2025年361度研究报告：产品研发提升品牌专业属性，渠道革新夯实公司业绩增长

1.运动服饰头部品牌，聚焦核心主业快速发展

1.1.深耕运动服饰赛道多年，公司股权架构稳定

深耕行业二十余载，通过成为奥运合作伙伴等方式持续提升品牌形象。品牌成立于2003年，于 2009 年在港交所上市，并于同年开启儿童品牌运营。2010 年至今，公司分别成为广州亚运会、仁川亚运会、里约奥运会、雅加达亚运会、杭州亚运会等大型国际赛事的合作伙伴，持续提升品牌在国内及海外的知名度及形象。产品方面，公司于近年发布竞速家族跑鞋矩阵及尼古拉·约基奇个人签名篮球鞋系列等核心产品，不断提升品牌力。公司始终坚持“专业化、年轻化、国际化”的品牌定位，持续通过研发等方式推出高价值、多品类的体育运动产品。

截至 2024 年，丁氏家族合计持股 48.99%，股权结构稳定。公司总裁丁伍号为公司执行董事丁辉煌、丁辉荣的姻亲兄弟，其中，丁伍号直接持有及通过丁氏国际间接持有公司总计17.03%的股权，丁辉煌直接持有及通过铭榕国际间接持有公司总计16.29%的股权，丁辉荣通过辉荣国际间接持有公司 15.67%的股权，丁氏家族分别通过直接或间接的方式持有公司48.99%的股份。此外，公司执行董事王加碧及其胞弟王加琛合计持有公司16.32%的股权。公司整体股权结构稳定。

1.2.财务摘要：聚焦跑步核心主业，营收毛利双增

多项细分运动品类助公司业绩向好，营收毛利维持双增。公司为中国运动服饰头部企业，据公司公告，伴随 2024 年中国宏观经济回暖及公司赞助的跑步、篮球等多项线下赛事参与度较好，推动公司业绩维持快速增长。2024 年公司营收/毛利分别为101 亿元/42亿元，同比分别+19.59%/+20.83%，营收突破 100 亿元大关；2019-2024 公司营收/毛利CAGR分别为12.33%/13.01%，整体维持双位数的快速增长趋势。2024 年公司毛利率较2019增长1.23pct至 41.53%，自 2022 年后持续改善。

管理费率呈下降趋势，业绩向好推动归母净利润维持稳增长。从费用端看，2024年销售费率同比下降 0.16pct 至 21.95%，而 2024 年管理费率下降0.54pct 至6.94%，自2019年后管理费率整体维持下降趋势，销售费用及管理费用绝对值增加分别系广告宣传活动相关开支及行政人员工资相关开支增加。从利润端看，伴随公司费用率较2023 年有改善趋势及业绩持续快速增长，2024 年公司实现归母净利润 11.49 亿元，同比+19.47%，归母净利率达11.40%，2019-2024 年间公司归母净利润 CAGR 为 21.58%，盈利能力不断提升。

公司库存整体可控，库龄结构同比改善。2024 年公司应收账款周转天数为149天，整体与前期持平，主要系公司销售收入增加及支持经销商扩大目标城市市场份额；2024年公司存货周转天数为 107 天，存货增加主要系公司战略调整，为提高对客户订单的反应速度，公司增加制成品存货，但从库龄结构看，2024 年公司 90 天内库存占比同比增加3.2 pct 至62.5%，而超 90 天但 180 天内及超 180 天但 360 天内库存占比分别下降2.3 pct 及0.9pct，长库龄库存占比下降凸显公司库存结构改善。

2.运动服饰市场持续发展，国内跑步赛道快速成长

2.1.新兴市场快速发展驱动世界运动服饰行业快速增长

新兴市场成为近年世界鞋服市场新增长极，驱动行业稳增长。世界运动服饰行业起源可回溯至一、二战后，伴随奥运会及时尚设计的融入，行业迅速发展。2023 年，据WFSGI，运动品市场发展回暖，行业同比增速边际递增；同时，地区发展分化，形成成熟市场稳健、新兴市场快速发展的格局，其中，2022-2023 年拉美及亚太增速分别为22%/11%，为增长较快区域。未来，伴随新兴市场区域经济发展及消费习惯改变，有望带动该地区运动鞋服市场保持高增长。

经济发展带动国内居民人均支出提升，鞋服市场发展有望延续。2023 年，我国居民人均可支配收入增至 3.92 万元，经济发展及健康观念转变带来运动参与人数提升推动居民运动服饰相关消费开支不断增长；据艾媒咨询、欧睿国际及科尔尼，我国运动服饰行业市场规模于2021 年增至 3858 亿元，2015-2021 年 CAGR 为 14.99%。展望未来，据艾媒咨询预计，至2025 年，中国运动鞋服行业市场规模有望增至 5989 亿元，2021-2025 年预期年化增速为11.62%。

2.2.政策端：利好政策频出推动体育产业发展

鼓励政策频出为体育产业发展奠定基础。“十四五”以来，国家颁布多项政策以支持体育产业发展。其中覆盖：1）产业及消费规模目标：根据国家“十四五”规划，截至“十四五”末，体育产业总规模达 5 万亿元，较 2019 年 CAGR 约为 9%，体育消费规模超2.8万亿元；2）体育服务设施完善：通过规划、建设、完善户外运动场地，在“十四五”末人均体育场地面积较“十三五”末提升 0.4 平方米至 2.6 平方米；3）增加旅游休闲需求：通过优化节假日时间分布及环城市休闲度假带、国家公园等方式，提振居民旅游休闲需求及相关消费。国家鼓励政策有望培养居民运动观念并促进运动消费，为运动鞋服行业打开增长空间。

政策扶持完善体育设施建设。相较于欧美等户外产业发达国家，我国户外产业仍处于快速发展阶段：从国家公园看，据美国国家公园基金会及加拿大政府网站，美国/加拿大分别拥有 63/37 个国家公园，而据中国国家地理微信公众号，中国于2021 年设立首批5个国家公园，据林草局，至 2035 年，中国国家公园数量预计提升至49 个；从体育场馆看，近年我国发力体育基础设施建设，2018-2023年，体育场地总数提升143.07万个至459.27万个，CAGR为 7.75%。政策扶持下体育设施发展迅速，为居民参与户外活动提供先决条件。

2.3.中国跑步氛围浓厚驱动消费需求，国牌份额逐步提升

国内跑步氛围日趋浓厚，线下马拉松赛事数量于 2023 年恢复增长。2014-2019年，线下马拉松在认证及非认证赛事蓬勃发展下数量快速增长，于2019 年达到1828场，为近年峰值；2023 年，线下马拉松赛事于疫后快速修复，全年赛事数量增至699 场，且参与人次已接近 2019 年。整体看，国内各类跑步赛事数量恢复增长，跑步人群不断壮大，跑步相关产品（如跑步装备）需求不断上行，因此国内跑鞋未来发展空间广阔。

完赛人数持续增长，凸显专业跑步人群基数持续扩大。马拉松项目完赛人数于2023年恢复此前增长趋势，2023 年全程马拉松完赛人数较 2018 年增长7.63 万人至29.32万人，半程马拉松项目完赛人数较 2018 年增长 28.19 万人至 83.31 万人。完赛人数增长凸显我国参与跑步人群中较专业的跑者不断增长，因此，我们预计国内专业跑步装备的需求有望持续提升，推动跑步装备持续迭代，利好具备相关技术储备及持续重视产品研发的头部运动品牌。

国牌强势崛起，市场份额向头部集中。从市场看，2022 年，我国运动鞋履市场CR10较2015 年增长 18.6 pct 至 36.8%，市场份额向头部集中；分品牌看，国际头部品牌受国内近年消费需求与偏好转变影响，市场份额有所下滑，而国牌在国潮风影响下快速发展，如安踏、李宁、特步等头部国牌运动鞋履市场份额持续增长。整体看，近年国内运动鞋履市场呈现国牌崛起以及市场份额持续向头部品牌集中的趋势。

3.公司端：渠道及产品升级提升品牌专业形象

3.1.渠道升级助核心主业稳发展，儿童及线上业务为公司业绩增长赋能

伴随公司渠道升级，位于商超百货店铺及大店占比提升。公司近年持续推进渠道升级，据公司公告，公司持续鼓励分销商及零售商开大店，伴随第十代店于2024 年落地，渠道形象持续提升，并推动公司业绩增长。从渠道数量看，2024 年公司在全球保有店铺7115家，同比+1.73%，其中，2024 年国内店铺数为 5750 家，同比+0.28%，海外店铺数为1365家，同比+8.33%，渠道数量同比持续提升；从渠道变化趋势看，2024 年公司单店面积达149平方米，同比+7.97%，2024 年公司商超百货店铺占比为 32.66%，2019-2024 年公司单店平均面积及商超店铺数量占比均持续增长，渠道质量不断提升。

24 年底推出新店型“超品店”，为大空间高质价比的一站式购物渠道。据公司公告，首家 361 度超品店于 2024 年 12 月落地河北省石家庄市，并随后于广东惠州、四川成都及广西南宁开设三家 361 度超品店，旨在通过新渠道模式及极致质价比捕捉零售市场新机遇。从该类店铺具备的优势看，据体育大生意微信公众号：1）大空间的自助购物场景，361度超品店店铺面积近 1000 平方米，采用统一且具备高辨识度的色调，通常单店配备10-12名店员，以客户自助选购的方式提升门店运营效率；2）提供高质价比的商品，361 度超品店尖货产品的 SKU 数量更多更全，且在享受超品价折扣基础上享多件多折优惠；3）一站式购物体验，361 度超品店因其面积较大，陈列产品线丰富，以济南超品店为例，陈列商品包含成人及儿童的四季产品，且包含跑步、篮球及综训等多种垂类产品。超品店通过大空间高质价比的一站式购物体验，有望助公司吸引更多样化的客群。

渠道持续升级推动儿童业务收入及营收占比持续提升。据公司公告，公司儿童业务近年维持快速增长，营收占比由 2020 年的 18.20%升至 2024 年的23.20%，业务发展持续向好。从渠道端看，2024 年公司儿童业务店铺数达 2548 家，其中，2024 年单店平均面积达112平方米，自 2019 年来持续提升，2024 年商超百货店铺占比达60.48%，渠道升级持续进行。此外，公司减持产品研发创新，通过“漂移”系列、“竞速”系列等各运动垂类鞋履持续通过专业性占领消费者心智，不断提升公司儿童业务板块的增长潜力。

线上业务维持快速增长，加速海外扩张为公司业绩打开新增长极。据公司公告，从线上渠道看，2024 年公司线上渠道实现营收 26.09 亿元，同比+12.21%，近年营收占比整体呈增长趋势，伴随公司近年持续强化电商渠道建设及推动品牌数字化升级，线上业务作为公司业绩增长核心驱动的地位持续提升；从国际业务看，自 2020 年以来，公司海外渠道数量恢复增长，驱动公司整体营收上行，伴随 2024 年 4 月公司海外电商独立网站上线运营及2025年1 月公司于马拉西亚吉隆坡开出海外首家直营店铺，国际业务未来有望成为公司新增长极。

3.2.聚焦跑步核心主业，持续研发投入筑高竞争壁垒

公司体育资源丰富，知名赛事及运动员有望提升品牌国际知名度。公司通过增加体育资源相关投入提升品牌专业度及认知度，在长期积累下体育资源较为丰富。从代言人看，公司拥有篮球、跑步、花样游泳、铁人三项等诸多细分运动领域的头部体育明星，如近年夺得过NBA 总冠军的丹佛掘金队核心球员尼古拉·约基奇及阿隆·戈登等等；从赞助赛事看，公司于近年以赞助商、合作伙伴等身份先后赞助了利物浦半程马拉松、秦皇岛马拉松等国内外赛事，并预期在未来成为名古屋 2026 年亚运会官方合作伙伴。历经常年积累，公司体育资源丰富，有望助公司持续提升品牌知名度及专业度。

公司注重产品研发迭代，多项独家科技提升产品专业度。据公司公告，2024年研发费用率为 3.4%，公司重视研发的战略凸显。通过研发，公司推出诸多材料科技推动产品提升专业性，从跑鞋方面看，2024 年 5 月推出搭载 CQT EXTREME 科技的“飚速Future”竞速跑鞋、于 2024 年 6 月推出的搭载专业超轻碳板的“Miro NUDE 栗蜂”碳板跑鞋等；从篮球鞋方面看，公司于 2024 年上半年先后发售“BIG3 5.0 QUICK”及“BIG3 5.0 QUICKPRO”篮球鞋，通过搭载全掌 CQT 超临界中底，回弹性超 75%，进一步提升产品在实战中的表现，凸显品牌专业性。

公司拥有标准化供应商筛选流程，供应链体系提升提高快反能力。据公司公告，公司拥有标准化的供应商筛选流程，从初步尽调、现场评估，到监管审查及季度试用，进入供应商名单后仍会定期监控以确保其符合公司对产品的高质量要求及可持续发展的期望。从代工厂方面，据公司公告，2024 年公司 36.7%的鞋履及 19.5%的服饰为自有产能生产，并不断推动供应链体系升级以提高快反能力，为集团业务发展提供有力支持。

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