2024年华光环能研究报告：“能源+环保”奠基，“制氢+火改”进击

一、公司为环保能源领域服务商，业务涵盖“制造+工程+运营”

1.1 锅炉设备起家，2017 年起逐步切入环保能源领域

沿主业环节持续拓展，业务布局呈多元化。公司专注于能源和环保两大产业，业务涵 盖装备制造、工程服务和运营管理，覆盖领域包括各类热电企业、电站、市政环境等。 以锅炉设备起家，2017 年完成重大资产重组，吸收合并国联环保，大幅扩张业务规 模；2021 年收购中设国联，拓展光伏发电运营板块；2022 年收购益鑫燃气，其未来 将成为汕头市澄海溪南供热片区主力。2023 年起顺应能源转型的发展趋势，公司前 瞻布局制氢设备和火电灵活性改造业务，探寻业绩增长新动力。

股权结构优化进行时，引入战略投资者赋能企业长期发展。截至 1Q24，公司第一大 股东为无锡市国联发展(集团)有限公司（直接持股 52.63%、通过无锡国联金融投资 集团持股 1.24%，合计持股 53.87%），实际控股人为无锡市国资委，股权结构较为集 中。为进一步深化国有企业改革，优化公司股权结构并为公司未来发展引入战略资源， 2022 年 8 月 24 日，公司发布公告称控股股东无锡市国联发展（集团）有限公司拟通 过公开征集转让方式协议转让其持有的公司不超过 25%的股份；截至 2023 年底，公 司已与国调基金二期和紫金财险签署股权转让协议，分别受让公司 14.6%和 5.0%的 股份。公司通过开展股份转让、引入各类资本，利好项目资源获取，有望实现综合实 力持续增长。

公司深耕环保和能源两大领域，主营业务覆盖“装备+工程服务+运营”全产业链。

装备：作为国内最早实现“炉排+余热锅炉”双炉型一体化供货的厂家，公司在环保 领域主要装备产品包括生活垃圾焚烧炉、垃圾炉排、生物质炉、危废余热炉、污泥焚 烧炉、燃机余热炉等，其中垃圾焚烧锅炉设备市场占有率排名第一、占据市场优势， 生物质锅炉、燃机余热锅炉市场占有率均排名前三。公司在能源领域的装备产品主要 包括循环流化床锅炉、煤粉锅炉等。此外，公司最新起步拓展的火电灵活性改造和氢 能电解槽新业务也分别属于装备板块中的节能高效发电设备和环保设备业务，未来商业化放量后有望成为该板块及全公司业绩的第二成长曲线。

工程：公司的工程与服务业务在环保领域主要包括固废处置工程及系统集成（包括生 活垃圾、餐厨垃圾、污水、污泥、飞灰等）、烟气治理（脱硫脱硝）工程及服务，在 能源领域主要业务模式为工程承包，包括传统火电电站工程总承包和新能源光伏电 站工程总承包，其中后者为能源工程板块业绩增量主体。

运营：公司运营管理业务在环保领域主要业务有生活垃圾焚烧、餐厨垃圾处置、污泥 处置、藻泥处置、飞灰填埋等；在能源领域主要业务有燃煤热电联产、燃气热电联产、 地热供暖、光伏电站运营等，公司为无锡地区的热电运营龙头，在无锡市区热电联产 供热市场占有率超 70%。

公司各板块业务协同发展，目前已形成集投资、设计、设备制造、工程建设、运营管 理的一体化的综合服务体系，加快建设成为“中国领先的环保能源领域综合服务商”。

1.2 传统业务贡献利润“安全垫”，主业稳定驱动稳健分红

公司当前业绩均由传统业务贡献；传统业务板块多元协同发展，业绩稳中有增。2019- 2023 年，公司传统业务营收由 70.1 亿元提升至 105.1 亿元、CAGR 达 10.7%，毛利润 CAGR 达 11.5%，归母净利润 CAGR 达 13.3%。总体而言，由于公司传统板块业务涉及 “装备-工程服务-运营”全产业链，抗风险能力较强，其综合毛利率近三年稳定在 18%-20%的水平。

以“环保+能源”的传统业务为稳健基本盘，公司近年分红水平稳定，24 年股息率有 望维持在 3%以上。 根据 2022 年公司发布的《未来三年（2022-2024 年度）股东回报规划》，在满足现金 分红具体条件的情况下，公司承诺以现金方式累计分配的利润不少于近三年年均可 分配利润的 30%，有较为明确的分红保障和预期。 22-23 年公司实际分红率均值为 45%，高于承诺分红比例，历史分红兑现情况较好， 股息率保持在 3%以上。我们预计在利润稳健的保障下，公司有望保持较为稳定的投 资者回报水平，公司 24 年股息率有望持续保持在 3%以上。

二、传统业务中“工程服务”&“运营”环节贡献业绩稳定性和增量主力

公司传统业务涉及的三大环节（装备-工程服务-运营）、两大板块（能源+环保）中 所包括的 6 类业务，按照业绩趋势特点可以分为以下三类：

增量主体板块：公司能源板块的工程服务、运营管理业务占业绩主体，同时也是传统 业务业绩增长重要驱动，二者 23 年营收占公司总营收之比分别为 21.7%、38.3%（合 计占比约 60%），毛利润占比分别为 15.8%、46.9%（合计占比超 60%），毛利润增量 贡献率分别为 43%、204%，且 21-23 年毛利润 CAGR 分别达 74.1%、28.4%；预计二者 合计营收、毛利 24 年分别+24.0%、+22.8%，24-26 年 CAGR 分别为 14.6%、12.6%。

低速稳健增长板块：主要涉及环保领域的市政环保工程服务、环保运营业务。该部分涉及行业发展成熟，预计未来业绩保持稳健小幅增长，二者合计 24-26 年营收、毛利 润 CAGR 预计分别为 6.8%、5.3%。

增长承压板块：主要涉及公司环保、能源板块的装备环节业务。公司传统业务由装备 制造起家，装备涉及领域市占率领先，但由于相关行业发展高峰期已过或降过，未来 该板块增长承压，预计 24-26 年营收、毛利 CAGR 分别为 0.4%、-2.5%。但一方面， 装备板块毛利占比仅占约 13%，对传统板块总业绩的影响较小；另一方面，公司也在 积极开拓赛道、获取增量订单（如环保装备中垃圾焚烧炉业绩增速下滑后拓展余热锅 炉赛道业务）。

总结来看，公司传统业务中的主体业务（涉及工程服务&运营环节）具备较强稳定性 或增长动能，为公司构筑了重要的业绩“压舱石”，使得在其他业务业绩增长承压时， 总业绩仍能实现较为稳定的增长。

2.1 能源工程&运营：α+β共振，构筑传统业务的重要业绩增长引擎

能源工程：以传统火电 EPC 为基，光伏电站 EPC 业务紧跟国内政策持续攀升、积极开 拓海内外战略客户，业绩驱动力较足。

2022 年国家发展改革委等 9 部门联合印发《“十四五”可再生能源发展规划》，提 出“十四五”期间可再生能源发电量增量在全社会用电量增量中的占比超过 50%，并 提出要求各省大力推动光伏基地建设。公司电站工程 2023 年实现收入 22.55 亿元、 同比增长 46.8%，收入增加主要就是来自光伏电站工程规模提升，其中 2023 年公司 完成光伏 EPC 装机量 558MW、同比+552%，21-23 年 CAGR 近 200%，截至 2023 年末公 司累计光伏装机量 2.4GW，未来有望保持持续增长。

公司积极突破国内外光伏 EPC 市场。一方面，公司紧抓海外市场机遇，积极推进公司 电站的首个海外项目——海亮(泰国)铜业有限公司分布式光伏发电项目，目前已顺 利实施并具备并网条件。另一方面，公司持续加强与战略客户的深度合作关系并不断开拓新客户，与吉利集团、海亮集团保持着稳定的项目合作关系，且与华能、华电、 江苏中兴派能、陕西有色、武汉日新等均继续合作开展光伏 EPC 项目，其中与吉利控 股的合作使其 23 年新增吉利宝鸡基地、吉利科技寰球大厦、吉利融和长兴整车三期 等项目；此外，23 年公司新签约了国家电投横山 100MW、云南省楚雄州禄丰市高峰 120MW、峨山甸中他格莫光伏电站二期 130MW 三个云南山地集中式光伏项目 EPC，其 中禄丰项目、峨山项目均在 2023 年底前顺利并网，持续扩大光伏 EPC 市场规模。

能源运营：公司区域热电龙头地位稳固、运营效率领先优势凸显，以此为基积极吸收 国内优质热电资产并积极开拓海外市场以获取新增量。

和常规发电机组相比，热电联产具有更高的能源转换效率，是蒸汽循环能量利用效率 较高的形式。国家发展改革委、国家能源局于 2022 年发布《“十四五”循环经济发 展规划》等一系列文件，提出支持清洁能源热电联产的发展，促进热电联产行业向绿 色化、集中化方向转型；2023 年国务院印发的《空气质量持续改善行动计划》进一 步提出要充分发挥 30 万千瓦及以上热电联产电厂的供热能力。根据前瞻产业研究院 预测，未来 5 年我国热电联产装机容量规模将以 10%的年均复合增长率增长，到 2026 年我国热电联产装机容量规模将突破 8 亿千瓦、较当前规模有约 33%的增量空间。

公司热电联产业务的基本盘稳固主要来自于热电联产业务的自然垄断性和公司自身 的技术优势。 一方面，热电联产行业的区域自然垄断特点使得公司区域龙头地位稳固。由于热力在 长距离传输过程中会有明显的损耗，因而国家发展改革委等五部委在《关于印发<热电联产管理办法>的通知》（发改能源[2016]617 号）中提出“以蒸汽为供热介质的 热电联产机组，供热半径一般按 10 公里考虑，供热范围内原则上不再另行规划建设 其他热源点”，因此国内暂未形成全国性的大型供热集团，区域内龙头企业具有先发 优势和排他性、行业竞争程度通常较低。公司在 2021 年完成对无锡蓝天的控股收购 后，区域内热网覆盖率、热电运营的业务规模及市场竞争力进一步提升，当前在无锡 市区热电联产供热市场占有率超 70%，热用户近 700 家，年售蒸汽超 550 万吨，已成 为无锡地区垄断性的热电运营龙头。 另一方面，公司热电联产运营效率行业领先。公司对旗下燃煤热电联产热效率进行测 算，2021 年自供热能效利用率为 81.39%，自售热能效利用率为 71.77%；目前，超临 界电厂能效在 45%左右，公司热电联产能效利用率远超该数值。此外，公司热电联产 具备大热网统筹调度优势，利用天然气价和煤炭价格的季节性差异来优化分配热力 负荷、提高供热效率，热力应收款回笼率近 100%，管损可控制在 6%以内、已达到行 业最低水平。

公司热电资产“内生外延”，积极拓展国内外市场以开辟热电联产业务未来增量。 在海外布局方面：公司于 2021 年建立海外事业部，通过与比利时 JC（CMI）、日本 SHIFW 等国际公司开放合作，产品与服务已延伸至海外 37 个国家和地区，品牌影响 力持续拓展，驱动收入稳健增长。 在国内布局方面：一方面，公司持续加大对清洁能源天然气热电联产的布局，目前体 内控股的天然气热电联产装机已达 1.1GW，其中无锡蓝天 2×200MW 级燃气-蒸汽联合 循环机组年发电能力 20 亿 KWh、年供热量能力 140 万吨以上，南京宁高燃机 2× 100MW 自建设自运营天然气热电联产项目 1H23 正式投入运营；此外，公司自投自建 的澄海益鑫天然气分布式能源项目正在建设中，预计于 2024 年完成建设，建成后对 外供汽能力可达 120t/h，年上网电量约 7.5 亿 kwh，年销售蒸汽量约 73 万吨，年总 节煤量约 20.9 万吨。另一方面，公司并购持续夯实热电联产主业，有望增厚公司业 绩；2023 年公司收购协鑫能科下属 5 家热电公司部分股权，控股项目新增装机规模 426MW，参股项目新增装机规模 300MW，新收购热电资产有望扩大公司热电联产业务 规模、增厚公司业绩。

除热电联产以外，公司能源运营板块还涉及光伏电站运营业务，近年业绩稳健增长。 控股子公司中设国联无锡新能源发展有限公司作为公司光伏运营的开展主体,23 年 运营装机规模 312MW、新增 35.96MW，实现发电量 2.85 亿千瓦时、上网电量 2.42 亿 千瓦时，实现收入 2.46 亿元、同比+3.8%;中设国联具备提供专业的光伏发电服务和 系统解决方案的能力，开发运营有 40 个成熟的光伏运营项目，区域覆盖了江苏、安 徽、山东、浙江、江西、广东等多省市地区，未来有望在光伏装机扩张的驱动下为公 司贡献稳健增长的利润。

2.2 环保工程&运营：延伸环保产业链中下游，业绩高质量稳健增长

环保工程：市政环保工程服务业务多元、技术进步明显、项目回款率高，业绩稳健增 长。

市政环保工程业务范畴广泛，包括城市污水处理、垃圾处理、空气污染治理等。当前我国城市化进程开始进入精细化的“新城乡”发展的重要阶段，城市环境污染问题愈 发越受到关注，市政环保行业作为解决环境污染问题的关键领域也有望受到更多的 重视和投入。

公司通过专业化、精细化、系统化的服务，在市政环保领域为客户提供一站式解决方 案，截至 2023 年公司该业务发展已覆盖 14 个省份、直辖市及自治区，具有 15 家 分公司带动外地市场业务。公司环保工程下属执行主体华昕设计集团具备甲级设计 资质，2023 年在江苏省勘察设计企业综合实力排序中排名第 7、稳列省内前十，同年 在全国勘察设计企业工程总承包业务排名中首次跻身百强行列，实现工程总承包转 型的突破性进步。

在以污水处理为首的环境工程增长拉动下，公司 2023 年市政环保工程与服务实现收 入 20.99 亿元、同比增长 12.4%，新增订单 32 亿元、同比增幅 12.7%；同时，公司市 政工程应收账款回笼率仍保持在较高水平，应收款项综合回笼率达 92.3%，其中设计 业务回笼率 84.7%、EPC 项目回笼率 94.6%，使得现金流安全及再投资能力有较强 保障。

环保运营方面，公司污泥及藻泥处置能力和规模处于国内行业前列，未来仍有一定的 产能及利用率提升空间。

公司已建立起垃圾焚烧发电全产业链平台，2023 年底已投运生活垃圾焚烧项目日处 理能力 3300 吨/日（含 2023 年投运的公主岭市生活垃圾焚烧发电扩建项目 400 吨/ 日）。另外公主岭生活垃圾焚烧项目配套新建的规模 50 吨/日餐厨垃圾处置项目已于 2023 年 7 月 5 日取得地方城管局同意开始处置餐厨垃圾的批文，带来垃圾焚烧领域 的潜在产能增量。

除垃圾焚烧外，公司其他固废运营项目持续扩张，新建产能有望 2024 年放量。截至 2023 年底，公司已投运污泥处置项目规模为 2640 吨/日，蓝藻藻泥处置项目规模 1000 吨/日，餐厨垃圾处置规模为 440 吨/日；2023 年末公司投资新建的规模为 725 吨/ 日的餐厨废弃物处置扩建项目已接近完工，预计 2024 年可投入运营。

从板块综合业绩看，2023 年公司环保运营服务实现营业收入 6.05 亿元，同比小幅下 降 5.31%，主要由于太湖水质提升，蓝藻产量下降较为明显，且处置收入下降以及飞 灰填埋场受到周边垃圾电厂根据城市规划要求关闭的影响，填埋收入有所下降。预计 未来环保运营板块的业绩增量将主要来自餐厨处置在产产能的投产、以及垃圾焚烧 的产能利用率提升等，板块业绩增速将保持在低速稳健的水平。

2.3 环保&能源装备：行业增长高峰后期，公司维持高市占率&积极拓展余热锅炉订单

环保装备：公司环保装备以垃圾焚烧炉、燃机余热锅炉为主，23 年新签环保锅炉装 备订单 14.42 亿元、同比+5.5%，其中余热锅炉为重要增长引擎。

垃圾焚烧炉增量空间收窄，公司产品有望凭借品牌影响力和高市占率维持订单需求。 垃圾焚烧行业在我国“十三五”期间快速发展，而新增产能在 2021 年达到顶峰后逐 年回落。尽管 2022 年 11 月发改委印发的《加强县级地区生活垃圾焚烧处理设施建设 的指导意见》为行业带来了一定的增量接续激励，但中长期看由于垃圾焚烧电厂已渡 过集中建设高峰期，垃圾焚烧炉市场需求增长将持续放缓。 目前公司垃圾焚烧锅炉产品销售覆盖 24 个国家、地区，品牌影响力深入东南亚地区， 在同类产品中市场占有率排名第一。因此即便行业需求增长放缓，预计公司该板块业 务在品牌影响力的保障下未来整体能够保持相对稳定的订单需求。

余热锅炉业务前景可观，是环保装备板块业绩的重要保障和新晋增长驱动力。 余热锅炉在双碳背景下成长空间良好，需求端潜力有待挖掘。国家发改委与其他部门 在 2023 年末联合推出的《锅炉绿色低碳高质量发展行动方案》中指出要逐步淘汰低 效落后老旧锅炉，在工业余热富集地区，鼓励优先选用余热锅炉。当前中国的余热资 源储量仍较大，2023 年我国消耗的一次能源为 57.2 亿吨标准煤，各行业的余压余热 总资源约占其燃料消耗总量的 17%-67%，可回收利用的热能约为余压余热总热能资源 的 60%以上，余热资源中有 50%高温烟气余热回收容易，结合 23 年秦皇岛动力煤 Q5500 结算均价为 880.14 元/吨（对应标煤单价 1120.18 元/吨），按 17%的余热资源占比 保守估计可测算出 23 年我国余热资源潜在利用价值超 3000 亿元（中性假设下约 5700 亿元）；结合前瞻产业研究院对 25 年可回收余热资源量的预测，则中性假设下 25 年 行业规模约可达 7200 亿元，行业增量需求潜力可观。 公司余热锅炉技术处于行业领先地位，是公司环保装备领域未来的重要增长点。在垃 圾发电业务增长承压的背景下，公司 2023 年环保设备营收同比+15.6%的主要内因就是余热锅炉业务的增长拉动。公司燃机余热锅炉的市场占有率排名前三，是国内唯一 一家同时拥有卧式、立式自然循环技术的 HRSG 供应商，技术在国内处于领先地位。 此外，公司也积极布局海外市场，2023 年成功获取哈电国际乌兹别克斯坦 2x9H （1600MW）燃机余热锅炉项目，并签订了哈电国际墨西哥曼萨尼约三期 7FA 余热锅 炉项目合同，首次进入北美领域，持续拓展国际影响力。

能源装备：公司能源装备业务当前主要产品为电站锅炉，与行业龙头错位竞争，高效、 高质量服务海内外客户。

“双碳”背景下，我国能源结构自 2020 年正式开始向“清洁化”体系的调整加速， 长期来看煤电新增装机量下行会成为主要趋势；但 2021 年电力紧缺引发的“拉闸限 电”重新凸显火电的重要性，使得短期内煤电装机呈现回暖态势——根据北大能源研 究院发布的《中国典型五省煤电发展现状与转型优化潜力研究》统计，2022 年 1 月 至 11 月，国内新核准煤电项目装机总量已达 6524 万千瓦、超过 2021 年核准总量的 3 倍，2023 年我国火电电源工程投资完成额全年累计增速达 13.2%，1-4M24 增速进一 步提升至 32%。预计未来 2-3 年仍有核准火电机组陆续建设投运，为行业带来新增需 求的接续。

公司作为中大型电站锅炉制造企业，能源装备业务位列国内第二梯队前列。国内有超 过 20 家企业具备制造电站锅炉资质和规模化制造能力，并形成三大梯队——第一梯 队是具备为 600MW 及以上机组配套超超临界电站锅炉制造能力的锅炉制造企业上锅、 东锅、哈锅（上海电气、东方电气、哈尔滨电气）三厂，第二梯队是为企业自备电厂、 地方发电企业提供 600MW 以下的成套电站锅炉装备的中大型电站锅炉制造企业华光 环能、西子洁能等，第三梯队为中小型锅炉厂。公司凭借先进的技术平台和持续提升 的专业能力，跻身燃煤锅炉行业第二梯队前列，且与一梯队大厂形成错位竞争，累计 实现锅炉销售数量 5000 台，服务客户涉及海内外，在行业未来增量收窄时有望保持 一定的订单接续。

三、顺势而为+主业协同+技术赋能，开拓“绿氢+火改”打开成长新空间

3.1 绿氢行业高增长持续，公司前瞻布局开拓第二增长曲线

全球发展氢能已成共识，政策加码推动绿氢行业发展。氢气可作为全球降低二氧化碳 排放、实现碳中和的重要能源载体，目前已经广泛应用于化工、电子、冶金、能源、 航空航天以及交通等诸多领域。COP28 最新草案第 39 条（d）款指出“加快零排放和 低排放技术，包括碳捕获、利用和储存以及低碳氢的生产等，以便加强在能源系统中 替代碳排放有增无减的化石燃料的努力。”正式加入了氢能相关内容，全球发展氢能 已成共识。从海外看，欧盟“REPowerEU” 规划出台，计划至 2030 年绿氢产能达到 2000 万吨；从国内看，根据《氢能产业发展中长期规划（2021-2035 年）》，到 2025 年可再生能源制氢产能将达到 10-20 万吨/年。

绿氢项目高增带动制氢设备需求，电解槽作为核心设备将率先受益。绿氢的产能规划 集中在风光氢储一体化大基地项目，项目的业主运营方大多为央国企，采购绿氢相关 设备时大多优先旗下子公司或者合作方。在绿氢产能高增背景下，设备端率先受益， 其中制氢设备价值量高，是核心受益设备。据不完全统计，目前共有 67.3 万吨绿氢 项目已开工，108.02 万 Nm3 /h、779 套电解槽将陆续迎来招标，当前落地项目仅 10.4 万吨。

绿氢产业园建设以央国企为主，碱性电解槽为主要技术路线。国内氢能产业链的打造 主要以央国企牵头，负责绿氢项目的运营。在电解槽技术路线方面，以碱性电解槽为 主，PEM 电解槽更多作为碱性电解槽的辅助配套，采用碱性电解槽更多是基于低购置 成本以及相对成熟的技术的考虑。

公司依托传统设备制造优势，主攻碱性水电解槽制氢技术、装备及系统集成。公司起 家锅炉设备制造，在该领域拥有 60 余年的经验和技术积累，依托设备制造优势，采 用压力容器标准实施设计电解槽，极大缩短了制造周期。且现有的装备制造场地、吊 装设备等资源可为电解槽生产提供便利，有效推动公司新旧业务协同化发展。

基于自主研发与产学研一体化，打造电解水制氢设备规模化生产能力的坚实基础。

公司与大连理工大学合作成立零碳工程技术研究中心进行电解水制氢、碳捕捉技术 等示范项目的开发。2022 年 10 月，公司产氢量 30Nm3 /h 碱性电解水制氢设备通过中 试验证，并在此基础上，采用具有自主知识产权的双极板和电极催化剂，利用自主开 发的智能、参数化设计系统，成功研发产氢量 1500Nm3 /h 的碱性电解槽，实现产氢压 力 3.2MPa，填补国内千方级高压电解槽空白，预计单位能耗≤4.2 kWh/Nm3H2，达到 国标一级能效标准，有望借助产品性能优势抢占电解槽市场。

大标方电解槽产品正式下线，有望成为未来业务增量亮点。2023 年 4 月 11 日，公司 1500Nm3/h 碱性电解槽产品正式下线，标志着公司迈入了规模化电解水制氢的新赛道， 并具备随时批量化生产交付能力。目前，公司已经形成了年产 1GW 电解水制氢设备制 造能力，具备 500Nm3/h 以下、500-1000Nm3/h、1000-2000Nm3/h 多系列碱性电解水 制氢系统制造技术，产品可适用于储能、动力、冶炼、化工、交通、玻璃、食品、医 药、电子等多个场景。

背靠央国企有望率先放量，公司项目竞争力提升。

公司已与中国能建氢能公司签署合作协议。2023 年 12 月，中国能建“2023 年制氢设 备集中采购”项目中标候选人结果公布，包括阳光氢能、天津大陆、派瑞氢能在内的 14 家企业入围，公司成功入选碱性电解槽供应商名单，对短期电解槽订单形成了一 定保障，且有望提高后续获取项目的竞争力。2024 年 7 月，公司成功中标了中能建 松原氢能产业园项目制氢设备，正式开启规模化销售。

中国能建于 2021 年成立中能建氢能源发展有限公司，在国内共备案和开展共 14 个 项目，规划绿氢产能达 37 万吨/年；海外拓展方面，先后于 2023 年 3 月和 4 月宣布 将在埃及和摩洛哥建设绿氢生产工厂（埃及项目建成后年产氢规模约 14 万吨，摩洛 哥项目建成后年产氢规模约 32 万吨）。公司与中能建建立合作关系后，有望跟随中能 建氢能项目出海，拓展公司海外业务布局。

3.2 新能源并网消纳难题推动火电灵活性改造，公司掌握核心技术率先受益

新能源装机快速增长，而新能源出力具有随机性、波动性和逆负荷性，消纳难题使电 力系统灵活性亟待提升。

2021 年 9 月 22 日发布的《中共中央国务院关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳 达峰碳中和工作的意见》报告中提出，到 2030 年，风电、太阳能发电总装机容量达 到 12 亿千瓦以上。根据 iFinD 数据，2023 年新增风光发电装机容量达 2.92 亿千瓦， 占新增发电装机容量的 79%；截至 2023 年 12 月，风光发电装机容量累计达 10.51 亿 千瓦，占全部电源装机的 36%，高比例新能源电力系统建设稳步推进。

新能源的出力特征对电力系统灵活性提出更高要求。一方面，新能源出力功率具备随 机性、波动性，其出力较大程度取决于风力大小、光照强度等不可控的自然条件因素， 难以进行预测和干预，使电源侧整体出力控制难度将增加；另一方面，新能源出力具 有逆负荷性，其中风电出力集中于傍晚和夜间（18pm-6am）、光伏出力集中于中午（10am-15pm），与通常用电负荷的早晚高峰 8am-10am、18pm-22pm 匹配度较低，导致 了电力供需间存在时间错配问题。当前可再生能源发电的消纳能力提升速度滞后于可 再生能源装机容量的增速，据中国电力网，2023 年我国弃风、弃光量超过 300 亿千瓦 时，对应价值超过 100 亿元，电力系统灵活性亟待提升。

富煤缺油少气的资源禀赋特性叠加成本优势，使得火电灵活性改造成为电力系统转 型的不二选择。

当前电源侧为电力系统中提供灵活性的主体，而相比于气电（响应速度快但受气价高 和资源紧张等因素制约）、水电（投资额高、建设周期长、且受地理位置和季节性因 素制约）等多项资源，我国“富煤缺油少气”的资源禀赋决定了燃煤机组的主导地位， 在水电资源匮乏的省份和热电联产机组居多的“三北”地区，均更多采用燃煤机组和 热电联产机组调峰提升电力系统灵活性。 此外，根据《电力系统灵活性提升：技术路径、经济性与政策建议》测算，常规煤电 灵活性改造投资成本 600-700 元/kW，燃煤热电联产灵活性改造投资成本只需要 300- 500 元/kW，远低于其他电源侧灵活性调节方式改造成本。综上，以火电为主的电源 结构叠加成本优势使得火电灵活性改造成为当前最优选择。

利好政策刺激，“十四五”规划改造 2 亿千瓦带来可观市场空间。2021 年 10 月国家 发改委的《关于开展全国煤电机组改造升级的通知》提出“存量煤电机组灵活性改造 应改尽改，“十四五”期间预计完成 2 亿千瓦，增加系统调节能力 3000-4000 万千瓦， 新建机组全部实现灵活性制造”。当前各地火电灵活性改造试点项目正在稳步推进， 2023 年新疆煤电机组灵活性改造完成验收 38 台、装机规模 1642.5 万千瓦，江西省 完成首批共计 11 台火电机组灵活性改造，改造节奏较“十三五”期间明显加快。

在政策目标指引规划的基础上，火电调峰收益机制持续完善在煤电企业端赋予火电 灵活性改造的内在驱动力。

“十三五”期间电力市场中缺乏合理且可持续的回报机制，使得为电力系统提供灵活 性的企业反而难以获得与建设、运行成本相匹配的收益，成为当时火电灵活性改造进 度不及预期的重要原因。

随着电力市场持续发展，当前火电机组收益模式逐渐由传统的电量服务转变为“电量 服务+容量服务+辅助服务”的模式，完善了灵活性煤电机组的收益机制，为刺激煤电 灵活性改造的进程提供了重要内驱力： 2021 年 8 月新版“两个细则”明确了辅助服务补偿机制的重要作用，同期《关于鼓 励可再生能源发电企业自建或购买调峰能力增加并网规模的通知》将调峰资源与新 能源建设相关联，进一步刺激了企业调峰能力的提升意愿。随着我国电力现货市场加 速推进，未来调峰市场将逐步与电力现货市场融合，电力现货市场在市场机制上能引 导火电机组在合适的时段降低出力，如在系统负荷高峰的高电价时段多发电、获得较 高的平均电价，从而根据市场价格获得相应报酬来弥补其因调峰而产生的额外成本， 使得调节能力强的机组将进一步体现出经济性优势。 此外，2023 年 11 月煤电容量电价机制正式确立且同时设立了容量电费考核制度（若 煤电机组无法按照调度指令提供所申报的最大出力，将按照发生次数扣减容量电费 甚至取消其获取容量电费的资格），在弥补火电灵活性改造之后利用小时数下行带来 的经济性下降的基础上，进一步凸显了灵活性调节能力提升带来的市场收益机会。

公司火改技术获中国科学院工程热物理研究所技术授权背书。2023 年 1 月 12 日，公 司与中国科学院工程热物理研究所签订了《技术开发合同书》，共同开发“灵活性低 氮高效燃煤锅炉技术”和“灵活性低氮高效燃煤锅炉技术产品”，此次灵活性低氮高 效燃煤锅炉技术签约主要针对 20-300MW(130-1000t/h(不含 1000t/h))机组的热电联 产及发电煤粉锅炉且公司获得独家授权。该技术可以使得火电机组在超低负荷场景 下保持较好的性能，目前基于 60t/h 煤粉预热燃烧锅炉可实现 10%-20%负荷的稳定运 行；此项技术已率先应用于公司自有惠联电厂单台 170t/h 高温高压煤粉炉的改造示 范，通过改造实现锅炉宽负荷调节，将 NOx 原始排放浓度减少 60%以上，结合污泥的 掺烧实现了锅炉深度灵活调峰。

传统锅炉业务协同赋能，现存客户资源保障为火电灵活性改造提供先发优势。 结合自身的优势技术和下游客户积累情况，公司火电灵活性改造主要拓展对象为中 小容量热电联产机组，该类机组在实现发电的同时将蒸汽用于下游供热，而下游的居 民和工业客户的用热、用电需求主要集中在生产活动密集的白天，因此机组需在夜晚 期间降低自身的负荷率，对机组在负荷波动、低负荷下的运营效率提出了较高要求。 从中长期看，公司累计销售锅炉数量超过 5000 台，锅炉客户资源积累深厚，且客户 在负荷调节、低氮排放、高效燃烧等方面具备潜在需求，因而公司可利用先进“煤粉 预热技术”为电厂提供有效的改造服务，推动传统锅炉与火电灵活性改造业务协同发 展，订单放量可期。经测算，公司布局的中小型热电联产机组火电灵活性改造市场的 规模 23 年约为 164 亿元，26 年有望达到 200 亿元，仍有 22%的增量拓展空间。

从短期看，公司火电灵活性改造的技术及产品已在自有惠联电厂进行试验，2023 年 公司为攻克送粉等问题已完成送粉系统改造。目前公司火电灵活性改造产品已经进入调试运行状态，且公司已与山西、山东、辽宁等地的意向客户开展深入沟通，2024 年起有望实现业务的商业化落地。

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