2022年百济神州（6160.HK）研究报告 全能平台支持药物开发全流程

1.百济神州：全能平台支持药物开发全流程

在过往发展中，百济已在肿瘤药开发和商业化商取得了巨大的成功、并确立 了国内生物科技公司领头羊的地位。公司最重要的核心竞争力在于其已建 立起覆盖药物开发全流程的平台，在各个环节的能力配置都堪称全国领先、 甚至能与成熟大药企一较高下：1）早期研究、临床开发和医学事务团队目 前有近 3,000 名成员，已高效地将三款自研产品成功开发并推向全球市场； 2）多维药物发现平台支持传统和下一代肿瘤药研发，“少而精”的策略保证 整体开发效率和成功率；3）产能布局快且全面，生物药和小分子药的产能 短期充足、并将持续扩张以支持中长期；4）近 3,500 人的商业化团队已接 近国内大药企的肿瘤销售团队规模，足迹遍布全球主要市场。

我们认为，这些顶尖配置带来的想象空间是难以估量的。未来十年，百济将 凭借这些能力继续稳坐国内第一把交椅，并提升全球竞争力和市场份额，具 备真正挑战跨国大药企的实力。

肿瘤领域研发功底深厚，过往成绩优异

全球最大的肿瘤研发团队之一

百济目前的肿瘤研究团队由超过 700 位科学家组成，通过内部研发来降低 整体研发开支、提升药物研发效率。我们认为，不同于大部分生物科技初创 企业，百济的自研能力已被过往研发成果很好地证实，包括： 1) 多款自研创新药已成功在中国或美国上市，如 BTK 抑制剂泽布替尼、PD1 抑制剂替雷利珠单抗和 PARP 抑制剂帕米帕利； 2) 产品临床试验结果优异，同类更佳/最佳潜力得到验证（如泽布替尼 vs. 伊布替尼的头对头试验获得成功）； 3) 将两款自研肿瘤免疫药物的海外权益授出给诺华，交易金额十分可观， 自研能力进一步得到跨国大药企的肯定。

差异化药物设计和少而精的自研策略为成功关键

我们认为，百济在 BTK、PD-1 等较为拥挤的赛道中竞争依旧取得了成功，其 关键在于差异化的分子设计使产品相比竞品有更优越的性能，具体体现在 以下方面： 1）BTK 抑制剂泽布替尼拥有更高的暴露量和更强的选择性（已头对头战胜 第一代 BTK 泽布替尼，详见章节同类更佳 BTK 抑制剂泽布替尼是首款成 功出海的国产创新药）； 2）抗 PD-1 替雷利珠单抗通过 Fc 功能静默提升疗效； 3）PARP 抑制剂帕米帕利非药物泵基质、血脑屏障穿透力更强； 4）抗 TIGIT 欧司珀利单抗拥有完整 Fc 端功能，抗肿瘤效果显著。

这些差异化优势最终在优于竞品的临床数据中得以体现。虽然百济处于商 业化/临床后期阶段的自研产品并不多，但我们认为，这种“少而精”的策 略，反而使其集中资源开发关键候选药物，国内和海外的研发效率、成功率 都有明显提升，也是其领先同行的重要因素之一。

自主临床开发效率出众

百济目前拥有约 2,200 名负责临床开发和监管事务的员工，支持公司在中国 和海外绝大部分的临床研发工作，基本上摆脱了对 CRO 的依赖、也节省了 整体研发费用。2013 年起，公司已在全球 45 个国家和地区开展了逾 100 项 试验，包括逾 30 项注册性临床，入组病人总数超过 14,500 人。通过以下几 个方面的努力，百济将整个药物研发流程的耗时和耗费降低了 75%以上，展 现出了强大的临床开发实力和效率： 

庞大的地理覆盖范围（45 个国家和地区）使多地区同时病人入组成为可 能，入组速度明显加快。以欧司珀利单抗为例，百济在获得临床批件两 年内，就开展了两项 III 期和五项概念验证 II 期试验。 通过上述入组速度的加快、在临床试验成本相对较低的国家入组更多病 人、以及对 CRO 的较少依赖，整体研发开支明显节省。 临床管理和质量控制体系领先行业，共在 19 次监管机构（FDA、NMPA 等）或海外合作伙伴展开的检查中取得满意结果。

多维技术平台催化长期成功

七大药物发现平台

在过去十年中，百济主要聚焦于传统小分子药（如 TKI）和单抗药的研发， 并在全球范围内取得了成功；从 2021 年开始，顺应肿瘤药开发更加差异化、 精准化、疗效/安全性进一步优化的大趋势，百济在现有平台的基础上，自 主或通过与人合作进一步开发了五大新型技术平台，助力下一代肿瘤创新 药的早期发现和后续临床前/临床开发。

蛋白降解（CDAC）技术克服靶点难成药问题

虽然肿瘤药新靶点层出不穷，但与肿瘤发生相关的靶点中，有 80%仍难以在 药物开发中应用（即难成药），原因包括：靶点缺乏能够直接参与蛋白功能 调节的结合腔、与靶点具有强亲和力的分子开发难度高等。

以 CDAC 技术中的 PROTAC 为例，其产生的分子连结目标蛋白与 E3 泛素连 接酶，在泛素连接酶介导下，目标蛋白被泛素结合酶 E2 泛素化处理、并最 终被蛋白酶体识别并降解，从而实现摧毁致病蛋白的目的。整个过程中，药 物分子并不需要长期占据结合位点，目标蛋白本身也无需具有酶活性。这极 大程度上解决了现有药物的耐药问题，也跳过了药物亲和力障碍、提升了难 成药靶点的成药性和现有靶点的药物疗效。

在这个领域中，百济的竞争优势在于，该平台上产生的分子可更广谱地与各 种 E3 泛素连接酶结合（包括非组织特异性和组织特异性），从而降低了剂量 限制性毒性、克服与 E3 相关耐药性。

目前，百济已利用 CDAC 平台开发出了多个针对不同信号通路的早期候选药 物，包括 BCR 信号通路、受体酪氨酸激酶、细胞周期和细胞凋亡通路等。其 中，靶向 BTK 的 BGB-16673 已在国内进入 I 期临床试验，有机会克服泽布替 尼和其他传统 BTK 抑制剂治疗过程中产生的耐药性（如 C481S 相关耐药）。

精准靶向肿瘤

进一步的精准化和选择性，是百济未来肿瘤研发的主攻方向，主要通过两个 方向实现：1）利用其肿瘤相关抗原（TAA）工具盒开发选择性免疫细胞活化 或靶向性癌细胞杀伤药物，包括 TAA-免疫细胞双抗/三抗、CAR-NK、ADC， 目前有 10 个以上 TAA 在开发中；2）无活性的细胞因子前药在体内选择性 释放细胞因子

双抗/三抗方面：百济在目前相对薄弱的 T 细胞/NK 细胞接合器领域布 局了 CD3、4-1BB、CD16 等高潜力靶点，依托单域抗体、通用轻链、scFv 等技术。

细胞治疗方面：百济与美国 Shoreline 公司合作，共同开发 CAR-NK 和诱 导性多能干细胞（iPSC），通过结合双方的不同技术储备和能力（如百济 的 ScFv 转化和临床开发能力、Shoreline 的 iPSC 分化和 NK 功能增强技 术），第一批产品即将进入临床开发阶段。

ADC 方面，百济充分挖掘 TAA 的定向作用，引进了全球 ADC 领军者美 国 Ambrx 公司的定点偶联技术，提升药物/抗体比率（DAR）的均一性； 此外还通过创新性连接子设计，提高 ADC 生物物理特性和稳定性，增强 肿瘤选择性

细胞因子前药方面，百济的独特设计可实现高毒性的细胞因子在肿瘤组 织中特异性激活，最大限度减少外周不良事件。

我们认为，自研仍将是公司管线扩展的主要手段，并在强大临床开发实力的 辅助下，成为管线催化剂的核心来源和业绩增长的长期驱动力。目前，公司 在研临床前项目已超过 50 个，其中一半有同类首创潜力、未来两年内将有 超过 10 个新分子进入临床阶段；公司也预计从 2024 年开始每年提交 10 个 以上 IND 申请。

生产、商业化能力齐头并进

行业中最大的生物药产能布局之一

在自主生产方面，百济在中国和海外都进行了产能布局，具体包括苏州的小 分子产能、广州大分子产能以及海外的产能布局：

苏州小分子产能：在苏州，公司按照中国、美国、欧盟监管规定的标准 在苏州建立了 1.3 万余平方米的多功能生产基地，年产能包括约 1 亿片 /粒的小分子药物及 500 升中试生物制剂生产。公司还正在苏州建设专 注于小分子创新药物的新生产基地，已于 2021 年 7 月正式启动奠基， 其中一期工程具有 6 亿片/粒产能，面积超过 5 万平方米，预计 2023 年 完成建设。

广州大分子产能：公司正在广州建设生物药生产基地，总面积超过 10 万平方米，其中一期及二期工程已分别于 2019 年 9 月和 2020 年 12 月 落成，生物制剂产能达 2.4 万升，NMPA 于 2021 年 4 月批准一期 8,000 升产能为中国市场生产替雷利珠单抗；三期计划新增产能为 4.0 万升， 预计 2022 年底前建设完成。广州基地完全建成后，总产能预计将超 12 万升，最高可达 20 万升。

海外产能布局已启动：公司计划于美国新泽西州霍普韦尔建设新的创新 药基地，包括生物药商业化生产、临床研发中心及药物警戒创新基地。 首期工程将于 2022 年内预计于 2023 年中完成建设。

我们认为，公司的产能布局能在中长期内持续支持其产品商业化生产和临 床开发用药。同时，短期内公司还与优质 CMO 合作，为自建产能提供支持， 包括：1）与 Catalent 签订商业供应协议，在美国生产泽布替尼；及 2）与勃 林格殷格翰中国签订委托生产协议，在上海生产替雷利珠单抗。勃林格殷格 翰中国的生产基地新增两座 2,000 升生物反应器为替雷利珠提供产能支持。

商业化网络遍布全球

百济在中国及美国的销售网络已成规模并日益成长，截至 2022 年 1 月，公 司全球商业化团队已超过 3,400 人，在中国覆盖超过 1,000 家医院。在不同 地区，公司商业化进展如下：1）在北美，公司已通过泽布替尼的成功在血 液瘤领域建立起了较好的声誉，将通过与诺华的合作进军实体瘤领域；2） 在中国，通过和 BMS/新基、安进等商业化合作以及自研产品的上市，在血 液瘤和实体瘤领域已建立起较成熟的网络和学术地位；3）在亚太其他地区， 如澳大利亚、新西兰、新加坡、韩国，销售团队正在组建中；4）在欧洲， 血液瘤团队核心成员已经到岗，为 2022 年泽布替尼在欧上市做好准备。

2.百济神州国产创新药出海先锋

不确定性的今天，百济的差异化管线开发策略， 或许是应对 FDA 更严格审批要求的正解，也是其在国际化道路上领先国内 同行的关键因素。具体反映在： 1) 分子设计上的差异化（如泽布替尼），使公司产品在和同类疗法头对头 比较时胜出； 2) 临床试验设计上的差异化（如替雷利珠的全球临床开发），迎合 FDA 对 于受试者人种的更高要求； 3) 管线互补和联用策略的差异化（如 TIGIT + PD-1 组合），帮助公司在下一 代肿瘤免疫疗法竞争中取得领先地位。

这些新商业化/近商业化的产品是公司中短期内重要的收入来源（销售+BD 相关收入）；我们预计，泽布替尼、替雷利珠和欧司珀利将分别在全球范围 内产生 28 亿、18 亿和 16 亿美元的峰值销售收入（经 POS 调整）；考虑一 定比例的销售提成后，我们预计替雷利珠和欧司珀利对公司的实际峰值收 入贡献将达到 7 亿和 4 亿美元以上。

同类更佳 BTK 抑制剂泽布替尼是首款成功出海的国产 创新药

市场前景广阔，份额迅速提升

BTK 是一种非受体酪氨酸激酶，在 B 细胞抗原受体受体（BCR）的信号传导 中起关键作用，而 BCR 信号通路对淋巴瘤中恶性 B 细胞的增殖和存活至关 重要。泽布替尼等 BTK 抑制剂可以阻断激酶活性、干扰 B 细胞发育、从而 抑制肿瘤进展。根据沙利文的预测，受新产品上市和渗透率提升的驱动，中 国 BTK 抑制剂的市场规模将从 2020 年的 13 亿元人民币增长至 2030 年的 225 亿元，年复合增长率达到 33%；同期全球市场规模也将以 14%的复合增 长率增长。根据 PDB 数据，泽布替尼于 2020 年在国内上市后迅速抢占进口 产品份额，1Q22 份额提升至 42%。我们预计，随着新适应症获批、商业化 力度加大，未来泽布替尼在海内外市场份额仍有较大提升空间。

头对头试验印证同类更佳特质

泽布替尼是第一款在全球多中心头对头临床试验中战胜海外药企同类首创 产品（杨森的伊布替尼，年销售超 40 亿美元）的国产创新药。从机理上看， 泽布替尼对 BTK 的选择性抑制力比伊布替尼更强，因而有效性和安全性也 相应提升。 百济共开展了两项头对头伊布替尼的 III 期临床试验，分别为： 1） 针对复发/难治（r/r）慢性淋巴细胞白血病（CLL）/小淋巴细胞性淋巴癌 （SLL）的 ALPINE 试验； 2） 针对存在 MYD88 突变华氏巨球蛋白血症（WM）的 ASPEN 试验。

ALPINE 试验

021 年 6 月，百济在 EHA 2021 大会上宣布 ALPINE 试验的中期分析数据， 结果显示，泽布替尼在疗效和安全性方面均显着优于伊布替尼。

ASPEN 试验

于 2019 年 12 月的 ASH 年会上，公司公布了 III 期 ASPEN 试验的结果。数据 显示，相比伊布替尼，泽布替尼在主要终点 CR 和 VGPR 上并未取得统计学 显着的优效，但是从数值上看，泽布替尼组的 VGPR 明显更高，安全性和耐 受性也有明显改善。基于 ASPEN 试验的结果，FDA 于 2021 年 9 月批准了泽 布替尼治疗 WM 的上市申请。公司于 ASCO 2022 年会上公布了长期随访结 果，在此前结果的基础上有进一步改进（主要终点的 P 值降至 0.02）。

上市区域和适应症迅速扩大，推动全球销售放量

泽布替尼于 2019 年 11 月首次被美国 FDA 加速批准上市，用于 r/r 套细胞淋 巴瘤（MCL），是第一款被 FDA 批准的国产创新药；此后又相继获中国药监 局（NMPA）和欧洲药品管理局（EMA）批准。目前，泽布替尼已在 45 个主 要市场获批，包括中国、美国、欧盟、英国等，适应症覆盖 MCL、WM、CLL/SLL 和边缘区淋巴瘤（MZL）等主要 B 细胞非霍奇金淋巴瘤亚型。2021 年，泽布 替尼全球销售额达 2.18 亿美元，其中中国和美国分别贡献 1.01 亿和 1.16 亿，单季度销售环比迅速提升。我们预计，泽布替尼在中短期内仍将是公司 收入增长的重要驱动力，全球峰值销售有望达到 28 亿美元。

除泽布替尼和伊布替尼外，全球还有两款 BTK 抑制剂获批，分别为阿斯利康 的 acalabrutinib（欧美获批、中国尚未获批）和诺诚健华的奥布替尼（仅中 国获批）。正式上市两年后，泽布替尼在全球市场已获得近 4%的份额，并成 功进入中国国家医保目录。考虑到泽布替尼在疗效和定价上有优势，我们认 为，未来仍可继续抢占伊布替尼的份额，同时受益于 BTK 抑制剂整体渗透 率的提升。

自免领域应用值得期待

百济目前就泽布替尼在全球28个主要市场开展35个临床研究，共覆盖3,900 多位受试者。我们认为，凭借产品本身的差异化优势和公司强大的临床开发 能力，泽布替尼还有诸多病人群广阔、商业价值巨大的适应症待开发，建议 重点关注以下两个关键领域：

经其他 BTK 抑制剂治疗但不耐受的 CLL/SLL 病人：从市场份额看，目前 伊布替尼和 acalabrutinib 依旧是全球 BTK 市场的龙头，也是初治或 r/r CLL/SLL 患者的现行标准疗法之一。但是这两款产品的潜在副作用都比 较大，无法耐受的病人较多，对安全性更佳的泽布替尼来说有较大的未 满足临床需求。

狼疮性肾炎等自身免疫疾病：BTK 抑制剂的作用机理是抑制 B 细胞的生 长和增殖，因而理论上对 B 细胞介导的自身免疫疾病也有潜在疗效，在 全球有巨大的潜在病人群。但是，由于自免患者需要长期服药，药物安 全性必须有保证。伊布替尼和 acalabrutinib 的安全性较差，未在自免领 域开发，泽布替尼有较大机会。

替雷利珠单抗全球化布局领先国内竞争者

国内商业化进程顺利，份额稳居前三

替雷利珠单抗于 2019 年 12 月首次在国内获批，截至目前共获批八个适应 症，其中四个为大适应症（一线鳞状 NSCLC、一线非鳞状 NSCLC、二线肝细 胞癌和二线/三线 NSCLC）。目前六个适应症均已获医保覆盖，医保支付价约 5 万元/年，和其他竞品相当。2021 年，产品销售额达 2.55 亿美元（约合 16.5 亿元人民币），约占中国 PD-1/PD-L1 市场总体规模的 6%。在医院渠道，根 据 PDB 样本医院销售数据，替雷利珠的份额达 9%（受益于医保覆盖后进院 销售），且逐季提升。我们预计信迪利单抗的国内销售将于 2029-30 年达到 峰值 7.8 亿美元，市场份额（院内+院外）长期维持在 10-15%。

海外获批概率较依旧可观

2021 年 1 月，百济将替雷利珠单抗的海外权益授出给诺华，作为回报，将 收到 6.5 亿美元的首付款、最高 15.5 亿美元的里程碑付款及产品上市后的 销售提成。百济和诺华已向美国 FDA 联合提交了替雷利珠用于二线治疗食 管鳞癌（ESCC）的上市申请（BLA），并于 2021 年 9 月获 FDA 正式受理，原 PDUFA 目标行动日期为 2022 年 7 月 12 日，但因疫情影响现场核查而推迟。 该申请是基于 III 期 RATIONALE 302 试验的结果，替雷利珠展示出了显着优 于化疗的生存获益。

在美国，Opdivo 和 Keytruda 这两款 PD-1 已成为 ESCC 目前的二线标准疗法 （Keytruda 只能用于 PD-L1 高表达的病人），但我们认为替雷利珠获批的概 率依旧较高，主因： 1） RATIONALE 302 试验于 2018 年 1 月启动，彼时 Opdivo 和 Keytruda 均未 获批用于 ESCC 的二线治疗； 2） RATIONALE 302 是一项全球多中心临床试验，地点包括中国、美国、欧 盟、英国、日韩等，符合 FDA 对受试者人种多样性的要求，而在 Opdivo 二线治疗 ESCC 的 III 期 ATTRACTION-3 试验中，96%的受试者为亚裔人 群； 3） 相比 Opdivo，替雷利珠在 RATIONALE 3 试验中展现出了更佳的生存获益 （更低的 HR 值）、更高的客观缓解率和可比的安全性特征。

除上述 BLA 外，百济还在多个适应症上探索替雷利珠的海外开发，包括与泽 布替尼或帕米帕利的联合疗法。我们认为，在国内生物科技公司中，百济最 有可能在全球 PD-1/PD-L1 竞争中取得成功，主因： 1） 公司拥有强大的全球临床执行能力，替雷利珠目前 21 项注册性试验中 有 11 项是全球多中心临床试验（MRCT）、并在中国以外招募了逾 2,800 位受试者，未来主要适应症在海外获批的概率较高； 2） 海外合作伙伴诺华将进一步探索基于替雷利珠的新型联用疗法（如联合 TIGIT 单抗），进一步提升肿瘤治疗的有效性和安全性； 3） 百济与诺华负责各自优势市场的商业化，诺华负责北美、欧洲和日本， 而百济负责中国和其他市场（覆盖发展中市场的 66 亿总人口），最大化 替雷利珠的商业化潜力。

新一代肿瘤免疫疗法欧司珀利单抗（抗 TIGIT 单抗） 稳居全球竞争第一梯队

特有机制预示巨大适应症拓展机会 TIGIT 主要在淋巴细胞中表达，尤其是效应 T 细胞（CD4+ T 细胞和 CD8+ T 细 胞）、NK 细胞、调节性 T 细胞（Treg）等，它主要与 CD155 结合、并对 T 细 胞和 NK 细胞的肿瘤杀灭作用产生抑制作用。通过抑制 TIGIT 和 CD155 之间 的结合，TIGIT 单抗能重新激活 T 细胞和 NK 细胞的免疫应答，并与 PD-1/PDL1 抑制剂产生协同作用。因此，TIGIT 和 PD-1/PD-L1 联用的潜力巨大，不仅 能提升现有 PD-1/PD-L1 在优势适应症中的疗效，还有机会将一些对免疫疗 法响应不佳的“冷肿瘤”（如妇科肿瘤）转化为有响应的“热肿瘤”。

2021 年 12 月，罗氏公布了 tiragoumab（全球首创 TIGIT 单抗）联合 Tecentriq 一线治疗 PD-L1 阳性（TPS ≥ 1%）NSCLC 的 II 期 CITYSCAPE 研究的最新数据 （中位随访 2.5 年）。 结果显示，相比 Tecentriq 单药，中位 PFS（5.6 vs. 3.9 个月，HR=0.62）、中 位 OS（23.5 vs. 14.5 个月，HR=0.69）和客观缓解率（38.8% vs. 20.6%）；在 PD-L1 高表达（TPS ≥ 50%）的受试者中，疗效的提升更为显著。 我们认为，这些数据为 TIGIT 靶点提供了概念验证依据，也为欧司珀利单抗 的后续开发和获批提供了更多确定性。

同靶点竞争中稳居全球前三

据我们统计，目前全球有十余种 TIGIT 单抗在研，其中罗氏进展最快，目前 共有 5 项 III 期试验正在进行，预计将于 2022 年申报 BLA；百济的欧司珀利 单抗紧随其后，有 2 项 III 期试验；吉利德和默沙东的候选药物各有 1 项 III 期。由此可见，在第一代免疫检查点（如 PD-1/PD-L1、CTLA-4 等）之后，以 百济为首的中国药企已开始在第二代靶点的竞争中取得全球领先地位。

罗氏的 TIGIT 候选药物 tiragolumab 近期在 PD-L1 阳性 NSCLC 和 SCLC 上的 III 期试验中均取得不甚理想的数据，数据公布后对市场情绪和百济的股价造 成较大负面影响。但我们认为，实际影响或小于市场预期，并对欧司珀利的 未来前景保持乐观，主因：1）治疗 PD-L1 阳性 NSCLC 的 III 期试验暂时只在 PFS 这一终点上折戟，另一主要终点 OS 仍有待观察，且安全性数据良好， 罗氏仍将继续试验；2）欧司珀利的 I 期和 II 期数据已经显示出较大的肺癌 治疗潜力；3）罗氏的联用方案采用其 PD-L1 抗体 Tecentriq，而百济采用 PD1 替雷利珠单抗，PD-L1 和 PD-1 疗效存在一定差异。百济正和诺华积极沟通 欧司珀利的下一步开发计划。

安全性良好

百济在 ASCO 2021 大会上公布了欧司珀利的 I 期临床数据，结果显示未出现 计量限制性毒性，大多数不良事件均为一二级、24 位受试者中，只有两位 出现三级免疫相关不良事件。 截至目前，百济已在欧司珀利的临床试验中治疗了逾 700 位患者，总体安全 性和耐受性指标良好，临床开发仍在不断扩大。

3.百济神州重磅全球合作凸显平台价值

早在自研产品上市前，百济就开始与国内外药企的合作，其伙伴包括 BMS/ 新基、诺华、安进等龙头跨国药企，涉及产品授权、共同开发、承担相关产 品的在华商业化运营等合作模式。

我们认为这些合作是自主研发的重要补充、并与其产生协同效应，具体表现 在： 1）极有效地扩充了公司临床管线和商业化产品组合； 2）增加收入、支持后续研发工作，自研产品上市前对外合作是公司收入的 唯一来源，而自研产品上市后的 2021 年，合作也为公司贡献了近 60% 的收入； 3）公司为合作产品搭建起了营销网络，为日后自研产品的商业化打下了重 要基础。未来，对外合作仍将是百济自身业务成长和产品国际化的重要 手段之一。

与安进在肿瘤领域的长期战略合作

2019 年 10 月，百济与安进签订全球肿瘤战略合作协议。根据协议，双方就 安进的安加维®（地舒单抗）、Kyprolis®（卡非佐米）和 Blincyto®（贝林妥欧 单抗）在中国的开发和商业化达成合作，并将在全球共同开发 20 款安进抗 肿瘤管线药物，由百济负责在中国的开发和商业化。同时，安进以现金购入 价值约 28 亿美元的百济新发股票（约占当时增发后股本的 20.5%，约合 176.2 美元/ADS）。

从交易金额和所涉及产品组合来说，这是近年来中国生物科技公司与海外 药企达成的最大规模合作之一。我们认为，该合作很好地弥补了百济现有管 线在双抗/T 细胞结合器上的欠缺，使其能更好地聚焦早期靶点机制研究和 下一代肿瘤药物的开发。

在达成合作后，Blincyto 和 Kyprolis 分别于 2020 年 12 月和 2021 年 7 月在华 获批，安加维也于 2020 年医保谈判中成功纳入（降价 80%，年治疗费用约 1.4 万元人民币）、从 2021 年 3 月起正式被医保覆盖。百济分别于 2020 年 7 月、2021 年 8 月和 1Q22 启动安加维、Blincyto 和 Kyprolis 的在华商业化工 作，此后中国销售稳步增长，4Q21 安加维和 Blincyto 的在华销售总计超 2,000 万美元，全年销售近 6,000 万。全球范围内，三款产品在 2021 年的销售额 合共超过 35 亿美元，2015-21 复合增长率达 10.3%。我们对其在中国的未来 商业化前景持乐观态度。

与诺华在肿瘤免疫领域的合作和授权

两项重磅产品授出+商业化合作 2021 年 1 月，百济与诺华就替雷利珠单抗的海外开发和商业化达成合作和 授权协议。根据协议，诺华获得替雷利珠单抗在北美（含墨西哥）、欧洲（欧 盟、英国和北欧、东欧的某些国家）和日本的开发、生产和商业化权利。双 方将在上述区域共同开发替雷利珠，且都有权对基于替雷利珠的联合疗法 开展临床试验；诺华将负责在上述区域的监管申报和商业化。作为回报，百 济将收到 6.5 亿美元的首付款、最高 15.5 亿美元的里程碑付款和未来销售 收入提成。

同年 12 月，百济与诺华在肿瘤免疫领域进一步扩大了合作安排： 1） 诺华有权于 2023 年底前选择引进欧司珀利单抗在北美、欧洲和日本的 权益，诺华同意在选择权期间出资并发起新的全球临床试验，并在选择 权行使后分担全球试验的开发成本； 2） 诺华授予百济在国内指定区域销售五款已在国内上市的诺华抗肿瘤药 物（均已纳入国家医保目录）的权利——泰菲乐®（达拉非尼）、迈吉宁 ®（曲美替尼）、维全特®（培唑帕尼）、飞尼妥®（依维莫司）以及赞可达 ®（塞瑞替尼）。

对于欧司珀利授权的选择权，百济将收到 3 亿美金的首付款、诺华行权时 7 亿（如在 2023 年中前行权）或 6 亿（如在 2023 年中到年末之间行权）美元 的行权费用、行权后最高 19 亿美金的里程碑费用、以及上市后的销售收入 提成。如诺华最终选择引进欧司珀利，双方可在 PD-1 + TIGIT 这一重要组合 机制上开展进一步研发，分担相关费用，共享资源加速开发进程、在全球竞 争中获得领先地位。更重要的是，百济依旧保留欧司珀利在全球大部分市场 （对应 66 亿人口）的权益，相比大多数海外授出交易（一般授出中国以外 所有地区权益）来说有精细化的地域布局。

巨额对价彰显公司全方位能力

就交易对价而言，欧司珀利的合作（总对价最高 29 亿美元）是历年来医药 行业规模最大的授出交易；替雷利珠的合作（总对价最高 22 亿美元）是国 产 PD-1/PD-L1 海外授出中规模最大的一个，也是 2020 年以来行业第三大的 授出交易。

项交易已为百济带来近 10 亿美金的现金收入来支撑后续产品开发，充分 反映了产品本身的良好特性以及公司强大的自主研发和 BD 能力；双方还可 利用诺华丰富的药物管线和先进的技术平台发掘新一代联合疗法，进一步 扩大产品的治疗潜力。

与 BMS/新基的早期合作奠定 BD 基业

早在 2017 年 7 月，百济便已与新基公司（Celgene，彼时为独立上市公司） 在肿瘤免疫领域达成一项大型合作：百济将替雷利珠单抗（彼时代号为 BGBA317）的日本和亚洲以外权益授出给新基，并接手新基在中国的所有商业化 运营业务，包括三款已上市产品的在华销售——Abraxane®（注射用白蛋白 紫杉醇，现已暂停合作）、瑞复美®（来那度胺胶囊）和维达莎®（注射用阿 扎胞苷）。作为交易对价，新基同意支付给百济 4.13 亿美元首付款（包括 2.63 亿现金和 1.5 亿股权投资）、最高 9.8 亿美元的里程碑付款、以及销售提成。

2019 年，BMS 收购了新基公司，并终止了关于替雷利珠的合作（赔偿百济 1.5 亿美元）、但继续就三款商业化产品进行合作。目前，三款产品中， Abraxane 于 2020 年 3 月被 NMPA 要求暂停进口和销售，主因 BMS（彼时已 收购新基）的一家美国 CMO 公司未通过核查，此后 BMS 于 2021 年 10 月 终止了与百济的 Abraxane 供应协议。其余两款产品仍在正常销售中，虽然 面临较大的仿制药竞争压力、维达莎也在第三批全国集采中丢标，但近几个 季度销售已出现企稳回升态势。

其他重要合作

和 Zymeworks 在新型 HER2 疗法上深度合作

百济于 2018 年与加拿大 Zymeworks 公司达成战略合作，独家引进了两款 HER2 靶向药物在亚洲（日本除外）、澳洲和新西兰的权益，分别为 HER2/HER2 双抗 ZW25（zanidatamab）和 HER2/HER2 双特异性 ADC ZW49。其中，ZW25 是全球第一款进入关键性临床试验的 HER2 双抗，有在胃癌等适应症挑战曲 妥珠的标准疗法地位，预计最早于 2023 年申报上市。ZW49 也已进入 I 期临 床，Zymeworks 预计 2022 年内将有更清晰的后续开发路径。

和 Mirati 的合作

百济于 2018 年从 Mirati 引进了 sitravatinib 在亚洲（日本除外）、澳洲和新西 兰的开发、生产、商业化权益。Sitravatinib 是一种多靶点（c-MET、c-KIT、 PDGFR、Axl 等）酪氨酸激酶抑制剂，目前百济和 Mirati 已分别在中国和海 外开展了 III 期试验。值得注意的是，Mirati 的 KRAS G12C 抑制剂 adagrasib 已被再鼎医药引进，有机会成为全球第二款 KRAS 抑制剂，印证了其优秀的 研发能力。

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