2026年债基、货基2025Q4季报解读：固收+规模放量，偏好哪类债券？

2025 年，“固收+”基金配债偏好如何？

2025 年以来，随着权益市场回暖、风险偏好修复，债市透支资本利得空间，叠加高 息存款集中到期带来的再配置需求提升，追求绝对收益、兼具票息底仓与收益弹性的“固 收+”基金产品再度受到市场广泛关注。回顾 2016-2025 年的近十年，“固收+”基金共 经历两轮增长，混合二级债基为增长主力。 （1）2019-2021 年：资管新规背景下银行理财向净值化转型，投资者需要寻求风险 可控回报稳定的资管产品，“固收+”产品由于其绝对收益、回撤小的产品特点受到市场 关注，混合一、二级债基由 2019 年末的 5161 亿元、2618 亿元增长至 6652 亿元、10126 亿元。 （2）2025 年下半年：2025 年 7 月“反内卷”行情启动带动市场风险偏好回升，以 及大量定期存款到期寻求更高收益驱动下，“固收+”基金市场迎来第二轮快速增长，混 合一、二级债基由 2024 年末的 7480 亿元、6935 亿元增长至 8370 亿元、15810 亿元，合 计规模为 2.4 万亿。

下文以重仓债券为分析口径，对混合一、二级债基债券配置偏好进行梳理。 品种方面，2025 年混合债基含权资产组合由“6%股票+10%转债”向“9%股票+7% 转债”切换，纯债中利率债的比重明显抬升。2023-2024 年，混合一二级债基主要依靠信 用债和可转债来增加收益弹性，利率债占比最低。2025 年以来，混合债基的风险偏好存 在“向两头”强化的特征，一方面增加对股票的配置占比，另一方面债券资产中更加偏 好收益稳健、流动性较好的利率债，可转债占比明显下降。截至 2025Q4，混合一二级债 基重仓券从大到小是利率债、信用债、可转债、同业存单，占比分别为 43.6%、28.9%、 26.9%、0.7%。

债券结构上，利率债以政金债为主，信用债以二永债为主。（1）利率债：截至 2025 年末，利率债重仓规模由 1444 亿元升至 2826 亿元，增长主要来自政金债的贡献。（2） 信用债：截至 2025 年末，信用债重仓规模由 2024 年末的 1414 亿元提升至 1873 亿元， 呈现逐季抬升的特征。其中，二永债占比提升至 57%，继续占据主导地位；城投债占比 下降至 8%，产业债和其他金融债占比相对稳定。

期限分布上，国债呈现哑铃特征、地方债明显偏好 10 年以上的高票息区间，其余品 种整体以 5 年以内中短久期为主。（1）利率债：国债持仓呈现哑铃型特征，1 年以内短 端品种和 7y 以上长端品种分布均衡，其中超长端可与股票起到一定风险对冲的功能。边 际上，2025 年以来 1y 以内短端品种占比明显提升。地方债以 10 年以上超长债为主，占 比接近 50%。政金债集中在 3y 以内，但 2025Q3-Q4 期间 3-5y 持仓占比提升明显。（2） 信用债：城投债集中在 3y 以内，对 7-10y 中长久期产业债偏好有所提升；二永债配置久 期相对更长，更集中在 3-5 年。

信用等级分布上，流动性略弱的产业债和交易属性偏强的二永债集中在 AA+及以上 高等级债券，城投债侧重于短久期信用下沉挖掘票息价值。（1）产业债：偏好优质主体， AAA 高等级占比稳步提升，AA+及以下等级占比明显下降。（2）城投债：AAA 高等级 占比下降，AA+及以下等级占比提升，反映对高票息弱资质城投债的偏好。（3）二永债： 风险控制严格，偏好高等级品种，以 AA+及以上中高等级为主，合计占比超过 95%。（4） 其他信用债：高度集中在 AAA 等级，占比超过 70%。

综上来看，2025 年混合一、二级债基基金规模稳步攀升，合计规模突破 2.4 万亿， 其中混合二级债基为增长主力。大类资产配置上，含权资产和纯债比例基本维持，但股 票对转债有一定替代效应，纯债中利率债逐步占据主导。债券结构上，利率债以政金债 为主，其次是国债，信用债以二永债为主，其次是其他金融债和产业债。期限上国债呈 现哑铃特征、地方债明显偏好 10 年以上超长期限外，其余品种整体以 5 年以内中短久期 为主。信用等级上，流动性略弱的产业债和交易属性偏强的二永债集中在 AA+及以上高 等级债券，城投债侧重于短久期信用下沉挖掘票息价值。

Q4 债券基金：纯债基金规模和业绩修复，“固收+”产品保持高景气度

（一）资产规模：权益涨势对债市的压制缓和，债基规模增加 4294 亿

2025 年四季度，权益市场高位震荡，股债跷板效应有所弱化，债基规模环比增加 4294 亿至 11.12 万亿。根据 Wind 统计，截至 2025 年四季度末，共有债券基金 3993 支，占全 部基金数量的 29.32%。四季度债基净发行 57 支，资产净值增加 4294 亿至 11.12 万亿元 （不含未披露净值数据基金），资产净值环比增速由负转正，同比增速上行 1.2 个百分点 至 5.22%；债基存量总份额增加 1806 亿份（不含未披露份额数据基金），环比增速上行 6.92 个百分点至 1.98%，同比增速上行 0.31 个百分点至-1.90%。

分类型来看，份额方面，债基份额环比上升 1.98%，主要是混合二级债基和被动指数债基贡献。具体看，中长期纯债基金、一级债基、可转债基金份额环比分别下行 2.67%、 2.45%和 5.00%，短期纯债基金、二级债基、被动指数债基份额环比上行 7.18%、20.91% 和 7.91%。

规模方面，债基规模总体增加，但结构分化。其中，中长期纯债基金规模延续回落， 年末机构冲量带动被动指数基金规模增幅明显，股市赚钱效应下混合二级债基继续大幅 扩容。 （1）中长期纯债基金：资产净值下降，环比增速上行至-2.63%。资产净值约为 57741 亿，2025 年四季度净值变动从 2025 年三季度的减少 5704 亿变为减少 1562 亿，环比增 速上行 6.14 个百分点至-2.63%。 （2）短期纯债基金：资产净值小幅上升，环比增速上行至 7.34%。四季度资金价格 降至年内低点，叠加市场对经济复苏节奏的谨慎预期，短端品种确定性更强，杠杆、票 息策略相对占优，短债基金凭借高流动性、低波动和票息优势，2025 年四季度净值变动 从 2025 年三季度的减少 2004 亿变为增加 695 亿至 10152 亿元，环比增速上行 24.83 个 百分点至 7.34%。 （3）一级债基：资产净值下降，环比增速下行至-2.09%附近。资产净值约为 8370 亿，2025 年四季度净值变动从 2025 年三季度的减少 79 亿变为减少 178 亿，环比增速下 行 1.17 个百分点至-2.09%。 （4）二级债基：资产净值大幅上升，环比增速下行至 19.71%附近。兼具稳定票息 和弹性增强的混合二级债基继续扩容，资产净值约为 15810 亿，2025 年四季度净值变动 从 2025 年三季度的增加 5009 亿变为增加 2603 亿，环比增速下行 41.38 个百分点至 19.71%。 （5）被动指数债基：资产净值上升，环比增速上行至 17.62%附近。2025 年末债券ETF 冲规模，净值季度环比增长 1300 亿元。2025 年四季度被动指数债基净值变动从 2025 年三季度的增加 224 亿变为增加 2763 亿，环比增速上行 16.17 个百分点至 17.62%。

（二）申购赎回：纯债基金赎回压力缓和，二级债基申购情绪保持高位

2025 年四季度，基金赎回情绪有所缓和，混合二级债基申购情绪较好。 （1）四季度纯债基金赎回压力有所缓和，短债基金和被动指数债基修复最明显。2025 年四季度，纯债基金申购明显改善，中长期纯债基金、短债基金、被动指数债基净申购 占比上升 6.96 个百分点、19.21 个百分点、31.12 个百分点至 34.09%、39.09%、53.64%。 从出现净申购的基金数量占比来看，中长债基金（34.09%）＜短期基金（39.09%）＜一 级债基（39.32%）＜二级债基（50.41%）＜被动指数债基（53.64%）；从净申赎率中位 数来看，短期基金（-3.63%）＜一级债基（-0.76%）＜中长债基金（-0.05%）<二级债基 （0.00%）＜被动指数债基（1.65%）。 （2）得益于权益市场风险偏好保持高位以及股相对于债的配置性价比，二级债基整 体申购情绪强于纯债基金。2025 年四季度权益市场高位震荡，但投资者对股市后续春季 躁动行情偏乐观，二级债基因配置一定比例权益资产、净值表现突出，进而提振了投资 者的申购情绪，净申购占比环比上升 1.43 个百分点至 50.41%，净申赎率中位数由-0.01% 小幅上升至 0.00%附近，3/4 分位数大幅回落至 24.52%。

（三）业绩表现：债基回报下行至 1.63%，纯债基金收益明显改善

根据 Wind 债券基金指数，2025 年四季度债券基金年化回报较 2025 年三季度下行 0.52 个百分点至 1.63%，业绩表现排序为中长期纯债基金（1.94%）>一级债基（1.83%） ≈被动指数债基（1.83%）>短期纯债基金（1.70%）>二级债基（0.43%）。 （1）纯债基金：收益率由 Q3 的大幅下行转为窄幅震荡，中长期纯债基金和被动指 数基金转涨。中长期纯债基金、短期基金、被动指数债基年化回报分别上行 3.55%、1.12%、 3.08%至 1.94%、1.70%、1.83% （2）“固收+”基金：权益市场走势相较三季度转弱，且波动加大，含权债基收益 均环比下降。2025 年四季度权益市场波动加大，一级债基年化回报下行 0.43 个百分点至 1.83%，二级债基年化回报下行 12.30 个百分点至 0.43%。 从业绩分位数来看，二级债基业绩差异较大，更考验管理人的大类资产配置能力； 短债基金的久期差异较小、业绩差异不明显。其中，二级债基 3/4 与 1/4 分位数的年化收 益率差值最高，为 3.52%；短期纯债基金 3/4 与 1/4 分位数的年化收益率差值最低，为 0.67%。

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