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建发股份（600153）研究报告：双核驱动，未来可期。背靠厦门国企龙头，“供应链+地产”双核驱动，融资优势明显 （1）建发股份是厦门国企龙头建发集团旗下供应链、地产平台，实控人 为厦门市国资委。（2）公司主营业务包括供应链运营业务及房地产业务， 其中供应链运营为公司主要营收来源，2021 年供应链运营及房地产业务 营收占比分别为 86.4%及 13.6%。地产开发业务因其远高于供应链业务 的毛利率，对毛利润贡献更高，2021 年供应链运营及房地产业务毛利占 比分别为 36.1%和 63.9%。两大业务板块贡献的归母净利润在过去几年 略有波动，2021 年全年供应链运营业务贡献归母净利润 32 亿元，地产 业务贡献29亿元，供应链运营业务贡献归母净利润暂时超过了地产业务。 （3）财务稳健，在手资金充裕。公司地产运营平台建发房产和联发集团 各自管控的核心负债指标多年连续保持“三道红线”绿档，财务稳健。截至 2021 年末，公司持有货币资金 903 亿元，同比+67.8%，偿债能力强。（4） 融资渠道多元，利率优势明显。公司拥有多元化的融资渠道，2022 年以 来已发行债券的加权平均成本仅 2.88%，相较于同业公司，拥有明显的 融资优势。

供应链业务：转型服务商，龙头地位稳定，营收持续增长

（1）顺应全球化发展趋势，行业集中度将进一步提升，利好龙头企业。 公司深耕行业多年，目前已成为供应链行业龙头企业，但市占率较海外 市场来看仍处于低位。全球化发展趋势下，供应链行业重要性凸显，叠 加供给侧结构性改革深入推进，行业将逐步向高效专业的大企业集中， 公司有望从集中度提升趋势中受益，获取更多的市场份额。（2）转型服 务商，盈利模式更优。贸易商的核心商业模式为交易价差，随市场透明 度提升及大宗商品价格波动，利润空间被极大压缩，而服务商则是收取 服务费用，虽利润率较低但盈利模式更为稳定。公司供应链运营板块毛 利率逐渐从 2011 年的 5.0%下滑至 2021 年的 1.5%，但营收及毛利均稳 步提升，2021 年全年实现供应链运营业务营收 6115 亿元，同比+74.5%， 实现毛利 91 亿元，同比+44.4%。（3）提质增效工作初显成果，未来净 利率指标仍有提升空间。随期货市场发展，供应链运营业务多采取期现 结合的业务形式，而毛利率仅能反应现货端盈利能力。就净利率指标而 言，公司从 2020 年的 0.50%提升至 2021 年的 0.54%，未来仍有提升空 间。（4）“强者恒强”，冶金原材料及农林产品领域经营货量持续增长。 根据公司年报，2021 年，公司经营的黑色、有色金属、矿产品、农产品、 浆纸、能化产品等主要大宗商品的经营货量超过 17000 万吨，同比增速 超 36%。（5）依托“Lift”体系拓展服务领域。从 2018 年正式发布 “Lift” 供应链品牌以来，公司依托其可定制、强复制性的特点，将服务领域从 涉足多年的冶金原材料和农林产品领域向消费品及新能源产业链拓展， 2021 年全年录得消费品行业供应链收入超 320 亿元，同比增速超 20%。