2025年A股2026年策略展望：牛市从估值驱动到业绩驱动

一、2025年回顾

A股2026年策略展望：牛市从估值驱动到业绩驱动

回看2025年，A股市场不惧中美对抗的冲击，乘借基本面预期改善、AI产业高速发展的东风，于4月回踩至全年最低点后一路向上，沪 指一举突破10年新高，背后是叙事的变化逐渐吸引增量资金入市，估值驱动成为行情向上的主导力量。

国内最重要的叙事变化是基本面预期的改善，这在2024年已有端倪，2024年9月政治局会议召开，随后中央财政逐渐发力、“两新” 迎来加力扩围，2025年7月中央财经委会议定调“反内卷”，则是从供给侧“对症下药”，基本面改善预期叠加低利率“资产荒”驱 动险资加码配置权益。

产业层面看，AI发展进入全球共振阶段，海外科技龙头、国内互联网龙头AI资本开支普遍高速增长，AI算力基础设施建设拉动科技制 造业需求，AI对能源的需求提升则驱动了储能等新能源产业链的景气，中国制造业凭借产业优势实现了业绩的大幅提升，吸引基金对 其加码配置、游资跟随买入助推行情。

大国对抗是2025年最重要的地缘叙事，中国在新一轮中美贸易摩擦中展现强势，在吉隆坡会谈中取得了关税暂停一年的重要成果，面 临中美经贸关系恶化的冲击，为推动股市成为居民财富“蓄水池”，国家资本入市维稳市场，关键资源的争夺、科技的自主可控则分 别引发了对资源品、国产替代的投资情绪高涨。

2025年回顾：指数4月筑底后开启主升，近期重回震荡

春节前后，DeepSeek催化A股出现年内首轮上涨。4月初，特朗普对等关税政策冲击，A股下探至年内最低点。此后，中方强 势反制美方关税，在对抗中逐渐占据主动，叠加“反内卷”、9.3阅兵、美联储降息、“十五五”规划一系列事件提振情绪， A股开启主升，直至近期出现波动放大。

2025年回顾：估值驱动力是行情向上的主导力量

从2024年9月开始，叙事的变化逐渐吸引增量资金入市，表现为估值主导行情向上。 2024年9月政治局会议研究经济工作，中央财政逐渐发力，基本面预期的改善叠加“低利率”资产荒吸引险资。AI发展进入全球共振阶段，资本开支高速增长，AI算力产业链的高景气吸引基金对其配置、游资跟随助推。 大国对抗是2025年最重要的地缘特征，面临中美经贸关系恶化的冲击，为推动股市成为居民财富“蓄水池”，国家资本入市维 稳市场，关键资源的争夺、科技的自主可控则分别引发了对资源品、国产替代的投资情绪高涨。

二、2026年展望：牛市从估值驱动到业绩驱动

A股2026年策略展望：牛市从估值驱动到业绩驱动

影响估值定价的因素大致涵盖宏观流动性、股市流动性、宏观可见度以及宏大叙事等。2024年9月以来，政策转向、流动性水牛、中 美对抗三大叙事掀开了本轮A股市场拔估值的序幕，随后政府加杠杆驱动广义货币明显扩张，居民与企业部门资金活化迹象也陆续显 现，国家队与险资持续托底，两融与私募贡献重要增量，A股整体估值经历了明显的抬升。

展望2026年，海内外货币宽松的基调仍将延续，但外部降息与内部货币扩张的节奏尚存变数，且宏观可见度依旧偏低，预计股市资金 入场资金量仍有韧性，估值贡献或较今年有所转弱。一方面，估值驱动力上，叙事层面强化的迹象相对较少，后续依旧更加期待政府 加杠杆能够逐步拉动居民、企业部门重启加杠杆，进而推动更加良性的货币扩张与盈利扩张；另一方面，增量资金层面，险资在风险 因子下调和新增保费权益配置比例的抬升下，预计仍能持续贡献较多增量，其次继续期待居民超额储蓄的有序释放延续，且入市形式 逐步由今年的两融主导过渡至接到公募/私募等机构主导的形式，最后海外资金在全球降息周期更加顺畅的背景下也有望贡献更多增量。

新旧叙事切换，构成近两年估值上行的核心底层逻辑，新叙事的视角下，AI技术、安全可控、产业出海、红利投资，依然具有中长期 确定性。其中海外AI资本开支增速边际下降，AI趋势边际放缓，国内强于海外；逆全球化进程持续加速，“十五五” 规划将 “科技自 立自强” 置于核心战略地位，科技领域 “安全可控” 的属性持续强化，科技类资产有望在此背景下充分受益；中美博弈态势进一步 加剧，叠加全球流动性整体宽松的环境，传统出口模式正加速向产业出海转型，产业出海的边际动能持续增强；从居民资产配置视角， 居民核心财富载体正从地产类资产向证券类资产迁移，在通缩向通胀切换的预期之下，红利类资产仍具备较高的配置性价比。

宏观流动性：宽松基调延续，变数更多在节奏

M1扩张背后，更多是M2扩张的带动。据M1、M2统计范围可以对M1进行贡献拆分。结果显示，今年以来的M1同比改善更多 源自M2整体改善的拉动，广义存款(单位、非银、个人等)类的整体变动贡献偏弱，更多是内部腾挪。

本轮M2的扩张更多源自政府加杠杆的驱动。进一步，可以结合金融机构资产负债表对M2的驱动因素进行拆解。过往M2的扩张 更多有赖于企业端、居民端的加杠杆驱动，而今年以来的M2扩张更多源自政府端的加杠杆驱动。

资金流向上看，在本轮资金扩张中，非银部门承接居多。其一，在绝对量上，相较2024年同期，2025年1-10月非银部门存款规 模累计同比多增约3.68万亿，在全年存款规模多增中占比超40%，其次是居民部门和企业部门，活期存款也分别同比多增约2.91 万亿和2.06万亿。其二，在增速上，非银部门存款在年内也保持较快的同比增速，企业部门也在年内实现同比转正，居民部门活 期存款增长亦有小幅提速。

股市流动性：险资确定性仍强，居民入市暂难明确

持股规模角度看，国家队持股规模的跃升主要集中在二季度。以上市公司财报的股东口径看，国家队持股规模在二季度环比抬 升了近2300亿元，三季度则规模缩减约5400亿元；以央行资产负债表口径看，对其他金融性公司的债权规模也在二季度环比 抬升了3200亿元左右，三季度则规模缩减约1800亿元。

ETF净流入角度看，4月份是核心宽基指数ETF的集中入场点。国家队参与比重较高的代表性宽基ETF的大幅流入也更多集中在4 月份，其中沪深300、中证500、中证1000三个指数对应的ETF合计净流入约1730亿元。

新发侧：私募基金率先回暖，主动公募新发依旧偏弱。今年以来，伴随股市赚钱效应的修复，基金募集也有所回暖，私募基金、 指数基金、债券基金的发行均较去年同期有所改善。

配置侧：公募已仓位偏高，私募尚有加仓潜力。公募产品的权益配置仓位已普遍升至历史高位，进一步加仓空间已极为有限； 而私募基金在下半年权益仓位也有持续抬升，但尚处于历史中枢附近，仍有加仓潜力。

宏观可见度：中美、政策、地产、AI可见度暂时偏低

今年政策力度加码，但资金投放节奏边际放缓。本轮政策基调自24年9月已转向，今年赤字率目标设定在4%的较高水平，但政 府专项债投放有边际放缓迹象，后续政策力度能否再加码？——短期重点关注重要会议表述。

当前经济景气度持续偏弱，明年赤字率目标具备上修的经验基础。PMI连续8个月荣枯线下方，政策对经济降速的容忍度到底 有多高?——参考近10年经验，当年下半年PMI水平往往与次年赤字率目标的环比调整幅度存在一定负向关联。当然近年来政 策发力的容忍度或有调整，可以提供三类经验测算参考：1）若参考12-24年全样本经验，那么明年赤字率目标或应设定在 4.4%左右；2）若参考12-19年经验，那么明年赤字率目标或设定在4.9%左右；3）若仅参考20-23年的经验，对应赤字率目标 可能维持在4%左右。

叙事梳理：AI、自主可控、出海与红利有长期确定性

2024年9月以来，A 股市场已完成一轮熊牛切换，核心投资逻辑也同步开启从旧叙事到新叙事的迭代。在此背景下，市场涌现 出多类具备高关注度的投资主线，既涵盖国产算力、海外算力、DeepSeek 相关的 AI 算力与大模型赛道，也包含人形机器人、 新消费等新兴成长方向，同时安全可控、反内卷、储能等兼具政策与产业红利的领域亦成为资金布局的焦点。

展望2026年，宏观基本面整体可能缺乏弹性。需求看，出口有望受益于全球制造业周期上行而保持韧性，但消费面临消费意愿与耐用 品置换周期的约束，投资也可能受到地产的持续拖累。价格看，CPI可能受猪价低位反弹的驱动而出现改善，但持续性并不强，PPI可 能得到出口韧性的需求侧支撑而逐步上行，但“供大于求”的整体格局仍将约束其回升弹性，历史经验看，供需缺口的弥合是PPI高增 的重要条件。

政策发力效果也有待观察。需求侧看，2026年广义赤字可能不会出现太大增长，耐用消费品需求透支限制促消费政策效果，地产贴息 政策主要目标应是“托底”而非“扭转”。供给侧看，“反内卷”推动产能过剩行业出清，但不同行业在出清力度、节奏上存在一定 分化，光伏收储成功率高但节奏可能偏慢，钢铁落后产能出清已较充分、进一步去化效果可能不明显，碳酸锂则迎来供需共振、有望 冲击更高价格。

A股盈利周期可能进一步改善，只是弹性不高，预计2026年全A非金融业绩增速在7~9%区间。业绩增速可以拆解为营收增速及净利 率同比，前者可能延续低位，后者则主要受基数效应影响而保持正增长。2024年受地产亏损、制造业减值的影响，全A非金融业绩负 增12.99%，假设上述因素2026年没有恶化甚至出现缓和，那么A股盈利或小幅改善。

总量整体缺乏弹性的背景下应更加关注结构，2026年重点布局四个上行/可能上行的重要周期：一是全球科技周期，海外科技龙头 2026年仍会增加资本开支，但二阶导可能转负；二是全球库存周期，中美吉隆坡会谈后关税暂停一年，特朗普已签署“大而美”财政 支出法案，2025年中止的全球制造业周期可能进入上行阶段；三是全球消费周期，该周期2024年筑底后逐渐改善，未来一年在美联 储降息、关税缓和、移民影响消退等因素驱动下，有望继续上行；四是国内库存周期，当前新增产能已处于历史低位，下一步则需观 察供需能否逐渐匹配，2026年可能延续底部改善但缺乏弹性。

三、结合技术面构建投资组合

A股2026年策略展望：牛市从估值驱动到业绩驱动

结合认知系统与技术分析判断，当前建议配置80%的中性仓位（对标主动偏股型产品，股票仓位60~90%区间）。

认知系统看，2026年估值有望继续产生正向驱动、强度可能边际弱化，盈利驱动力可能出现改善、改善弹性大概率不高，A股整 体仍然存在一定的上行动力，因而可以保持相对较高仓位。

技术分析看，沪指当前处于“震荡大结构 + 上行小结构”的走势中，交易节奏应是高抛低吸，周线图箱体上沿突破后进入回踩， 需对潜在突破需保持敏感。加仓时点一是下沿支撑位出现底分型、微双底等底部形态，二是前高附近形成窄幅整理、存在真突破 可能性，减仓时点则是在创新高的过程中出现顶分型、微双顶等顶部形态。

行业配置层面，我们将组合划分为配置型与交易型仓位，原则上交易型仓位不超过当前仓位的20%：

配置型仓位配置确定性新叙事叠加上行周期/周期弱相关的行业，2026年具备确定性的新叙事包括AI技术、安全可控、产业出海、 红利投资，其中AI技术、安全可控作为当前市场的主线仍然没有出现结束的迹象，应是重点配置方向，对于技术面上处于上升趋 势中的行业应配置更多仓位，具体包括NV/谷歌链、恒生科技、储能、细分化工、工业金属。

交易型仓位需要灵活的仓位腾挪，在出现具备强度的催化事件时参与，当前以商业航天为重点配置方向，政策方面商业航天司设 立、商业化进展方面朱雀三号火箭成功发射。 2026年可能存在机会的宏观题材包括供给出清、服务消费，产业题材则包括AI应 用、机器人、创新药、商业航天、服务消费、IP经济。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）