中国证券经纪及资产管理行业四季度前瞻，业绩持续改善，但出现分化 （摘要）.pdf

中国证券经纪及资产管理行业四季度前瞻，业绩持续改善，但出现分化 （摘要）。2025年四季度A股日均成交量为人民币2.4万亿元，同比+18%/环比-2%，延续三季度 高位，交易量攀升推动交易佣金进一步提升，ETF占比从三季度的16%继续增至 20%。同时，香港IPO项目储备充足预计将支撑投行业务稳定发展。基于2026年年初 以来再创新高的日均成交量以及我们策略团队对中国资本市场全年的乐观展望，我们 认为券商板块四季度和2026年全年良好业绩表现将延续。我们预计2025年四季度中金 公司和广发证券的利润同比增速分别为+19%和+48%，东方财富和恒生电子的利润增 速分别为-10%和+29%。尽管近期科技行业波动较大、市场出现了一定的 回撤，但我们认为这不会对券商的业绩造成负面影响。参照2025年4月经验可知，市 场剧烈波动下投资者换手率增加有利于券商赚取交易佣金，当季业绩仍有较好表现。 2026年以来的回撤小于去年那波，所以我们认为2026年一季度券商仍会交出不错的业 绩。我们预计三家传统券商和东方财富2026年一季度平均收入和利润将分别同比增长 26%和37%，并认为：

1. 传统券商将继续受益于日均成交量保持高位和IPO项目储备充足的行业背景。但不 同券商出现业绩分化的关键因素在于境内监管放松和境外业务占比提升带来的杠 杆和净资产回报率提升空间。我们看好中金公司，其国际业务占比显著高于其他 券商，且预期并购的完成将带来更多的资本金和额外的杠杆提升空间。此外，广 发证券再融资后将重点发展国际业务，有望提高整体净资产回报率，且其旗下的 易方达基金和广发基金将继续受益于ETF的大幅增长。

2. 基金降费政策第三阶段的实施将对东方财富代销业务产生负面影响，减弱其代销 主动型管理基金的竞争优势，并使其代销收入结构性承压，尤其是基于资产管理 规模的费率将进一步压降。叠加2024年四季度的高基数影响，我们预计其2025年 四季度收入和利润将同比下降。

3. 恒生电子2025年四季度业绩预报显示收入不及预期，短期内利润增长仍主要来自 投资收益而非核心业务。但我们相信叠加资本市场改善的滞后效应、以及信创 （信息技术应用创新）的加速落地，恒生电子业绩有望在2026-27年改善，我们对 其2026/27年净利润增速的预测比万得市场预测高出14%/17%。