2025年华锐精密研究报告：数控刀具新龙头，“人形机器人+军工”有望带来戴维斯双击

1 国内硬质合金刀具领先企业，剑指高端市场

1.1 深耕数控刀具领域 18 载，三阶段实现战略升级

专注硬质合金刀具研发制造 18 年，客户覆盖重工巨头与产业集群。公司自2007 年成立以来，历经初创期-转型期-稳步发展期三大战略阶段，从非标定制化服务向标准化产品延伸，最终实现向中高端刀具整体解决方案的跨越。核心产品涵盖硬质合金刀具、模具铣刀及自主品牌系列，客户网络辐射太原重工、东方电气等重工龙头，并深度渗透全国刀具集散市场及汽车、航空航天等高端产业集群。

历经初创、转型和稳步发展三大阶段，转型整体刀具解决方案供应商

1）2007-2011 年（初创阶段）：公司抓住汽车、工程机械、能源装备和轨道交通等行业的快速发展机遇，向太原重工、东方电气和中信重工等终端大客户提供非标定制化的硬质合金刀具产品，以直销模式为主。

2）2012-2016 年（转型阶段）：公司逐步从“为大客户提供非标定制化产品”向“满足众多中小机械加工企业金属切削共性需求的标准产品”转型。公司采用“集中优势，单品突破”的研发战略，开发出模具铣刀和槽刀片等具有高性价比优势的产品，以应对标准刀具产品市场用量大、品种集中、通用性强、市场竞争激烈等特点。公司直接将产品销售给全国大型刀具批发市场和大型产业集群周边区域的经销商，逐步摆脱对大客户的依赖，初步构建覆盖国内华南、华东和华北三大主要刀具集散市场和区域产业集群的经销网络。

3）2017-至今（稳步发展阶段）：公司形成了在基体材料、槽型结构、精密成型和表面涂层四大领域的自主核心技术。公司的核心产品在加工精度、加工效率和使用寿命等切削性能方面己处于国内先进水平，进入了由欧美和日韩刀具企业长期占据国内中高端市场。公司陆续推出具有独特基体材料、槽型结构和涂层工艺的“顽石”、“哈德斯通”系列产品。公司进一步在全国各大刀具集散市场和汽车、模具、高端卫浴和航空航天等产业集群周边完善经销网络，并通过经销商开设专卖店 47 家，进一步掌握终端用户的刀具使用需求，为未来转型为整体刀具解决方案供应商打下坚实基础。

目前公司主要产品包括车削、铣削、钻削三大系列硬质合金数控刀片。① 车削系列包括普通车削刀片、切断切槽刀片、螺纹刀片等，主要应用于通用机械、汽车、轨道交通、航空航天、消费电子等领域。② 铣削系列包含铣削刀片，主要应用于精密轴承、通用机械等领域。③ 钻削系列包含钻削刀片，主要应用于工程机械、新能源等领域。

1.2 业绩整体表现优良，期间费用持续优化

营业收入增长迅速，归母净利润表现平稳。①公司营收从2017年的1.34亿元增至 2024 年的 7.59 亿元，CAGR 为 28%，整体呈高速增长态势。受宏观经济波动影响，2024 年公司营业收入同比-4.43%。②公司归母净利润从2017 年的 3128 万元增至 2024 年的 1.07 亿元，CAGR为19.20%，整体呈高速增长态势。受宏观经济波动影响，2024 年公司归母净利润同比-32.26%。

车削和铣削系列产品为主要收入来源，营收分布以境内市场为主。①2017-2023年，公司车削和铣削系列产品占比保持在 88%以上；2024 年，车削和铣削系列产品贡献 6.24 亿营收，占比 82%，是公司营收的主要来源。②2017-2024 年，公司营收主要以境内为主，境外市场增长较快；2024年，境内市场营收 7.00 亿元，占比达 93%，境外市场营收49.91百万元，同比增长 6.73%。

盈利能力较强，期间费用率整体稳定。①2017-2023 年，公司盈利能力优秀，毛利率常年保持在 45%以上，净利率常年保持19%以上。2024年，由于营业收入下降导致公司产能利用率不足，致使公司毛利率有所下滑。②2017年以来，公司期间费用率整体稳定，其中财务费用从2022 年开始增长，主要系可转债利息支出增加。

车削刀片毛利率稳定，市场整体毛利率出现下降趋势。①分产品毛利率来看，2017 年以来公司车削刀片毛利率稳定，保持在42%以上；②分市场毛利率来看，境内和境外毛利率持续下滑，主要因为一方面整体刀具在产能爬坡阶段各项固定成本金额较大，毛利率较低，另一方面整体刀具收入占比上升，对综合毛利率的影响增大。

现金流动性较强，应收账款回款有所放缓。2017 年以来，公司经营净现金流为正。2023 年公司经营性现金流大幅减少,一方面是因为随着研发驱动带来公司产品品类的拓展，公司采购备货支出上升；另一方面受宏观经济的影响，行业下游资金链紧张，应收账款回款有所放缓所致。

资产负债率短期上升，整体处于稳定水平。2017-2021 年，公司资产负债率整体呈下降态势；2021 年后，公司资产负债率和有息负债率呈现上升态势，主要系受公司可转债影响。

1.3 公司股权结构稳定，股权激励激发团队活力

公司股权结构清晰稳定，实控人管理出身。肖旭凯、高颖、王玉琴为公司实际控制人，高颖为肖旭凯先生配偶，王玉琴为高颖母亲。截至2024年底，三人共计持股 34.84%，其中，肖旭凯先生直接持股5.81%，王玉琴女士直接持股 4.13%，高颖直接持股 3.72%。肖旭凯、高颖为株洲鑫凯达投资管理有限公司、株洲华辰星投资咨询有限公司实际控制人，二人通过株洲鑫凯达投资管理有限公司间接持股 12.69%，通过株洲华辰星投资咨询有限公司间接持股 12.14%。董事长肖旭凯先生有 EDP 深造经历，有近20年管理经验。

子公司各司其职，相互协调。公司的全资子公司包括华锐新材料和华锐切削，其中华锐新材料主要负责新材料技术研发；华锐切削涉及主要从事金属工具销售、刀具制造、金属工具制造。全资子公司业务和公司业务有强关联性，助力公司业务发展。

股权激励激发核心团队活力，激励费用分四年摊销。①公司于2022年11月开展股权激励计划，拟授予激励对象的限制性股票数量88.00万股。其中，首次授予股数 70.5 万股，激励对象包括公司董事、高级管理人员、公司核心技术人员等共 49 人，授予价格为 57.40 元/股。②股权激励成本费用在2022 年、2023 年、2024 年和 2025 年分别摊销260.58 万元、2995.11万元、1477.79 万元和 676.62 万元。公司通过股权激励，使核心人员形成利益共同体，有助于增强团队凝聚力与积极性。

2 刀具市场稳健增长，进口替代与出海机遇并存

2.1 硬质合金刀具占比最大，下游需求增长驱动刀具市场扩容

刀具产品种类繁多，硬质合金刀具市场占比最大。按材料成分分类，刀具产品包括硬质合金刀具、高速钢刀具、金刚石刀具、陶瓷刀具和其他刀具。其中，硬质合金刀具市场占比达 63%，华锐精密主要产品均为硬质合金数控刀具。

硬质合金刀具是数控机床执行金属切削加工的核心部件，具有硬度高、耐磨、强度和韧性较好、耐热、耐腐蚀等一系列优良性能，可以划分为车削、铣削和钻削三个品类，用于切削铸铁、有色金属、塑料、化纤、石墨、玻璃、石材和普通钢材，也可以用来切削耐热钢、不锈钢、高锰钢、工具钢等难加工的材料。

硬质合金刀片的制造是将达到 3000℃以上才会熔化的碳化粉末，如碳化钨粉、碳化钛粉等，加热到一千多摄氏度使其烧结而成。生产硬质合金的主要原料有三氧化钨、钨粉、三氧化钛、铌粉、五氧化二铌、氧化钴及炭黑等。例如，将碳化钨和钴按照所需的比例进行配制，加入酒精后进行球磨，球磨后经干燥、过筛、加入成型剂，便得到所需的混合料，接着将混合料送去进行压制，压制品再经烧结，变成最终成品。

硬质合金刀具产业链上游碳化钨粉、钴粉占成本比重最高，中游行业分散，下游应用场景广阔。①硬质合金刀具产业链上游包括碳化钨粉、钴粉、钽铌固溶体和锌熔料等基础原材料，碳化钨粉、钴粉占成本比重最高，占70%。硬质合金刀具企业受到碳化钨粉和钴粉价格上涨的影响较大，尤其碳化钨粉价格上涨 10%导致企业毛利率下降约 2%。刀具等行业对硬质合金的强需求将推动其价格上涨。②硬质合金刀具产业链中游为刀具涂层工艺及设备供应商，竞争较为分散。民营企业在刀具行业中为主要力量，中型企业面临激烈竞争和马太效应。③硬质合金刀具产业链下游应用领域主要包括机动车、通用器械、机床工具和工程机械等。下游刀具费用在生产成本中的比例逐步增长，与发达国家趋于接近。

我国刀具市场规模快速增长，全球刀具市场成长空间广阔。①我国刀具市场呈现快速扩张趋势，市场规模从 2005 年的137 亿元增长至2022年的 464 亿元，CAGR 为 7.42%。②全球刀具市场规模有望从2016年的221 亿美元增长至 2027 年的 339 亿美元，CAGR为3.95%，整体呈现稳健增长态势。

产业链下游军工、风电、汽车及机器人市场扩张，驱动刀具行业飞速发展。○1 军工行业：我国国防预算支出从 2010 年的0.76 万亿元增长至2024年的2.26 万亿元，CAGR 为 8.1%； ②风电行业：我国风电发电新增装机容量从2010 年的1457.31万KW增长至 2024 年的 7982.00 万 KW，CAGR 为 12.9%；③人形机器人行业：据前瞻产业研究院，2024 年中国人形机器人市场规模约 27.6 亿元，到 2029 年将达到 750 亿元，CAGR 为93.6%；④汽车行业：中国汽车销量从 2015 年的 2460 万辆增长至2024年的3144万辆，CAGR 为 2.8%。

2.2 进口替代与出海机遇并存，中国品牌挤压中端市场、迈进高端市场

国内刀具进口规模呈现下降态势，进口刀具市占率逐年递减。①2018年后，国内刀具进口额（包含在中国生产并销售的国外品牌）总规模整体呈下降趋势，进口规模由 2018 年的 148 亿元人民币下降到2022年的126亿元人民币。②国内刀具出口额整体呈现上升趋势，出口规模从2018年的180 亿元人民币增加到 2022 年的 232 亿元人民币，CAGR 为6.55%。③进口刀具市占率逐年减少，从 2016 年的37.26%降至2022 年的27.16%。

中国品牌挤压日韩占据的中端市场，并向欧美主导的高端市场迈进。①欧美企业凭借技术领先优势，占据行业高端市场，拥有全球领先的技术研发能力，产品广泛应用于航空航天、军工等高精密制造领域，并且由于大中型企业及外资企业对刀具要求高，主要使用欧美品牌。②日本三菱、泰珂洛、京瓷和韩国特固克等日韩品牌在国内五金批发市场拥有广泛的市场基础，产品在性价比和稳定性方面具有较强优势，其市场策略主要依赖分销网络，价格略高于国产刀具。③国内企业以华锐精密、株洲钻石和欧科亿等为代表，此前主要依靠差异化的产品策略和价格优势在中低端市场取得了较大的市场。近年来，国内企业凭借快速技术进步、性价比优势，逐步挤压日韩企业在中端市场的份额，并向欧美企业主导的高端市场迈进，国内头部企业如华锐精密已能提供定制化的整体切削解决方案。

2.3 刀具行业格局分散，国产替代进程相对缓慢

我国刀具行业格局分散，头部企业市占率低。①2023 年，我国刀具产业的头部国产厂商的市占率 CR1 约 6%，CR10 不超过20%，国内刀具行业国产企业市场集中度较低。②2020 年，全球切削刀具销量市场份额中，头部企业山特维克市占率仅 12%，其他中小企业市占率达70%。

刀具下游应用场景广泛、不同细分场景对刀具要求不一导致刀具品类纷繁复杂，是行业格局分散的主要原因。①刀具的细分种类繁多，且各个细分市场壁垒较高。研发一个细分市场的产品通常需要两三年甚至更长时间。②刀具的下游应用场景广泛，需求呈现明显的非标准化特征，刀具技术参数面临多样化要求。刀具厂商需要根据客户的具体需求，对产品进行重新设计和生产。③在一些企业中，刀具采购计划的编制由生产部门根据生产计划和仓库管理员的盘存结果来完成的，基层部门在刀具采购决策中拥有重要话语权，其利用刀具采购权力“寻租”的现象较为普遍。

相较于数控机床，刀具国产替代进程缓慢。2023 年，我国低档、中档和高档数控机床国产化率分别达 82%、65%和6%。相较于数控机床，刀具国产替代进展缓慢，2023 年国产刀具使用占比超过60%的企业比例不足20%。

工艺、产品体系、持续资金投入是国产替代的三大壁垒。①刀具是一种技术密集型产品，其设计和生产过程涉及多个学科领域，新进入企业难以在短期内实现多学科的交叉整合并掌握核心工艺与关键技术，设计和生产方面的要求构成了较高的技术壁垒。②刀具产品种类繁多、规格体系复杂，新进入企业由于技术积累不足或产品研发的限制，难以在短时间内建立完备的产品体系。③刀具行业属于资金密集型行业，生产制造需要大规模的固定资产投入。此外，随着客户需求的不断变化和行业竞争的加剧，企业还需持续投入资源用于新技术和新产品的研发与创新，这种持续的资金投入需求也为行业新进入者设置了较高的门槛。

3 公司创新推出整体切削解决方案，“人形机器人+军工”有望带来戴维斯双击

3.1 持续高强度研发：自主研发能力强，投入持续增长，核心技术自主可控

硬质合金刀具界权威协助公司成立，技术传承自全球龙头。公司董事长肖旭凯的岳父高荣根先生是硬质合金刀具界的权威人士，1968 年至2003年，高荣根先生历任株洲硬质合金厂（现株洲硬质合金集团有限公司）助理工程师、工程师、研究所副所长、分厂厂长、技术中心主任、副总工程师，1986年赴瑞典山特维克培训学习，1988 年负责从瑞典山特维克引进国内第一条硬质合金数控刀片生产线，并担任株洲硬质合金厂三分厂（数控刀片分厂）第一任厂长；退休后在 2003 年至 2007 年间返聘到株洲钻石切削刀具股份有限公司任技术顾问。2007 年，高荣根先生协助华锐精密成立，华锐精密由此获得技术上高水平的继承。

掌握多项核心技术和知识产权，自主研发能力强。①公司采用“集中优势、单品突破”的研发战略，专注于硬质合金数控刀片基体材料、槽型结构、精密成型和表面涂层四大领域的研究和创新，不断提升硬质合金数控刀片的加工精度、加工效率和使用寿命等切削性能。②截至2024 年底，公司累计申请境内外知识产权共计 117 项，获得 86 项，目前有效的软件著作权2项，专利 64 项，其中发明专利 31 项。

研发技术人才队伍强大，募投项目大力支持技术发展。①截至2024年底，公司研发技术人员 143 人，占公司总人数的13.57%，覆盖了基体材料、槽型结构、精密成形、表面涂层四大研发领域。②2021 年，公司IPO上市，募集资金 4.08 亿元，募投项目主要聚焦整体刀具、数控刀片的的产能扩充与升级；2022 年，公司发起可转债项目，募集资金4 亿元，进一步补齐公司刀体、整体刀具等产品品类，推动产品结构向中高端发展。2024年，公司向董事长肖旭凯先生定向增发融资 2 亿元，用于补充流动资金和偿还贷款。

在研项目布局广泛，突破高端刀具技术。①截至2024 年底，公司在研项目主要包括不锈钢车削刀具结构优化及切削特性研究、高精密3C行业刀具开发与应用、金属陶瓷通用性和高效切削刀具开发、航空难加工材料切削加工涂层刀具开发等 29 项。②在研项目重点突破精密复杂刀片产品、难加工铣削刀具、改进刀片基体与涂层结合力等技术水平，项目完成后将达到支撑新品开发、提升整体切削解决方案服务能力、达到航空难加工材料切削刀具的性能要求等目标。

硬质合金数控刀具生产链完整，生产制造高度自主可控。①公司的生产始于原材料配料环节，通过对粉体成分的精准鉴定和碳含量的预先调控，确保基体材料的最优成分和结构设计，为后续工艺奠定基础。随后进入球磨和喷雾干燥阶段，形成均匀的混合料。压制成型环节依托高精度模具制备技术，将压制精度提升至研磨级水平，使"压制-烧结一次成型"后的刀片内切圆精度控制在±0.025mm 以内，达到 E 级精度标准。烧结工序后，产品通过精密研磨深加工进一步优化表面质量。最后经过涂层处理和自动包装完成生产。②公司通过整合槽型开发、模具制备等关键技术，构建了完整的生产链条，显著减少了外协加工需求，在保证产品直通率95%以上的同时，实现了生产效率提升和成本优化，彰显了从材料到成品的全流程制造优势。

3.2 商业模式创新：推出整体切削解决方案，直销模式直击客户定制化需求

创新推出整体切削解决方案，提升公司整体产品附加值和客户粘性。①切削加工整体解决方案是以切削加工工艺为基础，结合机床、刀具、夹具、量具、自动化等工艺装备，实现零件从原材料、半成品进行加工或处理，最终实现成品的方法与过程。②公司推出整体切削解决方案。随着产品品类的完善和综合金属切削服务能力的提升，公司产品性能已达到国内先进水平并逐步追赶国外高端产品，公司进一步推进与国内一些重点行业重点客户达成战略合作，在商业模式上创新推出定制化的整体切削解决方案和应用服务。③在整体切削解决方案中，客户提供所需刀具的规格型号、材料、应用场景和加工工件等信息，公司按照客户需求提供刀片、刀具等，并在合同期限内提供刀片、刀具等的更新与换代，其显著提升了公司整体产品的附加值与客户粘性。

经销模式基础牢固，直销模式直击客户定制化需求、营收快速提升。①公司已经建立了以华东、华南、华北刀具集散市场为核心，覆盖全国市场的经销商体系。2023 年和 2024 年，公司前五大经销客户贡献营业收入分别为373.36 百万元和 287.43 百万元，占比分别为47.28%和38.32%。②在成熟的经销体系基础上，公司进一步加大了直销团队的建设力度与直销客户的开发力度，通过提供整体切削解决方案，以直销模式快速响应客户需求，目前已与国内一些重点行业重点客户达成整体切削解决方案的合作。③2018-2024年，公司直销营收从0.22亿元增长至1.35亿元，CAGR达35.68%，直销营收快速增长。

3.3 人形机器人+军工：业务放量增长，戴维斯双击有望

战略布局人形机器人加工刀具，产品研发和客户拓展双面开花。公司将加工人形机器人关键零部件的刀具作为战略布局的重点方向之一。一方面，公司积极研发，已在耐热合金加工用涂层刀具研究开发方面及精密零部件切削刀具开发方面取得了一定的成果；另一方面，公司积极开拓人形机器人产业链头部客户，截至目前，公司已为宇树科技提供部分刀具产品样品，在人形刀具领域具备稀缺性。

军工领域持续刀具研发，部分客户已形成订单并供货。公司始终高度关注航空航天、船舶等军工领域的新型材料应用趋势，并持续进行相关刀具的研究开发，在高温合金加工刀具、钛合金加工刀具、碳纤维增强复合材料加工刀具等领域已取得一定成果，同时公司亦积极开发军工领域相关客户，其中部分客户已形成订单并实现供货。

人形机器人加工刀具放量在即，戴维斯双击有望。我们假设1）2027年全球人形机器人出货 100 万台，2）单台人形机器人价值量14 万人民币，3）我们采用敏感性分析，假设刀具占人形机器人加工成本的5%、7%、或9%，那么人形机器人刀具市场 2027 年有望达到70 亿-126 亿的规模。我们假设2027 年公司在人形机器人刀具市场市占率30%，刀具净利润率15%，给予30 倍 PE，那么公司在人形机器人刀具方面的市值弹性在94.5亿-170.1亿之间，公司戴维斯双击有望。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）