2024年东方电子研究报告：电网二次设备老牌企业，配网与数智化带来新机遇

电力自动化头部企业，产品覆盖电网全环节

深耕电力自动化数十载，海外业务布局领先

公司是国内电力自动化领军企业。公司前身为烟台计算机公司，成立于1987年。1997 年公司在深交所上市，2009 年股份公司更名为东方电子股份有限公司，2012年公司主业从智能电网向能源互联网转型，2018 年完成重大资产重组，威思顿成为其全资子公司，2021 年公司确立三大领域、六大方向。公司聚焦电力自动化业务，是国内最大的配网自动化以及电表制造商之一。公司坚持创新驱动、技术立企，是数字智能开关开创者以及领跑者，智能电表业务连续多年保持行业前三甲。业务覆盖电力系统全环节，海外业务布局领先。公司及旗下子公司的产品体系覆盖智能电网“发、输、变、配、用”电全环节，形成“源-网－荷－储”完整的产业链布局。公司打造行业线、产品线、地域线三线矩阵，将产品、技术和服务输出到印度、东南亚、南亚、中亚、中东以及非洲等多个国家和地区，目前已与50 多个国家的当地合作伙伴形成战略联盟，助力公司海外业务发展。公司以海外配网为抓手，积极拓展变电、新能源及调度等业务，未来海外业务占比计划达到1/3。

目前出口以电表和线缆为主，未来向配电设备方向延伸。公司目前出口以电线电缆和智能电表产品为主，未来配电变压器、一二次融合设备有望逐步打开市场空间。公司深耕东南亚、中东、中亚、非洲等市场，在沙特、马来西亚、斯里兰卡、泰国等地陆续取得 FTRU、环网柜、AMI 以及蓝牙表等项目，并持续推动本地化运营，于 2023 年末与沙特 SEP 达成合作建设本地工厂，2024 年5 月产线按期投运并开始交付首批 2000 套环网柜项目。2024 年上半年，公司海外收入占比达8%，毛利率达 32%，均创历史新高。

公司主要子公司包括东方威思顿和海颐软件，分别聚焦配用电和数字化业务。东方威思顿是公司的全资子公司，主要产品包括单相电能表、三相电能表、及数字化电能表校验仪等，此外涉及部分配电网产品。海颐软件是公司的控股子公司，持股比例33.6%，主要为电力能源等行业客户提供核心业务的软件产品、技术服务和大数据应用，深耕用电域、设备资产域、营配融合、电力市场等数字电网业务。

公司股权结构稳定，实控人为烟台市国资委。公司注册资本13.41 亿，最大股东为东方电子集团，持股比例为 27.58%，第二大股东为宁夏黄三角投资中心，持股比列为 13.86%，公司实际控制人为烟台国资委。2024 年烟台市国资委将持有的东方电子集团 5.1%股权无偿划转给财欣资产，剩余 45.9%股权无偿划转给国丰投资，烟台市国资委不再直接持有东方电子集团股权，公司的控股股东仍为东方电子集团，实际控制人仍为烟台市国资委，均未发生变化。公司高管团队从业经验丰富。董事长方正基先生在公司工作二十余年，历任继电保护业务经理、销售公司办事处主任、大区副经理、行业拓展部部长、销售公司副总经理、一次设备事业部总经理等职务，对公司业务结构了解透彻，工作经验丰富，深刻了解行业技术变革。此外，公司总经理与主要副总均在公司任职多年，行业经验丰富。研发实力强大，知识产权硕果累累。公司拥有国家认定企业技术中心、博士后科研工作站、山东省软件工程技术中心、烟台市大数据工程实验室等18 类创新平台，拥有研发人员 1763 人，员工占比超过 23%。公司以核心技术研发为本、重视研发投入，研发投入占营收比例常年维持在 8%的水平。公司累计拥有授权的发明专利368 项，软件著作权 791 项，先后参加了 166 项国际标准、国家标准和行业标准等的起草制定和修订工作，并代表中国参加 IEC（国际电工委员会）国际标准制定。

聚焦电力自动化领域，覆盖发输变配用储全环节

智能配用电业务

配电业务：公司是国内最早进入配电自动化领域的厂商之一，产业链齐全，能提供从配电云主站、中低压一二次融合设备、到储能、柔直等全系列的产品和服务。核心产品主要包括：配网主站、配电终端、故障指示器、自动化测试设备、智能传感终端、一次设备及一二次融合装置。公司配电终端产品市场占有率连续多年位居市场前列，并率先推出国内首个数字式架构的数字式高防护环保型一二次融合环网箱。 用电业务：公司主要产品包括智能电能表、国产化关口表、碳表、高压计量表、用电采集终端及用电信息采集与计量自动化 2.0 系统等，并提供电能计量及配套产品的全系列智慧检测解决方案。公司是国网和南网的计量类产品核心供货商，连续 8 年位列国网集中招标前三甲。

威思顿是配用电业务主体，净利润占比超 50%。公司全资子公司威思顿是国内配用电领域头部企业，也是公司配用电业务经营主体，此外母公司和其他子公司也涉及部分配电业务。2019-2023 年威思顿营业收入从10.94 元稳步增长到22.72亿元，CAGR 达 20%；净利润从 1.64 亿元稳步增长到3.09 亿元，CAGR 为17%。2024年上半年威思顿实现营业收入 9.95 亿元，同比+24%；净利润1.35 亿元，同比+29%，维持高增态势。

调度及云化业务

深度参与两网调度自动化建设，技术积累雄厚。公司主要产品包括电网调度技术支持系统、调度平台以及云化配网 OCS 系统等。公司凭借技术积累，助力国家电网、南方电网调度转型升级，深度参与国网营销 2.0、PMS 3.0、电力交易系统建设，并重点布局南网数字服务运营中心建设，为后续公司业务提供支撑。子公司海颐软件是重要组成部分，净利润占比约为 6%-8%。公司控股子公司海颐软件深度参与两网营销系统和电力交易平台建设，产品应用于电子政务、交通运输等网外市场，开发的汇语预测平台广泛应用于新能源功率预测、用电负荷预测、电力交易价格预测等场景。2019-2023 年海颐软件营业收入从 5.00 亿元稳步增长到8.11亿元，CAGR 达 13%；净利润从 0.44 亿元稳步增长到 1.04亿元，CAGR 达24%。

输变电自动化业务

聚焦集控、巡视和继保等业务，全面助力电力系统数字化转型。公司输变电业务涵盖智能集控站、继电保护、自动化系统、变电站智能巡视、设备在线监测、从低压到特高压的辅助设备监控等从全系列产品。其中，集控站和继电保护是主要收入来源，监测、监控、巡检等业务具有良好的成长性。持续推动新产品开发，23 年实现特高压领域突破。公司持续推动高压系列保护产品开发，基于国产化平台继续补齐变电站保护监控产品序列。借助国产化和自主可控新一代产品的推广契机，2023 年公司中标国网新一代集控系统20 套，中标1000kV 鄂尔多斯站全面监视系统，填补了公司在数字化特高压变电站领域的空白。

新能源及储能业务

围绕新能源主动支撑需求，系列产品已现场应用。公司可提供涵盖新能源建设、新能源场站一二次系统、新能源集控和新能源主动支撑的整体解决方案，公司开发的新能源主动支撑系统、网源协调系列装置、新能源柔性管理系统、新能源群调群控系统已投入现场应用。

深入布局构网型储能，已形成储能全链条产品。公司已形成储能系列化产品，布局储能 EMS、PCS、BMS 产品及系统集成，深入研究储能构网型控制核心技术。公司 1500V/2000kW 集中式构网型储能 PCS 为国内单机液冷容量最大，已应用在2023年山东省内容量最大分布式光伏及配储项目东营区域屋顶分布式光伏发电项目中；215kW 组串式 PCS 样机已通过厂内测试。

综合能源及虚拟电厂业务

国内领先的综合能源解决方案提供商，已服务于百余个项目。公司打造了涵盖“绿色能源建设+智慧能源管理+云化智能运维+虚拟电厂+电力交易辅助决策+绿电绿证交易+碳资产管理”等绿色低碳全产业链的核心产品、技术和服务，为园区、工厂、企业、学校、酒店、医院等场景提供国内领先的综合能源解决方案。公司综合能源业务已实现全国各地百余个项目落地实践。公司承建国内最大虚拟电厂管理平台，申请售电资质布局现货交易。公司虚拟电厂业务涵盖负荷侧可调控资源接入改造、虚拟电厂智慧管控平台开发运营、电网调度和电力交易中心的全过程虚拟电厂建设，已在国网、南网、发电集团、能源集团、园区实现实用化落地。公司是国内最大的南方电网虚拟电厂管理平台和国内首个城市级数字化虚拟电厂管理平台的承建方，公司已完成售电资质申请，为虚拟电厂参与现货交易做好准备。

工业互联网及智能制造

充分发挥二次业务优势，打造智慧城市。公司通过数智化、AI 技术，将感知层各种端设备采集数据，之后经过各类网络，为政府部门、各行业提供应用支撑、算力支撑、服务支撑，并通过打造智慧燃气、智慧水务、智慧仓储、智慧物流等数智化平台，为智慧城市建设提供助力。公司先后参与烟台交警视频监控项目、烟台天网工程项目、烟台二次供水智慧水务监控管理项目以及上海轨道17 号线电力调度软件研发项目等。

输变配用业务快速增长，盈利能力维持高位

配用电业务快速增长，调度及云化业务稳中有增。2022 年以来随着电表进入新一轮轮换周期和物联表的逐步示范应用，电表招标维持较高景气；配电行业需求近年来整体保持稳定，未来有望进入成长通道。2023 年公司智能配用电收入36.9亿元，占比达 57%，是公司最大收入来源。近年来两网调度系统传统需求稳健，2021 以来国网营销 2.0 带动公司业务增长，并为后续国网业务拓展打开空间。

市场开拓带动输变电自动化收入快速增长，虚拟电厂业务未来成长空间可期。2021 年以来公司通过市场开拓和产品品类扩张，输变电自动化收入规模实现较快增长，2024 年上半年实现收入 3.94 亿元，同比+16%。公司目前在园区级、负荷聚合商级和城市级三个层级的虚拟电厂业务均有项目落地，目前我国虚拟电厂仍处于起步阶段，整体市场规模较小，未来伴随商业模式的逐步成熟虚拟电厂需求有望迎来爆发。 各业务毛利率保持稳定，网内二次业务毛利率约为40%。2021 年以来公司多措并举应对复杂环境，各主业业务毛利率保持相对稳定。2024 年上半年公司网内二次业务（主要包括调度及云化、输变电自动化）达到40%左右。

SWOT 分析：新型电力系统建设推动公司长远发展

公司是国内电力自动化领军企业，海外业务发展可期。公司是国内电力自动化领军企业，涉足数字化电网、能源、社会，业务覆盖智能电表、主网二次设备、配网一二次设备、虚拟电厂、新能源与储能等方向。公司海外业务布局领先，未来收入占比计划达到 1/3。

全球新型电力系统建设推动公司长远发展。未来三年，我国特高压与主网投资有望保持加快景气度，订单陆续进入履约期对公司业绩形成良好支持；配网投资有望逐步起量，公司配网业务迎来发展机遇；智能电表在产品升级、到期轮换需求带动下有望保持高景气。新兴市场国家在用电量增长、电网可靠性/自动化程度提升、新能源渗透率提升等因素驱动下电网改造需求迫切，公司海外业务有望持续向好。 SWOT 分析：公司优势在于技术积淀深厚，研发实力强大；海外布局领先，持续推动本土化布局；业务同时覆盖主网与配网需求；具备电力各环节整体解决方案提供能力。公司劣势主要为国网经营区市场份额有待提升；缺乏股权激励或员工持股。市场机遇包括新能源快速发展拉动特高压/主网建设需求；配电网形态变革带动改造需求；大规模设备更新政策带动电网设备更新；海外电网投资需求迫切。市场挑战主要包括行业竞争加剧；新产品、新市场开拓不及预期；海外贸易制裁风险提升。

配网：新一轮投资蓄势待发，公司产品序列齐整

新要素、新模式重塑底层逻辑，配网升级改造需求迫切

新要素：分布式装机快速增长，配网承载能力面临挑战。2021 年以来随着分布式光伏“整县推进”的布局，我国分布式光伏快速发展，截至2024 年6 月底累计装机达 3.1 亿千瓦，引发功率反送、配变过载、电压越限等一系列问题，多地分布式光伏接入出现瓶颈。2024 年我国启动“千乡万村驭风行动”，我国低风速区可开发风资源潜力超 30 亿千瓦，截至 2023 年底累计装机仅为0.16 亿千瓦。分布式能源是发展推动配电网能量与信息流从“单向”转向“双向”，是未来配电网改造的核心驱动因素之一。

新要素：充换电设施快速发展，配网调峰压力持续增大。随着我国新能源汽车保有量的持续增长，多种充电形式快速发展，其中公桩与换电站聚集在大城市负荷中心，私桩广泛布局于城市与农村地区。充换电设施快速发展对配电网短时电力供需造成压力，目前主要通过分时电价方式缓解，但受用户充电习惯刚性等因素影响作用有限。此外，超充的不断推广对电网承载能力、安全性等方面提出更高要求，短期看用户体验与配网安全稳定存在冲突。

新要素：峰谷价差拉大助推工商业储能发展，远期提供用电侧调节灵活性。近年随着用户侧峰谷价差的持续拉大，我国工商业储能快速发展，2023 年新增装机容量达 4.77GWh，同比增长超 400%。与居民与农业用电相比，工商业用电具有更强的灵活性和规模优势，未来有望成为用电侧调节的重要载体，参与多类型电力交易。工商业储能的接入对配网调度运行、安全稳定和信息交互提出了新需求。新模式：用电侧电价灵活性打开，催生多种商业模式。我国持续推动电力市场建设，明确工商业电价进入市场，催生包括虚拟电厂、需求侧响应、辅助服务等在内的多种商业模式。虚拟电厂聚合用电侧资源，有效缓解短时电力供需矛盾，预计 2025-2030 年虚拟电厂响应能力将达最大用电负荷的5%/以上，部分地区达到10%。

农网改造、设备更新进一步带动需求，多重因素驱动配网投资

配电网投资历史复盘：用电需求与拉动内需共同驱动。我国配电网的投资与发展历经三大阶段。第一阶段以两轮农网改造为核心，解决无电人口用电问题，第二阶段在新型城镇化、稳增长和第三轮农网改造共同推动下投资规模大幅增长。我们认为，在拉动内需、新要素与新模式、设备更新和农网改造多重因素带动下，我国配电网投资有望迎来新一轮景气周期。

13-19 年配电网投资快速增长，20-23 年维持稳定。2013-2019 年，我国配电网投资规模快速增长，2019 年投资金额超 3200 亿元，其中2013-2016 年CAGR 高达22%。2020-2022 年配电网投资处于政策空档期，叠加主网建设需求迫切，我国配电网投资处于振荡状态。

23 年以来配电网建设相关文件密集出台，电网有望成为设备更新主力。根据《配电网高质量发展行动方案（2024-2027 年）》，到2025 年我国配电网具备5亿千瓦分布式新能源和 1200 万台充电桩接入能力。根据《关于实施农村电网巩固提升工程的指导意见》，2025 年农网结构更坚强，2035 年基本建成现代化农村电网。国务院国资委表示未来五年央企预计安排大规模设备更新改造总投资超3万亿元，我们认为，电网公司作为央企重要成员企业在大规模设备更新政策下有望发挥重要作用。

开关、变压器和继保有望成为重要改造方向，公司有望受益

配电开关自动化水平亟待提升，改造市场空间有望达600 亿元。目前我国配电自动化主站系统已实现全覆盖，国网公司已安装配电开关超400 万台，但一二次融合等自动化开关渗透率约为 40%，仍有较大提升空间。此外，随着配网新要素接入和农网改造深入，预计未来“三遥”装置有望向B 类及以下供电区域扩展。仅考虑开关自动化程度提升，全国存量配电开关改造市场空间有望达到600亿元。

配电变压器高能效渗透率较低，存量改造空间超 3000 亿元。截至2020 年底我国在网运行变压器数量约 1700 万台，变压器损耗占输配电损耗40%，节能改造潜力大。高能效变压器与普通变压器相比可有效降低空载损耗，对于农网节能增效具有重要意义，我们预计农网有望成为变压器能效提升的重点领域。截至23年底，全国 10/0.4kV 配电变压器高能效覆盖率约为 5%-10%，按照800 万个低压估计，若每年覆盖率提升 10%，则对应年市场空间有望超400 亿元，整体改造市场空间超 3000 亿元。

配电网继电保护存在改造需求。目前我国配电网继保主要采用三段式电流保护，大规模新要素接入后会对配电网能量流动产生变化，进而影响电流检测和判断的准确性和时效性，目前较多地方引入电流差动保护（以不同开关处的电流差值作为保护动作依据）来对继保装置优化改造。5G 通信技术应用于配电差动保护具有显著优势，可显著减少光缆敷设、降低成本投资和外力破坏风险，有效提升供电可靠性。目前，部分供电公司已建设相应示范工程。

公司位列行业第一梯队，前瞻布局新型配网产品

配电产业链完善，配电终端和柱上开关市场份额领先。公司是国内最早进入配电自动化领域的厂商之一，已实现一二次设备全覆盖，是国内为数不多能提供从配网云主站、10 千伏中低压设备、380 伏低压透明化全系列产品和服务的供应商。公司是两网传统配电设备的主要供应商，2023 年公司配电终端中标金额分别位列国网、南网第 3 名和第 1 名；柱上断路器中标金额位列国网第5 名。

前瞻布局配网新产品，助力透明化、数智化改造。近年来，公司应对新型配电网建设需求，陆续推出包括数字式高防护环网箱、分布式电源综合控制终端、全国产化自主可控终端、基于伏羲的电鸿终端、台区储能+柔直等新产品，并在多省市落地应用，助力配网的透明化和数智化改造。

数字化：新型电力系统重要基础，公司各细分方向行业领先

新型电力系统是实现“双碳”目标的关键载体。新型电力系统是以确保能源电力安全为基本前提，以满足经济社会高质量发展的电力需求为首要目标，以高比例新能源供给消纳体系建设为主线任务，以源网荷储多向协同、灵活互动为坚强支撑，以坚强、智能、柔性电网为枢纽平台，以技术创新和体制机制创新为基础保障的新时代电力系统，是新型能源体系的重要组成和实现“双碳”目标的关键载体。 数智化是新型电力系统建设重要基础设施。根据规划，构建新型电力系统采用“三步走”方式，其中电网侧强调大电网与分布式电网并重，向柔性化、智能化、数字化方向转型。南方电网提出数字电网是承载新型电力系统的最佳形态，国家电网提出推进电网数字化、透明化。根据南方电网，新型电力系统将以数据作为核心生产要素，推动发电侧实现“全面可观、精确可测、高度可控”，电网侧形成云边融合的调控体系，用电侧有效聚合海量可调节资源支撑实时动态响应。

新一代调度系统需求明确，公司是两网主要供应商之一

新要素接入催生调度系统升级需求，配网调度重要性提升。新能源、充电桩、储能等新要素接入后从管理视角看电网参与主体更加分散化、多元化，从功能视角看功率与能量控制的随机性、波动性大幅提升，现有调度系统在通信速度、控制精度、预测能力、覆盖广度等方面存在不足。《加快构建新型电力系统行动方案（2024-2027 年）》中提出要推动智慧化调度体系建设，研究新一代电力调度系统的实现路径和关键技术，做好与电力市场的衔接，创新新型有源配电网调度模式，提升配电网层面就地平衡能力和对主网的主动支撑能力。

省内平衡模式逐步打破，地县调度功能要求提高。目前我国电能量和功率平衡以省级电网作为基本单元，且省级及以上级别调度系统是实现电力供需实时平衡的主体，地调和县调功能相对简单。未来，一方面新能源跨区大规模输送推动平衡模式从“省内平衡”向“全网平衡”转变，跨省跨区调度占比预计持续提升；另一方面新型调节资源（包括分布式电源、储能、虚拟电厂等）大量接入配电网，配网有源化对地调和县调提出更高要求，未来省调和地、县调度的联系将更加紧密。

调度系统与电力交易系统需要协同发展。电力交易通过买卖双方的交易行为，实现电力资源的优化配置；而调度根据电力交易的结果，制定相应的发电、输电、配电计划，确保系统供需平衡。电力交易系统主要解决资源配置的问题，而调度系统主要解决可行性的问题，两者协调运行是电力市场发展的重要条件。在建设全国统一的电力市场背景下，我们认为调度系统有望与电力交易系统协同发展。两网已分别启动新一代调度系统试点应用。2022 年以来，国家电网启动新一代调度控制系统研发并在多个区、省级调度试点运行，与在运的D5000 相比在数据采集范围、系统运算能力、省市协同效率、基础调度功能等方面进行了全面升级，具备采集范围更广、计算精度更高、响应速度更快的特点。2023 年以来，南方电网云边融合智能调度平台（CEP）试点运行，该平台采用“云端+边缘端”两级融合架构，云端部署面向全网服务的云端系统，边缘端由部署于网、省、地的各级边缘集群及边缘网关组成。

全国调度系统改造空间超百亿。我国采用五级调度模式，实行统一调度、分级管理。目前全国有 1 个国家级调度、7 个大区调度、34 个省级调度、314 个地市级调度，约 2000 家县级调度。根据此前招标情况，区省地调度系统单位价值量大约分别为 1 亿元、0.6-0.8 亿元、0.2-0.3 亿元，据此估计区省地调度系统改造市场空间合计超 100 亿元，假设 6-8 年完成全部改造，年均市场空间约为12-17亿元。

公司是两网调度类产品核心供应商，地调市占率位居前列。两网调度类产品核心供应商之一，在国网主要参与地调级主站建设，在南网参与各级别调度系统建设；在 2024 年国网前两批调度类硬件招标中公司市场份额分别为13%和10%，位列第3 和第 4 名。公司核心产品 E8000 智能调度技术支撑系统在电网地调市占率位居前列。 公司深度参与南网 CEP 平台建设，2024 年上半年完成国网新一代调度主站测试。公司积极参与南方电网基于云边融合架构的智能调度运行平台的规范制定，在云端系统参与试点科技项目和备用系统，在边缘集群端全面深度参与研发及试点建设。公司历经五代技术迭代升级，可实现对全网的源网荷储资源进行全局监视、全局预测、全局优化、全局分析，持续支撑新型电力系统智慧调度。2024年上半年，公司完成国网新一代调度主站第一次测试，所有参测功能模块的现场调试和厂内研发正在稳步推进中。

智能监测与巡视是数智化重要基础，潜在市场空间超千亿

智能监测：电网神经末梢，“算法代人”提高效率与可靠性。随着我国电力行业的快速发展，电力各环节所处的环境和场景也日益多元化和复杂化，依靠传统的人工对电网运行状态和人员作业行为进行监测，已经不能满足电网智能化的要求，且面临效率低和安全可靠性不强的问题。智能监测设备基于智能识别算法平台和输变电全域智能监测平台，对电力设施及其所处场景和环境进行实时监测、分析和预警，实现电力作业行为及输变电状态的“可视化”。

线路监测装置市场空间逾千亿。我国输电线路整体规模较大，线路地形复杂，线路运行环境监测及故障定位装置具有广阔的市场应用前景。截至2021 年底，两网运营的 110 千伏及以上输电线路长度合计 140.6 万公里，通常110kV 输电线路杆塔间距约为 250 米，按照 250 米安装一台线路运行环境监测及故障定位装置和每台 2 万元计算，则我国线路运行环境监测及故障定位装置的需求量将超过1100亿元。

智能巡视：颠覆巡检模式，覆盖率有较大提升空间。变电站智能巡视系统利用无人机、机器人、视频监控等感知方式替代传统的人工巡视模式，大幅提升巡视效率和准确性，降低人力成本，提升设备智能化、数字化水平。2024 年4 月，国网设备部发布《关于加快推进变电站智能巡视规模化应用和实用化提升的通知》，要求 2024 年完成地市级远程智能巡视集中监控系统建设，实现1000 座变电站转智巡模式。截至目前，国网经营区变电站智巡覆盖率约为30%，未来2-3年国网变电站智巡覆盖率有望持续提升。

公司 E3000 产品技术成熟，广泛应用于各电压等级变电站。公司E3000 变电站自动化系统集电力系统、电子信息技术、自动化和继电保护技术之大成，以计算机和网络技术为依托，面向变电站通盘设计、优化功能和简化系统，用分层、分布、分散的设计方式实现面向对象的思想，全面采用或借鉴了IEC61850 变电站通信网络和系统标准的设计需求，满足 35kV～750kV 各种电压等级少人或无人值守变电站、电厂升压站的实际需求。 国网基本完成新一代集控站布局，后续因地制宜需求持续。2021 年以来国网推动新一代变电站集控系统应用，构建“无人值守+集中监控”变电运维管理新模式，对于推动设备智能化提升和管理数字化转型具有重要意义。按照国网公司规划，2023 年年底累计建成 326 套集控系统，实现一地市至少一套系统覆盖；我们预计后续各地市在应用中将结合自身特点持续产生更新和服务需求。此外，330kV及以上超高压、特高压变电站集控覆盖度仍有提升空间。

网侧变电站数量超 3 万座，二次系统改造需求长期存在。变电站是电力传输的枢纽，其数智化水平对于电网运行安全性和可靠性具有重要意义。根据中国电力统计年鉴，全国存量 35kV 及以上变电站数量超 5 万座，其中网内变电站数量超3万座，而其中 35kV 变电站数量占比超 30%。随着两网数智化要求的持续提升，我们认为未来变电站二次仍有较大改造空间，而配网侧改造需求尤为突出。公司继续引领输变电自动化发展，2023 年以来新产品持续突破。公司持续挖掘输变电自动化领域新需求，在新一代集控站、自主可控新一代智慧变电站、智慧辅控、智能巡视等领域保持领先。2023 年公司中标 20 套新一代集控系统，江西、江苏两座国网新一代高可靠试点站成功投运；取得国网总部首个220kV 区域智能巡视系统，中标南网首套贵安智能巡视项目，为公司开拓南网智能巡视业务奠定基础。

虚拟电厂助力“源荷互动”，公司布局市场领先

虚拟电厂：用电侧由“源随荷动”向“源荷互动”转变。虚拟电厂将发电侧与用电侧关系从“源随荷动”变为“源荷互动”，当电力供给紧张时用户可主动减小用电负荷，当电力供给过剩时可主动增大用电负荷，使电力用户具备“源-荷”双重身份，具有缓解电力供需矛盾、促进新能源消纳、服务用户开展多元化用能服务等作用。

虚拟电厂参与各类电力交易获取收益，2021 年以来各省陆续发布补贴政策。虚拟电厂可参与的交易类型包括需求侧响应、调峰/调频/调压辅助服务、电力现货/中长期交易等；目前我国虚拟电厂交易以需求侧响应为主。2021 年以来，各省陆续发布需求侧响应补贴政策，以电量为计量单位的地区补贴强度约为2-5元/kWh，以电力为计量单位的地区目前补贴强度约为 1-20 元/kW/次。虚拟电厂运营方通过参与各类交易获利，参与聚合的各类用户可以降低综合用能成本。虚拟电厂市场来自建设端和运营端，2025 年运营端空间有望超百亿。建设端按照500 元/kW 改造成本（包含软硬件、含储能不含分布式光伏）、响应能力达到最大用电负荷 3%-5%估计，2025 年虚拟电厂改造市场空间将达到245-408 亿元。运营端仅考虑参与需求侧响应，95%以上尖峰负荷时长按照50 小时估计，2025年运营端市场空间预计达到 74-123 亿元。实际上，未来虚拟电厂参与辅助服务、容量备用、现货交易等多种交易后运营端市场空间预计远大于上述估计。

公司进入虚拟电厂领域多年，具备全链条业务能力。公司自2016 年以来涉足虚拟电厂领域，凭借在综合能源服务方面的深厚积淀在市场迅速占据重要地位。公司主要提供虚拟电厂整体解决方案、系列化产品、技术和运维等服务，承担着虚拟电厂整体建设、运维等角色，包括了虚拟电厂智慧管控平台的建设，可调负荷资源现场勘探、接入改造，以及与电网的互联互通等全链条集成实施服务。公司在烟台市数字化虚拟电厂项目中还承担了虚拟电厂运营的角色。

实践应用全国领先，已完成售电资质申请。公司目前在园区级、负荷聚合商级和城市级三个层级的虚拟电厂业务均有项目落地，已承建山东烟台、山东华能、济南能源、宁夏综能等多个虚拟电厂项目。公司是国内最大的南方电网虚拟电厂管理平台和国内首个城市级数字化虚拟电厂管理平台的承建方，公司已完成售电资质申请，为虚拟电厂参与现货交易做好准备。

智能电表：行业保持高景气，改造需求长期存在

电表正处于轮换周期，物联表有望逐步实现批量应用。截至2020 年底智能电表在全国基本完成普及，2021 年 2 月国网发布《单相/三相智能电能表（2020版）通用技术规范》，2021 年开始 20 版电表启动大批量招标应用，我们预计次轮替换有望延续至 2025 年。2020 年以来，为满足远期用电侧新要素和新模式的发展，国家电网和南方电网均加大了 IR46 新标准体系下新一代智能电表的研发工作；物联表单表价值量远高于目前智能电表，行业市场空间有望进一步提升。

2022 年以来两网招标保持高位，未来两年招标金额预计保持在300 亿元左右。2022-2023 年，两网计量类产品招标金额整体处于高位，其中2022 年国网中标金额达 256 亿元，203 年南网中标金额达 46 亿元，均创历史新高。根据国家电网计划，2024 年拟开展三个批次计量设备招标。我们预计，未来两年国内电表需求有望维持在 9000 万-1 亿只左右，招标金额有望保持在300 亿元左右。

智能电表整体竞争格局分散，高端表格局更加集中。智能电表整体竞争格局较为分散，2020-2022 年国家电网 CR5 保持在 20%左右，2023 年受多重因素影响CR5下降至 16.1%。2018 年以来，公司市场份额稳居行业前四。分产品看，技术要求更高的 C、D 级表和高端表行业集中度远高于 A/B 级，以2024 年第一批招标为例，C、D 级和高端表 CR5 分别为 32%、100%和 100%，公司是为数不多实现计量全品类产品中标的企业。

多重因素推动单价下降，毛利率维持高位。2022 年下半年以来，在原材料成本下降、电表设计优化、竞争有所加剧等因素推动下，智能电表单价持续下降；上市公司凭借优秀的成本管控能力毛利率保持稳定或略有增长。我们预计在物联表大规模推广前，后续电表单价将保持相对稳定。

欧洲、亚非拉智能电表发展空间广阔，23-28 年全球CAGR 约为6%。根据BergInsight 和 Frost&Sullivan 数据，截至 2023 年底，欧洲智能电表渗透率为60%，东南亚主要国家渗透率不足 10%，拉美渗透率约为 7%，非洲渗透率处于较低水平。其中，得益于西欧第二代电表部署和中东欧第一代电表部署，2023-2028年欧洲智能电表累计装机量 CAGR 有望达到 6.1%，2028 年智能电表渗透率预计达到78%；2023-2029 年拉美地区智能电表累计装机量 CAGR 有望达到20.5%，其中巴西和墨西哥预计占新增装机的 70%。根据 Berg Insight，2023 年全球智能电表市场空间超 120 亿美元，23-28 年 CAGR 预计为 6%。

我国电表出口快速增长，中国企业份额提升空间巨大。2020 年以来我国智能电表出口金额与数量快速增长，2023 年出口金额达到 99.3 亿元，同比+24%，再创新高。按照出口金额估计，2023 年中国企业占海外市场份额约为15%-18%，提升空间巨大。海外电表市场目前主要由 Landis+Gyr、Itron 等企业占据，2021年全球前五大智能电表企业均为海外厂商，CR5 为 27%；中国企业在成本、交付、服务等方面具有突出优势，且逐步从提供单一产品向解决方案转型，客户黏性逐步增强。

公司输配电自动化产品出口多年，智能电表有望贡献增量。以海兴电力、三星医疗、威胜集团等企业为代表的国内智能电表企业已经在海外形成稳定的供货关系并建有产能。公司产品已出口至欧美、中东、南亚、非洲、东南亚等40 余个国家和地区，在印度设有子公司，产品以变电站自动化系统、配电终端为主，未来智能电表有望成为重要增量方向。

财务分析：新能源提供增长新动能，盈利能力保持稳定

2020 年以来公司收入、利润保持较快增长。2019-2023 年，公司营业收入CAGR达 17%，归母净利润 CAGR 达 22%；2024 年前三季度公司实现收入46.31 亿元，同比增长 13%。2021-2023 年快速增长主要受益于智能电表需求快速增长、公司配网产品线持续扩张和主网二次业务市场份额提升。 公司收入、利润呈现逐季度上行趋势。受电网投资节奏特点影响，公司产品和服务多应用在工程建设的中后期，营业收入与归母净利润呈现出季节性波动，一至四季度整体呈现逐季度上行趋势。2024 年第三季度公司实现收入18.12 亿元，同比+15%，实现归母净利润 1.69 亿元，同比+18%。

盈利能力多年保持稳定，期间费用率稳中有降。公司经营稳健，主营业务毛利率变化幅度较小，整体盈利能力维持稳定。伴随公司销售规模扩大，营收增长摊薄效用明显，销售、管理费用率水平稳步下降。公司高度重视技术创新，近年来为满足新需求、新产品开发，公司研发投入持续增长，费用率小幅上升。公司财务费用常年保持负值。 盈利能力季度波动较小，下半年略高于上半年。分季度看，公司销售毛利率、净利率呈现小幅波动；受收入季节性规律影响，一般下半年盈利能力略高于上半年。

应付账款与票据带动资产负债率小幅提升，ROE 稳健增长。2019 年以来公司资产负债率持续上升，主要系公司应付票据、应付账款以及合同负债规模随着业务规模增长引起，期间公司短期+长期借款规模保持低位。2019 年以来公司净资产收益率稳步提升，2023 年达到 12.4%，盈利能力达到行业领先水平。

回款情况良好，合同负债持续增长。公司存货周转天数维持较高水平，存货中产成品占比较高；应收账款周转天数保持低位，公司下游客户以大型电力企业为主，回款情况良好。2022 年以来，公司合同负债持续增长，反映公司业务规模持续扩张。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）