2023年洛阳钼业研究报告：矿产+贸易协同的铜钴资源龙头

1. 矿产+贸易协同的铜钴资源龙头

公司主要从事基本金属、稀有金属的采、选、冶等矿山采掘及加工业务和 矿产贸易业务。主要产品为钼、钨、铜、金、铌、磷、铜、钴等，目前公司主要业 务分布于亚洲、非洲、南美洲、大洋洲和欧洲五大洲。2020 年报显示，公司是全 球最大的白钨生产商之一和第二大的钴、铌生产商，亦是全球前七大钼生产商和 领先的铜生产商，磷肥产量位居巴西第二位，同时公司基本金属贸易业务位居全 球前三。公司已形成“矿山+贸易”的发展模式。

1.1. 两次混改，实现国际化跨越发展

1999 年 9 月，洛阳有限责任公司成立，是由洛阳栾川钼业公司和栾川县冶金 化工公司合并设立的有限责任公司。2004 年 1 月，公司获得鸿商集团投资，进行 第一次混改。2006 年 8 月，洛钼有限整体变更为股份公司，股权结构为洛矿集团 （洛阳市国资委的全资子公司）持股 51%，鸿商控股持股 49%。在 2007 年、2012 年，公司分别在香港联交所和上交所上市。2013 年开始，公司踏上了全球收购之 路。2014 年公司进行第二次混改，收购之前，鸿商集团及其一致行动人鸿商香港 持有洛阳钼业 34.02%股权(A 股)；收购完成后，鸿商集团及其一致行动人鸿商香 港持有公司 A 股及 H 股股份，合计持股 36.01%，成为洛阳钼业的第一大股东， 实现“国资参股，民资控股”，公司实现国际化跨越式发展。

收购历程： 2013 年公司花费 8.2 亿美元收购澳大利亚北帕克斯铜金矿 NPM80%权 益。 2016 年，公司花费 15 亿美元收购巴西铌磷业务，26.5 亿美元收购刚果 （金）TFM 铜钴矿 56%股权。 2017 年，公司收购 TFM 铜钴矿 24%股权，对 TFM 权益提升到 80%。 2018 年，公司花费约 5.18 亿美元收购埃珂森 IXM100%股权，并于次年 7 月完成交割；埃克森为全球第三大金属贸易平台，收购后，公司完成供 应链延伸。 2019 年，公司参股华越镍钴项目 30%股权。 2020 年，公司花费 5.5 亿美元收购 KFM95%股权，后于 2021 年 4 月引 入战略投资，转让持有股份的 25%（即 KFM23.75%的股权）。 2023 年，联手宁德时代获取了玻利维亚 Uyuni 和 Oruro 两座盐湖的开发 权；宁德时代全资子公司四川时代成为公司第二大股东。

1.2. 公司股权结构稳健，宁德时代成为间接第二大股东

公司股权结构稳健。截至 2023 年 6 月底，公司第一大股东为鸿商产业控股 集团有限公司，持股比例 24.69%；第二大股东为洛阳矿业集团有限公司，持股比 例为 24.68%。股权穿透方面，截至 2022 年报，公司实际控制人为于泳（鸿商集 团董事长兼总经理），持有鸿商产业控股集团有限公司 99%股权。鸿商产业控股 集团有限公司直接持有公司约 23.29%的股份，通过鸿商产业国际有限公司间接持 有公司 1.40%的股份，合计持有公司 24.69%的股份。

2022 年 9 月，公司之股东洛阳国宏与四川时代、宁德时代签订投资协议，洛 阳国宏以其持有的洛阳矿业集团 100%的股权向四川时代进行增资。上述交易于 2023 年 3 月完成，洛阳国宏不再直接或通过其控制的主体间接持有公司任何股 份，宁德时代控股子公司四川时代通过矿业集团间接持有公司 24.68%的股份，成 为洛阳钼业间接第二大股东。公司继续保持两大主要股东和大型投资机构、战略 及行业投资者投资配置的稳健股权架构。目前运营业务基本为成熟在产项目，盈利能力稳定，各业务板块拥有强大的现金创造能力，各方股东基于对行业发展及 公司战略的认同而共同促进公司发展。 公司分红政策稳定，股息回报可观。A 股上市以来公司通过现金分红、股份 回购等方式实现年度平均分红比例超 48%。

1.3. 营收迈入新台阶，未来可期

2022 年，公司总营业收入为 1730 亿元，同比小幅下降 0.5%，相较 2020 年 迈入新阶段；归母净利由 2021 年 51.1 亿元增加至 60.7 亿元，同比增长 18.8%， 主要原因是 2022 年主要产品钼、钨、铌、磷市场价格上涨，实现利润同比增长。 2023 年一季度，公司实现营收 443 亿元，归母净利 3.2 亿元，大幅下降 82.3%， 主要是因为刚果（金）增储权益金问题尚在沟通中，TFM 的产品出口受限因而销 售受到影响。2023 年 7 月，公司发布公告称与刚果(金) 国家矿业总公司就 TFM 权益金问题达成共识，公司业绩最大不确定性落地。

营收结构方面，公司主要业务细分为矿山采掘及加工板块和矿产贸易板块。 矿山采掘及加工板块细分为钼钨、铜金、铌磷和铜钴产品；矿产贸易板块细分为 精矿产品贸易和精炼金属产品贸易。2022 年贸易营收占比为 85.2%（精矿产品 23.1%+精炼金属 62.1%），贸易毛利占比为 34.2%（精矿产品 9.7%+精炼金属 24.5%）；而铜钴产品毛利占比最高，2022 年达到 28.4%。

1.4. 公司期间费率有所下降

2016 年第四季度公司完成了刚果（金）铜钴业务和巴西铌磷业务并购，使得 2017 年营业收入大幅增长 247.5%，销售费用、管理费用、财务费用也有所增加， 但整体费率下行。 2017-2022 年，公司的费用率下降明显，销售费用率从 0.89%降至 0.06%， 管理费用率从 4.80%降至 1.04%，财务费用率从 5.87%降至 1.05%，总费用率从 11.56%降至 2.36%，总费用率大幅下降主要系公司 2018 年收购贸易公司埃珂森 IXM100%股权，总营业收入大幅上涨所致。2019 年毛利率和净利率的下降主要也 是由于贸易业务加入后营收结构发生变化。

2. 行业概述

2.1. 铜：供给低速增长，需求有望受到光伏、风电领域提振

2022 年，全球铜矿资源储量 8.9 亿吨，集中在智利（21%）、澳大利亚（11%）、 秘鲁（9%）等国家，而我国铜矿资源储量占比仅为 3%。产量方面，据 USGS， 全球生产铜矿 2200 万吨，集中在智利（24%）、秘鲁（10%）、刚果（10%）和 中国（9%）。

近五年（2017-2022 年），全球铜储量 CAGR 为 2.4%。以 5 年为一个时间 段计算全球铜储量的 CAGR，我们发现 2007-2022 年这十五年间，铜矿的资源发 现速度逐步放缓，5 年为期间计算出的年复合增速从 6.8%一路下降至 2.4%。

全球精炼铜产量维持低速增长。铜矿方面，近五年全球产量 CAGR1.8%。根 据 ICSG 统计，2022 年全年全球矿山产量为 2194 万吨，产能为 2695 万吨，矿 山产能利用率为 81.6%，2022 年铜产量增速达 3.1%，与近 5 年相比维持在较高 水平。铜矿生产集中度较高，全球前五大矿产铜企业分别为美国自由港、澳大利 亚必和必拓、智利国家铜业、瑞士嘉能可以及美国南方铜业，2022 年各大矿山矿 产铜产量分别为 191、167、155、106、92 万吨，占全球产量比重约达 32%。

精炼铜方面，近五年全球产量 CAGR1.7%。根据 ICSG 统计，2022 年全年 全球精炼铜产量为 2564 万吨，同比增速 2.8%，其中原生精炼铜产量为 2149 万吨，同比增速 3.4%，再生精炼铜产量为 415 万吨，同比持平。2022 年全球精炼 铜产能为 3132 万吨，精炼铜产能利用率为 81.9%。

据 ICSG 测算，2010 年以来精炼铜均处于供不应求的状态，2022 全球精铜 缺口达 42.8 万吨。2023 年 1-5 月，全球精炼铜供需平衡过剩 294 万吨。

铜被广泛应用于现代工业的各个领域，主要包括电力电子、家用电器、建筑 材料、汽车等。2022 年我国终端行业耗铜量 1456 吨，同比增速 1.2%。下游需 求最高的是板块是电力（46.0%），其次是建筑（14.2%）、交通运输（12.3%）、 机械电子（8.7%）和家电（8.2%）。

2022 年以来，我国精炼铜消费出现了明显的分化态势。其中，传统领域用铜 板带、电路板用铜箔等消费相对疲软，电力、新能源领域用铜表现较好。 未来光伏、风电领域将拉动铜消费。据国家能源局计划，2023 年风电装机 规模需达 4.3 亿千瓦左右，太阳能发电装机规模达 4.9 亿千瓦左右，分别新增约 65GWh 及 97GWh。根据测算，每 GWh 风电装机将带来约 0.46-1.35 万吨耗铜 量；而每 GWh 光伏装机带来约 0.43 万吨耗铜量。2023 年风光装机将分别拉动 49 万吨、42 万吨耗铜量。据 SMM 预测，到 2025 年我国终端行业耗铜量达到 1601 万吨，2022 年-2025 年 CAGR 约为 3.2%。

2.2. 钴：供给相对过剩，动力电池驱动钴需求

全球钴资源主要分布在非洲刚果(金)，2022 年刚果(金)产量占全球比例超 70%，中国、亚洲其他地区和欧洲则是钴的主要消费地区，电池领域、高温合金、 硬质合金、磁性材料等是钴的主要消费领域，其中电池领域占比超过 50%。 根据 Benchmark 最新数据显示，2022 年钴供应约 17.0 万吨金属钴，同比 增加 6.9%；钴需求约 16.5 万吨，同比降 5.2%。2022 年供应端增量仍然主要 来自刚果(金)，但印尼混合氢氧化镍钴（MHP）项目的投产爬产也带来较大增量， 非洲运输瓶颈限制了钴原料供应进度；需求端尽管有动力电池高镍化趋势，但在 全球新能源汽车强劲增长下，动力电池总量的提升仍然驱动钴需求变化。 23 年上半年钴价格先抑后扬，主要原因是 23 年一季度新能源汽车需求较低 迷，而后逐渐回暖，钴需求回升带动价格回升。

钴供需走向过剩，未来价格承压。据安泰科，预计 2023 年钴供应走向过剩， 我们认为下半年价格仍存在压力。从基本面来看，原料端，受刚果（金）铜和印尼 镍新增产能释放的影响，2023 年钴原料产量稳步增长，预计全球钴原料供应量将 达到 22.7 万吨，供应充足。精炼钴供应端，全球精炼钴供应量整体与上年持平或 保持小幅增长。需求端，全年动力电池和高温合金领域仍具有增长潜力，但 2023 年初以来在国内新能源汽车补贴退坡、燃油车打折促销等多种因素交织作用下， 新能源汽车和动力电池产业进入去库存周期；受国际经济增长放缓、通胀仍处于 高位、地缘政治冲突持续的影响，3C 数码产品消费疲软，全球钴消费增速下滑。 在需求弱复苏的背景下，原料供应出现结构性过剩。供需平衡方面，安泰科预计 2023 年精炼钴仍将延续供大于求的趋势，过剩量增加至 8000 吨。

2.3. 钼：海外减产致产量下跌，需求有望持续景气

中国是全球钼资源最丰富的国家，同时由于钼消费主要集中在钢铁行业，中 国也是钼的主要消费国。根据安泰科数据显示，2022 年全球钼供应量约 26.4 万 吨，同比基本持平；需求约 27.91 万吨，同比增加 5%。2022 年供应端部分新增 项目投产带来增量，与海外铜钼伴生矿生产扰动导致的产量下降基本抵消；需求 端随着全球经济恢复，国内钢铁行业结构优化，优特钢产需增长，带动钼消费保持增长。 供给方面，2020-2022 年海外钼减产，国内钼产量增加。2022 年受疫情、品 位下降等因素影响，海外钼产量有所下降。2022 年南美钼产量 7.56 万吨，同比 下降 8.07%；北美钼产量 5.08 万吨，同比下降 12.91%；其他地区钼产量 2.29 万 吨，同比增加 15.53%。2022 年我国钼产量为 11.28 万吨，同比增加 11.87%。

国内钼矿多为大型矿、以钼为主矿产，品位较低。矿产资源方面，我国钼矿多 以钼为主矿产、同时伴生其他组分的矿床形式存在，占总储量的比例达到 64%， 钼为单一矿产的矿床占比为 14%，钼为副产品的伴生矿占比 22%。我国钼矿品位 较低，品位低于 0.1%的钼矿占比达 65%，高于 0.2%的钼矿仅有 5%。

钼价长期处于低位。价格方面，从历史数据看，自 2006 年钼价开始高速下跌 后，我国钼价持续低迷。据 Wind 的数据，2009-2020 年国产 1#钼（≥99.95%） 的年度均价维持在 180-310 元/千克的水平，明显低于 2006 年的 900 元/千克。

需求方面，2022 年我国钼精矿表观消费量增加，工程钢和不锈钢是钼最主要 的消费领域。2022 年我国钼精矿表观消费量为 24.03 万吨，同比增长 8.93%。工 程钢和不锈钢是钼最主要的消费领域。不含从废料中回收的钼方面，根据国际钼 业协会统计，2022 年钼分行业的一次消费量主要集中于钢铁领域，其中用于工程 钢的消费量占比 38%，用于不锈钢的消费量占比 25%。用于工具钢和高速钢的消 费量占比 8%。

2023 年我国钼精矿月度表观消费量呈上升趋势，6 月钢招总量同比增加。 2023 年 5 月我国钼精矿月度表观消费量为 2.19 万吨，同比增长 8.36%。从 2022 年 12 月起，我国钼精矿月度表观消费量整体呈上升趋势。6 月我国钼铁钢招总量 为 1.02 万吨，同比增加 7.37%。

钢材消费下行，但高端钢材产量正在提升。近年来我国钢材消费有所下行， 2023 年 5 月钢材表观消费量为 1.11 亿吨，与 3 月相比同比下降 7.75%。过去几 年，受钢铁产能扩大影响，我国建筑及基建规模扩大，特钢行业市场规模快速扩 大，2021 年市场规模达到 5558.63 亿元，同比增长 7.36%。

2.4. 钨：开采实行总量控制，消费复苏有望带动价格温和上涨

我国的钨资源丰富，钨储量及矿山钨产量世界第一。2022 年全球钨资源储量 约 380 万吨，中国钨资源储量为 180 万吨，占比最大，为 47.4%；全球矿山钨产 量约 8.4 万吨，中国矿山钨产量为 7.1 万吨，占比最大为 84.5%。中国钨矿的产、 储量优势明显。 据中国地质调查局，世界钨矿资源储量比较丰富，已发现的钨矿物和含钨矿 物有 20 余种，但具有经济开采价值的只有黑钨矿和白钨矿。黑钨矿约占全球钨矿 资源总量的 30%，主要分布于我国的江西南部、湖南东部、广东北部、俄罗斯西 伯利亚等地区。白钨矿约占全球钨矿资源总量的 70%，主要分布于我国的湖南（瑶 岗仙）、江西、云南以及朝鲜等地。

政策层面加强钨供给约束，长期供给趋于收紧。目前我国对钨矿开采实行总 量控制，自然资源部每年均会下达稀土矿钨矿开采总量控制指标的通知。钨矿的 主采及综合利用指标逐步提升，但是增量较小，同时近年来钨精矿产量较为稳定。 2022 年度全国钨精矿（三氧化钨含量 65%）开采总量控制指标为 109000 吨，较 2021 年同期增加 1000 吨，同比增幅 0.93%。其中主采指标 81170 吨，同比增长 0.43%，综合利用指标 27830 吨，同比增长 2.39%。2023 年 4 月，自然资源部公 布 2023 年第一批钨矿开采指标，开采总量控制指标 63000 吨，同比持平。近 5 年国内钨精矿产量变化幅度较小，2018-2022 年产量在 6.5-7.1 万吨波动，为开采 配额的 63-66%。

回暖预期下，钨的下游消费有望回升。2021 年受国内外经济形势好转，需求 恢复带动了钨行业生产经营恢复性增长。产品结构调整、产业转型升级持续推进， 碳化钨粉产能有所增长，高端产品产量上升，硬质合金产能保持增长态势，尤其 是棒材和高端硬质合金数控刀片投资持续增长。根据安泰科数据，2022 年中国钨 消费合计为 6.3 万吨，同比减少 2.18%，其中，原钨消费为 5.2 万吨，同比下降 4.41%；废钨消费 1.1 万吨，同比增长 10.0%。2023 年在国内经济回暖预期下， 我们预计钨的下游消费有望重回增长态势，对钨价形成有效支撑。

3. 全球布局，颇具资源禀赋

公司主营业务按行业区分，分为矿山采掘及加工业务和矿产贸易业务；按地 区区分，分为中国境内和境外，其中境外主要涉及刚果、巴西、澳洲等地；按主营 产品区分，主要涉及铜钴、铜金、钼钨、铌磷产品的采掘及加工，同时涉及精矿产 品和精炼金属产品的贸易业务。公司目前已经形成中国-钼钨、刚果（金）-铜钴、 巴西-铌磷、澳洲-铜金和埃珂森贸易公司五大业务板块。此外，公司与宁德时代合 作共同开发玻利维亚境内两座巨型盐湖，并建设锂提取工厂；参股华越镍钴项目 30%股权。

公司矿产资源丰富，截至 2022 年末，保有的铜资源量为 3814.71 万吨，钴 资源量为 554.73 万吨，黄金资源量为 100.11 吨，铌资源量为 202.47 万吨，磷资 源量为 8191.42 万吨，钼资源量为 138.39 万吨。其中刚果（金）TFM 铜钴矿是 全球范围内储量最大、品位最高的铜钴矿之一；与之相邻的 KFM 铜钴矿是世界级 矿山，铜钴平均品位亦较高，具备很大的增产潜力。

3.1. 中国-钼钨：主要运营三道庄钼钨矿区和上房沟钼铁矿区

公司是全球领先的钼、钨生产商，于中国境内主要运营三道庄钼钨矿区、合 营企业所属的上房沟钼铁矿区和控股子公司拥有的东戈壁钼矿，从事钼、钨金属 的采选、冶炼、深加工、科研等，拥有采矿、选矿、冶炼、化工等上下游一体化业 务，主要产品包括钼铁、仲钨酸铵、钨精矿及其他钼钨相关产品，同时回收副产 铁、铜、萤石、铼等矿物。

三道庄钼钨矿和上房沟钼铁矿均位于中国河南省栾川县，东戈壁钼矿位于中 国东戈壁。截至 2022 年末，三家公司权益分别为 100%、47%和 65.1%。2022 年产钼金属 15114 吨，同比减少 7.8%；产钨金属（不含豫鹭矿业）7509 吨，同 比减少 13.3%。公司近几年钨产量整体处于下行趋势。

3.2. 刚果（金）-铜钴：运营 TFM 铜钴矿和 KFM 铜钴矿

公司是全球第二大钴生产商及全球领先的铜生产商，于刚果(金)运营的 TFM 铜钴矿是全球范围内储量最大、品位最高的在产铜钴矿之一，矿区面积超 1500 平 方公里，资源潜力巨大，业务范围覆盖铜、钴矿石的勘探、开采、提炼、加工和销 售，拥有从开采到加工的全套工艺和流程，主要产品为阴极铜和氢氧化钴。2021 年 8 月，公司董事会审议通过关于投资建设 TFM 混合矿开发项目，投资总额 25.1 亿美元，项目达产后，预计年均增加铜产量 20 万吨，钴产量 1.7 万吨。 2020 年取得的毗邻 TFM 矿区的 KFM 铜钴矿是世界级绿地项目，资源量丰 富，铜钴矿石平均品位高，具备巨大勘探潜力。2022 年 6 月，公司董事会审议通 过关于刚果（金）KFM 开发项目（氧化矿、混合矿）工程（一期），投资总额 18.26 亿美元，项目达产后，预计新增年平均 9 万吨铜金属和 3 万吨钴金属。 公司分别间接持有 TFM 铜钴矿和 KFM 铜钴矿 80%和 71.25%的权益。2022 年公司 TFM 铜钴产量创历史最高纪录，TFM 铜金属产量为 254286 吨，同比增长 21.6%；TFM 钴金属产量为 20286 吨，同比增长 9.6%。公司近几年 TFM 铜钴金 属产量整体均处于稳定增长趋势。2023 年半年度，KFM 矿投产，公司铜、钴产量 （TFM 及 KFM）分别同比大增 24.67%、85.55%。

3.3. 巴西-铌磷：运营巴西 CIL 磷矿和 NML 铌矿

公司间接持有巴西 CIL磷矿业务 100%权益，该矿业务范围覆盖磷全产业链， 磷矿开采方式为露天开采作业，主要产品包括：高浓度磷肥（MAP、GTSP）、低 浓度磷肥（SSG、SSP 粉末等）、动物饲料补充剂(DCP）、中间产品磷酸和硫酸 （硫酸主要自用）以及相关副产品（石膏、氟硅酸）等；公司间接持有巴西 NML 铌矿 100%权益，该矿业务范围覆盖铌矿石的勘探、开采、提炼、加工和销售，主 要产品为铌铁。 2022 年公司铌金属产量为 9212 吨，同比增长 7.3%；磷肥（HA+LA）产量 为 114 万吨，同比增长 2.3%。公司近几年磷肥（HA+LA）产量较为稳定，上下浮 动范围不大，相比之下铌金属产量波动较大。

3.4. 澳大利亚-铜金：运营 NPM 铜金矿

公司间接持有 NPM 铜金矿 80%权益。该矿业务范围覆盖铜金属的采、选， 主要产品为铜精矿，副产品为黄金和白银。 2022 年公司 NPM 铜金属权益产量为 22706 吨，同比减少 3.5%；NPM 黄金 权益产量为 16221 盎司，同比减少 18.7%。2023 年上半年澳洲 NPM 铜金板块 E26L1N 矿体持续发力，助力 NPM 铜产量同比增加 12%。

3.5. IXM-贸易业务

公司于 2019 年 7 月 24 日成功并购 IXM 并完成交割。IXM 是全球第三大基 本金属贸易商，IXM 及其成员单位构成全球金属贸易网络，业务覆盖全球 80 多个 国家，主要业务地区包括中国、拉美、北美和欧洲，同时构建了全球化的物流和仓 储体系，产品主要销往亚洲和欧洲。主要交易品种包括铜、铅、锌精矿和铜、铝、 锌、镍等精炼金属以及少量贵金属精矿和钴、铌等特种金属。 2022 年公司精矿产品贸易量为 312 万吨，同比增加 8.1%；精炼金属贸易量 为 314 万吨，同比减少 13.2%，相较于 2019 年公司刚开展贸易业务时，公司精 矿产品和精炼金属贸易量均有较大幅度的提升。

4. TFM 矿权益金问题落地，铜钴产量有望迈上新台阶

4.1. 因 TFM 矿储量增量问题引发权益金之争

两次收购获取 TFM80%股权。2016 年 5 月，公司拟以 26.5 亿美元对价向 PDK 购买 FCX 旗下 FMDRC100%的股权。交易完成后，公司间接持有 TFM56% 的股权。2017年4月，洛阳钼业又收购了BHR Newwood Investment Management Limited 持有的 TFM 24%股权。自此，公司间接持有 TFM80%的股权。 TFM 扩产带来权益金之争。2021 年 8 月 6 日，公司宣布建设 TFM 铜钴矿混合矿项目，计划总投资 25.1 亿美元，项目规划建设 3 条生产线，分别为 350 万吨 /年的混合矿生产线、330 万吨/年的氧化矿生产线和 560 万吨/年的混合矿生产线， 计划 2023 年建成投产。未来达产后预计新增铜年均产量约 20 万吨，新增钴年均 产量约 1.7 万吨。集团及下属刚果（金）TFM 管理团队与刚果(金)各相关方进行 持续的会议沟通，讨论 TFM 混合矿开发项目拟增加的铜金属储量，以及基于此金 属储量应向少数股东 Gecamines 支付的增储权益金等问题。截至 2022 年末仍未 达成一致，且自 2022 年三季度起，TFM 的产品出口受限因而销售受到影响。

4.2. 权益金事宜圆满解决，TFM 铜钴产品从 5 月起恢复出口

2023 年 4 月 18 日，公司与刚果(金)国家矿业公司就 TFM 权益金问题达成共 识。2023 年 7 月 18 日，公司、TFM 与刚果(金)国家矿业总公司签署《和解协议》。 各方约定①和解金总额为 8 亿美元，自 2023 年至 2028 年 6 年内由 TFM 向刚果 (金)国家矿业总公司分期支付。②自 2023 年（含）起的项目现有服务期内，TFM 承诺将向刚果(金)国家矿业总公司累计分配至少 12 亿美元的股东分红。③在符合 刚果(金)法律和公允定价条件下，刚果(金)国家矿业总公司享有项目 20%分包权， 并拥有按其股权比例 20%对应的 TFM 产品的包销权。假设 8 亿美元和解金分六 年支付，以人民币汇率 7 折算，每年约影响公司 9.3 亿元利润表现，我们认为规 模整体可控。 TFM 铜钴产品从 2023 年 5 月已恢复出口，但由于刚果（金）和非洲物流周 期原因，大部分铜钴产品在上半年尚未实现最终对外销售，从而影响了公司 2023 年上半年业绩。

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