动车位和非机动车位，生鲜超市、儿童游乐设施等生活娱乐场所，羽毛球场、 橡胶跑道等运动健身设施。小区均采用封闭式管理模式和 24 小时值班制度，并配备人脸识 别智能门禁系统，非住户进入需实名登记，从而为租户提供全天候安全服务。同时，还将安 排人员定期维护小区日常卫生、检查检修设备设施等。

项目为新市民群体提供小户型房间，日常家电配备齐全，提供“拎包入住”服务。项目 目标客群特征为高校师生、未婚白领人群、少量已婚年轻夫妇、一家三口小家庭等，年龄集 中于 22-45 岁，故为住户提供中小户型为主。在合计的 4,665 套房源中，一室一厅套数占 比约 61.3%（含一室大开间），单身公寓套数占比约 33.3%，两室一厅套数占比约 5.4%， 主要为了更好地服务新就业大学生、青年人、城市基本公共服务人员等新市民群体。同时， 园博公寓和珩琦公寓内配有电梯、网络、消防等基础设施，入户采用智能门锁，套内配置家 具、空调、热水器、洗衣机等日常家电，从而实现 “拎包入住”。

4 基础设施项目运营情况

4.1 出租情况

自 2020 年 10 月起，项目稳步运营，租金单价、出租率及总出租收入均稳步提升。 租金方面，自 2021 年 6 月至 2022 年 3 月，园博公寓平均租金单价从 31.04 元/平方米 /月提升至 32.35 元/平方米/月，增长 4.2%；珩琦公寓平均租金单价从 29.18 元/平方米/月提 升至 30.52 元/平方米/月，增长 4.6%；对于整个项目而言，2022 年 3 月出租部分加权租金 单价为 31.56 元/平方米/月（含税）。 出租率方面，截至 2021 年 9 月，园博、珩琦公寓租赁面积分别为 11.14 万平方米和 8.27 万平方米，出租率已达到 98.73%和 96.50%的高位；至 2022 年 3 月，两者租赁面积分别增 加至 11.22 万平方米和 8.49 万平方米，出租率也进一步提升至 99.42%和 99.11%，可见项 目已几乎达到饱和运营状态。

得益于租金、出租率的稳步提升，项目总出租收入也呈相同增长趋势。项目出租收入 主要来自于租金收入和罚金收入，其中租金收入占比超过 98%。2020 年、2021 年及 2022 年 1-3 月租金收入分别为 44.67 万元、4,200.35 万元和 1,686.93 万元，罚金收入分别为 0.61 万元、51.41 万元和 9.98 万元。

4.2 租户情况

项目以个人租户为主，具有较高的收入分散度。项目已有客户均为市场化租户，类型 可分为个体租户和企业租户两种，其中企业租户主要是通过批量租赁房源为员工提供居住服 务。 租户结构层面，截止 2022 年 3 月，项目与个人租户和企业租户签约的租赁合同分别为 4,151 份和 29 份，其中个人租户合同月租金达到整体项目合同月租金的 90.15%，说明项目收入分散度较高，不会因为某个客户的流失造成整个项目收入困难。同时，作为企业租户的 第一大客户的合同月租金额占整体项目合同月租金的比例未超过 5%，且前十大客户的合同 月租金总额亦未超过总数 10%，说明项目现金流来源分散合理，不会因为个别客户的违约 或不续租等情况而受到较大干扰。

4.3 租约情况

当前租约大多在 2022 年和 2023 年到期，但强烈的住房需求让项目短期无空置风险。 租约期限结构层面，截止 2022 年 3 月 31 日，以一年为租约期限的租赁面积占比高达 98.57%，超过 90%的租约将集中在 2022 年和 2023 年到期。其中，园博公寓、珩琦公寓 平均剩余租约期限分别为 6.84 个月和 6.68 个月。 但由于其区位和租金优势，住户对于园博、珩琦公寓的需求十分旺盛，目前等待入住租 户排号分别已达到 2,793 号和 1,794 号，因此短期内不存在较大的空置问题。

5 基础设施项目财务情况

5.1 收入、成本及利润情况

项目稳定发展，营业收入和毛利润逐年增加；营业成本结构有所改善，未来盈利水平 将进一步提升。 该项目为保障性租赁住房项目，营业收入即租金收入。随着出租率提升进入稳定运营期， 营业收入有望逐年上升，并保持高位稳定。项目 2020 年、2021 年和 2022 年 1-3 月营业收 入分别为 45、4,200、1,687 万元。根据招募说明书，项目 2022 年和 2023 年营业收入预测 将达到 6,929 和 6,947 万元。 项目 2020 年、2021 年和 2022 年 1-3 月份营业成本分别为 401.52 万元、1,843.72 万 元和 547.19 万元，得益于收入逐年稳定，营业成本在营业收入中占比逐渐下降，从 898.9% 下降到 43.9%，再降至 2022 第一季度的 32.4%。除此，管理费用和财务费用占营收比重也 同样呈现下降趋势，2022年 1-3月较 2021年分别降至 1.8%和 10.5%，下降 1.4pct和 9.1pct。 这主要是因为营业初期收入较少，而随着项目运营稳定后，营业收入便随着出租率提升而提 升。

根据用途，项目营业成本可分为空置房源管理费、物业管理费、家具家电摊销、职工薪 酬、土地收益金和其他费用。其中土地收益金及家具家电摊销占比逐年上升，2022 年第一 季度分别占比 51.2%和 34.3%，空置房源管理费占比逐年下降，2022 年第一季度降至 0.1%。 其中，土地收益金是因为项目用地土地性质为划拨地所致的费用，待项目公司缴纳土地出让 金并将土地用地性质转换为出让地后将无此项费用，因此未来将进一步提高项目公司盈利能 力。 项目 2020 年、2021 年和 2022 年 1-3 月份毛利润分别为-357 万元、2,357 万元和 1,140 万元。受益于稳步提升的营业收入和逐步控制的空置房源管理费，项目公司盈利水平呈现提 升趋势，毛利润从 2021 年 56%提升至 2022 年第一季度的 68%，上升 12pct。

5.2 资产负债情况

项目财务结构合理，变化符合业务发展。 资产层面，2019-2021 年末及 2022 年 3 月末，资产总额分别为 76,611 万元，101,330 万元，109,180 万元和 108,779 万元。其中，投资性房地产占较大比重，分别为 100%，98.9%， 96.8%和 97.2%。 负债层面，2019-2021 年末及 2022 年 3 月末，负债总额分别为 40,555 万元，50,796 万元，48,731 万元和 46,582 万元。2020 年末较 2019 年末，流动负债同比增幅为 1798%， 其占项目负债总额的比重从 3.59%大幅提升至 54.38%，负债结构发生较大变化。这主要是 因为 2020 年项目竣工后，流动负债中的应付账款及一年内到期的非流动负债大幅增加，而 非流动负债中长期借款大幅减少所致。

应付账款主要由应付工程款和应付土地收储款构成，其中应付工程款及应付物业管理费 由安居集团继续承担。应付土地收储款系原项目用地性质为划拨地所致，转为出让地后将进 行冲销。长期借款主要由信用借款和质押借款构成，主要来自原始权益人为建设两个项目而 进行的银行借款，借款已分别于 2022 年 4 月 20 日及 2022 年 4 月 22 日偿还完毕，并且有 关质押等监管措施已在偿还后解除。 整体来说，项目负债结构合理，符合业务发展。2019-2021 年末及 2022 年 3 月末，项 目净资产均为正，资产负债率分别为 52.94%，50.13%，44.63%和 42.82%。

考虑到项目公司于报告期后、权利义务转移日前将发生调整事项，为模拟“土地性质由 划拨转出让”、“缴足项目公司注册资本”、“划转关联方债务”、“应偿还长期借款本息的债务转 移给项目公司”和“收回 2022 年 3 月 31 日预收的租金及押金”等调整，原始权益人编制了 2022 年 4 月 1 日的模拟汇总资产负债表。 经过调整，项目资产负债率上升至 68.47%，仍保持合理区间。

6 资产估值及未来现金流测算

招募说明书中关于可供分配金额测算的预测期为 2022 年 4 月 1 日-12 月 31 日和 2023 年全年两个部分。在此基础上，我们进一步预测未来 2024-2032 年的盈利情况。

6.1 关键假设

租金层面，招募说明书中对其预测期作出如下假设：1）租约期内的租金收入按照租赁 合同约定的租金进行预测；2）租约期外，预测期开始日至 2022 年 12 月 31 日，预测租金 保持不变（即年增长率为 0.0%）；2023 年 1 月 1 日至 12 月 31 日，租金按 2.5%增长率预 测。我们假设，随着厦门市租赁住房供应量不断增加，部分居民租房需求得到满足，所以 2024-2032 年租金增长率将会回落且稳定在 2.0%。 出租率层面，招募说明书根据项目历史数据，考虑到租约期外换租、装修改造等原因， 假设园博、珩琦公寓于 2022 年 4-12 月预测空置率为 5.81%，2023 年预测空置率为 4.67%。 我们假设，短期内有入住意向且参与排号的数量较为充足，且随着项目运营逐步稳定，2024- 2032 年空置率将继续保持在 4.67%。 收缴率层面，历史期间园博公寓与珩琦公寓的收缴率为 100%，故仍假设收缴率为 100%。管理人报酬和托管费等费用均按照相关协议约定计算，根据招募说明书预测，2022、 2023 年基金管理及托管费约占当年营业收入的 16.4%。考虑到管理及托管费用计算方法及 未来营收变动，我们简单假设 2024-2032 年基金管理及托管费用均占当年营业收入的 18%。

6.2 可供分配金额预测

根据招募说明书中汇总利润表和预测期合并利润表，2022 年和 2023 年全年预计营业 总收入分别为 8,593.4 万元和 7,174.4 万元，虽然运营逐步稳定，但营业总收入略有下降， 这主要是因为前期项目建成运营，公允价值变动收益占营收总收入比例较高。2022 年、2023 年营业总成本分别为 4,558.9 万元和 4,881.0 万元，呈逐年增长态势，主要是因为管理人报 酬及托管费逐年增加。由于营业总收入有所下降，营业总成本有所上升，所以 2022 年、2023 年净利润有所下降，分别为 3,450.1 万元和 2,293.3 万元。

2022、2023 年营业收入同比增长分别为 65.0%和 0.3%，可见随着出租率的提高，项 目运营和租金收入趋于饱和稳定状态。2022、2023 年的毛利率为 59.6%和 56.8%，净利率 为 49.8%和 33.0%，虽然有所下降，但高位利润率仍呈现出项目良好的盈利水平，且管理 费用占营业收入比重呈逐年下降趋势。

根据招募说明书，该基础设施基金 2022 年 4-12 月预测可供分配金额为人民币 3,960.89 万元，预测现金分派率为 4.33%（年化），2023 年度全年预测可供分配金额为人民币 5,263.32 万元，预测现金分派率为 4.34%。

6.3 DCF 估值

（1）WACC 模型确定折现率

WACC 模型计算公式为：r=(E/V)×R_e+（D/V）×R_d×（1-t）。 其中，R_e 为股权成本，R_d 为债务成本，E、D、V 分别为原始权益人的总权益、总 负债和总资产，t 为所得税税率，此处为企业所得税 25%。 股权成本 R_e 按照 CAPM 模型确定：无风险报酬率取评估基准日 10 年期国债收益率， 即 r_f=2.78%；参考同行业可比公司的平均资本结构，得到有财务杠杆的系统风险系数 β=1.1； 预期市场回报率选择至评估基准日近 10 年沪深 300 指数平均收益率，即 r_m=5.57%；计 算得到股权成本 R_e=5.71%。债务成本 R_d=4.00%。 最终根据 WACC 模型计算得到折现率 r=4.33%。

（2）预测未来十年自由现金流并折现估值

我们假设，项目长期增长率为 0.0%，则可以估计得到 2032 年资产价值为 12.73 亿元， 折现得出标的资产 2022 年价值约为 12.57 亿元，这与招募说明书中给出的 12.14 亿元估值 较为接近。若基金募资金额为资产估值，则可以得到 2024-2032 年基金预测现金分派率均 可保持在 4.2%以上的水平。

根据国融兴华出具的初始评估报告，截止 2022 年 3 月 31 日，园博公寓和珩琦公寓的 资产估值分别为 70,400 万元和 51,000 万元，估值单价为 6,236.98 元/平方米和 5,952.47 元/平方米。合计项目估值 12.14 亿元，平均估值单价为 6,114.21 元/平方米。

7 总结

我们认为，中金厦门安居 REIT 产品底层资产具备以下投资亮点：

1）地处核心城市优质区位：底层资产位于经济发达、环境宜居的厦门，人口吸附力较 强，2021 年厦门 GDP 达 7,034 亿元，同比增速 8.1%，新增就业人数和高校在校生人数逐 年增长。同时，厦门较高的房价和偏年轻化的人口结构，让住房需求向租赁住房市场逐渐倾 斜。从区位来看，项目临近高校和产业园，商业、轨交等配套成熟，存在较大的租房需求。

2）进入成熟运营阶段，出租率接近满租，租金稳步上涨：底层资产园博和珩琦公寓项 目 2022Q1 平均月租金分别为 32.35 元/平/月和 30.52 元/平/月，较 2021 年中期有所提升， 但仍低于全市平均租金水平（2021 年为 52.43 元/米/月）。较低的租金单价和小户型产品支 撑项目出租率维持高位，2022Q1 分别为 99.4%和 99.1%。截至 2022Q1 园博和珩琦公寓项目等待入住租户排号分别为 2793 和 1794 号，分别占全部房源比例为 106%和 87%，租赁 需求旺盛，短期空置压力较小。

3）稳定的运营支撑租金收入及毛利率持续增长：两项目租金收入分散度较高，截止 2022Q1 个人租户和企业租户签约的租赁合同分别为 4,151 份和 29 份，受单一租户退租影 响较小。两项目 2020 至 2022Q1 整体租金收入分别为 45、4200 和 1687 万元，项目运营 初期毛利率为负，进入稳定运营期后毛利率稳步增长，2021-2022Q1 毛利率分别为 56.1% 和 67.6%。

们认为，保租房 REITs 为优质的租赁物业提供有效的退出途经，我们认为，保租房 REITs 为优质的租赁物业提供有效的退出途经，是落实加快建立多主体供给、多渠道保障、 租购并举住房制度的有效工具，未来更多优质租赁资产有望持续登录资本市场。作为政策支 持的保租房 REITs 产品之一，中金厦门安居 REIT 底层资产区位核心、租金收入稳定，未来 可供分派现金流持续可观，未来预计现金分派率持续高于 4%，具有长期配置价值。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）