金融科技专题报告：银行IT与证券IT迎确定性机遇

随着资本市场改革向纵深推进，央行法定数字货币从无到 有加之金融信创共同引领的新一轮软硬件建设景气周期，我们认为，金融 IT 是具备高确定性的内需行业，技术架构的转型以及科技窗口的开启将有 利于为行业公司打开新的成长空间和估值空间。

一、金融科技已然上升为国家高度，金融 IT 发力正当时

1.1 金融科技：始于金融 IT，基于金融 IT

金融科技是技术驱动的金融创新，旨在运用现代科技成果优化或创新金融 产品、经营模式、业务流程等，推动金融发展提质增效，此定义由国际金融 组织金融稳定理事会提出，目前已成为全球共识。在新一轮科技革命和产业 变革的背景下，我国高度重视金融业务与人工智能、区块链、云计算、大数 据等新兴技术的集成融合，不断加大相关政策扶持力度。中国人民银行于 2019 年 8 月首次针对金融科技行业出台顶层设计文件《金融科技（FinTech） 发展规划（2019-2021 年）》，明确赋予其重要的战略产业地位，表明金融科 技已成为深化金融供给侧结构性改革、增强金融服务实体经济能力、打好防 范化解金融风险攻坚战的内在需要和重要选择。

我国信息技术在金融领域应用先后经历了业务电子化、渠道互联网化两大 阶段，目前正处于科技创新的发展浪潮中，信息技术从支撑业务向引领业务 发展，从后台应用向前、中台和金融服务的全环节渗透，从核心交易系统、 信贷系统向大数据征信、智能投顾等产品创新。随着 P2P 网贷、数字货币 等领域的风险日益突出，国家对于金融科技的强监管趋势持续加剧，反映出 产业发展的规范化进一步深入。当科技创新在金融业落地的场景愈加丰富时，无论是监管机构或是金融机构，对提高监管效率、满足合规要求的需求 体量和复杂性都会扩大和提高，因此，金融科技除了应用在业务模式和产品 服务创新之外，监管科技（RegTech）也是重点发展的方向之一。

从金融科技应用的领域来看，大致可分为五类：IT 系统、电子支付、网络 信贷、大金融和生活科技。从信息技术推动金融业变革的角度看，可以说金 融科技最先是以传统金融机构 IT 系统的方式存在，即金融电子化阶段。IT 系统的构建是提升金融效率、改善金融服务最原始也是最基础的手段，这也 是我们本篇报告将重点分析的细分领域——金融 IT。

根据金融科技企业的原生背景和用户群体的不同，我们将市场玩家划分为 四类：1）金融 IT 厂商，为金融机构提供包括咨询、软件产品、软件开发和 实施、运营维护、系统集成等信息化服务；2）传统金融机构的科技子公司， 将传统金融机构的科技能力对外服务；3）互联网金融服务提供商，提供基于互联网平台应用的金融信息产品和服务；4）互联网金融科技公司，依托 互联网企业的数据和技术切入互联网金融服务领域。

1.2 金融 IT：高壁垒凸显先发优势，银行机构为支出主力

金融业关系着国家金融安全和社会经济稳定，我国金融企业体系庞大、业务 门类繁多、接口广泛、交易量大且并发性高，对于 IT 系统规划的合理性和 运行稳定性有着高于一般行业的要求，因此，金融业是我国信息化程度最 高、信息技术应用最密集的行业之一。随着创新驱动发展战略的不断深入， 金融机构对 IT 系统的安全性、稳定性、灵活性、功能性、可扩展性等方面 会提出更高的要求，在选择 IT 厂商时也相应严格，由此铸就金融 IT 成为 高壁垒行业，形成原因主要来自五方面：

1）经验壁垒：除一般软件知识外，金融 IT 厂商必须对金融机构的业务流 程、会计核算、管理体制等及其应用环境有较为深刻的理解，这是有效开发、 运维的关键，并且能在 IT 系统构建中提出指导性建议，因此，以往的项目 数量、业绩、口碑等诸多因素是金融客户选择 IT 厂商时最为直接的指标， 缺乏行业经验积累及成功案例的新进入者难以获得市场认可。

2）技术壁垒：由于金融客户需求往往多样，且伴随着业务量扩大引发的系 统构建部署在资金、时间成本上的增加，利用新兴技术以应对需求变化快、 交付周期长、创新能力低等问题正是金融机构主动寻求转型发展、重塑业务 模式、改善服务质量的重要手段，从而要求 IT 厂商应具备较强的技术实力 和研发能力，能够综合运用云计算、大数据、人工智能、区块链、流程引擎 和规则引擎、测试和 IT 运维监控等在内的新一代技术，能够同时满足不同种类的服务需求。因此，在行业深耕多年，同时拥有坚实的技术能力的厂商 具备卡位优势。

3）市场壁垒：金融 IT 行业的下游客户粘性很强，因为在新系统构建和现有 系统升级上，金融机构对与其有长期稳定合作关系的 IT 厂商会形成较强的 依赖和信任，从而也可节省招标考察成本和降低项目实施风险。其次，在产 品开发和服务过程中，金融机构除需投入设备采购等显示成本之外，也存在 接口调整、制度建设、整体协调等隐性成本，同时，应用系统的使用习惯基 本成形、所产生的数据越来越多，相对应的是转换成本也会越来越高。因此， 金融客户的 IT 投资规模越大，厂商服务周期越长，两者的合作关系将愈加 稳固，通常行业新进入者在短期内难以开拓市场。

4）人才壁垒：金融 IT 属于知识密集型行业，软件开发人员不仅需要具备极 强的技术能力，还要熟悉金融客户的业务流程，而当前这类复合型人才较为 缺乏，且通常需要一定时间的培养。除技术人才外，拥有丰富的软件开发经 验和团队管理能力、熟知项目开发规范、准确把握行业发展趋势、深刻理解 业务规则和业务特征、具备强市场开拓能力的管理人才和营销人才，也是金 融 IT 厂商打造市场竞争力的必要条件之一。

5）资金壁垒：由于金融客户之间的需求不同，IT 厂商提供的技术和服务大 部分为非标准化产品，产品研发或项目实施的周期较长。受金融机构在预 算、立项、招标、采购、项目上线等一系列流程管控以及强议价能力的影响， 项目回款时间存在一定的不确定性和波动性，将对 IT 厂商的资金周转造成 压力。同时，IT 厂商也需要通过研发投入、业务推广等方式来促进自身发 展，一旦资金不足，将会处于技术实力无法满足客户需求、市场拓展落后于 竞争对手的局面，从而制约自身发展。

综上，丰富的项目实施经验、夯实的研发技术能力、与客户的深度绑定是金 融 IT 厂商卡位行业的关键点，高昂的替换成本更加凸显出先发优势的重要 性。我国入局较早的金融 IT 玩家经过多年的发展，已基本形成较为稳固的 竞争优势和客户基础。随着市场竞争格局的形成，新进入者在短期内较难获 得客户信任、建立品牌忠诚度。但银行系科技子公司属于行业内的另类玩 家，虽然凭借先天优势，拥有丰富的业务场景资源、强大的品牌溢价和信用 背书，却因技术输出主要服务于母行而难以突破现有市场格局，如建设银行 的全资金融科技子公司建信金科 80%的业务重点都服务于母行。

按下游客户所处行业的不同，金融 IT 可大致分为银行 IT、证券 IT 与保险 IT。商业银行因雄厚的资金实力和信息化起步相对较早，一直是金融 IT 领 域投入的主力军，近些年证券业与保险业对 IT 投入的重视程度也在不断提升，据赛迪顾问统计，2018 年银行 IT、证券 IT、保险 IT 支出分别占整体 支出比重 58.3%、23.1%、18.6%。

二、细分赛道竞争态势不一，看行业现状和发展趋势

2.1 银行 IT：千亿赛道竞争激烈，中小银行发力创增量

创新发展投入不足，IT 支出结构有望优化。近年来，利率市场化改革的不 断深化、互联网金融的持续调整、移动支付的迅速普及令我国银行机构在稳 固业务发展的同时，愈发重视客户服务、风险控制、业务模式等经营管理的 提升、强化和创新。目前，各家银行正处于架构转型升级的不同阶段，整体 而言，对信息化建设的需求保持着稳定增长的态势。据中国银保监会数据显 示，2019 年主要银行机构的信息科技总投入超 1730 亿元，同比增长 22.8%。 尽管我国银行业整体 IT 投资规模已达千亿级，但从产品结构来看，用于计 算机硬件采购的占比最大，其余支出中还存在与强制性合规要求有关的系 统建设，因此实际投入金融科技的资金体量仍较为弱势。数字经济的大力发 展有望促进银行机构 IT 支出结构的优化，由于银行业对信息技术的依赖度 越来越高，通过科技赋能实现提质增效以及形成竞争优势的战略将面向全 行业。据我们统计，相比 2018 年，2019 年新增 14 家上市银行在年报中披露 信息科技投入的数据，并表示将继续积极推动金融科技在各业务领域的创 新应用。

大型银行仍为投入主体，中小银行成发力主军。据 IDC 发布的《2017 年度 中国银行业 IT 解决方案市场份额报告》显示，从各类银行的 IT 投资比例 来看，国有大型商业银行 IT 投资比例依然最大，占银行业总体 IT 投资的 43.8%，但所占份额有所下滑，股份制商业银行的 IT 投资比例为 21.0%，城 市商业银行和农村商业银行、农村信用合作社等农村金融机构的 IT 投资逐 步增长，占银行业总体 IT 投资的 30.4%，表明区域性商业银行对 IT 建设的 重视程度正在加强，此外，以外资银行、政策性银行为代表的其他银行机构 投资比例达 4.8%。

解决方案市场规模稳中有升，竞争格局愈加分散。银行业 IT 解决方案代表 着金融业信息化领域的高技术水平，我国已培育出一批在金融信息化领域 具有显著竞争优势和丰富行业经验的本土 IT 厂商。据 IDC 发布的《中国银 行业 IT 解决方案市场份额，2018》显示，2018 年我国银行业 IT 解决方案市 场整体规模达到 419.9 亿元，比 2017 年增长 23.6%，预测 2019-2023 年的年 均复合增长率为 20.8%，2023 年市场规模将达到 1071.5 亿元。在银行 IT 投 资不断加大的情形下，2018 年银行 IT 解决方案市场增速实现超预期反弹， 反映出银行在金融科技方面的意识在显著加强。从竞争格局来看，国内厂商 的主导地位进一步巩固，国外厂商的活跃度逐步减弱，IBM 在 2018 年跌出 市场前十。文思海辉金信和宇信科技仍保持市场领先地位，神州信息、长亮 科技、科蓝软件跟随其后。从集中度来看，前五大厂商市占率从 2017 年的 20%下滑至 18%，我们认为原因主要来自两方面：一是头部厂商地位已逐渐 确立，相较于前期业务扩张、市场抢占阶段，IT 厂商调整发展战略，愈发 注重产品研发和业务转型以强化内生增长；二是在 To B 市场中，银行业作 为金融行业中信息化程度相对较高、市场教育相对成熟的领域，银行 IT 是 一条具有广阔成长空间的赛道，各类玩家纷纷入场对市场造成一定冲击。

银行规模性扩张放缓，机会在于头部 IT 厂商。近些年银行业资产规模增速 放缓至个位数，今年为应对疫情而采取的货币适度宽松有望推动规模增速 继续回升，但从整体来看，未来几年扩张空间或逐渐缩小，考虑到经济需求 端面临结构性调整，在市场竞争加剧倒逼传统银行高质量发展的背景下，以 科技赋能实现业务创新将成为首要目标，而同时在追求经营稳健发展的过 程中，我们认为这一需求矛盾将直接传导至银行 IT 厂商，银行客户的高议 价能力和严格的预算管控将令行业面临新一轮的优胜劣汰，现金流充裕并 注重内生动力提升的头部厂商有望享受估值溢价。

银行业 IT 解决方案按功能划分一般可分为业务类、渠道类、管理类三大解 决方案，各领域的头部厂商已形成相对稳定的市场格局。业务系统以核心业 务系统为主，是支撑银行两大基础业务存款和贷款的中台系统，是决定银行 业务处理能力及服务水平的关键，2017 年银行机构在这方面的投入占比达 42.7%，文思海辉金信、神州信息、宇信科技、润和软件、恒生电子为市占 率排名前五的厂商；管理系统以商业智能和风险管理系统为主，是反映银行运行状况、满足监管要求的后台系统，2017 年投资占比 34.9%，文思海辉金 信、宇信科技、IBM、长亮科技、软通动力位列市场前五；渠道系统具有集 成和枢纽的作用，是银行核心业务系统的补充，是快速应变市场需求的前台 系统，2017 年投资占比 20.0%，宇信科技、科蓝软件、神州信息、文思海辉 金信、赞同科技位列市场前五。

大型银行以自研自建为主，中小银行亟需外力促转型。当前，银行业 IT 解 决方案市场需求旺盛，但不同体量的银行机构出现需求分化。国有银行、股 份银行等大型银行侧重于推动热点技术的场景化应用，而城商行、农商行等 中小银行更聚焦于信息系统的建设和迭代，不同于大型银行具备自研自建的有利条件，中小银行因资金有限、技术不足而缺乏自主转型的能力，通过 将系统开发和运维服务外包给 IT 厂商的方式，以借助外力来实现升级转型。

在银行整个 IT 系统架构中，核心系统起着承上启下的作用，是银行对外提 供金融服务的平台，也是银行内部账务处理的中心。一般而言，银行核心系 统的生命周期为 5-8 年，因此，银行往往是基于长远战略考虑，才会通过重 建核心系统来实现业务转型、提升竞争力。目前，大多数大型国有银行及股 份制商业银行的核心系统建设已较为完备，由于替换成本的高昂，主要是围 绕现有系统进行升级改造，且其 IT 部门或科技子公司在技术输出方面也已 具备一定的实力。然而，城市商业银行、农村商业银行等中小银行由于系统 建设较晚、业务转变难度较小、自建能力较弱，将成为更新核心系统的主要 群体。据调研了解，2020 年一批中小银行将进入新一轮 IT 系统建设周期， 是核心业务系统市场增长的主要动力，需求有望在未来两至三年持续放量。

自 2015 年兴业银行成立首家银行系金融科技子公司兴业数金以来，截至目 前，由股份银行、国有大行、城商行陆续成立的金融科技子公司已扩容至 12 家，新玩家入局的速度明显加快，五大行金融科技子公司先后落地。金融科 技子公司的成立实则是加速母行实现转型变革的契机，通过市场化机制的 方式，可以在人才吸引、企业文化、公司治理等方面更加匹配金融科技发展 需求，突破银行容错纠错机制不完善、科研实力难以释放的局面。相比于市 场其他玩家，银行系金融科技公司在品牌声誉、运营理解、母行资源等方面 具备强劲的竞争优势，但目前由于银行体系监管问题，在业务开拓、灵活竞 争方面仍存在难点。随着银行系金融科技公司逐步对外输出技术服务，与传 统 IT 厂商的关系也从供应商和客户的关系转为合作和竞争共存的关系。从 长期来看，一方面，国有大行科技子公司的入局有益于改善招投标过程中的 恶性竞争，使得行业价格向上修正；另一方面，排除价格因素之外，切实符 合客户需求的优质产品和服务将成为 IT 厂商展现自身竞争力最为直观的表 现，有助于推动行业高质量发展。

影响银行 IT 解决方案市场的需求因素主要来自三方面：一是科技变革，云 化与微服务化发展趋势日益明显，上云正成为金融机构转型升级的主要路 径，微服务化正成为系统建设主流；二是业务转型，目前零售转型加快、交 易银行、开放银行等成为重要业务发展方向；三是政策趋严，严监管的持续 使得系统建设的重点离不开合规与风险控制。比如 2019 年 11 月，为完善我 国系统重要性金融机构监管框架，建立系统重要性银行评估与识别机制，央 行同银保监会起草《系统重要性银行评估办法（征求意见稿）》，提出得分 达到 300 分的银行将被纳入系统重要性初始名单，根据得分分组实行差异 化监管，此次评估将相应推动管理类解决方案的需求上升。

2.2 证券 IT：需求持续向好，龙头格局清晰

信息化趋势显著，头部券商 IT 投入位居前列。与银行业相比，证券业信息 化规模虽小，但建设步伐不断加快，对信息技术应用的广度、深度以及信息 系统的安全性、可靠性、备份措施等都有着很高的要求。随着资本市场的进 一步开放和行业整合趋势的提速，券商马太效应凸显，头部竞争愈加激烈， 金融科技正成为证券机构形成差异化经营的手段。尽管证券公司在 2018 年 经营业绩下滑，但 IT 投入仍持续加大。2019 年由于统计口径的调整，98 家 证券公司在信息技术方面的投入突破 200 亿元。随着 2019 年券商收入及盈 利能力的回升，预计下一年度的 IT 预算支出将有所提升，2020 年证券业 IT 投入的增长将继续维持较高的增速。

2008 年，中证协发布的《证券期货经营机构信息技术治理工作指引（试行）》 规定，原则上证券期货经营机构最近三个财政年度 IT 投入平均数额原则上 应不少于最近三个财政年度平均净利润的 6%或不少于最近三个财政年度 平均营业收入的 3%。随着新兴技术的兴起，监管层对信息化建设愈加重视。 2017 年，证监会发布的《证券基金经营机构信息技术管理办法》明确该办 法覆盖各类主体，目的是推动行业加大信息投入、提升竞争力。此外，证监 会在 2017 年修订的《证券公司分类监管规定》里将信息系统安全作为风险 管理能力的重要考核指标，并且把证券公司新业务市场竞争力或者信息系 统建设投入指标新增为加分项。同年，中证协将信息技术投入考核值纳入年 度统计中。2020 年，证监会再次修订《证券公司分类监管规定》，进一步优 化信息技术指标的评价方式，将考核指标由绝对数调整为相对数，对于中小 券商来说更为有利，如互联网券商东方财富以 25.01%的信息技术投入营收 占比位居榜首，远高于第二名平安证券 13.53%。此次调整将促使各家证券公司更对重视对信息化建设的投入，体现出监管层鼓励科技创新的服务导 向。

与银行 IT 相比，证券 IT 的竞争格局截然不同。证券业经营体量相对较小， 无法如银行业为 IT 厂商提供千亿市场空间，但由于证券监管的规范化水平 较高，所以证券 IT 厂商较为容易推出标准化的产品。在证券 IT 领域，市场 玩家主要有恒生电子、金证股份、顶点软件、赢时胜等厂商，其中恒生电子 凭借高产品化优势，面对客户具备较强的议价能力，在券商、资管、银行、 保险等多领域的核心系统占据领先位置，是行业的绝对龙头。金融科技引发 证券行业从传统的收费型模式向注重专业服务、深化客户关系和利用网络 服务等多元化模式转换。目前，头部券商也逐步倾向于核心系统自研，中小 券商由于缺少人员配置和技术实力，在面对厂商议价时处于弱势。

2.3 保险 IT：成长潜力可期，竞争格局高度集中

相对于银行业和证券业，保险业务的竞争能力稍显薄弱，其信息化建设基础 ——资金投入和人才储备的不足是引发差距的关键。据赛迪顾问报告显示，2018 年我国保险业 IT 投入规模达 236.4 亿元，同比增长 12.3%，在 2017-2018 年原保险保费收入增速连续下滑的情况下，保险公司在 IT 投入方面依然保 持稳定增长，反映出保险业为信息化破局，进一步发挥信息化引领和支撑作 用的决心。据银保监会数据统计，2018 年我国保险业原保险保费收入 3.80 万亿元，同比增长 3.92%，而 IT 投入规模仅占保费收入的 0.6%，远低于发 达国家 5%左右的水平。到 2019 年，主要保险机构信息科技直接投入 330 多 亿元，同比增长 16.9%，占保费收入的 0.8%。

市场稳中有进，竞争高度集中。据 IDC 报告显示，2017-2018 年我国保险业 IT 解决方案市场整体规模分别达 65.4 亿元和 82.2 亿元，同比增长 23.0%和 26.6%。市场格局维持高度集中，新入局者较少，中科软、软通动力、易保 网络等 IT 厂商仍是市场中的主要玩家。据产业调研了解，此局势的形成原 因主要是保险公司的信息系统生命周期较长，比如核心业务系统通常四年 一换，且项目开发和实施周期一般为两年以上，久于银行业和证券业，从而 导致保险 IT 行业的进入壁垒更为艰难，IT 厂商会存在高垫资现象，对其运 营资金方面具有很高的要求。2018 年中科软在我国保险业 IT 解决方案的市 占率达 37.3%，而排名第二的软通动力市占率不足中科软的四分之一。近几 年，中科软龙头厂商的地位得以进一步巩固，2017-2019 年公司应付账款和 预收款合计占其负债比例平均值为 84.6%，体现出公司在产业链上的高议价 能力。我们预计，随着我国保险深度与密度逐步向全球平均水平接近，保险 IT 市场的集中度或继续提高，强者恒强的态势也会更加明显，中科软有望 持续受益。

我国保险业 IT 解决方案可大致分为核心业务系统类、管理类、渠道类三大 解决方案，核心业务系统解决方案是投资需求最为旺盛的领域，其次是管理 类解决方案，而渠道类解决方案正成为行业创新的重点领域。囿于组织结构 复杂、中长期产品占比较高，险企自上而下缺乏改革动力，各类 IT 解决方 案短期内难以爆发内驱式的更新换代需求，从而更倾向于在单点模块或单 一业务场景内，与 IT 厂商共同开发创新产品。从保险机构看，大型险企与 中小险企的业务差距逐步拉大，中大型保险公司倾向于在已有产品的基础 上，打造自主研发、自有版权的系统，而小型险企和新筹险企倾向于购买已 经成熟的套装软件，能够快速投入业务使用或达到开业验收标准。在银行机 构积极成立金融科技子公司的同时，保险公司亦紧随步伐。中国太平、中国 人寿、中国人保、中国平安以及中国太保相继布局金融科技子公司，反映出 保险业数字化转型的趋势。

随着《关于规范人身保险公司产品开发设计行为的通知》的推进以及相关补 充通知的颁布，银邮渠道作为保险业最为核心的销售渠道之一，受到管制和 削弱，渠道转型成为险企关注的重点，与之相关的渠道类 IT 解决方案市场 有望迎来迅速增长。2018 年渠道类解决方案市场规模为 15.4 亿元，占整体 市场的 21.1%，中科软位居该细分市场第一，其后是新保软件与信雅达。从 渠道互联网化到未来的渠道智能化，保险行业的传统业务模式正在发生深 层次变革，其中电子商务（互联网保险）作为创新关注点，取得积极成效。 2018 年度电子商务解决方案市场规模达 4.9 亿元，占整体市场的 6.7%，成 为渠道类解决方案的第二大子市场，中科软市占率仍居首位，达 47.8%。

三、以海外为镜，观我国金融科技发展之路

3.1 全球金融科技产业扩张，监管沙盒创创新发展契机

美国投资热度持续升温，中国继续位居亚太地区最大交易市场之列。据毕马 威发布的《金融科技脉搏——2019 年下半年》报告显示，2019 年全球金融 科技投资额达 1,357 亿美元，增长势头依然强劲，涉及 2693 宗投资交易。分 地区来看，尽管美洲地区的金融科技投资额从 2018 年 655 亿美元小幅下降 至 2019 年 642 亿美元，而美国市场的投资热度却持续升温，受金融科技巨 头 Fiserv 以 220 亿美元收购支付处理公司 First Data 所推动，投资总额创下 598 亿美元的年度新高；欧洲地区从 434 亿美元上升至 581 亿美元；亚太地 区则从 312 亿美元下滑至 129 亿美元，中国市场在经历 2018 年猛增至 261 亿美元后（蚂蚁金服在二季度完成 C 轮融资 140 亿美元），2019 年投资热度 稍有降温，但交易市场依然十分活跃，阿里巴巴、腾讯等科技巨头继续专注 于海外市场的拓展。纵向来看，单笔交易体量的攀升、并购领域的扩展以及 交易区域的多元化，体现出金融科技生态在全球范围内正不断走向成熟。在毕马威和 H2 Ventures 联合发布的 2019 年全球金融科技 100 强榜单中，以创 新能力、资金筹集、企业规模和影响范围为标准，蚂蚁金服和京东数科分别 被评为前 50 领先金融科技企业的第一和第三。

如今金融科技备受各国重视，在其迅猛发展的同时也逐渐暴露出金融风险、 监管滞后等诸多问题，而“监管沙箱”的推行则提供了一种可兼顾金融创新 与风险防范的新型监管模式。“监管沙盒”的概念是由英国政府率先提出， 其本质上是一种豁免机制，在沙盒的安全空间内，金融科技企业可以测试其 创新的金融产品、服务、商业模式和营销方式，而不用在相关活动碰到问题 时立即受到监管规则的约束。作为全球金融科技领域发展最好的国家之一， 英国政府和金融监管机构对金融科技持鼓励和包容态度，英国金融行为监 管局（FCA）成立专门的创新中心，为金融科技提供产业政策支持和引导； 同时，大力推动监管科技应用，于 2016 年 5 月首创推出“监管沙箱”政策。 具体来看，金融科技创新企业向 FCA 提交申请并取得 FCA 的有限授权后， 其金融创新产品和服务就能在“监管沙箱”内测试，FCA 对测试全程进行 监控并评估测试结果，以判定是否给予正式的监管授权。“监管沙箱”的提 出相继得到日本、新加坡、马来西亚、澳大利亚等国家监管部门的认可，并 被不同程度地采纳。“监管沙箱”在为金融科技创新提供安全测试环境的同 时，实则也为监管科技的实践和发展提供有力支撑。

“监管沙盒”是我国金融科技三年发展规划的承接。当前全球采取“监管沙 箱”且制度较为具体的发达经济体不多，我国央行于 2019 年 12 月在北京率 先启动金融科技创新监管试点工作，并于今年 3 月完成首批六个试点项目 登记，向用户正式提供服务，标志着中国版“监管沙盒”正式落地。截至目 前，除北京以外，“监管沙盒”的试点范围已扩容至上海、重庆、深圳、雄 安新区、杭州、苏州、广州、成都 8 个地区，其中北京、上海、深圳三城的 沙盒中已容纳 29 个创新监管试点应用。通过“监管沙盒”进程的不断提速 能看出来，国家对推进金融科技创新发展模式和技术应用落地的意愿较为 强烈，此次态度对于我国金融科技的发展起到了十分重要的推动作用。

3.2 外延并购稳固龙头地位，赛道拓宽享受溢价空间

据 IDC 发布的《2019 年全球金融科技供应商百强榜单》显示，富达国民信 息服务（Fidelity National Information Services，以下简称 FIS）连续三年位居 第一，我国金融科技全产业链综合服务商神州信息位列第 38 名，是榜单中 排名最高的中国企业。FIS 在 2019 年 8 月完成对全球领先的电子商务支付 服务提供商 Worldpay 的收购，随后公司市值突破 800 亿美元，目前已超 900 亿美元。在我国上市金融科技公司中与之可以对标的，则是总市值超过 1100 亿元的恒生电子。接下来，我们将以 FIS 为研究对象，通过分析其成长轨迹 来寻得我国金融科技企业的发展机会。

FIS 成立于 1968 年，是一家为全球 130 余国家的 20,000 多家金融机构提供 软件、服务和技术外包的供应商，专注于零售和机构银行、支付、资产管理、 财富与退休、风险与合规以及外包解决方案。FIS 通过外延并购的方式，不 断扩充产品线以实现经营规模的提升。2018-2019 年公司分别实现营业收入 84.2 亿美元和 103.3 亿美元，同比增长-2.83%和 22.68%，实现归母净利润 8.46 亿美元和 2.98 亿美元，同比增长-32.91%和-64.78%。公司股价自金融危机触 及低点后一路上行，即使净利润在 2018、2019 年出现大幅下滑，上涨势头 依然强劲（剔除疫情影响），由此可以看出 FIS 凭借龙头优势和不断并购打 开的成长空间，充分享受市场给予的估值溢价。

外延收购是金融科技公司快速发展的捷径。FIS 成立之初的主要业务是以较 低的价格为中小银行提供数据处理软件，从前期收购轨迹可以看出，公司通 过收购整合不同的银行业务模块和软件开发企业来进一步完善产品线。从 2010 年开始，FIS 以 2.92 亿美元收购 Capco 为切入点，开展管理咨询、银行 IT 咨询等领域。2015 年，FIS 斥资 91 亿美元收购 SunGard，切入证券 IT、 证券交易所 IT 等领域。在全球支付行业加速发展的背景下，2019 年 7 月， FIS 以 350 亿美元收购 Worldpay 加入电子商务支付领域的竞争，是支付行 业迄今为止规模最大的一笔交易。目前，FIS 可提供的解决方案涉及银行、 证券、基金、保险等众多金融细分行业。

3.3 中国商业银行资产规模远超美国，但 IT 投入体量远不及

大数据、人工智能等技术的出现对传统金融业态的冲击深刻且不可逆，金融 资产的定价、投资决策、交易执行均面临着被智能化机器大规模取代，信息 技术正逐步从辅助位转变为输出位，这是全球各类金融机构普遍加大 IT 投 入的究其原因。当前，我国金融机构在信息化方面的投入与海外水平相比仍 存在较大差距。从 IT 支出占营收比重来看，2017 年国外银行机构的信息化 支出占比在 6%左右，而我国银行机构的信息化支出占比不到 2%，证券公 司信息化支出占比仅为 3%左右，我国金融 IT 厂商还存在巨大的发展空间。

据 Celent 预测，2017 年美国银行业 IT 支出为 675 亿美元，金融科技支出达 199 亿美元，年增速约 8%。美国银行业、保险业、证券业三者资产规模比 例约为 55:30:15。按此比例估算，美国整体金融科技支出约 350 亿美元。摩 根大通是 IT 投入力度最大的美国银行，规模体量百亿美元级。2018 年摩根 大通科技支出预算 108 亿美元，占营业收入比例约 1%，其中 50 亿美元投向 金融科技，占 IT 支出比例 46%，高于美国银行业 30%的平均水平。与资产 规模庞大的商业银行相比，投资银行的科技支出相形见绌。高盛作为典型代 表，2017 年科技支出仅 9 亿美元，收入占比 3%。由此可以看出，商业银行 始终是金融科技厂商的首选客户群体。

我国商业银行的资产规模远超美国，但国内银行 IT 厂商的营收规模却远低 于富达、费哲等美国厂商。2020 年 6 月我国商业银行资产规模 249.98 万亿 元，美国商业银行资产规模约 140.62 万亿元，接近中国的二分之一。从中 美银行 IT 厂商营业收入对照来看，我国银行 IT 厂商收入规模较小，和美 国差距悬殊，未来市场空间可期。

四、存量与增量并举，银行 IT 与证券 IT 迎确定性机遇

4.1 监管政策刺激需求释放，改革开放打开市场空间

监管政策的变化是金融机构不断扩大信息化支出的重要推动力。金融机构 所开展的业务范围、业务类型、业务体量、业务流程等都受到监管部门的严 格监管，政策的变动势必会引发 IT 系统的存量改造和增量建设。比如资管 新规使得金融机构要对投资交易、投研、估值、风控等系统进行模块升级改 造以及银行设立理财子公司所需的理财销售、投资交易、信息披露、资产估 值、绩效风控等系统；沪伦通 CDR 交易所必要的做市商、跨境转换等系统； 科创板涉及的核心交易、融资融券等系统。创业板改革并试点注册制进展之 快彰显出国家深化资本市场改革的重视和力度，科创板做市商制度的推出 以及单次 T+0 交易的引入符合当前市场发展和进一步改革开放的需要，交 易机制的改革有利于市场流动性的提高，从而对 B 端交易系统升级与 C 端 数据流量业务产生直接的拉动效应。

对外开放同步打开存量与增量市场空间。近年来我国金融业对外开放不断 提速，新增参与者加速进入资本市场，现有参与者经营范围进一步拓宽，对 应着为金融 IT 厂商同步打开了增量和存量的市场空间。从增量市场来看， 准入门槛的降低将吸引大量境外金融机构在境内设立分支机构，从基础架 构到符合我国监管标准的业务系统构建，外资机构更倾向于采用本土龙头 IT 厂商的产品和服务；再从存量市场来看，经营业务范围的扩大将催生现 有外资机构 IT 系统模块升级需求，为开展更加宽泛的经营范围，外资机构 需将现有 IT 系统进行升级，新增经营业务也需要增加相应的 IT 系统模块。 同时，新机构的入局也将使得金融机构之间的竞争加剧，内资机构为提升自 身核心竞争力，信息科技发挥着增强创新能力、助推转型升级的重要作用，不匹配业务发展的 IT 系统和相关模块将面临被升级改造，从而进一步提高 存量需求。

存量与增量并举，利好市占率高的领军厂商。对于存量市场的金融机构，为 降低替换的资金成本和时间成本，大多数情况下都会继续选择现用系统的 厂商来升级改造 IT 系统模块；对于新设立的外资金融机构来说，能够满足 客户需求、实施经验丰富、快速部署上线的企业将会获得更多的青睐，因此 市占率高的金融 IT 领军厂商有望率先受益市场成长空间。

与此同时，资本市场的发展伴随着监管成本和合规成本的日益增长，监管科 技也成为除应用于业务模式创新之外的另一重要的方向。金融监管升级，措 施更加复杂，为应对不断升高的监管成本，以降低监管和合规成本、有效防 范金融风险为目标的监管科技正在成为金融科技的重要组成部分，一方面 金融监管机构能更加精准、快捷和高效的完成合规性审核，一方面金融从业 机构能够及时自测与核查经营行为，完成风险的主动识别与控制，有效降低 合规成本，增强合规能力。

4.2 区块链推动金融变革，数字货币渐行渐近

区块链是分布式存储、点对点传输、共识机制、加密算法等计算机技术的新 型应用模式，其本质是一种由多方共同维护，使用密码学保证传输和访问安 全，能够实现数据一致存储、难以篡改、防止抵赖的记账技术，而这种特性 十分匹配金融交易场景下降本增效、优化信用机制的需求。目前，区块链技 术已在支付清算、信贷融资、金融交易、证券、保险、租赁等细分领域落地 应用。

区块链产业迎政策拐点，我国应用水平位居全球前列。据 IDC 数据显示，2018 年我国区块链市场支出规模达 1.65 亿美元，预计到 2023 年将突破 20 亿美元，五年复合增长率为 65.7%。从全 球区域分布来看，我国已是第三大区块链投资区域，占全球支出比重 11.2%， 仅次于美国和西欧。

金融业是我国区块链支出的第一大行业，银行业首当其冲。从行业分布来 看，金融行业在区块链方面的投入遥遥领先，据 IDC 发布的《中国区块链 金融行业应用，2019》报告显示，2017 年我国金融行业区块链的支出规模达 0.45 亿美元，占全行业 50%左右，预计到 2022 年将达 6 亿美元，五年复合 增长率 60.7%。其中，银行业在区块链技术上的投入占金融行业整体支出 80% 以上。银行对区块链的巨额支出将带动从业务结构到 IT 架构的重大革新， 具体应用集中于跨境支付、资产托管、数字货币等。基于区块链的分布式记 账等功能，分布式系统架构正成为银行业核心业务系统的主要模式。核心业 务系统作为银行 IT 系统的重中之重，2018 年市场规模达 79.31 亿元，预计 到 2022 年将保持 19.5%的复合增速，达到 213.36 亿元。

央行持续推进，数字货币有望加速落地。央行在 2020 年下半年工作电视会 议上指出，2020 年下半年，法定数字货币封闭试点已经顺利启动。自 2019 年下半年以来，央行频频发声谈及数字货币（DC/EP），研发进程明显加快。 在坚持双层运营、M0 替代、可控匿名的前提下，央行于 2019 年已基本完成 法定数字货币顶层设计、标准制定、功能研发、联调测试等工作。由人民银 行牵头，四大国有商业银行和三大电信运营商共同参与的 DC/EP 试点项目 将现行在深圳、苏州、雄安、成都及未来的冬奥会场景率先进行内部封闭测 试，并从交通、教育、医疗等服务场景开始试行应用。7 月，中国人民银行 数字货币研究所与滴滴出行正式达成战略合作协议，这是央行数字货币研 究所首次与具有 C 端业务场景的互联网公司达成合作，随后美团点评、哔 哩哔哩、字节跳动等公司也相继传出与多家参与 DC/EP 的银行开展合作。 8月12日，商务部印发《全面深化服务贸易创新发展试点总体方案的通知》， 提及将在京津冀（4）、长三角（5）、粤港澳大湾区（2）、中西部（9）以 及其他具备条件的地区（8）开展 DC/EP 试点，相较于此前公布的试点地 区，中西部与沿海试点城市数量明显增加，数字货币有望在未来成为数字经 济时代下的重要基础设施。

数字货币“双”特点催生巨大需求体量。DC/EP 具备两大“双”特点。第 一，DC/EP 采用的是“双层运营体系”（即央行先把数字货币兑换给商业 银行，再由商业银行兑换给公众），采取该架构的考量因素之一是纯区块链 架构无法实现零售所要求的高并发性能（2019 年双 11 交易峰值达 54.4 万笔 /秒，而 Libra 白皮书披露其 1000 笔/秒），因此央行层面决定保持技术中 性，同时也不会干预下一层商业银行技术路线的选择。由于试点银行可根据 自身优势进行应用场景的试行，赛马模式的推行将驱使商业银行加大对金 融科技的投入力度。第二，DC/EP 满足匿名性需求且支持“双离线支付”， 简而言之，在无需绑定银行账户和无网络的条件下，安装有 DC\EP 数字钱 包的支付双方手机只要有电，仅相互一碰即可实现转账，由此将催生下游流 通层支付端软硬件改造需求。数字货币的落地应用将有助于促进金融科技 行业景气度的提升，随着更多测试地区、应用场景的落地，银行的核心系统 及相关配套系统如清算系统、数字钱包在内的软件升级改造需求将逐步释 放，同时 POS 机、ATM 机等终端设备或存在升级替换需求，加密技术也将 贯穿整个产业链始终。

4.3 信创加速国产化替代，数据中台将是金融 IT 的下一主战场

外部因素的扰动使得国产化成为新一轮系统建设的首选。目前我国中小银 行国产化比例较高，核心系统多基于自主分布式架构，主要厂商有长亮科 技、神州信息等，而四大行多基于 IOE 构建的传统核心系统。当前阶段，核心领域自主可控是金融机构稳步发展、创新发展的重要支撑，但国产芯 片、数据库等与国外高端产品相比尚存在一定的差距，仍无法满足银行 IT 的全部需求，而分布式技术的出现是我国实现金融核心系统自主可控的机 会。邮储银行采用长亮科技的核心系统分布式技术标志着以国有大行为首 的核心系统国产化替换周期有望开启，分布式技术的逐渐推广完善使得其 他大型银行落地可期。

疫情期间网点的瘫痪让金融机构意识到，线上数字化能力的加强是行业未 来的核心竞争力之一，不仅仅是手机 APP、网上银行这些自助式线上服务， 更多的是实现全链路业务都能够通过线上数字化方式进行交互。目前，金融 机构内部普遍存在数据孤岛的痛点，无法最大化挖掘所存储数据的价值，仍 有 70%的数据价值未被利用，比如一家银行信用卡部门想要给零售客户做 授信额度时，无法调取该客户作为小微企业主的经营数据，因为这个数据存 在该行其他部门的系统中。通过数据中台的构建，原本各自孤立的数据互相 关联、融合，通过抽象、加工构建数据资产标签类目体系，从而赋予数据更 深层次的语义和价值，洞察事物的本质。数据中台除了给金融机构带来降本 增效的价值之外，也能真正推动业务的增长和组织的变革，阿里巴巴“大中 台，小前台”的组织战略就是最具示范效应的成功案例。

五、投资建议（详见报告原文）

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（报告观点属于原作者，仅供参考。报告来源：万和证券）

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