2022年建发股份发展现状及供应链分析 建发股份从传统的贸易商转型为供应链服务商

1.建发股份：背靠厦门国企龙头，“供应链+地产”双核驱动

1.1 背靠厦门国企龙头，综合实力雄厚

厦门建发股份有限公司（后简称“公司”）为厦门建发集团旗下贸 易、地产平台。公司经厦门市人民政府厦府[1998]综 034 号文批准，由厦门建发集 团有限公司独家发起，于 1998 年 5 月以募集方式设立。建发集团将集团本部与贸 易业务相关的进出口业务部门以及全资拥有的四家公司的经营性资产折股投入，于 1998 年 5 月 25 日公开发行 A 股，并于 6 月 16 日在上交所挂牌上市。上市至今， 公司总股本已增至 28.6 亿股，其中建发集团持 13.6 亿股，占总股本的 47.4%。

建发集团系厦门市属国企龙头，其历史可追溯至 1980 年，自 2017 年以来已连 续 5 年跻身《财富》世界 500 强。集团核心主营业务涵盖供应链运营、城市建设与运营、旅游会展、医疗健康及新兴产业投资等领域，控股建发股份、 建发国际和建发物业三家上市公司，参股厦门航空、厦 门国际银行、厦门国际信托、厦门法拉电子等多家公司。在 2020 年集团营业收入已 达 4400 亿元，资产规模已达 4300 亿元，综合实力雄厚。

公司实际控制人为厦门市国资委。从股权架构来看，其控股股东厦门建发集团 为国有独资有限责任公司，由厦门市国资委持股 100%。

1.2 管理团队稳定，具备“人和”优势

公司管理团队学历较高，多为厦门建发集团内部甄选后得以委任，具备和公司 契合的企业价值观和经营理念。此外，公司外聘厦门大学商科教授等学术界成员作 为独立董事。

1.3 “供应链+房地产”双主业经营，营收规模扩张明显

公司成立之初以进出口贸易为核心业务，在接下来的几年里公司陆续组建或收 购了多家贸易相关公司，贸易业务体系逐步完善。2006 年，公司制定《建发股份（贸 易与物流业）2007-2009 发展规划》，开始由贸易商向供应链运营商转型。房地产业 务方面，公司 1999 年以自有资金收购了厦门联发集团 75%的股份，2006 年进一步 收购联发集团 20%的股权，持股增至 95%。2009 年，公司以所持会展集团 5%股权 与建发集团所持建发房产 44.654%股权进行等价置换，并以现金购买建发房产 10%的股权，合计持建发房产股权 54.654%。至此，公司正式确立“供应链运营+房地产” 双主业格局。

在供应链板块，公司在 2018 年正式发布“Lift”供应链服务品牌，以“物流”、“信 息”、“金融”、“商务”四类服务要素为基础，为客户整合运营过程中所需的资源，规划 供应链运营解决方案，并提供运营服务。2020 年制定了“四大专业集团+五大事业部” 的内部管理架构改革方向，即：消费品事业部、矿产有色事业部、能化事业部、机 电事业部和综合事业部，钢铁集团、浆纸集团、汽车集团和农产品集团，以巩固优 势产业。截至目前公司已与 170 多个国家和地区建立了业务关系。

在房地产板块，公司已建立“建发房产”与“联发房产”两大品牌。建发房产业务 包括房地产开发、物业管理、城市更新改造、商业管理、代建运营、工程与设计服 务、关联产业投资七大板块，旗下控股建发国际、建发物业 及合诚工程咨询，业务遍及国内 70 余城，已连续 10 年获得“中国房 地产开发企业 50 强”和“中国物业服务企业百强”。

联发集团聚焦房地产开发、物业服务、代建业务及城市更新、产业运营等领域， 业务布局城市 27 城，已连续 16 年上榜中国房地产百强企业，2022 年位列第 33 位， 2021 年排名中国物业服务企业综合实力 50 强第 39 位。

公司自上市以来飞速发展，总资产、净资产、营业收入、净利润等主要财务指 标均快速增长。截至 2021 年末，公司总资产和净资产分别达 6025 亿元和 1369 亿元，2011-2021 年复合年增长率分别达 27.7%和 29.8%。2021 年全年，公司实现营 业收入 7078 亿元，净利润 110 亿元，较 2011 年分别翻了 9 倍和 4 倍，复合年增长 率分别达 24.3%和 14.7%。

在收入构成方面，公司主要收入来源是供应链运营，但房地产业务因其较高的 毛利率，对公司毛利贡献更大。2021 年全年，公司总营收 7078 亿元，供应链运营 分部收入 6115 亿元，占总营收的 86.4%；总毛利 253 亿元，房地产业务分部毛利 161 亿元，占总毛利的 63.9%。两大业务板块贡献的归母净利润在过去几年略有波 动，2021 年全年供应链运营业务贡献归母净利润 32 亿元，地产业务贡献 29 亿元， 供应链运营业务贡献归母净利润暂时超过了地产业务。（报告来源：未来智库）

2.顺势而为，供应链运营稳健增长

2.1 顺应天时，行业集中度有望提升，利好龙头企业

顺应全球化发展，供应链行业重要性凸显。全球化是世界经济发展的大趋势， 多年来，我国一直积极与世界各国发展经贸关系，建设自由贸易区、提出“一带一路” 倡议、签署 RCEP 协议，不断深化合作形式。在此背景下，产业链供应链稳定发展 为国内国际双循环提供了重要支撑。我国作为全球最大的大宗商品进口国和消费国， 现代供应链企业在整合全球大宗商品资源、提升供应链效率、服务实体经济和国家 战略层面的重要性日益凸显，优质供应链服务的价值显著提升。2020 年，中共中央 政治局会议指出要加大“六稳”、“六保”工作力度，特别指出“保供应链稳定”。2021 年，《中华人民共和国国民经济和社会发展第十四个五年规划和 2035 年远景目标纲 要》再次提出要提升供应链现代化水平，形成具有更强创新力、更高附加值、更安 全可靠的供应链；中共中央政治局会议提出“要强化产业链供应链韧性，开展补链强 链专项行动”。

行业集中度提升，利好龙头企业。在全球化合作、专业化分工的大背景下，越 来越多的制造业企业选择专注研发、生产等核心环节，将类似采购、销售、物流等 外包给专业供应链运营商；此外，中小企业因其资金量及融资方式的限制，也会倾 向于选择供应链运营商。头部公司市场份额逐年提升，但市场仍较为分散。我国工 业品与农产品物流总额逐年增长，以该指标作为基准计算行业龙头企业（本公司、 厦门国贸、厦门象屿、物产中大、浙商中拓）CR5 市占率仅 0.73%。未来，随供给 侧结构性改革的深入推进，大宗商品采购分销及配套服务将逐步向高效专业的大企 业集中，头部供应链企业有望依托其竞争优势争取更高的市场份额，市场集中度将 进一步提升。

2.2 转型服务商，“Lift”体系助力服务领域拓展

公司成立之初核心业务为贸易，目前已转型成为大宗供应链服务商。从海外大 宗商品供应链企业经验来看，其业务大都源于贸易，核心商业模式是交易价差，包 括时间价差和分销价差。但随着市场透明度的提升及大宗商品价格的波动，贸易商 利润空间被压缩，企业开始转型服务商，从收取买卖价差转向收取服务费用，盈利 模式更优。

“强者恒强”，公司在涉足多年的浆纸、农产品和钢铁等业务领域已经拥有了良 好的品牌影响力，经营货量位居行业前列。2021 年全年公司黑色、有色金属、矿产 品、农产品、浆纸、能化产品等主要大宗商品经营货量超过 17000 万吨，同比增速 超 36%，2021 年全年冶金原材料业务实现营收 3655 亿元，同比+84.7%，农林产 品实现营收 1575 亿元，同比+65.5%。

依托可定制、强复制性的“Lift”供应链综合服务体系，挖掘新领域增值空间。公 司“Lift”供应链服务体系以“物流（Logistics）”、“信息（Information）”、“金融（Finance）”、 “商务（Trading）”四大要素为基础，围绕“整合”、“规划”、“运营”三大核心工作，为 客户提供定制化解决方案，并延伸到供应链各行业领域。目前公司已成功将服务领 域拓展至消费品领域和新能源产业链，并取得了良好成效。根据公司 2021 年年度报 告，2021 年全年在消费品行业的供应链业务录得营业收入超 320 亿元，同比增速超 20%。

2.3 科技、金融、物流、投资多管齐下，严把风控推动高质量扩张

强化科技赋能，加快供应链业务数字化转型。报告期内，公司旗下浆纸集团升 级改造“纸源网”和“浆易通”，钢铁集团上线了“建发云钢（E 钢联）”，农产品集团上 线了“农 E 点”，消费品事业部上线了“E 建单”。

强化金融赋能，灵活运用各类金融工具。公司积极开拓各种融资渠道，持续优 化融资结构，灵活运用远期结售汇、外汇期权等衍生工具规避汇率风险，通过债券、 标准仓单掉期交易等金融工具降低融资成本。

强化物流支持，加快物流资源布局。公司不断加强和各大物流供应商合作，在 国内形成较完善的物流仓储服务网络。根据公司 2021 年年报，截至 2021 年末，签 约物流供应商达 1600 余家，合作仓库达 3500 余个，自有仓库和自管仓库共 78 个， 其中包括期货交割库 6 个。

积极投资，将业务布局向上下游产业链延伸。2021 年，公司与厦门航空和纵腾 网络合资设立货运航空公司，与清源股份成立合资公司从事分布式光伏电站投资运 营业务，与宁普时代合资设立建发宁普时代新能源科技有限公司，从事新能源商用 车销售、换电站投资和运营业务。

风险管控能力是公司多年来保持供应链运营业务健康发展的核心竞争力，而专 业化运营战略是公司风险控制体系的核心基础。在多品类布局的基础上，公司推行 专业化经营战略，成立了“四大集团+五大事业部”从事细分品类经营，各经营单位通 过“公司化”运作进行单独核算。根据行业经验，将风险管控列为经营管理的第一位， 形成了“专业化、分级化、流程化”的风险管控体系。

多年耕耘，公司供应链运营服务在钢铁、浆纸、汽车、农产品、消费品、矿产 有色、能源化工、机电、综合行业等业务领域已形成竞争优势，与 170 多个国家和 地区建立了业务关系。

2.4 量价齐升，强劲增长

得益于多年的行业积累，公司供应链业务市场份额稳步提升，营收保持快速增 长，2021 年全年实现供应链运营业务营收 6115 亿元，同比+74.5%，2011~2021 年复合增长率达 23.8%，其大幅增长的主要原因是大宗商品价格大幅上升的同时， 公司经营货量也大幅增加。

分产品线来看，公司供应链业务主要包括冶金原材料和农林产品，冶金原材料 方面包括钢材和矿产品，农林产品方面包括纸浆和纸张等浆纸业务产品，近四年该 两部分营收贡献逐年增长，2021 年共计达 85.5%。

从盈利能力来看，供应链板块盈利逐年增长，但毛利率呈现缓慢下滑的趋势， 主要是由于公司业务模式调整，从传统的贸易商转型为供应链服务商。调整虽然会 使得毛利率下滑，但整体的经营风险得到了控制，总体来讲该调整可以帮助公司实 现降本增效。

对比供应链行业几家龙头公司的供应链业务，建发股份毛利率水平处于较低水 平。

从净利润率指标来看，公司提质增效工作已取得一定成效，未来净利率指标仍 有提升空间。随着期货市场发展，供应链运营业务的现货可使用期货工具进行套期 保值、锁定价格波动风险，因此目前很多业务实际采用现期结合的形式进行，毛利 率仅能反应公司现货端盈利能力状况。从净利润率指标来看，公司 2020 年供应链业 务净利率为 0.50%，2021 年上升至 0.54%。公司将持续通过调整业务结构、客户结 构、区域、品种、内部考核、内部资源分配等方面提质增效，预计未来净利率指标 仍有提升空间。（报告来源：未来智库）

3.逆风而上，房地产业务后劲充足

3.1 差异化定位，实现覆盖区域及产品线互补

房地产板块是公司盈利的重要支撑，业务包括一级土地开发和二级房地产开发， 由建发房产和联发集团两个平台负责运营。其中一级土地开发业务由建发房产全资 子公司厦门禾山建设发展有限公司负责开展；二级房地产开发业务包括住宅、商业 和安置房等，两个平台均有涉及，建发房产主要布局长三角（杭州、合肥、南京等）、 珠三角（深圳、广州、佛山等）及福建省内（厦门、福州、龙岩、漳州等），项目涉 及精品住宅、高层商务楼、商业地产，以住宅为主，定位中高端改善性住房，目前 打造了“王府中式”、“禅境中式”两类新中式产品。联发集团主要项目布局定位在热门 二三线城市区域，如厦门、南昌、南宁、桂林、重庆、天津等地，目前打造了“悦系”、 “臻系”、“嘉和系”三大产品系。两家房地产子公司外埠市场区域不同，以规避竞争， 对于福建省内尤其是厦门市周边地区的房地产市场，则通过协商或联合开发的方式 解决。公司秉持“布局全国、区域聚焦、城市深耕”战略，现已拓展至全国 30 多个城 市，形成一、二、三线城市强有力的互补优势。

从收入贡献来看，住宅开发业务为房地产板块收入的主要来源。在 2020 年，住 宅开发业务收入占到了 83.7%。

3.2 销售金额跨越式增长，推动板块营收高增

2017 年以来，公司房地产业务销售金额跨越式增长，推动了房地产板块营收高 增。公司销售金额从 2016 年的 300 亿元增长至 2021 年的 2176 亿元，复合增速 39.1%。其中建发房产销售额从 176 亿元到 1754 亿元，复合增速 46.6%，联发集 团从 123 亿元到 422 亿元，复合增速 22.8%。根据公司 2021 年年度报告，2021 年 实现营业收入 963 亿，占到总体营收的 13.6%。虽受行业趋势及结转项目结构变化 导致毛利率下滑，但整体毛利率仍远高于供应链板块，2021 年实现毛利 161 亿元， 占毛利的 63.9%。

值得注意的是，建发股份是 2021 年销售逆势大幅增长，根据克而瑞的数据，在 行业销售增速整体下滑的情况下，公司 2021 年全口径销售额增速仍达 35%，位于 TOP50 房企第一。高增速推动公司排名不断上升，截至 2021 年末，建发房产排名 已提升至第 21 位，联发集团排名提升至第 59 位。

3.3 保持拿地激情，土储兼具质量

销售额跨越式增长的支撑点是公司高强度的拿地节奏。公司 2017 年权益口径拿 地金额 439 亿元，投销比高达 107%。即使是在土地市场行情较冷的 2021 年，权益 口径投销比仍达 66%。在积极的扩张战略下，公司土地储备规模大幅增长，截至 2021 年末，建发房产权益口径土储 1601 万平米，联发集团权益口径土储 586 万平米， 合计达 2187 万平米。

从土地储备分布来看，公司全口径拟建+在建/竣工项目未售面积主要分布在福 建、江苏、湖南等省份的高能级城市，土地储备充裕且质量较高。

3.4 国企背景加持，融资优势明显

公司具有多元化的融资渠道且融资成本较低，具有明显优势。2022 年以来，公 司发行债券 46 亿元，加权平均发债成本仅 2.88%。

根据公司年报，建发房产和联发集团各自管控的核心负债指标均保持“三道红线” 绿档，在手货币资金充裕，财务稳健。

3.5 “锦上添花”，一级土地开发及物业板块贡献额外利润

作为厦门国资委实际控制的公司，除了二级房地产开发业务外，公司还持有一 级土地开发资源，该业务由其建发房产全资子公司厦门禾山建设发展有限公司负责 开展，经营模式是由公司投入资金进行拆迁建设工作，改造完成后将除用于建设安 置房及配套设施以外的土地交由政府进行招拍挂，政府根据协议支付相应的土地开 发费用，目前建发房产持有“后埔-枋湖旧村改造”和“钟宅畬族社区旧村改造”两个项 目。根据公司超短融募集说明书，后埔-枋湖项目包括枋湖、薛岭和后埔三个片区， 总用地面积 73.41 万平米，可出让建筑面积 159.70 万平米，当前已出让土地面积28.09 万平米，已出让建筑面积 97.05 万平米；钟宅畬族项目总用地面积 61 万平米， 可出让住宅面积45万平米，当前已出让土地面积3.40万平米，已出让建筑面积10.51 万平米。未来一级土地开发业务仍可为公司贡献利润。

物业管理业务板块，截至 2021 年末，建发房产和联发集团旗下物业管理公司在 管项目面积达 4891 万平方米，同比+26.0%，已连续多年入选全国物业服务企业百 强前列。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）