华光环能研究报告：“能源+环保”奠基，“制氢+火改”进击.pdf

华光环能研究报告：“能源+环保”奠基，“制氢+火改”进击。公司的核心看点有二：传统业务稳健发展提供利润保障，制氢+火改 双重共振打开成长空间。

传统业务：覆盖能源&环保，头部效应+业务拓展驱动业绩稳健增长。

能源工程&运营：23年毛利润合计占比63%，为传统业务业绩主体 及未来增量主体。公司为无锡热电联产运营龙头、区域市占率达70%， 同时积极开拓海外市场并吸收国内优质热电资产，23年收购协鑫能 源下属5家热电企业部分股权，新增装机控股、参股规模分别为 426MW、300MW。此外公司光伏电站业务持续在全球拓展，驱动21-23 年能源工程服务营收CAGR达45.8%。预计能源工程和运营合计营收、 毛利24年分别+24.0%、+22.8%，24-26年CAGR分别+14.6%、+12.6%。

环保工程&运营：23年毛利润合计占比24%，为传统业务中低速稳 健增长板块。其中市政环保工程服务业务回款率较高（92.3%），环保 运营未来业绩增长驱动来自餐厨处置产能投产和垃圾焚烧产能利用 率提升，二者整体24-26年营收、毛利CAGR预计分别+6.8%、+5.3%。

环保&能源装备：装备环节业务23年毛利润合计占比13%，由于所 涉主要赛道发展高峰期已过或将过，未来增长空间收窄；公司由装备 业务起家、龙头地位稳固，且积极布局余热锅炉赛道获取新订单，预 计装备板块24-26年营收、毛利CAGR分别为+0.4%、-2.5%。

氢能业务：绿氢行业高增长持续，公司前瞻布局电解水制氢设备，背靠央国企有望率先放量。绿氢规划产能高增将带动制氢设备需求，电 解槽作为核心设备将率先受益。公司依托传统设备制造优势布局当前 主流技术路线碱性电解槽制氢，成功研发产氢量1500Nm3/h的碱性电 解槽，目前已形成年产1GW电解水制氢设备制造能力，并成功入选中 能建电解槽供应商名单，24年有望开始实现规模化销售。

火改业务：新能源消纳难题推动火电灵活性改造，公司客户积累+核 心技术有望驱动订单放量。新能源大规模并网、电力系统灵活性亟待 提升，富煤缺油少气的资源禀赋特性叠加成本优势使得火电灵活性改 造成为电力系统转型的不二选择。公司与中科院合作研发“MW级超低 NOx煤粉预热燃烧技术”，有望依托传统能源装备业务积累的锅炉客 户资源优势打开业务空间。