2025年北方稀土研究报告：稀土战略价值提升，龙头估值有望重塑

一、公司简介：稀土行业龙头

1.1 公司介绍：稀土行业的骨干龙头企业

中国北方稀土（集团）高科技股份有限公司，简称北方稀土，是我国稀土行业的骨干龙头 企业，也是全球最大的稀土生产、科研、贸易基地。公司于 1997 年成立，其历史可追溯 至 1961 年开工建设的包钢 8861 稀土实验厂。北方稀土依托控股股东包头钢铁（集团） 有限责任公司拥有的全球最大稀土矿 —— 白云鄂博矿的独家开采权，以及内蒙古地区稀 土产品专营权，建立起了全球规模较大的稀土原料生产基地，具备强大的资源优势。 从生产流程看，公司生产加工流程主要为选矿、冶炼分离、稀土产品及下游应用。

北方稀土产品丰富多样，涵盖稀土原料产品、稀土功能材料产品及稀土终端应用产品，共 11 个大类、100 余种、近千个规格。其中，稀土原料产品是下游稀土功能材料及新材料 产品生产加工企业的主要生产原料；稀土功能材料产品广泛用于生产制造所属产业领域内 的应用产品；稀土终端应用产品如镍氢动力电池、稀土永磁高效节能电机等已投入市场。

1.2 历史发展：中国稀土工业先锋与全球领军企业的崛起历程

六十余载砥砺奋进，公司已稳居全球稀土行业龙头地位。北方稀土的前身“包钢 8861 稀 土实验厂”成立于 1961 年，1997 年，内蒙古包钢稀土高科技股份有限公司设立并上市， 成 “中华稀土第一股”。2000 年代初，公司通过收购和控股扩大产业规模，形成多元化 发展格局。2007 年，包钢集团将稀土研究院并入公司，并更名为“内蒙古包钢稀土（集 团）高科技股份有限公司”。2010 年，公司进军南方稀土产业，实现对信丰县包钢新利稀 土有限公司的相对控股。2014 年，公司响应“5+1”大稀土战略，整合 5 家稀土企业，并 更名为“中国北方稀土（集团）高科技股份有限公司”，2015 年率先完成大集团组建并通 过验收。2018 年，公司完成对甘肃稀土股权的收购，实现北方轻稀土产业大一统。2021 年收购华星稀土材料，扩大产能；2022 年整合磁性材料企业，做精做强产业。2023 年获 评国务院国资委世界一流专精特新示范企业和第五届中国质量奖提名奖。2024 年入选首 批全国质量强国建设领军企业，成为内蒙古自治区唯一入选企业。从起源到不断发展壮大， 北方稀土在稀土行业持续深耕，通过一系列的战略举措和发展历程，成为中国稀土产业的 领军者，稳居全球稀土行业龙头地位如今，并持续引领全球稀土产业的发展。

1.3 股权结构：内蒙古自治区人民政府为实际控制人

公司第一大股东为包头钢铁(集团)有限责任公司，持股北方稀土 38%，其中内蒙古自治区 人民政府通过持股包钢集团 67.74%，间接成为北方稀土的实际控制人。截至 2024H1， 北方稀土拥有一级子公司 28 家，二级子公司 17 家，主要涵盖工业、商业、环保、科研四 大板块。

1.4 业务分析：24年稀土价格下跌，经营业绩底部承压

北方稀土经营模式为，按照国家稀土冶炼分离总量控制指标，将稀土精矿加工为混合碳酸 稀土或者混合氯化稀土溶液，再由公司直属、控股公司将混合碳酸稀土和混合氯化稀土溶 液分离为单一或混合稀土氯化物、稀土盐类、稀土氧化物，将部分稀土氧化物加工成稀土 金属。公司子公司加工回收的稀土废料，生产稀土产品。 复盘 24 年氧化镨钕走势，整体价格在底部震荡。24 年 Q1 价格下跌，2 月 29 日 36.3 万 元/吨的均价创下了三年多的低点，1-4 月国内稀土供给持续过剩，供应端自 3 月迎来快速 去库。Q2 4-5 月，大厂集中开始采购，矿端供应收紧等因素的加持下，镨钕价格开始回 暖；进入 5 月后，稀土市场整体比较稳定，价格波动幅度较窄；随着供给增加以及需求淡 季，磁材厂 5 月开工环比下滑，5 月中旬-6 月中旬价格回落；6-8 月稀土价格整体呈现持 续弱稳运行趋势，行业淡季的到来，需求端仍未见明显改善迹象，市场对未来淡季需求的 信心较为不足。8-9 月价格出现反弹，（1）受北方稀土“平挂”增强市场信心、缅甸等稀 土进口减少带来的供应缩减预期、下游磁材需求有所回暖等消息带动。（2）磁材大厂集中 招标、市场需求增加、多数业内人士对未来需求增加的信心较强以及 7 月镨钕金属的产量 环比缩减等因素。9 中旬起价格整体回调，10 月走势较为平稳，北方稀土 10 月挂牌价“高 挂”幅度不及预期以及 9 月末缅甸矿大量进口使得稀土矿供应量较为充足，以及下游需求 偏弱。

24 年稀土价格走低，稀土行业遇寒冬，经营业绩底部承压。公司 2020-2022 营业收入分 别为 212.46、304.08、372.60 亿元，同比增速分别为 17.43%、43.13%、22.53%；归母 净利润分别为 8.33、51.30、59.84 亿元，同比增速分别为 35.10%、516.13%、16.64%。 公司 21、22 年营收及归母净利润大幅增长主要系稀土行业上游供给侧优化及下游需求侧 拉动，主要稀土产品价格震荡走高。23 年受稀土行业市场供求关系影响，以镨钕产品为 代表的主要稀土产品价格持续下行，公司营收及归母净利润减少，分别为 334.97、23.71 亿元，同比增速分别为-10.10%、-60.38%。24 年以来，在市场供求关系等因素影响下， 稀土上游供应端稳步增长，下游消费需求释放不及预期，主流稀土产品价格承压走弱，均 价同比降低，稀土市场整体表现弱势，公司 24 年前三季度实现营业收入 215.60 亿元，同 比增速-13.50%，实现归母净利润 4.05 亿元，同比增速-70.64%。

磁性材料营收攀升，毛利增速亮眼。公司营业收入主要来源于稀土原料产品和稀土功能材 料，稀土原料产品主要包括稀土氧化物、稀土盐类以及稀土金属，稀土功能材料产品主要 包括稀土磁性材料、抛光材料、储氢材料、催化材料等。其中稀土金属占稀土原料产品营 业收入比重较高，2019-2023 年占比分别为 56.54%、72.90%、78.12%、83.00%、79.66%； 磁性材料占稀土功能材料营业收入比重最高，2019-2023 年占比分别为 79.79%、83.02%、 88.88%、94.67% 93.94%，23 年公司磁性材料的营业收入高达 87.77 亿元，占总营业收入 26.20%。毛利方面，2019-2024Q1-3 公司毛利率分别为 11.40%、11.74%、27.84%、 27.79%、14.62%、9.04%，其中稀土金属占毛利比较高，磁性材料占毛利比逐渐增加， 两者 23 年占比分别为 41.51%、42.25%。公司磁性材料毛利增速较快，21 年毛利率首超 稀土金属，高达 43.91%，此后两年维持高位，22、23 年分别为 49.29%、23.57%。

产能方面，根据 21 年年报显示，公司冶炼分离产能 12 万吨/年、稀土金属产能 1.6 万 吨/年；公司稀土功能材料中磁性材料合金产能 4.1 万吨/年、抛光材料产能 3.2 万吨/年、 贮氢合金 8300 吨/年、稀土基烟气脱硝催化剂 1.2 万立方米/年。23 年 3 月公司投资不 超过 78 亿元建设“中国北方稀土（集团）高科技股份有限公司冶炼分公司与华美公司原 厂址及附近接壤区域绿色冶炼升级改造项目”，项目自 2023 年 4 月正式启动，一期工程 于 2024 年 10 月 15 日建成投产，后续继续项目二期的建设。项目全部建成后，公司 将具备处理 58.09%REO 混合稀土精矿能力 19.8 万吨/年，以 REO 计 11.5 万吨/年； 萃取分离能力 10.7 万吨/年（以 REO 计），沉淀和结晶能力 14 万吨/年（以 REO 计）， 灼烧能力 3.9 万吨/年（以 REO 计）。 24 年前三季度公司产品销量不减。稀土氧化物销量达 24752.4 吨，同比增长 44.77%，稀 土金属销量达 27662.78 吨，同比增长 27.9%。磁性材料销量达 44680.89 吨，同比增长 28.57%。

二、β端：稀土战略价值提升，25年价格底部或企稳

稀土元素被称为工业的维生素，具有无法取代的优异磁、光、电性能，对改善产品性能、 增加产品品种、提高生产效率起巨大作用。 稀土产业链：稀土资源利用从最初的开发到下游的应用可以分为开采、冶炼分离、加工等 环节，即首先从稀土矿山中开采得到稀土原矿，再通过冶炼、分离方法得到稀土氧化物、 混合稀土金属、单一稀土金属。对于稀土金属及氧化物，又可进一步精密加工成稀土磁性 材料、稀土发光材料、稀土催化材料、稀土合金材料和稀土储氢多种下游材料。

2.1 战略地位：国家高度重视，稀土、镓、锗、锑等战略金属地位提升

近年来国家大力发展稀土行业，2024 年 6 月 22 日国务院颁发的《稀土管理条例》再次将 稀土的重要性提升一个层级。条例中明确规定，加强稀土资源保护，明确稀土资源属于国 家所有，任何组织和个人不得侵占或者破坏稀土资源，国家对稀土资源实行保护性开采； 加强稀土资源保护，明确稀土资源属于国家所有，任何组织和个人不得侵占或者破坏稀土 资源，国家对稀土资源实行保护性开采；完善稀土全产业链监管体系，规定对稀土开采和 稀土冶炼分离实行总量调控，并优化动态管理。进一步规范稀土综合利用，建立产品追溯 制度，严格流通管理；按照职责分工对稀土的开采、冶炼分离、金属冶炼、综合利用、产 品流通、进出口等活动进行监督检查，对违法行为及时依法处理。对非法从事稀土开采、 冶炼分离等违法行为规定了相应的法律责任。 12 月 3 日，中国商务部发布公告称，根据《中华人民共和国出口管制法》等法律法规有 关规定，为维护国家安全和利益、履行防扩散等国际义务，决定加强相关两用物项对美国 出口管制。原则上不予许可镓、锗、锑、超硬材料相关两用物项对美国出口；对石墨两物 项对美国出口，实施更严格的最终用户和最终用途审查。

2.2 价格走势预判：25年起价格有望在供需缺口缩小的背景下逐步上涨

2.2.1 稀土24年供给指标放缓

稀土价格走势归根结底还是要回归稀土的供需问题，经过复盘，我们发现 24 年稀土供给 增速出现显著放缓。在稀土的定价上我国具有非常强的话语权，国内占储量与产量大头， 具有国际定价权。在稀土资源方面，中国稀土资源的储量稳居世界前列，目前已牢牢掌握 三个世界第一，即储量全球第一、生产规模位居全球第一、加工总量以及出口总量位居全 球第一。

24 年轻稀土供应指标增速显著放缓，复盘历史，20-24 年轻稀土供应增速分别为 7.09%、 23.17%、28.22%、23.58%、6.36%，是近四年来增速首次降至两位数以下。

结构上，国内供给寡头效应越来越显著，国内稀土集团成立后，国内已经形成中国稀土集 团+北方稀土双寡头的供给格局，北方稀土约占指标总量的 70%。

25 年后关注海外项目投产，主要确定性较强的仍为 Lynas 及 MP。海外供给端，缅甸 24 年下半年稀土矿受克钦独立军制约，供给较不稳定。自 17 年国内整治稀土行业以来，缅 甸矿进口量逐步增加，成为我国重要稀土矿进口国。19-21 年受到疫情、政局等因素影响， 缅甸进口中国矿逐步减少；23 年缅甸矿进口大幅增长，全年进口量达 4.2 万吨 REO，远 超 22 年全年进口量，当前每月进口量仍维持在 4000 吨 REO 以上的高位。但是，24 年 10 月缅甸克钦独立军宣布已成功掌控该国的稀土矿区，致使当地的稀土矿开采活动陷入 停滞状态。虽然后续仍多次提及重新开放，但是仍未恢复到正常状态。 澳洲主要稀土项目为 Lynas 项目，23 年稀土矿产量约 13889 吨 REO，氧化镨钕产量约5535 吨。当前处于满负荷状态，规划 2024 年将镨钕产能从 7000 吨扩张至 12000 吨（23Q4 澳大利亚 Kalgoorlie 预计开始投产，同期公司对马来西亚分离厂进行技改，完成后氧化镨 钕分离产能提升至 10500 吨）。海外稀土矿项目投产时间多集中在 25 年之后，且仅 Lynas 的 Mt Weld 是存量项目扩建，其他均为绿地项目，投产不确定性较大。

2.2.2 25年起价格有望在供需缺口缩小的背景下逐步上涨

沙利文报告预测，25 年稀土终端需求前五大领域将分别为新能源汽车、节能变频空调、 风力发电机、节能电梯、工业机器人。

根据板块划分测算需求，最终汇总可得，24-27 年全球高端钕铁硼需求为 152,946、175,735、 200,788、249,981 吨，按照一吨钕铁硼需要元素占比分别为钕元素 29-32.5%，需要铁元 素 63.95-68.65%，需要硼 1.1-1.2%，需要镝 0.6-1.2%，需要铌 0.3-0.5%，需要铝 0.3-0.5%， 需要铜 0.05-0.15%，每一吨镨钕需要 10-11 吨精矿，按照每单位钕铁硼毛坯约含金属镨 钕 30%，每制备 1 单位金属镨钕需要 1.2 单位氧化镨钕，则 1 吨钕铁硼需要消耗 0.36 吨氧化镨钕。最终测算需求：24-27 年全球氧化镨钕需求量分别为 99,521、109,948、 121,301、141,461 吨，整体而言，在不考虑人形机器人市场规模快速增长的前提下，24-27 年稀土下游消费增速约在 10%左右。

我们对稀土供给端进行弹性预测，假设未来三年增速分别为 5%、7%、10%、12%、15%、 20%、25%。结论为，当稀土国内指标增速小于等于 12%，供需缺口将进一步缩小。

稀土作为中国自主可控资源，在全球地缘政治较不稳定的背景下，国家颁布稀土管理条例， 加强了对稀土行业的管控，打击黑稀土的存在，短期内或降低稀土供给，叠加下游新能源 汽车销量逐步增长、工业机器人需求增长的背景下，25 年我们预计稀土价格有望在供需 缺口缩小的背景下逐步上涨。

三、α端：坐拥全球最大稀土矿，持续拓展下游，打造稀 土航母舰

3.1 资源优势：坐拥白云鄂博矿区，稀土资源量丰富

北方稀土依靠控股股东包钢（集团）公司所掌控的白云鄂博稀土资源优势，采购其控股子 公司包钢股份生产的稀土精矿。公司控股股东包钢（集团）公司拥有全球最大的铁和稀土 共生矿——白云鄂博矿的独家开采权。包钢集团及其下属子公司可有效保障公司稀土原料 的稳定供应。我国稀土资源整体呈现南重北轻的特点。北方以白云鄂博矿为代表，主要生 产轻稀土，其储量超过全国的 80%；包钢集团拥有其独家开采权，目前白云鄂博矿区、 尾矿库已实现了全封闭式管理。 根据中国地质科学院矿产综合利用研究所李潇雨、惠博等撰写的《白云鄂博稀土资源综合 利用现状概述》文章中显示，白云鄂博矿床是世界最大的稀土、铁和铌等多金属共（伴） 生矿床，铁矿石储量 14 亿吨，累计查明的稀土资源总储量已经达到了 1.8 亿吨，保有资 源总储量达到了 1.59 亿吨，稳居世界首位，约占世界储量 50%，我国的 90%。其中， 铌（Nb2O5）储量为 320.19 万吨，保有资源储量 277.75 万吨，以全球排行而言，铌储 量稳居第二。钾的总资源量可达 16.74 亿吨，平均品位 K2O 达 12.14%左右，形成规模 巨大的钾矿体，钍（O2）估计资源量 104 万吨，萤石矿估计资源量 1.3 亿吨。

包钢上调稀土精矿关联交易价格，2025 年稀土产业有望迎来新周期。包钢股份发布公告 称,基于计算公式和 2024 年第四季度稀土氧化物市场价格,公司拟将 2025 年第一季度稀土 精矿关联交易价格调整为不含税 18618 元/吨(干量,REO=50%),REO 每增减 1%,不含税 价格增减 372.36 元/吨。与 2024 年第四季度稀土精矿交易价格 17782 元/吨相比,上涨了 836 元/吨,环比上涨 4.7%。在北方稀土计划取消挂牌价后,其与包钢股份的季度稀土精矿关 联交易价格调整成为行业的风向标。

3.2 产业链一体化：布局下游功能材料，抵抗行业下行风险

北方稀土布局产业链一体化，从上游资源到中游功能材料，打造稀土行业航母。稀土功能 材料运用领域非常多元，包括永磁材料、贮氢合金材料、净化催化剂等领域有着非常广阔 的空间。北方稀土坚持“做优做大稀土原料，做精做强稀土功能材料，做专做特终端应用 产品”的发展思路，可生产各类稀土产品 11 个大类、100 余种、上千个规格，公司稀土 终端应用产品如镍氢动力电池、稀土永磁高效节能电机等。

稀土永磁材料是现在已知的综合性能最高的一种永磁材料，比磁钢的磁性能高 100 多倍， 比铁氧体、铝镍钴性能优越。稀土永磁分钐钴（SmCo）永磁体和钕铁硼（NdFeB）永磁 体。钕铁硼系磁体的磁能积在 2,750MGOe 之间，被称为“永磁王”，是目前磁性最高的 永磁材料，主要应用于新能源汽车电机、风能发电、变频空调、计算机硬盘光驱、微特电 机等领域。 稀土抛光材料作为研磨抛光材料以其粒度均匀、硬度适中、抛光效率高、抛光质量好、使 用寿命长以及清洁环保等优点，已广泛应用于光学玻璃、液晶玻璃基板以及触摸屏玻璃盖 板的抛光。我国作为世界上最大的抛光粉生产应用基地，其用量占全球抛光粉用量的 70% 左右。 稀土储氢材料主要应用在镍氢电池、氢能储运、蓄热与热泵、静态压缩机等领域，目前全 球稀土贮氢合金主要由中国和日本供应，中国贮氢合金产量超过全球总产量的 70%。

功能材料盈利能力高于原料产品，其中功能材料中的磁性材料销量近 5 年呈现明显上涨。 北方稀土功能材料 19-23 年平均毛利率为 15.44%、19.73%、41.49%、47.55%、23.01%， 原料产品 19-23 年平均毛利率为 23.70%、27.47%、38.43%、30.71%、18.13%，21 年 开始功能材料毛利率稳定超过原料产品，23 年功能材料毛利率达 23.01%。从销量端看， 磁性材料 19-23cagr 可达 25.79%。

从吨毛利看，北方稀土功能材料平均吨毛利高于原料产品，且磁性材料单吨毛利为功能材 料榜首。19-23 年北方稀土功能材料单吨毛利为 11104.43、14514.85、48843.06、 83987.56、27312.94 元/吨，而原料产品单吨毛利为 13973.15、13196.69、31575.20、 28109.97、17369.53 元/吨。虽然受到稀土价格下行影响，稀土原料产品与功能材料单 吨毛利下降，但是整体功能材料盈利能力较强，帮助公司抵抗行业下行风险。

北方稀土是我国最早建立并发展壮大的国有控股稀土企业，在行业内率先发展成为集稀土 冶炼分离、功能材料、应用产品、科研和贸易一体化的集团化上市公司。公司拥有分工明 确、各具优势和特色的直属、控股、参股企业，重点产业领域资源投入强度不断加大，产 业结构持续优化升级。其中，在公司 24 年半年报中显示，子公司淄博包钢灵芝稀土高科 技股份有限公司 24H1 净利润同比增速达 1765.44%。

北方稀土布局产业链一体化，24 年行业下行期间仍维持正收益。24 年稀土行业面临行业 低谷期，24Q1-3 北方稀土、盛和资源、中国稀土营业收入分别为 215.60、82.41、19.53 亿元，而归母净利润分别为 4.05、0.93、-2.03 亿元。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）