2025年博迁新材研究报告：电子粉体龙头技术领先，拓展新能源第二增长极

1. 聚焦电子粉体，MCLL 技术领先、拓展新能源第二增长级

1.1. 深耕金属粉体领域，MLCC+新能源双轮驱动

公司深耕纳米金属粉体材料领域，加速向新能源领域延伸。江苏博迁新材料股份有 限公司前身江苏广博纳米科技，公司成立于 2010 年 6 月，早期聚焦纳米金属粉体技术 研发，突破液相还原法制备小径粒镍粉的产业化难题，奠定行业地位。2016 年完成股份 制改造并更名，引入宁波众智聚成创投等战略投资者，注册资本增至 1.1 亿元，推进产 品多元化。2020 年 12 月登陆上交所主板，募资扩建年产 1,200 吨纳 米金属粉体产能，加速全球化布局。 公司逐步切入光伏市场，第二增长极稳步发展。2024 年 MLCC 镍粉业务逐步复苏， 净利润扭亏为正。未来重点开发银包铜粉降本技术及新能源材料，预计构建“高端电子 +光伏”双主业架构。

股权结构集中，王利平家族主导公司。截至 2025 年 4 月 30 日，公司总股本 2.6 亿 股，无限售流通股。宁波广弘元创业投资合伙企业（有限合伙）为第一大股东，控制 19.71% 股权。第二、三大股东为宁波众智聚成创业投资合伙企业（有限合伙）（持股 8.%）和 宁波申扬创业投资合伙企业（有限合伙）（持股 6.88%），前十大股东合计持股 55%， 整体股权集中。

1.2. “技术+市场”双驱动型团队架构，持续布局研发投入

公司管理层呈现“技术+市场”双驱动型团队架构。核心高管平均从业年限 18 年， 其中董事长兼实际控制人王利平深耕电子材料行业逾 30 年，主导推动了镍粉纳米化技 术从实验室到 MLCC 产业链的产业化突破。陈钢强主管研发工作，拥有 16 年纳米粉体 制备经验，其团队主导的 80nm 级镍粉技术全球领先。管理团队战略执行力突出，持续 研发推动银粉业务收入占比从 0%快速提升至 2024 年的 4.66%。

研发投入规模跃升、强度加码。公司研发投入呈持续增长态势，金额由 2020 年的 0.24 亿元攀升至 2023 年的 0.68 亿元，年复合增速达 34.3%，占营收比重从 4.06%提升 至 9.94%，显示技术投入强度不断增强：2020 年研发投入 0.24 亿元，团队规模 86 人（占 员工总数 12.7%），重点突破 MLCC 镍粉分级技术；2023 年投入增至 0.68 亿元，研发 人员扩至 157 人（硕博占比 7%），完成银粉表面改性及银包铜浆料技术储备，支撑 HJT电池降本需求。2024 年研发投入约 0.5 亿，总体保持平稳。

员工结构呈现研发强化与效率提升双轨并进态势。 技术人员占比从 2020 年 12.7% 升至 2024 年 14.9%，核心投向细粒径镍粉迭代及光伏银铜浆料开发，2023 年新增研发 人员 34 人后 2024 年优化至 135 人， 研发人均投入达 37.3 万元（总投入 0.50 亿元）， 显著高于行业平均。生产人员占比维持高位（2024 年 72.8%），但人均创收同比提升 51.2% 至 104.57 万元，体现产线自动化升级成效。高管团队稳定且技术背景突出，陈钢强博士 领衔材料专家持续研究，员工管理高效。

1.3. 受消费电子影响呈现波动，2024 年起量利修复

经营情况随消费电子行业呈现波动，近两年开始恢复。营业收入从 2020 年 5.96 亿 元增长至 2021 年 9.7 亿元峰值后，连续两年下滑至 2023 年 6.89 亿元，但 2024 年恢复 性增长 37.2%至 9.45 亿元，主要受消费电子 MLCC 行业周期波动影响。利润端表现分 化，归母净利润 2021 年达 2.38 亿元高位后，2023 年因镍粉价格下跌及资产减值计提亏 损 0.32 亿元，2024 年扭亏为 0.87 亿元。

镍粉为核心业务，光伏银包铜粉占比逐渐提升。 公司镍粉 2021 年贡献收入 8.02 亿 元（占比 82.6%），但 2023 年收入从 8.02 亿缩减至 5 亿（占比 72.6%），毛利率从 43.3% 降至 18.4%，2024 年回升至 6.85 亿元（占比 72.5%），毛利率亦呈现修复。铜粉成为增长亮点，2024 年收入 1.22 亿元（占比 12.9%），同比增长 431%。银粉与合金粉规模较 小但技术突破显著，2023 年银粉毛利率修复至 15.1%。

费用结构呈现一定波动特征。管理费用率（含研发）从 2020 年 9.01%跃升至 2023 年 15.5%，2024 年减缓回落至 10.0%。研发投入持续高强度，2021-2023 年金额从 0.44 亿元增至 0.68 亿元，投入占比从 4.58%升至 9.94%，核心投向纳米镍粉细度提升与银包 铜浆料开发，2024 年降为 0.50 亿元（占比 5.31%）反映部分技术转入产业化阶段。 费用管控分化明显，整体处于低位。销售费用率稳定于低区间（2020-2024 年均 <0.9%），显示直销模式下渠道成本控制高效；但财务费用受汇率冲击显著，2023 年后 受益美元负债优化及汇兑收益，财务费用率转负至-0.93%。

2. AI 服务器驱动 MLCC 高端化，光伏降银趋势明确

2.1. MLCC：AI+消费电子双轮驱动，高端化趋势明确

MLCC 行业在 2023 年触底后进入新一轮景气周期，2024 年全球市场规模同比增 长 7%至 1042 亿元，预计 2025 年市场规模提升至 1120 亿元。驱动因素呈现多维升级 特征。

AI 终端与服务器对 MLCC 需求爆发，推动 MLCC 往高性能、小尺寸方向发展。AI 服务器单机 MLCC 用量达 4000-6000 颗，较传统服务器提升了 2-3 倍。其中高容值、 小尺寸产品占比超 60%，成为市场主流。此外，全球 MLCC 龙头大厂日本村田表示 2025 年 AI 服务器相关应用将带动 MLCC 需求增长超 100%。 汽车电子呈现结构性增长，新能源汽车对 MLCC 需求显著增加。新能源汽车单车 MLCC 需求超 5000 颗，而传统燃油车 MLCC 需求约 3000 颗。其中动力系统 MLCC 增量最大，新能源汽车动力系统 MLCC 用量可达 2700-3100 颗，而传统燃油车仅 450-600 颗。此外，随着 800V 高压平台的推广，高耐压 MLCC 渗透率从 2023 年年 15%提升至 28%，进一步推动 MLCC 市场发展。

高阶镍粉呈现国产化替代趋势，产品竞争力逐步提升。2024 年，全球 80nm 以下 镍粉市场规模约 2 亿美元，其中日企占据大多数份额。博迁新材依托 PVD 工艺的优势， 其 80nm 产品得率持续，并在 2024 年高端镍粉出货量占比加速提升，有望呈现国产替 代趋势。

技术迭代路径上，MLCC 正朝“小尺寸-高容量-高频化”三轴演进。（1）从 2023 年到 2025 年，0201/01005 型号占比不断提升，小型化趋势明显；（2）村田开发出 10 μF 容值的 008004 型产品，对镍粉粒径一致性进一步要求提升；（3）5G 基站 AAU 模 块要求 MLCC 在 28GHz 高频下 Q 值更高，推动镍粉纯度标准提升。整体呈现细径粒趋 势，镍粉要求更高。

2.2. 光伏浆料：铜代银大势所趋，产业化临界点已至

光伏需求持续增长，用银量需求高增。中国光伏装机高位企稳，我们预计 25 年全 年全国新增装机 255GW，26 年装机达到 265GW。24 年奠定高基数，预计 25-26 年增速 放缓，保持稳增。预计 2025 年全球新增光伏装机约 569GW，同增约 8%；预计 26 年随 国内装机稳定，全球将保持 10-15%增长。

光伏金属化成本成本占比高，贱金属降本大势所趋。银浆作为光伏组件生产的主要 辅材，是光伏电池第一大非硅成本。根据中国光伏行业协会发布的光伏主流产品（N 型 M10 及 G12R）的各环节综合成本数据，银浆在电池片的成本占比中高达为 27%，为仅 次于硅片的光伏电池第二大成本，且在非硅成本中占比超过 50%。未来预计采用银包铜 技术、电镀铜技术和激光转印技术等银含量更低的技术，减少银浆耗用量、降低光伏电 池金属化工艺成本。

贵金属价格整体处于高位，工业用银持续增加，助推银价上涨。23 年全球白银年产 量约 3.1 万吨/需求量约 3.7 万吨，其中金融投资需求等约 1.7 万吨；工业用银需求约 2 万吨，其中光伏约占 6000 吨，预计 24-25 年年光伏用银 7500-8000 吨，光伏用银持续提 升，银价整体维持高位。

无银/少银化趋势明确。银价不断上升，即使单瓦银耗量不断减少，但金属化占电池 片成本占比不断提升，0BB，叠栅，铜电镀，银包铜等无银/少银技术层出不穷。少银/无 银化是大势所趋。 铜浆/高铜浆大有可为，壁垒显著。截止 2025 年 5 月 22 日，铜价约为 80 元/kg，仅 为银价的百分之一。铜地壳含量是银的 850 倍，20 摄氏度时电阻率仅比银高 5%。铜浆 金属化成本比银浆少约 4 分/W，在无银/少银化中潜力巨大。铜浆生产有铜粉制备、铜 粉表面处理、铜浆制作三个工艺难点。铜浆制备难度显著高于银浆，率先掌握铜浆制备 技术厂商将享受溢价。

3. 技术实力构筑粉体壁垒，光伏降银有望带动二次成长

3.1. 电子粉体技术实力领先，PVD 工艺铸就壁垒

博迁新材是国内电子粉体材料的“隐形冠军”，其技术实力通过自主创新与标准 化引领确立行业标杆地位。 参与行业标准制定，巩固技术话语权。公司作为唯一起草和制定单位，负责了我 国第一部《电容器电极镍粉》行业标准的起草及制定工作。主导了超细镍粉技术参数 的制定，奠定行业技术权威。截至 2024 年，公司累计获得授权专利 164 项（含境外 专利 24 项），覆盖粒径控制、表面改性、分散工艺等核心环节，专利数量及质量国 内同行业第一。

PVD 工艺技术难度高，打造独特优势。公司采用全球领先的等离子雾化+气相冷 凝联合工艺，实现超细金属粉体制备的"粒度分布窄、表面形貌优、批次稳定性高"。 公司镍粉粒径精细控制，80nm 以下高端产品占比高，较化学还原法提升优势明显； 工艺效率优异，突破传统物理法单线产能低的瓶颈，通过多级分级技术使镍粉单线年 产能提升；车规级产品认证通过，产品已导入三星电机车载 MLCC 产线。 基于核心技术平台，延伸应用场景。基于 PVD 工艺积累，公司开发核壳结构包 覆技术，实现材料的跨界应用；光伏铜粉抗氧化解决；采用纳米硅层包裹+预处理钝 化技术，铜粉存放周期变长，氧化增重率降低。 技术产能方面，2025 年预计公司镍粉产能达 2000 吨+，电子级铜粉年产能已扩至 300 吨，光伏级铜粉专用产线持续改进调整中，形成镍粉+铜粉双轮驱动格局。

3.2. 深耕核心大客户，受益 AI 服务器+高端消费电子复苏

公司凭借技术优势锁定 MLCC 头部客户，深耕下游形成 "金字塔型"客户结构。 深度绑定三星电机，高端客户占比高。公司连续多年对三星销售额占比持续超 50%， 是其高端 MLCC 镍粉核心供应商；预计随消费电子产品复苏，公司高端客户有望保持高 占比。

高端消费复苏提振盈利中枢。1）汽车、通信设备以及高端装备领域市场的需求放 量带动高规格 MLCC 渗透率提升；2）PC 及手机消费 25 年持续复苏；推动公司高端镍 粉销售占比提升，产品结构改善。 AI 算力与高端消费驱动需求升维，公司产品结构加速优化。AI 服务器 MLCC 需求 爆发式增长。在用量上，需求跳跃式提升。三星电机数据显示，单台 AI 服务器 MLCC 用量达 2.5 万颗，是普通服务器（2000 颗）的 12.5 倍。材料规格升级，AI 服务器 MLCC 需采用 008004/0201 超微型规格，对应镍粉粒径要求从 500nm 提至 80nm 以下，直接 拉动公司高端产品需求。 量利催化改善，预计镍粉显著修复。2025 年公司镍粉销量有望恢复至 1500-1600 吨 （接近 2021 年水平），叠加产品结构优化，预计镍粉业务毛利率亦有望修复至 2021 年 水平，整体持续复苏。

3.3. 光伏降银持续推进，有望贡献第二增长极

光伏银浆高成本倒逼"以铜代银"技术突破，公司凭借粉体制备技术卡位产业链关键 环节。 银包铜粉率先实现国产替代，先发优势明显。降本效果显著，银含量 30%的银包铜 粉配套低温浆料，可使 HJT 电池银耗量降至 4mg/W，浆料成本下降 60%。公司产业化 进度领先，我们预计 2024 年实现约 30 吨批量出货，导入下游 HJT 厂商供应。

光伏铜浆有望量产，行业龙头积极推进。光伏铜粉技术难度较高，考验粉体技术实 力。公司采用 PVD 法制备高纯铜粉，品质形貌较优、具备工艺及产品优势。 下游导入验证，25H2 或有望确定量产。公司 2024 下半年启动与头部企业量产导入 验证，预计 2025Q3 完成工艺验证；2026 年有望量产出货释放，带动光伏铜粉放量。 市场空间广阔，有望贡献第二成长曲线。由于铜浆导电性较银浆略低，因此铜浆单 GW 耗量更高。若铜浆量产突破，仅考虑 BC 电池场景，预计 2026 年有望贡献千吨级市 场空间；随光伏需求增长+铜浆渗透率提升，预计 2030 年市场体量有望达 7000 吨+。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）