2025年非银行业分析：中长期资金的配置行为解析

1、保险资金：增配股票是共识，分类方式 有分化

保险资金规模呈现持续增长态势

从规模看，保险行业的资金运用余额持续增长。 截至2025Q2末，保险行业资金运用余额规模达36.23万亿元，同比+17.4%，保险资金规模延续较好增长态势。 分行业来看，截至2025Q2，人身险公司、财产险公司的资金运用余额分别为32.60万亿元、2.35万亿元，同比分别+17.7%、+11.3%，其 中人身险公司的资金运用余额增长更快，主要系银行存款等竞品收益率下降、人身险产品预定利率接连下调等带动客户对人身险产品的 需求快速增长，进而推动人身险保费收入增长。从结构来看，截至2025Q2，人身险公司、财产险公司的资金运用余额占保险行业资金运 用余额的比重分别为90.0%、6.5%，较2025Q1末分别+0.1PCT、持平，人身险公司的资金运用余额占据绝对比重。

债券是保险资金的配置基本盘，股票的配置比例边际抬升

从结构看，保险资金主要配置于债券等固定收益类资产，股票等权益类资产的配置比例边际有所抬升。 对于人身险公司，截至2025Q2末，人身险公司对固定收益类资产（银行存款+债券）、权益类资产（股票+基金+长股投）的配置规模分别为 19.54万亿元、6.96万亿元，较2025Q1末分别+4.8%、+3.8%。从配置比例来看，人身险公司配置的固定收益类资产、权益类资产规模占资金 运用余额的比例分别为59.9%、21.3%，较2025Q1末分别+0.5PCT、-0.02PCT。其中银行存款、债券、股票、基金、长股投的配置比例分别为 8.0%、51.9%、8.8%、4.5%、8.0%，较2025Q1末分别-0.2PCT、+0.7PCT、+0.4PCT、-0.1PCT、-0.3PCT，债券是人身险公司的配置基本盘。 在存款利率下降、新准则陆续实施、监管呼吁中长期入市等推动下，人身险公司整体加大了对债券、股票的配置比例，降低了对银行存款、 基金的配置比例。人身险公司增配债券或主要是为了锁定长期投资收益率、拉长资产久期以应对长端利率下行风险；增配股票或主要是为了 增厚投资收益率以覆盖负债成本。

对于财产险公司，截至2025Q2末，财产险公司对固定收益类资产（银行存款+债券）、权益类资产（股票+基金+长股投）的配置规模分别为 1.35万亿元、0.52万亿元，较2025Q1末分别+3.3%、+4.1%。从配置比例来看，财产险公司配置的固定收益类资产、权益类资产规模占资金运 用余额的比例分别为57.5%、22.2%，较2025Q1末分别+0.02PCT、+0.2PCT。其中银行存款、债券、股票、基金、长股投的配置比例分别为 17.2%、40.3%、8.3%、7.8%、6.1%，较2025Q1末分别-0.3PCT、+0.3PCT、+0.8PCT、-0.4PCT、-0.2PCT，股票的配置比例边际明显抬升。 和人身险公司相比，财产险公司对债券的配置比例相对更低，主要是由于财产险公司的负债久期短，资产负债匹配压力更小。财产险公司对 银行存款的配置比例相对更高，主要是由于财产险公司对资金的流动性要求相对更高。

上市险企的投资资产以固定收益类资产为主、权益类资产为辅

各上市险企对固定收益类资产的配置比例较高，其中债券是主要的固定收益类资产类别。

截至2025H1，各上市险企配置的固定收益类资产占总投资资产的比重分别为：中国太平（84.5%，环比年初+1.7PCT）、中国太保（79.3%，环比 年初-0.8PCT）、中国人寿（73.6%，环比年初-0.7PCT）、中国平安（72.7%，环比年初-1.5PCT）、新华保险（71.5%，环比年初-0.2PCT）、阳 光保险（69.3%，环比年初-3.0PCT）、中国人保（66.6%，环比年初-1.3PCT）。除中国太平边际增配固定收益类资产外，其余上市险企均边际减 配固定收益类资产。

债券是最主要的固定收益类资产类别。截至2025H1，各上市险企配置的债券占总投资资产的比重分别为：中国太平（76.5%，环比年初+2.0PCT）、 中国太保（62.4%，环比年初+2.4PCT）、中国平安（60.8%，环比年初-0.9PCT）、中国人寿（59.0%，环比年初-0.03PCT）、阳光保险（53.3%， 环比年初-4.4PCT）、新华保险（50.6%，环比年初-1.5PCT）、中国人保（49.7%，环比年初+0.7PCT），资产负债久期匹配、长久期债券供给不 足、投资收益率弹性等是各上市险企债券投资策略分化的主要原因。

上市险企的投资资产主要计入FVOCI科目

各上市险企将大量投资资产计入FVOCI科目，计入FVTPL科目的资产占比分化较大，主要是基于平滑利润表波动、推动资产负债匹配等方面的考虑。

对于FVOCI资产，截至2025H1，各上市险企计入FVOCI科目的投资资产占总投资资产的比重分别为：中国太保（65.0%，环比年初+1.0PCT）、阳光 保险（61.7%，环比年初-4.0PCT）、中国太平（61.2%，环比年初+4.9PCT）、中国平安（58.0%，环比年初+1.1PCT）、中国人寿（57.0%，环比 年初+2.1PCT）、中国人保（40.6%，环比年初+1.6PCT）、新华保险（31.9%，环比年初+1.1PCT）。除阳光保险边际降低了计入FVOCI科目的投资 资产比重，其余上市险企均边际提高了计入FVOCI科目的投资资产比重。

对于FVTPL资产，截至2025H1，各上市险企计入FVTPL科目的投资资产占总投资资产的比重分别为：新华保险（28.0%，环比年初-1.8PCT）、中国 人寿（27.3%，环比年初-1.5PCT）、中国太平（26.4%，环比年初-2.4PCT）、阳光保险（24.0%，环比年初-1.1PCT）、中国平安（23.6%，环比 年初-1.6PCT）、中国太保（23.1%，环比年初-1.3PCT）、中国人保（20.3%，环比年初+1.0PCT）。除中国人保边际提高了计入FVTPL科目的投资 资产比重，其余上市险企均边际降低了计入FVTPL科目的投资资产比重。

从债券分类来看，截至2025H1，各上市险企持有的FVOCI债券占总债券的比重分别为：中国太保（83.8%，环比年初+1.8PCT）、阳光保险 （83.1%，环比年初+2.8PCT）、中国人寿（87.3%，环比年初+1.8PCT）、中国人保（65.6%，环比年初+0.5PCT）、新华保险（57.9%，环 比年初+3.5PCT）、中国太平（47.6%，环比年初-5.1PCT）。各上市险企主要将债券分类至FVOCI科目，其中中国太保、阳光保险、中国人 寿计入FVOCI科目的债券占比更高，新华保险、中国太平计入FVOCI科目的债券占比更低，这也是各上市险企的归母净资产表现有所分化的 原因之一。

上市险企对不动产及非标类资产的配置比例继续下降

近年来，上市险企整体减少对不动产类资产、非标类资产的配置比例。

对于不动产类资产，截至2025H1，各上市险企配置的投资性物业占总投资资产的比重分别为：中国平安（2.2%，环比年初-0.1PCT）、阳光 保险（1.6%，环比年初-0.2PCT）、中国太平（1.4%，环比年初-0.02PCT）、中国太保（1.0%，环比年初+0.6PCT）、新华保险（0.5%，环 比年初-0.04PCT）、中国人寿（0.2%，环比年初-0.02PCT），近年来保险公司整体降低了对不动产类资产的配置比例。

对于非标类资产，截至2025H1，各上市险企配置的其他固收类及其他权益类资产占总投资资产的比重分别为：中国人保（29.4%，环比年初 -1.4PCT）、阳光保险（21.1%，环比年初-2.1PCT）、中国人寿（11.6%，环比年初-0.7PCT）、中国平安（10.6%，环比年初-1.3PCT）、中 国太保（7.3%，环比年初-3.1PCT）、新华保险（7.3%，环比年初+0.2PCT）、中国太平（6.0%，环比年初-0.7PCT）。近年来受监管趋严、 优质资产供应减少等因素影响，保险公司降低了对非标资产的配置比例。

2、养老金：权益类资产净值及占比均有所 提升

基本养老保险基金的投资运营规模和占比均有所提升

近年来，我国基本养老保险基金的投资运营规模呈现增长态势。

从规模来看，截至2025H1，我国基本养老保险基金投资运营规模为2.55万亿元，较2024年末+9.0%。2017-2024年，我国基本养老保险基 金投资运营规模的年复合增速为35.3%，整体呈现较好增长态势。后续随着个人养老金政策持续推进，基本养老保险基金委托投资规模有 望继续增长。

从基本养老保险基金投资运营比例来看，2017-2024年，基本养老保险基金投资运营规模占基本养老保险基金累计结余的比例由5.6%提升 至26.8%，整体呈现稳步提升态势。考虑到当前监管在积极引导“推动有条件地区进一步扩大基本养老保险基金委托投资规模”，后续基 本养老保险基金投资运营规模占累计盈余的比重也有望进一步抬升。

养老金产品中权益类资产的数量和净值的占比均呈现抬升趋势

2023年至2025Q2末，我国养老金产品中权益类资产的实际运作产品数和期末资产净值的占比均边际抬升。

从实际运作产品数量来看，截至2025Q2，我国实际运作的养老金产品数量中，权益类资产、固定收益类资产、流动性资产的占比分别为 34.0%、60.0%、6.0%，较2025Q1末分别+0.2PCT、-0.2PCT、+0.03PCT，其中权益类资产的实际运作产品数占比边际有所抬升。

从期末资产净值来看，截至2025Q2，我国养老金产品的期末资产净值中，权益类资产、固定收益类资产、流动性资产的占比分别为6.4%、 88.6%、5.1%，较2025Q1末分别+0.2PCT、-0.4PCT、+0.2PCT，其中固定收益类资产的净值占据绝对比重，权益类资产的净值占比边际抬升。

权益类资产的期末净值中普通型股票占比最高

2023年至2025Q2末，我国权益类养老金产品的期末资产净值持续增长，其中普通股票型占比最高。

从权益类养老金产品的期末资产净值来看，截至2025Q2，我国权益类养老金产品的期末资产净值为1565.43亿元，较2025Q1末+4.3%。

从权益类养老金产品的期末资产净值结构来看，截至2025Q2，我国权益类养老金产品的期末资产净值中，普通股票型、股票专项型、港股 股票型的占比分别为82.1%、9.2%、8.6%，较2025Q1末分别-0.54PCT、+0.27PCT、+0.27PCT，其中普通股票型的占比最高但边际有所下降， 港股股票型占比显著抬升。

3、企业年金：权益类资产占比维持高位

企业年金基金的投资资产规模和投资组合数量持续增长

2007年以来，我国企业年金的投资资产规模和投资组合数量呈现持续增长态势。

从投资资产金额来看，2007-2024年，我国企业年金基金的投资资产金额由154.63亿元增长至3.61万亿元，年复合增速达37.8%。从投资 资产金额占比来看， 2007-2024年，我国企业年金基金的投资资产金额占积累企业年金基金的比重由10.2%提升至99.0%，企业年金投入 运作的比重不断提升。

从投资组合数来看，2017-2024年，我国企业年金基金的投资组合数由212个增长至5824个，年复合增速达21.5%，整体呈现持续增长态势， 但近年来增速有所放缓。

企业年金基金中权益类资产占比较高

从企业年金基金中含权益类资产余额来看，2012Q4至2025Q1，我国企业年金基金中含权益类资产余额由0.34万亿元增长至3.17万亿元， 占全国企业年金基金资产金额的比重由85.4%提升至85.7%。企业年金基金中含权益类资产余额整体持续增长、占比呈现先降后升态势， 企业年金基金是权益资产投资的中坚力量。

企业年金基金的收益率波动较大

从企业年金基金的投资收益率来看，2007-2024年，我国企业年金基金的当年加权平均投资收益率由41.0%变化至4.8%，期间的年平均投 资收益率为6.2%，整体波动较大，主要是由于其权益类资产占比较高。2024年，我国企业年金基金的当年加权平均投资收益率同比提升 3.6PCT至4.8%，主要得益于2024年权益市场显著回暖。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）