2023年华光环能分析报告：深耕环保与能源两大产业，氢能业务注入新动力

公司深耕环保与能源两大产业，多业务发展驱动公司增长

公司成立于 1958 年 8 月，前身为无锡锅炉厂。2003 年7 月公司在上交所挂牌上市；2017 年 6 月吸收合并国联环保，完成重大资产重组，在固废领域提升了自身核心竞争力；2021 年公司收购中设国联 58.25%股权，拓展光伏发电运营板块；2022年7月，公司购买协鑫电力无锡蓝天 20%的股权，交易达成后合计持有无锡蓝天55%的股权，公司整体热点运营竞争力得到提升；2022 年 11 月，公司受让汕头益鑫49.5%股权，正式在广东地区投资布局首个热电联产项目；2023 年 3 月，公司1500Nm 3/h 规格电解槽正式下线，同时公司也入选了“世界一流专精特新示范企业”。

公司专注于能源和环保产业，业务包括装备、工程、运营三大方向。装备业务方面主要包括环保装备和节能高效发电装备，其中环保装备包含燃机余热炉、生活垃圾焚烧炉、垃圾炉排、生物质炉、危废余热炉、污泥焚烧炉等；节能高效发电装备包含循环流化床锅炉、煤粉锅炉等。工程业务方面主要包括市政环保工程与服务和电站工程与服务，其中市政环保工程与服务业务包含固废处置、烟气治理等；电站工程与服务业务包含传统火电、新能源光伏电站工程总承包等。 运营业务方面主要包含环保运营服务（固废处置），地方热电运营服务和光伏发电运营服务。

公司股权结构稳定，实际控制方为无锡市国资委。公司控股股东无锡市国联发展（集团）有限公司直接持有公司 72.23%的股权，通过无锡国联金融投资集团有限公司间接持有公司 1.24%的股权，公司实际控制人为无锡市国资委。2022 年 8 月公司控股股东无锡市国联发展（集团）有限公司拟通过公开征集转让方式协议转让所持不高于公司总股本 25%的股权，合计约2.36 亿股，转让价格不低于 8.7 元/股，截至 2023 年 5 月共有三家意向受让方向公司控股股东提交受让申请材料并足额缴纳申请保证金，分别为 1）中国国有企业结构调整基金二期股份有限公司，2）中国电力工程顾问集团中南电力设计院有限公司，3）紫金财产保险股份有限公司。 华光环能作为地方投资运营平台，积极布局能源和环保两大产业，目前拥有多家优质控股和参股公司。

公司管理层经验丰富，为公司稳健发展提供保障。公司各位高管在多行业经验丰富，能够支持公司健康稳步发展。

公司业绩层面来看，2018 年-2022 年营业收入由 74.54 亿元增长至88.39 亿元，CAGR为 4.4%，2018-2022 年归母净利润由 4.19 亿元增长至7.29 亿元，CAGR 为14.8%。2023年 Q1 公司实现营收 22.06 亿元，同比增长 12%，实现归母净利润2.21 亿元，同比增长 6.8%。

营收结构来看，公司近些年重点发展地方热电运营服务，电站工程与服务及环保运营服务三大业务。地方热电运营服务业务 2019 年至2022 年营收由12.8亿元增长至 27.88 亿元，CAGR 29.63%；市政环保工程及服务业务2019 年至2022年营收由 16.3 亿元增长至 18.68 亿元，CAGR 4.65%；电站工程与服务业务2019 年至2022年营收由 7.08 亿元增长至 15.36 亿元，CAGR 29.46%；节能高效发电装备业务2019年至 2022 年营收由 9.09 亿元增长至 11.54 亿元，CAGR 8.28%；环保设备业务2019年至 2022 年营收由 20.71 亿元下降至 7.63 亿元；环保运营服务业务2019年至2022 年营收由 3.1 亿元增长至 6.39 亿元，CAGR 27.27%。

毛利率与净利率方面，公司整体稳中向好，2023 年Q1 公司整体毛利率19.8%，净利率 11.5%，分业务来看，营收占比较大的地方热电运营服务2022 年毛利率为19.5%，市政环保工程及服务业务 2022 年毛利率为13.7%。费用率方面，公司期间费用率整体较为稳定，2023Q1 公司期间费用率为10.9%，其中管理费用率为 6%，研发费用率 3%，财务费用率1.2%，销售费用率0.7%。伴随未来经营杠杆提升，公司各项费用率有望得到控制。

全国热电联产需求稳步增长，热电运营具备地方垄断属性

热电联产是指由供热式汽轮机既发电又供热的连续生产方式，被认为是一种有效的能源利用方法，是全球公认的节约能源、改善环境、增强城市基础设施功能的重要措施。由于供热业务需要获取当地政府部门审批，前期管道铺设等基础设施建设需要较大的资金需求，热电联产企业在供热业务方面具有区域自然性垄断的特点。长期来看，我国未来工业和居民采暖热力与电力需求仍将保持稳定增长态势，促进地方热电运营企业持续发展。2022 年我国热电联产装机容量规模约为600GW，根据前瞻产业研究院预测，到 2026 年我国热电联产装机容量规模将突破800GW，年复合增长率 10%。

华光环能热电运营主要以供热为主，以热定电。公司下属热电联产企业多年持续稳定运营，打造了国内供热距离最长的多热源、大规模蒸汽集中供热系统，占无锡市区热电联产供热市场超过 70％，实际运行蒸汽管网长度近500 公里，热用户近 700 家，单根管线供热距离达到 35 公里，年售热超600 万吨。近年，华光环能积极进行股权收购增扩产能规模，增厚自身生产能力，包括9.14亿元收购协鑫能源等控股及参股的 5 家江苏热电公司部分股权，新增公司热电装机联产装机规模 726MW，新增年供热量 440 万吨，新增年发电量约21.56亿千瓦时，进一步了扩大公司热电联产业务规模，提升了公司在江苏地区热电运营的市场竞争力。

我国固废处理的投资、建设、运营保持快速发展

生活垃圾处理：随着经济社会发展和物质消费水平大幅提高，我国生活垃圾产生量迅速增长，环境隐患日益突出，已经成为新型城镇化发展的制约因素。根据中国住建部发布的《城市建设统计年鉴》数据显示，我国城市生活垃圾清运量从2010年 1.58 亿吨增长至 2022 年 2.6 亿吨，呈逐年上升趋势。假设2023 到2026年年均增速 4.5%，预计到 2026 年我国城市生活垃圾清运量有望达3.1 亿吨。

餐厨垃圾处理：近年来我国餐厨垃圾产量逐年递增，但目前餐厨垃圾处理能力仍不足。从市场竞争格局来看，餐厨、厨余垃圾处置项目具有投资规模不大、分布相对分散的特点。受垃圾分类精细化和“十四五”规划影响，中国厨余垃圾处理行业市场将保持稳定增长。根据前瞻产业研究院预测，我国厨余垃圾项目投资额将于 2023 年达到 4724 亿元。

污泥处理处置：据 E20 研究院《中国污泥处理处置行业市场分析报告（2020版）》测算，预计到 2025 年，我国城镇污泥产生量将超过6200 万吨，无害化处理率将接近 80%，预计污泥无害化处理运营规模在 13.5-16 万吨/日之间。据此估算，“十四五”期间预计新增污泥无害化处理规模在 5.0-6.5 万吨/日，将会带来225-300亿元的市场投资规模。 华光环能拥有固废循环综合处置园区的设计、建设、运营能力，涵盖生活垃圾处置、餐厨废弃物处置、污泥处置、藻泥处置、飞灰处置填埋等。公司在无锡惠山区打造了具备自身业务特色的“城市综合固废处置中心”，以热电厂、生活垃圾焚烧项目为核心，配置了餐厨垃圾处理、污泥处理、蓝藻藻泥处置、飞灰填埋、沼气供应等综合处置设施。公司污泥处置能力达到国内前列水平。截至2022年末，公司已投建运营生活垃圾焚烧处理能力 2900 吨/日，在建处理能力400 吨/日；餐厨垃圾处理能力 440 吨/日；污泥处理能力 2490 吨/日；蓝藻处理能力1000吨/日。

农村生活垃圾无害化处理率低，工程服务市场大有可为

2022 年 6 月 21 日，发改委印发《“十四五”新型城镇化实施方案》，提出地级及以上城市因地制宜基本建立分类投放、收集、运输、处理的生活垃圾分类和处理系统，到 2025 年城镇生活垃圾焚烧处理能力达到80 万吨/日左右。2015-2020年，乡镇环境卫生投入持续提升，2020年达22.89亿元，其中垃圾处理投入为12.83亿元；2020 年乡、建制镇生活垃圾无害化处理率分别为48.46%、69.55%，同期城市生活垃圾无害化处理率接近 100%，农村生活垃圾市场待打开空间较大。华光环能市政环保工程与服务业务主要商业模式为固废处置工程及系统集成服务、烟气治理（脱硫脱硝）工程等工程服务。执行公司市政工程总包业务的主体主要系公司下属华昕设计集团，具备甲级设计资质，在江苏省勘察设计企业综合实力排序位列前十。公司环保工程中，环保农污处置业务为主要拳头产品。公司环保农污处置业务经过 30 余年发展，具备了技术先进性和品牌实力，实现了勘察设计、工程总承包、全过程咨询的全业务发展。

环保装备市场前景广阔，余热利用将成重要突破口

近年来，在相关政策的带动下，我国环保设备市场需求量保持增长。2022年1月，工业和信息化部、科学技术部、生态环境部联合印发《环保装备制造业高质量发展行动计划（2022－2025 年）的通知》提出，到 2025 年环保装备制造业产值力争达到 1.3 万亿元的总体目标。在碳中和背景下，工业领域的节能提效至关重要，余热资源利用已成为重要抓手，钢铁、冶金、化工等行业余热资源丰富，现有设备对余热资源的利用率低，锅炉的节能改造进度有望加快。国务院发布《关于印发 2030 年前碳达峰行动方案的通知》指出，要以电机、压缩机、变压器、换热器、工业锅炉等设备为重点，推广先进高效产品设备，加快淘汰落后低效设备。华光环能环保装备以垃圾焚烧炉、燃机余热锅炉为主。公司的垃圾焚烧锅炉设备在市场上具有较强的优势和影响力，是国内最早实现“炉排+余热锅炉”双炉型一体化供货的厂家，也是目前市场极少数可一体化供货的厂商。公司的垃圾焚烧锅炉设备（500t/d 及以上），在同类产品中市场占有率行业排名第一，燃机余热锅炉市场占有率排名前三。

煤电机组灵活性改造对提升电力系统调峰能力至关重要

伴随碳减排、碳中和的远期目标，我国能源消费结构将迎来重大调整。截至2022年底，全国累计电力装机约 2560GW，同比增长 7.8%，其中，风电装机容量约370GW，同比增长 11.2%；太阳能发电装机容量约 390GW，同比增长28.1%；风电光伏发电累计装机已突破 700GW，占全国电力装机的 27.3%。根据《新时代的中国绿色发展》白皮书，截至 2022 年底，我国风电、光伏发电装机均处于世界第一；2022年风电光伏新增装机占全国新增装机的 78%，新增风电光伏发电量占全国当年新增发电量的 55%以上。 我国“富煤缺油少气”的资源禀赋决定了燃煤机组的主导地位，当前煤电机组存量较大，随着风光并网增多，实现煤电机组灵活调峰将对提升电力系统灵活性、促进新能源电力消纳起到重要作用。2021 年 10 月，国家发展改革委、国家能源局发布《关于开展全国煤电机改造升级的通知》及配套《全国煤电机组改造升级实施方案》，明确存量煤电机组灵活性改造应改尽改，“十四五”期间完成200GW，增加系统调节能力 30-40GW，促进清洁能源消纳。“十四五”期间，实现煤电机组灵活制造规模 150GW。2022 年 1 月，国家发展改革委、国家能源局发布《“十四五”现代能源体系规划》提出，到 2050 年灵活性电源占比达到24%左右，电力需求侧响应能力达到最大用电负荷的 3%-5%。

华光环能以装备制造起家，在大中型锅炉等电力设备的制造方面积累了丰富的经验与市场，自 1995 年以来，累计销售锅炉 1700 余台，产品遍布国内主要省市，及海外 37 个国家地区。公司荣获中国机械 500 强，在锅炉行业排名第三（第一、二分别为上海电气、东方电气），在中国分布式能源企业100 强中排名25位。公司与中国科学院工程热物理研究所签订了《技术开发合同书》，共同开发“灵活性低氮高效燃煤锅炉技术”和“灵活性低氮高效燃煤锅炉技术产品”，核心应用技术为后者开发的煤粉预热燃烧技术。针对 130t/h-1000t/h（不含1000t/h）机组的热电联产及发电煤粉锅炉，公司获中国科学院工程热物理研究所独家技术授权，共同推动灵活性低氮高效燃煤锅炉技术的市场应用。

预热燃烧技术成本优势突出，工业和电站锅炉应用潜力足

煤粉预热燃烧技术是中科院工程热物理研究所吕清刚等提出的一种新型清洁燃烧技术，采用“煤氮定向转化+深度分级燃烧”技术路线，通过燃料流态化自预热和高温改性，解决燃料燃烧稳定性问题，同时大幅度抑制NOx 生成，可实现煤粉高效、稳定和清洁燃烧。中科院工程热物理研究所循环流化床实验室对此技术已开展多年研究，目前已实现 NOx 原始排放浓度直接低于50mg/m 3。相较于传统燃煤锅炉技术，该技术具有显著的优势，主要体现在：（1）该技术燃料适应性广，可大幅改善煤粉锅炉的煤种适应性，高效燃烧低品位燃料，显著提高燃烧效率，实现残碳等的充分利用。（2）负荷调节范围宽，20%超低负荷下仍能实现稳定运行，切实提升煤粉锅炉运行经济性和安全性。（3）原始排放无需后续 NOx 净化直接满足国家标准。（4）设备初投资和运行成本大幅度降低且无二次污染。该技术可应用于工业锅炉、电站锅炉和工业窑炉等领域，目前已进入产业化应用阶段。

煤粉预热燃烧技术的推广应用有望带来显著的社会效益和经济效益。根据研发团队测算，以一台 40 吨/时的煤粉锅炉为例，相较于现有技术，采用预热燃烧技术将 NOx 原始排放浓度降至 100mg/m 3以内，每年可减少生成NOx 约200 吨、节省氨水 800 吨、降低维护和运行成本约 100 万元。我国现仅60 吨/时容量规模以下的工业锅炉约 49 万台，总规模达 450 万吨/时，如果10%采用预热燃烧技术改造，每年可减少生成 NOx 约 225 万吨、节省氨水 900 万吨、为行业降低维护和运行成本 100 亿元。

根据国家能源局等机构统计，我国现有煤电机组约3000 台，累计装机容量约1120GW，单台煤电装机约 373MW。参照在 14.7MPa，540℃下的亚临界300MW煤电机组对应锅炉为 1025 吨/时，假设“十四五”规划的10%煤电机组灵活性改造采用煤粉预热燃烧技术，每年将为行业降低维护和运行成本约26.5 亿元。假设单台煤粉预热锅炉售价 1000 万元，全国 1000 台煤电机组采用该技术进行灵活性改造，煤粉预热锅炉在煤电灵活性改造领域潜在产值将达到100 亿元。

切入制氢电解槽赛道，注入业绩增长新动力

公司在环能领域具备先进和丰富的设备制造经验，并同时与大连理工大学深入合作，进行电解水制氢、碳捕捉技术等示范项目的开发。公司2021 年12 月与大连理工合作成立“大连理工-华光环能”零碳工程技术研究中心，进行电解槽设计研发的相关工作。2022 年 4 月公司与大连理工大学签订了规模化碱性电解水制氢《技术开发合同》。2022年 10 月，华光环能成功研制了一套产氢量 30Nm 3/h 碱性电解水制氢中试示范工程设备，通过中试验证，每立方氢气单位能耗为 4.2kWh，系统能效值84.6%。2023年 4 月，公司 1500-2000Nm 3/h 碱性电解槽产品正式下线，标志着公司迈入了规模化电解水制氢的新赛道，并具备随时批量化生产交付能力。目前，公司已经形成了年产1GW电解水制氢设备制造能力，具备 2000 Nm 3/h 以下多系列碱性电解水制氢系统技术。

公司电解槽性能参数较优。目前主流电解槽产品制氢规模大多在1000-1500Nm3/h，公司目前具备 2000Nm 3/h 以下多系列碱性电解水制氢系统技术。同时公司电解槽产品直流电耗≤4.2kWh/Nm 3，工作负载 10%-200%，电流密度最高6000A/m3。

公司切入氢能赛道具备产业协同优势。公司以压力容器产品起家，对压力容器的理解较为深刻，材料方面，目前公司于大连理工在隔膜与催化剂层面开展合作，产品性能优异，可承受压力大，活性穿透力强。需求层面来看，华光环能目前和央企合作，对下游需求了解更加明确。 公司将充分受益于制氢设备行业高速增长。国内方面，我们预计2023 年国内电解槽出货 2.3GW，对应电解槽市场空间 42 亿元。预计 2030 年电解槽新增需求为47GW，对应 2030 年国内电解槽市场空间达到 565 亿元，至2030 年国内电解槽累计装机将达到 190GW。 全球方面，我们预计 2023 年全球电解槽需求 6.2GW，全球碱性电解槽/PEM电解槽需求量比例分别为 73%/27%，对应市场空间分别为187/133 亿元，合计整体市场空间为 321 亿元。预计 2030 年全球电解槽新增装机138GW，其中碱性电解槽/PEM电解槽需求量比例为 65/35%（此处不考虑 SOEC 比例），同时考虑中国企业对外出口碱性电解槽，全球碱性电解槽中国供应比例为60%，对应2030 年碱性电解槽/PEM 电解槽市场空间分别为 1799/2023 亿元，合计2030 年全球电解槽市场空间为 3822 亿元。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）