2025年伟星股份研究报告：差异化优势逐显，辅料龙头扬帆国际

1. 伟星股份：我国服装辅料龙头企业

伟星股份是面向全球的中国辅料行业领军企业。公司以钮扣业务起家，2001 年开启 拉链制造业务，上市二十年来通过多次募资扩大生产规模。制造端，公司在海内外建 有九大工业基地，是国内规模最大、品类最为齐全的服饰辅料企业。销售端，公司以 成为“全球化、创新型的时尚辅料王国”为愿景，旗下“SAB”品牌在业内享有盛誉，成 为安踏、波司登、H&M、BOSS、ZARA 等众多全球知名服装品牌的战略合作伙伴。

1.1深耕非标辅料市场，业绩稳健增长

公司深耕个性化非标辅料的研发、销售和制造，产品覆盖钮扣、拉链、织带、绳带、 标牌等 7 个系列，主要用于中高档服饰和箱包。拉链按材质可分为金属拉链、尼龙 拉链和塑钢拉链，其中尼龙拉链占比最高，塑钢拉链和金属拉链相对均等。钮扣产品 包括树脂扣、金属扣、牛角扣等，目前金属制品占比最大；不同材质产品之间毛利率 水平存在差异，销售占比受流行趋势和客户成本预算波动等因素影响。

公司历经四个发展阶段，2012年起重新聚焦辅料主业，2021年起战略成效逐步释放。

创业起步（2004 年及以前）：受益于改革开放，纺织服装行业的快速扩容，辅料 行业亦迅速发展。伟星集团前身为临海市有机玻璃厂，公司于 1988 年成立、并 于 1984 年研发出不饱和聚脂树脂钮扣，成为钮扣龙头。伟星股份于 2001 年前 瞻性地提出“大辅料”战略，开始涉足拉链、金属制品等业务，并在深圳建立工业 园。2004 年，公司于深交所上市，为国内钮扣、拉链行业首家上市公司。

快速发展（2005 年-2011 年）：2006 年公司在业内率先提出“一站式（全程）服 饰辅料供应”模式，启动 SAB 品牌战略，并陆续建立江南工业园、大洋工业园。 该阶段公司发展迅速，7 年收入 CAGR 约 27.3%，PE 中位数约为 22 倍。

转型调整（2012 年-2020 年）：面对服装需求放缓与人工、环保成本提升，公司 于 2011 年提出三大战略：1）国际化，公司于 2016 年筹建孟加拉工业园，通过 全球化营销网络逐步提升国际知名度；2）加快自动化、智能化和信息化建设， 提升产效和人效；3）加强研发及技术创新，增强产品竞争力。在该阶段，公司 逐步剥离光学镜片、卫星导航业务，于 2020 年起正式聚焦辅料主业。2012 年2020 年公司 9 年收入 CAGR 约 2.9%，PE 中位数约 16 倍。

成效释放（2021 年至今）：行业层面，中国纺服产业链因其稳定性获国际客户青 睐，叠加 YKK 产能因疫情受损，2021 年以来海外订单开始向国内转移。公司层 面，回流契机下优质服务和快反能力优势放大；产能侧，伟星逐步建设越南工业 园、邵家渡工业园、潍坊工业园，越南工业园于 2024 年上半年投产，国际影响 力进一步扩大；品类侧，公司于 2021 年设立广东伟星丰利织带，织带绳带业务 有望贡献增量。

拉链、钮扣双轮驱动，拉链为公司第一大业务且成长性更优。2023 年公司拉链、钮 扣收入分别占比 55%、41%，2013 年-2023 年 10 年收入 CAGR 分别为 10.5%、6.2%， 拉链由于应用更广泛而增长更快。 拓客模式：公司首先通过沟通、验厂等进入品牌客户的供应商名录，随后品牌方 通过指定或推荐方式，由成衣厂与公司洽谈具体业务、交付产品以及结算等。 地区占比：按交付地区计算，2023 年公司国内、国际收入分别占比 69%、31%。 受益于孟加拉国、越南海外产能持续投产以及国际销售渠道的建设，公司国际收 入占比持续提升。根据公司公告，实际穿透至品牌端的国际收入占比更高。

面向中高端品牌的个性化订单带来较高利润率，公司盈利能力稳中有升。公司采取 “小批量，多批次”的定制化辅料生产模式，以单定产，为客户提供个性化定制服务， 因此盈利水平较高。2023 年公司毛利率、净利率分别为 40.9%、14.3%。成本加成的 定价模式保障公司毛利率较为稳定，同时智能化持续提效，盈利能力稳中有升。分产 品来看，钮扣定制化程度更高、毛利率更高，但拉链业务毛利率上升趋势更为显著。 2017-2019 年拉链业务毛利率下降主要系流行趋势变化、金属拉链占比下降。

高盈利能力带动公司 ROE 水平领先。公司 2021 年-2023 年 3 年平均 ROE 约 15.5%， 在纺织制造行业中位于前列。杜邦分析来看，公司高 ROE 得益于高净利率，其毛利 率水平显著高于同行，但“产品+服务”模式下销售费用率、管理费用率较高。

公司维持较高分红比例，现金资产充足。2011 年后公司股利支付比率保持 70%以上， 分红水平位于纺织制造上市公司前列。公司稳健的经营现金流为高分红率提供保障， 且现金转化能力较强，近 16 年净现比均大于 1。

1.2管理团队内生培养，股权激励充分

历届董事长均为公司内生培养，管理团队稳定且业务经验丰富。1982 年，章卡鹏进 入临海市有机玻璃厂（伟星集团前身），在自身努力下得到了创始人明丕白的重点培 养。2000 年，35 岁的章卡鹏升任公司董事长，引领集团涉猎服装辅料、建材管业、 地产等多个领域。2022 年 7 月，在伟星工作了 35 年的蔡礼永从设计师成长为了伟星 股份新任董事长。伟星股份两任董事长均从基层升任，由公司内生培养。

上市公司股权结构稳定，集团控股公司实力雄厚。公司大股东伟星集团直接持股 25.9%，集团持股公司包括伟星股份、伟星新材、伟星置业、伟星镜片、伟星水电等， 业务广泛。公司实际控制人为章卡鹏和张三云，分别担任伟星集团董事长兼总裁、副董事长兼副总裁。国际化战略下，公司陆续在新加坡、欧洲及美国设立销售子公司。

股权激励覆盖人员面广，历史业绩承诺均超额达成。公司股权激励范围覆盖董事、高 管、主要中层管理骨干以及核心技术和业务骨干，保障对核心员工的激励。前四期股 权激励计划中，公司业绩均超额达成行权条件。我们计算，公司 2024 年前三季度扣 非归母净利润已经较 2020 全年增长 140.6%，提前完成 2024 年和 2025 年考核目标。

2. 辅料市场广阔，国内龙头份额提升

辅料品类众多，影响服装质量、功能、外观，成本占比低但重要性高。服装辅料包括 里料、衬料、垫料、填料、紧扣件等，不同材料、用途等可划分为细分种类，不同设 计风格、形状、色彩对应的辅料款式众多。根据头豹研究院，辅料在服装成本中占比 约 5%-12%，普遍较低。然而，由于兼具时尚性与功能性，辅料质量可决定服装的使 用寿命，辅料设计亦能反映品牌风格与形象，因而在服装中扮演了较为重要的角色。

钮扣材质、款式种类繁多，艺术装饰属性突出，行业集中度较低。钮扣主要应用于服 饰，由于其连接功能仅占 30%，而 70%承担装饰作用，因此个性化属性突出。当前 钮扣制造行业中小企业众多，集中度较低。根据公司《2024 年 12 月 16 日投资者关 系活动记录表》，目前伟星股份在国内中高端钮扣市场占比约 20%。根据新华网、中 国新闻网报道，浙江省温州市永嘉县桥头镇、嘉兴市嘉善县西塘镇大舜村分别聚集了 上百、上千家钮扣企业，后者年产值超 70 亿元。

2.1全球拉链市场空间广阔，行业集中度提升

市场空间来看，我们测算全球辅料市场约 4 千亿，其中中国占比超四成；全球拉链市 场近千亿，中国占比过半。国际间分工来看，中国拉链出口规模当前位列世界第一， 但产业整体正在向东南亚转移，日、美、韩企业转移较早，国内产业链则由伟星率先 带领出海。行业格局来看，中高端拉链市场龙头为日本 YKK，市占超 21%，国内寡 头伟星、浔兴占比约 8%、7%，按照近几年增速展望，未来市占率提升潜力广阔。

2.1.1 全球拉链近千亿，中国占比过半

市场空间来看，辅料销售与下游服装、箱包等零售情况强相关，我们选取服装和箱包 两个典型应用场景测算辅料市场规模。以欧睿国际公布的全球和中国服装、箱包零售 额为基础，我们假设零售加价率和折扣率以测算服装、箱包的成本规模；参考第三方 数据和上市公司公告，计算辅料在服装和箱包成本中的占比及对应规模；最后，根据 拉链和钮扣在辅料市场中所占份额测算其对应规模。

参考相关上市公司公告和第三方数据，我们假设：

参考国内外品牌服饰上市公司公告，假设全球、中国服装平均零售加价率分别为 4 倍、3.5 倍，全球、中国服装零售平均折扣率分别为 75%、70%；

箱包辅料占成本比重约 20%，服装辅料占成本比重约 10%；

服装、箱包拉链占辅料成本比重约 20%、25%，服装、箱包钮扣占辅料成本比重 均约 25%。

测算结果显示：

预计 2024 年全球服装和箱包辅料市场规模约 4134 亿元，2020 年-2023 年 CAGR 约 7.8%；其中，拉链市场规模约 864 亿元，预计 2025 年超过 900 亿元。

预计 2024 年中国服装和箱包辅料市场规模约 1722 亿元，2020 年-2023 年 CAGR 约 5.6%；包含直接出口的拉链市场规模约 486 亿元，2025 年或超 500 亿元。

除了服装和箱包以外，拉链的实际应用场景相当广泛。根据 YKK 官网，YKK 的拉 链应用场景包括汽车、航空、潜水服、渔网防鸟网、大桥排水系统等等。我们认为拉 链市场空间广阔，国内产品未来有望进入更多应用场景。

2.1.2 我国出口额居首，加速产能出海

国际分工来看，历史上拉链制造经历了三次产业转移，主要受劳动力成本和技术改 进驱动。拉链最初发明于美国，1960s 拉链制造产业转移至日本，1970s~1980s 转移 至韩国、中国台湾；1990s 起，中国沿海地区承接全球拉链制造。

凭借劳动力成本优势，我国在 21 世纪初成为拉链出口第一大国，且出口均价持续提 升。2005 年，我国拉链出口规模已经超过中国香港、日本、韩国等上一轮产业转移 地区,成为世界拉链主要出口国。过往数十年，我国已经培育了包括压铸、电镀、织 带生产等拉链制造完整产业。然而，我国拉链出口均价显著低于进口。当前产业智能 化、个性化升级趋势下，我国拉链出口均价有望持续提升。

日本 YKK、美国 Ideal、韩国 HHH 等拉链品牌较早受到本土劳动力成本上涨的影 响，20 世纪末期便开启产能出海，在东亚、东南亚多国设立产能，全球化布局领先。 国内龙头企业近年来加速海外产能布局。客户侧，YKK 在 Adidas、Nike 等国际品牌 供应链中工厂数量占比较高。

2.1.3 行业集中度较低，伟星份额跃升

按客户类型分，中高端拉链市场需求量较高、存在设计研发壁垒。高端拉链市场主要 被瑞士企业 RIRI、意大利企业 Lampo 占据，面向奢侈品牌的拉链定制化程度极高、 溢价较高，但交期较长、需求量较低。中高端市场龙头为日本企业 YKK，我国规模 较大的企业主要为伟星股份和浔兴股份，其余企业包括江苏驰马（CMZ）、上海东龙 （YCC）、深圳华圣达（HSD）、韩国 HHH、美国 Talon 等等。中低端市场主要为性 价比较高的中小公司或家庭作坊，竞争激烈，创新和设计投入较少。

中国中高端拉链市场集中度较低，伟星和浔兴有望争抢 YKK 和中小厂商份额。根据 福兴拉链招股书，2022 年 YKK 在我国中高端拉链市场份额约 21%，而伟星、浔兴占 比仅 8%、7%。随着拉链行业透明度提升、快反要求增强，中小厂商持续出清，我国 品牌市场份额提升，近年伟星、浔兴拉链业务收入增速高于 YKK：伟星、浔兴、YKK 拉链业务 2019-2023 年 5 年收入 CAGR 分别为 8.7%、2.8%、2.7%，近 10 年收入 CAGR 分别为 10.5%、5.8%、5.4%——以此预测，国产品牌份额提升前景广阔。

YKK 较高的市场份额主要受益于创始人改良设备带来的制造效率提升，对产品的精 益求精亦获得了市场的高度认可。1950s 初期，YKK 创始人吉田忠雄考察了欧美大量精密机械厂，研发出生产效率更高的设备，三三型拉链机 12 分钟的生产量相当于 旧机器一天 8 小时的工作量。此后，YKK 构建了从材料到制造设备、产品的一体化 生产体制。《洛杉矶时报》报道：“YKK 公司自己炼铜、调制聚酯、纺纱捻线、为拉 链贴布染色，自己制作其独特拉链齿的模具，甚至自制发货箱。”以此为基础，YKK 的拉链品质逐步提升，1969 年被用于美国宇航员太空服，品牌知名度由此打开。

近年来，受贸易摩擦、疫情等外部因素冲击，拉链行业对制造端产生了新需求，原本 的精工制造之外，个性化、快反等趋势显著，下文主要讨论伟星股份在新形势下的竞 争优势——

2.2伟星扬长补短，差异化产品、服务获认可

我们认为伟星股份对比龙头 YKK 具备鲜明的差异性竞争力，近年来能够持续获得 更多市场份额的主要原因包含以下四个方面：1）产品设计方面，提供个性化时尚订 制选择；2）制造交期方面，满足客户愈发强烈的“快反”要求；3）销售服务方面，一 站式全程保障即时服务；4）产品质量方面，持续投入设备软件，追赶龙头品质。

产品设计方面，公司为客户提供时尚、丰富的辅料产品，设立了专业的辅料设计研发 团队。由于辅料具备个性化特征，拥有快速设计开发能力、提供多种辅料的厂家能够 赢得更多品牌青睐。公司产品设计主要有三种模式：1）公司设计师根据市场潮流开 发出新品，供客户选择；2）公司设计师对客户进行一对一服务，根据客户服装的设 计风格进行针对性开发或联合开发；3）直接根据品牌客户的产品设计样稿打样生产。

制造交期方面，当前品牌运营“快反”趋势显著，对辅料交期提出要求；伟星股份通过 加强服务和信息化建立快反能力，目前交期已缩短至 3-15 天。快时尚趋势下，服装 零售产品周期短、更新速度快。同时，服装行业龙头品牌在经历库存危机后，加强了 对供应链和库存的把控。例如，伟星大客户波司登从 2015-2017 年的库存危机中汲取教训，对供应链进行纵向一体化改革。目前每一批羽绒服产品订单均通过拉式补货、 快速上新、小单快反运营，旺季进行滚动下单，以缩短周转时间。该模式对辅料供应 商的交期提出更高要求。公司采用浪潮海岳 GS 管理系统，提高了订单响应速度。

销售服务方面，公司建立了全球范围内本土化、贴近客户的营销网络，对销售团队严 格考核。公司高度重视销售团队建设，对销售团队进行定量和定性考核，既包括销售 额、毛利率、应收账款回笼等指标，也包括梯队建设、新市场开拓情况。我们预计在 一站式服务模式下，公司将持续注重销售团队建设和激励。

产品质量方面，伟星股份从国内设备厂商采购生产设备，根据生产实际需要进行针 对性定制、改造与升级。同时，公司对拉链结构和生产设备的研发成果进行专利申请， 截至 2023 年末共申请各类专利 1270 项，高于浔兴的 734 项，与 YKK 的 5859 项专 利仍然存在差距。公司通过设备改造升级持续追赶龙头产品品质。

综合产品和设备等各方面研发，伟星研发费用率更高，YKK 研发绝对金额更大。伟 星股份 2019-2023 研发费用率维持 4%以上，平均研发费用率对比浔兴股份和 YKK 较高。

综合上述设计、交期、销售服务等竞争要素，公司实现一站式快速响应客户需求，历 年来多次获得客户颁发荣誉，客户认可度持续提升。

3. 国际化成长潜力大，利润端优势持续

公司未来成长潜力较大，主要通过品牌国际化、品类多元化攫取市场份额：1）公司 积极拓展新市场，持续加码国际化战略，渠道与产能同步出海，努力进入国际知名品 牌供应链。当前，欧美大客户面临关税变动与贸易保护主义导致的生产采购限制，辅 料、纱线等本地化采购要求趋严，伟星顺势积极扩张海外产能；随着产能利用率持续 提升，公司中长期有望凭借“产品+服务”优势承接更多国际品牌订单。2）公司积极拓 展新品类，布局织带绳带业务，完善品类矩阵，或提升在客户辅料订单中的份额。

3.1收入端：加码国际化战略，完善多元化

公司较早提出国际化战略，陆续与知名国际品牌建立合作。伟星股份在 2011 年经营 管理计划中首次提出国际化战略；于 2015年成立国际化战略领导小组，持续提升 SAB 品牌的国际影响力；2016 年开始建设孟加拉工业园，当年国际地区营业收入增速超 30%。此后，公司持续加快国际化经营步伐，已经与一批知名国际品牌建立合作。

人员方面，公司较早建立海外营销网络，持续加强本地化专业团队建设。以欧美市场 为中心、东南亚地区为重点，公司构建了辐射全球五十多个国家和地区的国际化营销 网络和服务体系，主要聘请本土人员组建销售团队。产品设计方面，公司于 2018 年 与东华大学联合创建上海设计中心，以国际化时尚设计中心样板吸引客源。

产能方面，贸易保护主义背景下，预计面向国际品牌的国内拉链企业将加速产能出 海。由于服饰辅料行业对于劳动力成本的敏感度较成衣、成品鞋制造等产业相对不高， 且服饰辅料品类繁多、工序繁杂，对产业链配套完整性及技术人员的工艺积累水平要 求较高，所以我国拉链产业的产能出海进程略慢于成衣制造。当前，欧美大客户面临 关税变动与贸易保护主义导致的生产采购限制，辅料、纱线等原材料本地化采购要求 趋严，Nike、Adidas 等服装生产已逐步由中国向东南亚转移；叠加我国拉链品牌加速 推进国际化战略，预计我国拉链产业将加速出海。

因此，公司也贴身服务，配合客户扩张海外产能。伟星 2016 年起在孟加拉先后建设 3 期工厂，2021 年起在越南建立拉链工厂。其中孟加拉园区主要销售出口孟加拉当地服装加工厂，少部分订单销往巴基斯坦和印度；越南园区主要面向迪卡侬、阿迪达 斯、耐克等成衣加工厂。公司对海外产能采取先由国内骨干外派支援、逐步实现本地 化管理的策略。在东南亚及南亚国家中，越南制衣厂承接更多高价值订单，其中拉链 的毛利率可能更高。我们认为越南产能或帮助公司进入国际知名品牌供应链。

2024H1 伟星股份越南工厂投产，孟加拉和越南双轮驱动全球化战略。近年来，伟星 股份海外营收增速相对 YKK 较高，同时海外产能占比、海外产能利用率持续提升。 我们认为中长期公司国际化战略效果可期：时间维度，对比制衣、制鞋，辅料生产开 拓新客户的时间更长，需要 3-5 年，因此产能释放需要一定时间；空间维度，公司在 国际客户中的占比偏低，海外产能建设叠加核心竞争力逐步获认可，中长期成效可期。

公司布局织带绳带业务，进一步强化大辅料战略，有望提升客户订单占比。2021 年 公司在临海成立织带分公司，同年收购东莞丰利织带厂，并设立广东伟星丰利织带，正式进入织带绳带业务。织带绳带广泛应用于箱包和个性化服饰，能够与公司现有客 户资源、营销网络等产生协同效应，提升公司在现有客户辅料订单中的份额。

3.2利润端：个性化支撑溢价，智能化提效

公司盈利能力较强，成本侧，公司较早发展智能化战略，人效持续提升；定价侧，个 性化定制产品支撑溢价空间。 公司在行业中较早开始智能化，智造水平全球领先。公司较早认识到劳动力成本上 升与劳动密集产业的矛盾，自上市起持续推进设备机械化和自动化。2012 年公司首 次提及“智能化”概念，并在之后几年间加大智能制造升级力度。2017 年后，公司智 能化成效逐步释放。YKK 于 2017 年开设工厂自动化中心，2021 年新设数字业务企 划室，2024 年新设数字业务推进部，计划在中国以及亚洲当地引进 200 台设备。

智能化战略下，公司人均产效持续增长。一方面，公司运用 AI 智能检验系统提升生 产效率和产品品质稳定性，逐步替代检验环节的劳动力；同时，智能制造精准把控产 品余数，有效节约了生产成本。预计智能化趋势下公司人效有望持续提升。

定价模式来看，拉链厂家采用成本加成定价，利润率受产品类型和材质影响。成本加成定价：以伟星股份为例，由于产品非标属性明显，公司会制定基础款产 品的价格，再根据实际生产过程中涉及的工艺、要求等进行加价。 条装拉链毛利率高于码装：由于产品质检等环节涉及到人工，且购买条装拉链的中高端品牌对产品设计有一定要求，因而条装拉链的生产、设计成本高于码 装，毛利率亦较高。伟星股份产品结构中条装拉链占比高于浔兴股份。 不同材质产品毛利率存异：相较于塑钢和尼龙拉链，金属拉链的毛利率一般更 高。钮扣产品中，采用自然材料的牛角扣、贝壳扣等亦存在较高溢价空间。大宗 原材料价格波动对利润率或产生一定影响。

由于产品质量提升、客户结构优化，公司产品均价趋势性上升，疫情后营业利润率优 势显著。YKK 品牌发展较早，凭借精工制造较早赢得高质量口碑，因而在疫情前品 牌溢价较高、销售利润率领先。2020 年起海外订单回流，公司产品+服务模式得到更 多客户认可，海外客户拓展持续突破，经营质量提升带动公司营业利润率超越 YKK。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）