2025年家用电器行业2026年年度策略：积跬步以至千里

2025 年行业表现回顾

2025 年家电行业整体涨幅表现承压，内部子板块分化显著且多数呈弱势运行。本年 度（取 2025.1.1-2025.11.28，下同）申万家用电器行业累计涨幅 8.06%，跑输沪深 300 指 数 10.43pp，在 31 个申万子行业中，涨幅位居第 21 位，本年度市场风格聚焦成长板块， 家用电器作为传统稳健行业则整体表现平淡，另外，行业自身受到国补带来的高基数效 应影响和关税冲击扰动，行业增速放缓。 从各个子板块的表现来看，本年度白色家电/黑色家电/小家电/厨卫电器/照明设备/家 电零部件的区间涨跌幅分别为-1.12%/12.55%/9.52%/-0.74%/11.87%/64.69%，其中，表现 最好的是家电零部件板块，主要受人形机器人概念催化，多家企业为人形机器人零部件 制造提供支持，因此全年涨幅亮眼；2024 年行情表现亮眼的白电板块则受到去年业绩和 估值的高基数影响，在子板块中涨幅居于末位。

1.1 基本面表现稳健，全年经营表现前高后低

2025 年家电板块的经营表现呈现前高后低趋势。2025Q1，家电行业受国补政策和抢 出口双刺激，营业收入和归母净利润的同比增速分别高达 12.68%和 25.13%，2025Q2 和 Q3，受海外关税冲击和面临去年国补带来的高基数效应，营收同比增速明显放缓，但整 体仍维持了稳健的增长。2025 年前三季度，家用电器行业的营业收入和归母净利润同比 增速分别为 7.34%和 10.17%，消费基本面并未全面改善的情况下，取得了较优异的表现。 分子板块来看，白电板块大而稳健，小家电板块有企稳趋势，厨电和照明设备板块 受地产拖累缺乏增长动力，家电零部件板块通过业务拓展开辟第二增长曲线。白电行业 格局稳定，行业集中度逐步提高，随着出海战略深入，抵抗住了地产周期和行业需求放 缓带来的不利影响，从我们统计的2023年至今的单季度营收和归母净利润同比增速来看， 均实现了正增长，企业在庞大经营规模之下增长的含金量值得重视；小家电行业通常与 产品的创新周期关联较大，随着技术迭代和产品的有效创新，将会带来新一轮的需求增 长，2025 年国补政策延续，多类新兴产品如扫地机器人、洗地机、智能门锁和投影仪等 的购买需求增加，但营业收入增速优于归母净利润增速，主要因为行业格局分散和市场 竞争剧烈，企业的费用成本较高，以及需要持续的研发创新投入；厨卫电器和照明设备 与地产的关联度最高，因此整体经营尚未出现明显转好信号。

1.2 当前估值水平蕴含安全边际

家用电器板块估值位于近十年后 27.20%分位数，位于较低区间。取 2015 年至今的 家电板块 PE 估值中位数为 18.82，而截至 2025 年 11 月 28 日，最新估值为 16.09，处于 2015 年至今的后 27.20%分位数，当前估值水平已落入相对低位区间，也显著低于近十年 的家电板块估值中位数，估值方面存在较大的上行空间。与此同时，家电行业业绩仍保 持稳健增长态势，收入与利润增速均展现出较强韧性，隐含了当前较强的安全边际，随 着后续需求端边际改善和成本端压力缓解，估值有望向历史中枢回归。

1.3 原材料价格波动对盈利影响较小

铜、铝价格震荡上行，钢、塑料价格走低。家电行业内，原材料占营业成本比重较 高，主要包括铜、铝、钢、塑料等原材料。以白电为例，空调、冰箱的核心部件如压缩 机、冷凝器依赖铜、铝等金属材料，钢材用于结构件，塑料则广泛应用于外壳及零部件， 空调和冰箱等白电产品对上游原材料价格波动相对更敏感，厨电和小家电的原材料价格 敏感性相对低一些。 今年以来铜矿供应增速下滑，叠加关税扰动，铜价持续上行，截至 2025 年 11 月 28 日，LME 铜现货价同比+24.33%，环比+0.64%；LME 铝现货价同比+10.22%，环比+0.78%； 螺纹钢现货价同比-5.85%，环比-0.04%；中塑价格指数同比-10.92%，环比+0.11%。

国内家电市场的当下格局和未来演变

2.1 国补时代下的家电表现和行业趋势

2.1.1 国补刺激作用边际减弱

2025 年家电国补政策边际效应减弱。2025 年 1-10 月家电社零累计值为 9752.70 亿元， 同比+20.10%，增速亮眼，但看单月表现，家电社零同比增速在今年 5 月高达 53.00%后， 随即见顶回落，在今年 10 月，家电单月社零同比增速由正转负为-14.60%，主要由于家 电以旧换新补贴从去年 8 月开始正式执行，执行初期即带来了很好的政策反响，也推高 了去年下半年的家电社零高基数，政策补贴的边际效果也开始减弱。

2.1.2 品类表现分化，白电增速稳健，清洁电器增长潜力高

2025 年前三季度，空调和洗护大家电销售稳健增长。从各个品类具体来看，今年前 三季度，空调/洗衣机/干衣机的线上和线下零售额同比增速分别为 10.00%/8.00%/6.00%和 8.00%/5.00%/9.00%，延续了去年较好的销售表现，其中，洗衣机实现了量价双增，零售 额增速表现优于零售量，主要由于在产品功能和形态上实现突破，从过去的单筒向多筒 洗衣机发展，可以一机实现衣服、内衣和袜子的三区分区洗涤，获得了市场认可；而冰 箱和冷柜的销售则表现相对较弱，但整体下滑幅度较小。

2.1.3 产品价格结构性下探，行业格局集中度提高

国补政策补贴之下，空调和冰箱的产品销售均价下探。受政策节奏引导，今年起， 渠道商与品牌方联动推出多重补贴方案，一方面希望为家电消费市场注入流量活力，另 一方面也直接引发行业均价结构性下探，中高端机型市场需求面临承压。在线上渠道， 1500 元以内和 1500-2200 元价格区间的空调份额占比有显著提升，2023 年至 2025 年前 三季度，价格带在 2200 元以内的空调份额加总从 24.90%提升至 34.60%；冰箱也呈现出 明显的均价下滑趋势，2025 年以来，线上和线下渠道均价均有所承压。

2.2 后国补时代的家电行业演变

以下我们通过复盘我国家电下乡政策始末，希望总结出一些有用经验，在当下能够 更好的应对政策退坡期，把握行业规律和投资机会。 我国家电下乡政策的完整执行周期为 2007年至 2013年，随着政策的边际效果减弱， 行业基本面的指标传导顺序大致为渗透率—出货量—营业收入。家电下乡政策于 2007 年 12 月在部分省会城市启动试点，随后于 2008 年 12 月开始扩大全国的实行范围，至 2013 年 1 月全面结束。在品类方面，最初涵盖冰箱、彩电、手机和洗衣机，后期逐步扩大至 空调、电脑等产品。政策面向农村居民，按产品售价的 13%提供财政补贴，不同品类设 有相应的补贴上限。在当时国际金融危机导致外需急剧萎缩，我国家电出口受阻的背景 下，家电下乡政策通过财政补贴直接降低农民的购买成本，有效激发了农村市场的消费 活力，对拉动内需、稳定经济增长发挥了重要作用。 2011 年家电渗透率提升速度进入阶段性的“平台期”。以家电下乡的重要补贴对象冰 箱为例，可以看见下图中 2010 年到 2011 年农村居民平均每百户电冰箱保有量快速从 45 台提升至 62 台，2011 年以后增长斜率有明显放缓，结合家电下乡的具体执行周期为 2007 年至 2013 年，我们认为从 2011 年起，农村地区的家电渗透率提升或进入平台期，家电 下乡带来的政策刺激效果开始边际减弱。

国家补贴政策并非单纯的行业红利，还是盈利质量验金石，加速行业出清。从企业 经营角度来看，我们主要观察 2007 年-2017 年这十年区间，能够更好的对比各企业在政 策期间和政策后的表现。各品牌通过不同的经营战略，走出了不同的发展路径，主要体 现在营收、归母净利润及毛利率几个层面。首先在营收增速方面，惠而浦整体表现强劲， 其增速在多数时间内领先于国内其他品牌；然而在归母净利润方面，国内品牌则展现出更强的稳健性，尤其在 2013 年政策退出后，仍在 2013-2014 年保持正增长，虽于 2015 年短暂承压，但 2016 年便迅速恢复正增长，体现了一定的经营韧性；盈利能力方面的差 异则体现更为明显，惠而浦的毛利率在该时间区间内呈持续下滑态势，反观海尔、美的、 格力等国内品牌，则全部走出稳健的上升曲线，盈利能力逐年增强。 我们认为通常家电补贴政策的天然流量，为多数品牌创造了扩大市场份额的机会， 但由于各品牌积极抢占份额和均价下探的惯性，企业盈利能力也因此承压，只有具备成 本控制和技术升级能力的企业才能进一步提升盈利质量，换言之，政策补贴并非单纯的 行业红利，客观上还是行业出清的加速器，只有在规模效应、技术壁垒、品牌价值和渠 道管理全方位树立优势的企业，才能穿越周期。

后国补时代更加彰显企业经营韧性。站在当下来看，家电国补政策在近两年的确取 得了显著的成效，有效激活了市场消费活力、缓解了行业库存压力。但需明确的是，大 家电普遍具有 7-8 年的产品生命周期，小家电或更短，国补的核心效果更多是“提前释 放”这一周期内的置换需求与潜在刚需，而非创造全新的增量需求。随着前置需求的集 中释放完毕，后续市场的消费节奏预计回归理性，行业增长或许将阶段性放缓，而企业 也将面临新一轮挑战，在存量市场下完成新一轮的结构性升级。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）