2023年飞科电器分析报告 第一轮改革升级成效已经兑现

核心观点：

当前时点看，飞科第一轮改革升级成效已经兑现，进入23年，我们认为飞科几大潜在升级点将续写品牌新的华章：1）传统电吹风产 品向高速机型升级的潜在机会；2）便携式剃须刀产品的“量价齐升”；3）公司治理方面存在的显著改善空间。 整体测算：假设22年收入为47.91亿元，仅考虑电吹风、便携式剃须刀两项产品的升级，23、24年收入即可达到59.8、84.41亿元，同比 分别增长24.8%、41.2%，考虑到产品结构持续优化的大趋势，利润端弹性预计高于收入端。

第一轮改革升级成效已经兑现。第一轮改革后，飞科22年业绩进入爆发期。业绩爆发的背后是公司历时近3年的产品、渠道、营销等 维度改革成效的集中兑现。进入23年，几大潜在升级机会将使得飞科续写华章。 新篇章之一：预计2023年高速电吹风带来新动力。近年来高速电吹风加速渗透，高景气赛道也吸引众多品牌入驻，市场竞争趋于激烈。 多年龙头地位使飞科电吹风已抢占最庞大消费者群体心智，强大供应链优势与新媒体营销经验成为其向高速机型升级的底气所在。经过 测算，若飞科将电吹风向高速机型升级，23-25年有望分别带来5.68、15.79、20.84亿元的营收增量。

新篇章之二：便携式剃须刀产品迭代，延续“量价齐升”。男人的“第二款剃须刀”加快普及，飞科自身小飞碟产品已进行有效市场 验证。推演飞科未来便携剃须刀产品升级路径，预计将在现有小飞碟199价位基础上进一步上探价格带。经过测算，若飞科将便携式剃须 刀产品进一步升级迭代，23-25年有望分别带来6.20、8.84、10.31亿元的营收增量。 整体测算：假设22年收入为47.91亿元，仅考虑电吹风、便携式剃须刀两项产品的升级，23、24年收入即可达到59.8、84.41亿元，同比 分别增长24.8%、41.2%，考虑到产品结构持续优化的大趋势，利润端弹性预计高于收入端。 新篇章之三：公司治理存改善空间。此前，围绕公司对高管的激励力度市场一直有所担忧，然而，伴随品牌定位的大幅转变，新鲜血 液的持续注入，预计公司在治理层面或存在改善空间。

第一轮改革升级成效已经兑现

01.22年业绩爆发本质上是产品、渠道、营销改革成效的集中释放

第一轮改革后，飞科22年业绩进入爆发期，进入22年，飞科业绩迎来爆发式增长。受益于产品结构的优化与升级，22前三季度飞科的营收和盈利均取得了超预期的亮眼增幅。收入 端连续三季度同比增速在25%以上，利润端弹性更为明显，连续三季度增幅超过32%；核心盈利指标达到历史最高水平。

背后是公司历时近3年的产品、渠道、营销等维度改革成效的集中兑现，变化的背景：消费升级、国货崛起的大趋势之下，飞科此前“高性价比”的品牌定位逐渐无法适应当前消费环境，打造更时尚、更智能 的国货品牌成为新的出路，与此同时，一系列新消费品牌的快速崛起，为飞科在产品打造与营销等方面提供了新的思路。管理层思路调整：实现品牌定位转变则需要公司管理层在产品、渠道、营销等多维度所进行的一系列改革。产品端，开发思路调整的同 时研发力度亦需持续加大；渠道端，此前赖以发展的经销模式逐渐暴露弊端，公司开启一系列直营化、扁平化改革；营销端，公司逐渐 开拓出一条贴合自身品类与产品特性所打造的独有假日情感营销模式。

02.产品：全新的开发思路&更大的投入力度

在飞科所开展的各项改革中，我们认为，产品端的改革发挥着基础性的作用，只有在产品力提升的前提下，渠道和营销改革才有依托 和用武之地。如果看本轮飞科产品端的改革，首先即是开发思路的转变：即从过去专注于高性价比产品转向“更时尚、更智能”的产 品。产品开发思路转变的背后是消费升级、国货崛起等一系列新消费趋势的涌现，“更好看”、“更智能”的国货产品越发受到主流 年轻消费群体的青睐。 回顾20年以来公司推出的几大产品系列，从开创业内智能感应式剃须先河的两代“星空剃须刀”、到具有颠覆性结构设计的“小飞 碟”，这些爆款产品的推出本质上都是公司“更时尚、更智能”新开发思路的体现。

在明确了新的产品开发思路后，公司持续加大了在研发端的投入力度。具体来看： 1）研发费用方面，进入19年之后公司大幅提升研发投入力度，研发费用占营收比例从此前1%左右提升至超2%，2021年在原有基础 上进一步提升至3.29%，创下公司上市以来历史最高水平； 2）研发人员数量方面，17年之后公司研发团队逐步扩充，且进入19年研发人员数量扩充幅度明显加快； 受公司逐步加大研发力度的影响，20年之后公司取得专利数量相较此前数年大幅提升。

03.渠道：“老”渠道的改革&新渠道的开拓

渠道端：推进原有渠道体系的自营化、扁平化，剃须刀品类渗透率快速上行的时期，飞科曾依靠全方位的经销体系（包含终端经销、批发经销、线上经销、礼品团购等）大肆“攻城 略地”，市场份额在短时间内取得大幅提升。 然而，当公司产品开发思路转向高端化、智能化升级之后，经销商体系对于高端新品的接受度和推广力度均无法满足公司的需求，即 原有的经销商体系已经成为公司转型升级的阻碍。基于前文所述背景，进入17年以后，公司开始对原有渠道体系开始进行优化调整，进入20年公司开始进行大刀阔斧的直营化、扁平化改 革，包括取消批发、KA直供，细化区域分销以及线上直营化等一系列措施。 渠道原有体系的改革也使得飞科17年之后进入短暂的阵痛期，营收增幅相较往年明显下滑，一直到21年营收规模才突破40亿元。

渠道端：开拓新渠道、摸索新打法，如果回顾飞科这一轮渠道体系的变革，除了前述原有渠道体系的变化外，抖音这一新渠道的开拓亦是一大核心亮点。 21年，公司借助抖音崛起的大势，开始逐步建立品牌在抖音的自播团队。相较直接寻求成熟的达人主播带货而言，建立自播团队需要 品牌自身在直播间打造、话术设计、视频引流等方面进行持续的摸索，但优势在于成本更低，且可实现稳定的流量获取和转化。经过较长一段时间的摸索，飞科逐渐摸索出属于一套适合自身品牌和品类定位的打法，包含完善丰富的店铺矩阵，与品牌和产品定位 相匹配的直播间场景营造、爆款打造、针对性视频引流、平台合作等。

04.营销：成功探索假日情感营销打法

营销端：依托爆款产品发力节日情感营销，如果总结飞科当前全渠道范围内的特色营销打法，核心在于依托已有爆款产品，发力节日情感营销。从一代、二代星空剃须刀，再到 小飞碟，在爆款产品强大产品力的基础上，飞科基于剃须刀品类相对私密的属性，在520、父亲节、圣诞节、七夕等节假日大力围绕 爆款产品打造节日礼盒装，营造情感场景。 在淘系、京东等传统线上渠道，公司营销玩法相对单一，主要是针对性提供礼盒包装，营造仪式感；在抖音等新兴内容平台，节日情 感营销打法则更为多样，除礼盒装外，还可通过短视频、直播间等打造亲情场景。

新篇章之一:从传统电吹风向高速电吹风的升级

01.看赛道：正处高景气，竞争亦日趋激烈

凭借更优性能，近年来高速电吹风加速渗透，对比传统低速电吹风，高速电吹风在快速干发、护发等方面确实具备更强的产品力，更为有效的满足了当下消费群体对于电吹风的进 阶型需求。 也正得益于其更强的产品力，奥维数据显示，22年1月份以来，高速电吹风在电吹风市场中的量、额市占率呈现逐月提升趋势，部分月 份高速机型销售额份额已突破60%。

品类快速渗透背景下，短期内线上零售市场规模有望达70亿元，从22年线上渠道来看，奥维线上推总数据显示，22年高速电吹风销额份额为56%，但销量份额为12%。由此来看，22年仅线上渠道高 速电吹风销额就达到约40亿元，同时，要考虑到目前仅为12%的销量份额，即市场渗透率仍有非常可观的提升空间，因而我们判断， 在高速电吹风快速渗透的背景下，3年内高速电吹风线上零售规模有望达70亿元。高景气赛道吸引众多品牌进入，市场竞争趋于激烈，高增长且空间广阔的高速电吹风赛道吸引了越来越多的品牌进驻，相关机型数量也大幅增加。 如果梳理当前高速电吹风赛道中的主流玩家，大致可以分为：1）一度占据主导地位的跨国品牌；2）传统家电、个护品牌；3）近年国 内涌现出的专业电吹风厂商；4）互联网品牌，即依托于互联网生态起家的新晋品牌。

徕芬依靠技术普惠路线成为目前国内高速电吹风龙头厂商，最近2年，以徕芬为主导的国内厂商依托技术普惠路线（即将原本售价高昂的高速电吹风产品技术下沉至价格更低的吹风机产品）快速 抢占原本由跨国品牌戴森等主导的高速电吹风市场。从22年前三季度的线上数据来看，尽管销额仍有差距，但徕芬在销量层面已经大 幅超越戴森，成为国内第一高速电吹风品牌。正是受到技术普惠趋势的影响，国内高速电吹风产品均价也在22年一年内从1月的接近1500降至9月的853元，而这也为后续高速电吹 风产品渗透率提升、市场空间扩容打下基础。

02.看飞科：积淀深厚&打法成熟，新赛道开辟可期

多年稳居行业龙头地位，飞科电吹风已抢占最庞大消费者群体心智，尽管近两年来由于高速电吹风的出现，电吹风市场发生了快速急剧的结构性变。但如果跟踪市场格局数据可以发现，线上渠道以徕芬 等为代表的高速电吹风厂商尽管销额份额取得极大突破，但从销量端来看，以飞科为代表的传统电吹风品牌仍是稳居行业头部地位。 从22年前9个月的线上数据来看，飞科销量份额仍稳居行业第一，销额份额位居行业第六，如果考虑到飞科更为强势的线下市场，飞科 在电吹风品类的市场领先地位或更为突出。事实上，持续多年的行业龙头地位使得飞科能够触及最大规模的消费群体并占据其心智，而这也正是其他厂商短期内难以达到或复制 的核心竞争优势。

飞科新媒体营销成功经验可在高速电吹风品类实现部分复用，回顾国内高速电吹风龙头品牌徕芬的起量过程，抖音平台是其早期建立品牌声量的重中之重。而针对这一平台，飞科在经历了21年打 法摸索、22年剃须刀产品成功放量的历程之后，围绕短视频引流、话题营造、达人投放、自播矩阵构建等方面均已具备成熟的经验， 这就为公司后续在抖音平台营销电吹风品类打下了坚实基础。 值得注意的是，高速电吹风与剃须刀在抖音平台营销的目标人群有所差异，前者主要针对为恋人挑选礼品的男性消费群体，而后者则 主要针对为父亲或恋人挑选礼物的女性消费群体。目标群体上的差异或使得飞科在营销策略上需要进行适时调整，从而保证其高速电 吹风产品在抖音平台的起量。

新篇章之二:便携式剃须刀产品的“量价齐升”

01.品类渗透空间可期，小飞碟已进行有效市场验证

男人的“第二款剃须刀”加快普及，未来渗透空间可期，凭借着更为丰富的应用场景、更为轻巧时尚的外形，越来越多男性消费者在家中已有一款剃须刀的基础上选择再购置一款便携式剃 须刀从而满足出差、驾车时使用需求。在这样一个男人“第二款剃须刀”渗透逻辑之下，近年来便携式剃须刀市场快速爆发。 从奥维云网的数据来看，21年便携式剃须刀市场销售额为3.6亿元，同比实现接近2倍增长。从其占当前剃须刀品类整体的销售比重 来看，21年仅为4.92%，未来仍有十分可观的渗透空间。

飞科爆款“小飞碟”产品有效验证了便携式剃须刀市场前景，飞科21年年末推出的“小飞碟” 作为便携式剃须刀品类的代表产品，凭借创新性的外观结构设计以及飞科成熟的营销运营，一经上市 即成为爆款产品。从淘系、京东及抖音三平台的数据表现来看，小飞碟产品推出之后快速放量，高峰月份占淘系或京东平台飞科销售 额比重接近30%，抖音平台作为小飞碟重点推广渠道，预计销额占比超30%。 小飞碟产品的成功除了为公司带来可观业绩贡献外，更为重要的是为公司验证了便携式剃须刀品类的广阔前景。

02.推演：便携式剃须刀的发力为飞科能带来多大增量空间？

推演飞科便携剃须刀升级路径：预计将在现有小飞碟199价位基础上进一步上探价格带，如果梳理当前公司主要剃须刀产品系列的价格分布，可以看到，目前公司单价最高的传统三头剃须刀产品FS988定价为499元，相对当 前小飞碟产品199元的定价而言，很大程度上为便携式剃须刀的升级、提价提供了空间。因而，我们判断，未来飞科针对便携式剃须刀 产品的迭代将在现有199元价位上进行进一步价格带的上探。

测算：23年便携式剃须刀品类的升级有望为公司营收端贡献20%增幅，首先测算2022年飞科剃须刀品类分型号销售情况：假设： 1）假设2022年全年剃须刀品类销量在21年销量（5462万台）基础上有所下降，降至4900万台； 2）参考线上淘系、京东渠道剃须刀品类均价变化，假设2022年全年剃须刀品类出厂均价相较21年增幅约为40%，即假设22 年出厂均价为70元/台3）剃须刀品类销售模式与公司21年年报中披露的公司整体情况一致，即直销/经销为4:6，且经销商平均毛利率为30%； 4）参考魔镜、飞瓜平台中飞科逐月各型号剃须刀销售数据，对FS988、FS962、小飞碟等核心产品型号销量情况进行假设；

新篇章三:公司治理存在进一步提升空间

公司此前的质疑：管理层低持股比例较难与公司实现利益一致绑定，此前，市场中围绕公司在治理层面的质疑主要集中于管理层的低持股比例。由于公司历史上并未进行过股权激励等措施，公司核心管 理层中除创始人李丐腾外均未持有公司股份，核心高管在公司的零持股比例使得市场普遍担忧管理层能否和公司实现较好的利益一致 绑定。

品牌定位转型之后或有公司治理改善可能，然而，正如前文所述，经历近几年的改革转型之后，飞科的品牌定位与未来发展策略相较之前已经发生重大转变。此外，近年改革过 程中，围绕产品开发、渠道、营销等方面公司均招募了众多团队及新人。新发展战略的实施，新鲜血液的注入都使得公司相较此前更 需要对于管理层及核心人员的激励措施，因而我们判断未来公司在治理层面或有改善可能。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）