2024年美国总统大选专题报告：新竞选对手，后续选情、影响及A股机遇

一、美国总统大选背景

（一）选情

美国当地时间 7 月 21 日拜登宣布退选后，全力支持现任副总统哈里斯竞选总统。截至 8 月 19 日，特朗普 和哈里斯的选情竞争激烈，双方民调接近，根据最新十次民调平均结果显示，哈里斯民调支持率为 47.1%，特 朗普支持率为 45.5%，差距为 1.6%。整体而言，在拜登退选后，特朗普预测胜率和支持率都有较大幅度的回落。 主因是美国选民特别是民主党选民对拜登的年龄、认知能力、任职表现等原因的失望情绪在更换候选人后得以 释放，而特朗普本人在共和党内和核心选民的地位仍然稳固。2024 年美国大选主逻辑某种程度与 2020 年大选 上有一定相似之处，即为特朗普支持者和反对者之间的较量。相较于之前，拜登退选后，特朗普在摇摆州的情 况并不容乐观，此前特朗普一度在六个摇摆州民调支持率取得大幅领先，目前北卡罗莱纳州（+1.4%）、内华达 州（+0.4%）、佐治亚州（+1.2%）领先优势大幅缩水，而亚利桑那州（-1.8%）、威斯康星州（-3%）、密歇根 州（-2.4%）已经落后于哈里斯。

（二）执政主张

特朗普在 2017 至 2021 的执政期间内，在外交合作、政府、国防、贸易方面落实程度较高，而在经济、民 生方面表现欠佳，虽然特朗普的移民政策非常强硬，在驱逐无证移民与禁止穆斯林入境的移民政策上完成了竞 选时的承诺，但由于在美墨边境线的修建上完成度过差，一度遭到民众的强烈质疑和批判。

特朗普的政策主张包括强硬的移民政策、支持各州决定堕胎权、贸易保护主义、传统能源优先、减税以及 美国优先。哈里斯则主张温和的移民政策、强烈支持堕胎权、清洁能源发展、加税以及多边合作。

1、移民政策

根据美国海关和边境保护局（CBP）数据，拜登任期内非法移民持续涌入，2023 年全年美墨南部边境发生 移民冲突约 250 万人次，仅 2023 年 12 月就有超过 30 万非法移民越境，创历史新高。根据芝加哥全球事务委员 会的一项民意调查，美国人对移民的担忧今年急剧上升，一半的美国人表示，大量移民和难民进入美国对美国 利益构成“严重威胁”，从去年秋天的 42%上升到 2010 年以来的最高水平。这一趋势反映了美国公众对于移民 问题的日益关注和不安。特朗普一直以来采用强硬的移民政策，而调查显示，大多数美国人支持前总统特朗普 的两项强硬移民政策建议。

首先，特朗普主张利用美国军队阻止移民从墨西哥进入美国。这一政策旨在通过军事力量增强边境控制， 阻止非法移民的进入，以维护国家安全，有 53%的美国人赞成动用美军阻止移民从墨西哥进入美国。其次，特 朗普提议在美墨边界上扩大 700 英里的隔离墙和围栏，以物理屏障的方式阻挡移民流入。提议旨在通过筑墙减 少非法越境行为，有 55%的美国人赞成在美墨边境扩大 700 英里的隔离墙和围栏。这项措施是他在任期内力推 的主要政策之一，在 2016 年特朗普竞选总统时，他承诺将在美墨边界线兴建约 1600 公里长的人造围栏，但实 际任期内受国会限制仅完成了一部分。在 2018-2019 财年预算讨论中，特朗普提出的 57 亿美元建墙费用被民主 党人控制的众议院否决了预算方案，因此美国政府曾一度陷入长达 35 天的停摆。直至特朗普卸任时，也仅仅完 成约 732.2 公里长的边境墙。尽管特朗普的这些政策获得了不少支持，但他的一些更为激进的建议却未能得到 大多数美国人的认可。例如，绝大多数美国人反对将无证移民关进大规模拘留营的提议。这一政策被批评为不人道，侵犯人权，因而未能获得广泛支持。如果再次当选，特朗普承诺立即启动“美国历史上最大规模的国内 驱逐行动”。这一计划旨在大规模驱逐无证移民，以强力手段解决非法移民问题。这一承诺进一步体现了他在 移民问题上的强硬立场，致力于加强边境安全、减少非法移民以及实施更严厉移民法规。

相比之下，哈里斯的移民政策较为温和，强调从根源上解决拉丁美洲移民问题，通过促进当地经济发展和 创造就业机会，可以提高中美洲国家居民的生活水平，减少他们因经济困境而移民的动机。去年，哈里斯宣布 私营公司承诺提供 9.5 亿美元支持中美洲社区。通过经济援助和就业机会的创造，为中美洲国家提供可持续发 展的动力。同时，哈里斯支持全面的移民改革，包括为无证移民提供合法化路径，简化合法移民程序，以及加 强边境安全但不过度依赖严厉手段，力求在移民问题上找到平衡点。对比之下，拜登的移民政策已经有所收缩， 6 月 4 日，拜登发布行政命令，若美墨边境入境口岸七天内日均过境人数达 2500 人，将关闭美墨边境非法移民 的庇护申请，并驱逐在入境口岸越境的外国公民。 在总统选举中，非法移民涌入问题让民众对拜登政府非常不满，保守派选民可能因边境安全和经济影响的 担忧而转向支持共和党，而自由派选民可能对政府的人道处理措施提出更高要求。特朗普的强硬移民政策更倾 向于得到农村地区保守派选民、经济担忧选民以及共和党选民的支持，而哈里斯的温和移民政策将吸引城市地 区选民、少数族裔选民、年轻选民以及民主党选民的选票。但非法移民问题在美国社会中具有高度敏感性和争 议性，一直是民主党的一大劣势，就如同堕胎问题对于共和党而言一样，再加上拜登任内哈里斯负责处理非法 移民事务，使得她在这一问题上更受批评。

2、堕胎政策

特朗普在任期间采取了强硬的反堕胎立场。首先，特朗普任期内任命多名保守派法官进入联邦法院，包括 最高法院的三位大法官。这些任命被认为是推动反堕胎法律和限制罗伊诉韦德案的关键。其次，特朗普政府恢 复并扩大了“墨西哥城政策”，禁止使用联邦资金资助支持或提供堕胎服务的国际非政府组织。同时，他还试图削减国内提供堕胎服务的机构（如计划生育联合会）的联邦资金。特朗普支持各州通过更加严格的反堕胎法 律，包括要求超声检查和等待期等。他的政府支持一些州实施的“心跳法案”，禁止在胎儿心跳检测到后进行 堕胎。但由于堕胎话题的持续发酵，根据三月份益普索民调的数据显示，57%的美国人认为堕胎在大多数甚至 所有情况下都应该合法，若特朗普继续在全国范围内实施堕胎禁令将会削弱他在美国摇摆州的支持率，对其竞 选造成非常大的不利影响。因此，特朗普在宣布参加本次大选后一直对堕胎持模糊立场，并在今年 4 月 8 日宣 称，他认为是否实施堕胎法应该由美国各州法律决定，支持法律对因强奸、乱伦怀孕和出于保护母亲生命的目 的堕胎给予例外。他试图将堕胎权之争“地方化”，避免扩大和升级，从而防止对其选情造成冲击。

而哈里斯支持女性堕胎权利，将堕胎作为其政治核心部分，并主张保障和扩大这一权利。首先，坚定支持 罗伊诉韦德案所确立的女性堕胎权利，并反对任何削弱或推翻该判决的企图。她认为女性应有权自主决定是否 继续妊娠。其次，哈里斯倡导增加对提供堕胎服务机构的保护，确保女性能够安全、合法地获得堕胎服务。她 支持联邦资金用于支持计划生育和其他提供堕胎服务的机构。再次，哈里斯反对各州通过的限制性堕胎法律， 认为这些法律侵犯了女性的基本权利。她支持通过联邦立法来保障女性堕胎权利，防止各州实施过度限制。最 后，哈里斯主张扩大医疗保健覆盖范围，使更多女性能够获得全面的生殖健康服务，包括避孕和堕胎。她认为 女性的健康和权利应该得到全面保障。对比哈里斯坚定的堕胎立场，先前拜登对于堕胎权的议题显得畏手畏脚。 尽管他支持保护“罗伊诉韦德案”的权益，但作为虔诚的天主教徒，他并不是坚定的堕胎权倡导者。长期以来， 堕胎权益倡导者对他的态度表示不满，因他在堕胎问题上立场摇摆，且在竞选期间及担任总统初期避免公开讨 论这一话题，直到在生殖正义倡导者的压力下才开始表态。因此，哈里斯将在堕胎政策上比拜登更为坚定，将 会吸引更多支持堕胎权的选民。 特朗普和哈里斯在堕胎问题上的立场截然不同。特朗普在任期间采取了严格的反堕胎政策，在选举中，将 更容易获得保守派选民、宗教选民以及共和党选民的支持，但因为堕胎话题的持续火热，在本次大选中，他通 过模糊堕胎立场，以减小对其选情造成的不利影响；哈里斯则坚定支持女性的堕胎权利，主张通过联邦立法和 增加对堕胎服务的保护来保障和扩大这一权利，这将吸引女性选民、自由派选民以及民主党选民的选票。

3、贸易政策

特朗普的贸易政策是以“美国优先”为核心的，其主要目标是通过重新谈判贸易协议和施加关税来减少美 国的贸易逆差，保护国内产业，特别是制造业和农业。在首个任期内，特朗普政府对多个国家和经济体实施了 关税。在中美贸易战中，特朗普对中国商品征收了数千亿美元的关税，旨在迫使中国改变贸易行为。中国也对 美国商品征收反制关税，导致两国之间的贸易紧张加剧。同时，特朗普对欧盟、加拿大和墨西哥的钢铁和铝产 品征收关税，试图保护美国金属行业，并通过施压重新谈判贸易协议。此外，特朗普强调重新谈判和修改现有 的贸易协议，以便使其更有利于美国。例如，通过重新谈判了 NAFTA，最终达成了新的美墨加协定，包括了更 多保护美国制造业和农业的条款，并提高了北美地区汽车制造的要求。特朗普政府还与韩国和日本等国达成了 新的贸易协议，以改善美国的贸易条件，并对美国经济产生多方面的积极影响，帮助实现其贸易政策目标并增 强其在国际市场上的竞争力。

2023 年 8 月，特朗普接受采访时表示，如果自己再次当选总统，将对进入美国市场的所有商品征收 10%的 “普遍基准关税”，并坚持认为 10%的关税并不会导致通胀上涨，征收 10%的“普遍基准关税”将有利于美国 发展。一是保护本土产业。提高进口商品的价格，可以使美国本土制造业获得竞争优势，从而促进国内生产， 增加就业机会。许多美国企业，特别是制造业企业，可能因此受益。二是增加政府收入。关税是一种税收，10% 的普遍基准关税将为美国政府带来可观的收入。这些收入可以用于基础设施建设、公共服务和减轻财政赤字。 三是推动自给自足。通过减少对进口商品的依赖，美国可以在某些关键领域实现更大的自给自足，例如技术和药品生产，增强国家经济和安全的独立性。然而，这些潜在的利益也伴随着一些风险和挑战，比如对全球供应 链的影响、对消费者价格的上涨以及可能引发的国际贸易争端等。实际效果还需综合考虑多方面因素。与此同 时，对来自中国的商品征收 60%统一关税，而这将是美国现代历史上最大幅度的一次关税上调。特朗普的贸易 政策不仅针对中国，还包括对欧洲盟友的强硬措施，攻势范围更为广泛，虽然宣称是为了减小巨大的贸易逆差， 但依然被认为是削减盟友经济的举措。特朗普的贸易政策以“美国优先”为核心，主要通过关税、重新谈判贸 易协议等手段来减少美国的贸易逆差，保护国内产业。

而哈里斯在担任副总统的三年半时间里，哈里斯并没有特别关注贸易问题。但在拜登退选后，哈里斯预计 将延续拜登的政策主张，推行高关税政策，加征范围仅包含 180 亿美元，且部分措施在 2026 年才执行。将继续 推进 5 月份拜登已推出对中国进口商品的关税加征，包括将新能源车从 25%加征到 100%，半导体和太阳能电池 从 25%增加至 50%，钢铁、非新能源车锂电池加征至 25%等。相较于特朗普的“美国优先”政策，拜登政府更 强调多边合作，希望通过联合欧洲、日本和其他盟友，对中国的贸易行为施加更大压力。这种多边策略旨在通 过与盟友和贸易伙伴协调一致的行动，可以增加对中国的压力，提高国际规则的有效性和公平性，维护全球贸 易体系的稳定和公正。同时，努力推动美国及其盟友在这些领域的领先地位，防止中国在全球技术标准制定中 占据主导地位。 特朗普任内倡导高度保护主义的贸易政策，尤其是针对中国的强硬措施，虽然拜登认为特朗普对进入美国 市场的所有商品征收 10%的“普遍基准关税”政策，将导致美国家庭平均每年支出增加 2500 美元，但拜登在上 任后，延续了特朗普时期的对华关税，由此可见，美国两党对中国贸易政策的态度是一致的。若特朗普当选， 由于其强烈主张中美经济上的急剧脱钩，预计他将进一步实施更多全面的关税措施。若哈里斯当选，由于面对 中国的基本问题是相同的，因此在贸易政策上的延续性是不可避免的。

4、财税政策

特朗普的财税政策主张大规模减税，特别是对企业和个人所得税的削减，以刺激投资和消费。特朗普主张 将企业所得税从现有水平进一步调降至 15%。他的逻辑是，通过降低企业税率，特朗普希望鼓励企业增加资本 支出，包括设备购置、基础设施建设和研发投资，这将有助于提高生产率和经济增长率。同时，可以吸引更多 的投资，促进企业扩张和就业增长。这种减税措施旨在增强美国企业的国际竞争力，鼓励国内外企业在美国进 行投资。在 6 月的内华达集会中，特朗普表示将取消对小费的征税。此举旨在增加服务行业从业人员的实际收 入，鼓励消费，特别是在餐饮和服务业。特朗普的政策还包括对个人所得税的进一步削减，特别是中低收入群 体。这种减税措施旨在增加家庭可支配收入，从而刺激消费需求。个人所得税减税和取消小费税旨在增加消费 者的可支配收入，从而刺激消费需求。消费是美国经济的重要驱动力，增加消费者支出有助于经济复苏和增长。 特朗普政府认为，减税将通过供给侧效应刺激经济增长，增加就业和生产率。然而，经济增长的幅度和速度存 在不确定性，能否抵消减税带来的财政收入减少也是一个关键问题。减税政策可能对收入分配产生影响。大幅 降低企业税率和个人所得税，尤其是高收入群体的税率，可能导致收入不平等进一步加剧。这可能在政治和社 会层面引发争议和抵触情绪。长期来看，如果减税未能带来预期的经济增长，政府可能需要增加借款，进一步 提升国家债务水平，可能对未来财政稳定性造成负面影响。在选举背景下，减税政策既是争取选民支持的重要 手段，也是对手批评的焦点。

哈里斯将延续拜登的财税政策以加大财政刺激为核心，旨在通过税制改革和增加公共投资，促进经济增长 和缩小收入差距。其中包括：计划撤销特朗普时代的一些减税措施，尤其是对高收入群体和大企业的减税条款。 拜登呼吁将公司税率从 21%提高至 28%，虽然未完全恢复到特朗普减税前的 35%，但仍显著高于现行水平。这一举措旨在增加联邦收入，用于资助基础设施建设、教育和科研等领域。哈里斯也将延续拜登对年收入超过 40 万美元的富人提高税率的计划，包括提高最高边际税率和资本利得税。这一举措旨在增加联邦财政收入，同时 减少收入不平等。财税政策重视对中低收入家庭的税收减免，通过《LIFT 法案》税收抵免提案，为中低收入家 庭提供每年高达 6,000 美元的税收抵免。该法案旨在增加家庭可支配收入，减轻经济压力，针对有孩子的家庭， 则计划将儿童税收抵免从 2,000 美元增加到 3,600 美元，并使其完全退税。这一措施将显著增加中低收入家庭的 财政支持。通过增加公共投资和中低收入家庭的可支配收入，财税政策有望刺激消费需求和经济增长，特别是 在经济复苏初期，但也需关注财政赤字和国家债务问题，提高富人和企业税收的措施能部分弥补支出增加，但 全面的财政可持续性仍需长期规划和管理。 特朗普的减税政策可能获得企业界和高收入群体的支持，但也可能面临民主党和一些经济学家的批评。他 们担心减税将加剧财政赤字和收入不平等问题。在选举期间，减税政策可能成为特朗普争取选民支持的重要手 段，特别是对中低收入选民承诺增加实际收入。但同时，这些政策也可能成为对手攻击的焦点，指责其忽视财 政纪律和长远经济稳定。反观哈里斯将延续拜登的财税政策，更能吸引中低收入群体的选票，因为其旨在通过 撤销部分特朗普减税法案条款、提高公司税率和富人税率、提供中低收入家庭税收减免、扩大基础设施和公共 服务投资，来促进经济增长和缩小收入差距。这一政策组合力图在实现经济复苏和社会公平之间找到平衡，而 在实施过程中同样可能面临财政赤字和政治阻力等挑战。

5、能源政策

特朗普的能源政策明确倾向于传统化石能源，主要包括石油、天然气和煤炭。他主张重新开启和扩大本土 石油和天然气的勘探和开采。他认为这不仅可以增强美国的能源独立性，还能创造就业机会。同时，特朗普政 府计划减少对太阳能、风能等新能源产业的补贴和联邦支持，认为市场应自行决定这些产业的发展。在国际气 候政策方面，特朗普认为《巴黎协定》对美国经济不公平，国家在气候政策上应有自主决定权，而不是受国际 协议的约束，因此决定退出该协议。他认为这能避免对美国经济和就业的不利影响。尽管特朗普倾向于传统能 源，他也认识到新兴技术领域（如人工智能）的能源需求，他表示支持国内能源生产的投资，以确保包括人工 智能在内的高能耗行业能够获得稳定的电力供应。整体而言，特朗普的能源政策更多关注短期经济利益和传统 产业的复兴，而不是长远的环境保护和气候变化应对。

哈里斯的能源政策以推动清洁能源发展、减少碳排放和应对气候变化为核心。哈里斯大力支持新能源产业 的发展，特别是可再生能源。哈里斯主张大规模投资于太阳能、风能和其他可再生能源项目。这些投资不仅有 助于减少碳排放，还能创造大量就业机会。哈里斯支持并推动类似于加州的气候政策，包括严格的碳排放标准 和可再生能源目标。她主张将这些成功的州级政策推广到全国。哈里斯提议征收“气候污染费”，即碳税或碳 交易制度，以经济手段推动减少碳排放。为了减少温室气体排放，哈里斯主张逐步关闭美国的燃煤电厂，通过 制定时间表和提供转型支持，逐步关闭燃煤电厂，转向清洁能源发电。同时，提供经济和就业支持，帮助依赖 燃煤产业的社区和工人过渡到新经济模式。此外，由于水力压裂法可能导致地下水污染和地震等环境问题，哈 里斯主张全面禁止这种技术，支持研发和推广更为环保的能源开采技术。哈里斯和拜登的能源政策在大方向上 是一致的，都致力于推动清洁能源发展和应对气候变化。然而，哈里斯在细节上更加强调环境正义和社区参与， 特别关注如何通过清洁能源政策直接惠及低收入和少数族裔社区。 通过支持传统化石能源和低端制造业，减少环境监管，特朗普的能源政策将会吸引大量从事传统能源行业 的从业者、制造业工人、农村和中小城市选民以及传统保守派选民，因为这些行业及地区的选民将受益于特朗 普的能源政策。而哈里斯的能源政策通过推动清洁能源和环境保护，将吸引环保主义者、年轻选民、少数族裔、 城市居民以及新能源行业从业者。

（三）各方优劣势

特朗普的优势在于其强大的传统保守派支持基础和经济政策的吸引力，他的经济政策受到保守派支持，美 国优先政策可以吸引关注国家安全和贸易保护的选民。特朗普的支持者众多，比较受低收入群体认可，枪击案 之后的个人英雄主义形象更受美国选民钟爱。 一是党内支持。特朗普以其强硬的政策立场和直言不讳的风格，成功地凝聚了党内保守派的力量。无论是 在经济政策、移民政策，还是在国家安全和国际贸易方面，他的立场都与传统保守派的价值观高度契合。减税、 放松监管、强化边境安全和“美国优先”的贸易政策，这些都成为他在党内赢得广泛支持的重要因素。二是英 雄主义形象。美国当地时间 7 月 13 日下午，美国前总统特朗普在宾夕法尼亚州的竞选集会中遭遇枪击，遇刺后， 特朗普的总统获胜率和共和党的国会选举胜率均明显升高。可见特朗普在枪击事件之后所展现的个人英雄主义 形象，赢得了许多选民的喜爱，这种形象强化了他作为强硬领导者的公众印象。

但特朗普也面临年龄、竞选搭档的劣势，对于年轻人的吸引力很低，再加上其偏激的移民政策以及反堕胎 立场，很可能会失去少数族裔以及女性选民的选票，面临失去关键摇摆州的风险。一是年龄问题。如果特朗普 真能再次当选总统，等他宣誓就职时将已经 78 岁。这与拜登入主白宫时的年龄相同，将使他成为美国历史上第 二老的总统。他可能要面对的竞争对手比他年轻得多。在拜登退选后，共和党最爱打的“年龄”牌反而受到钳 制，由于其较大的年龄，对年轻选民的吸引力不足。二是竞选搭档。虽然万斯在俄亥俄州拥有一定的选民基础， 但其影响力在全国范围内相对有限。相比之下，万斯带来的劣势更为显著，其政治经验不足、政策立场争议、 公众形象和知名度相对较低，以及在全国范围内的选民吸引力有限。而这些因素可能会在竞选过程中影响特朗 普的整体竞选策略和选情。自从被选为特朗普竞选搭档后，万斯过去的一些言论引起了负面反响，尤其是他在 2021 年一次采访中称美国被“一群没有孩子、生活可悲的养猫女士”统治，并呼吁对没有孩子的人征收更高的 税。这些言论导致了不生育或无法生育的选民的不满，损害公众形象，并引发媒体的集中批评，增加特朗普团 队的负面舆论压力。但特朗普却为万斯关于没有孩子的人的言论辩护，称万斯坚信组建家庭的重要性。当被问 及在意外情况下万斯能否代行总统职责时，特朗普淡化了竞选搭档的重要性。因此，从目前特朗普的态度来看， 万斯短期内被替换的可能性较小。

哈里斯的优势在于作为第一位黑人女副总统，具有独特的身份背景，同时拥有更加强硬的堕胎立场，哈里 斯坚定支持堕胎权和其他进步议题，符合年轻选民和自由派选民的期望。同时，哈里斯相较特朗普更加年轻， 会吸引更多早已厌烦老年人政治的选民。因此，哈里斯能够获得更多年轻选民、黑人选民、女性选民等多元化 选民的认同感。一是独特的身份背景。哈里斯的多元文化背景（印度裔和牙买加裔）使她成为多元文化的象征， 能够更好地理解和代表不同种族和文化背景的选民。这种包容性使她能够吸引广泛的选民基础，特别是在日益 多元化的美国社会中。二是强硬的堕胎立场。哈里斯最近加强了她在堕胎问题上的强硬立场，公然挑战前总统 特朗普的保守政策。她明确表示支持女性的选择权，并承诺保护堕胎权利，这一立场得到了自由派选民的广泛 支持。她在这一高度争议的社会问题上的坚定态度，使她在民主党内更具影响力。三是更加年轻。随着美国大 批的人厌倦老年人政治，因此自 2020 年以来，非常多的选民往往面临着两者被迫选其一的困境，采用更加年轻 的政治血液有利于民主党在大选中收获本想弃票的人的选择，从而获得优势。同时，年轻选民也更容易与哈里 斯产生共鸣，例如对于气候变化、社会公平以及技术进步等议题有强烈兴趣及热情。四是检察官经验。哈里斯 的检察官经验使她在抨击特朗普罪行方面具有显著优势。她的法律背景和丰富的诉讼经验，使她能够以专业和 权威的方式对特朗普的行为提出质疑和批评，并有效地传达这些问题对公众和国家的潜在影响。这种专业的批 评不仅能够增强她在选民中的可信度，还能削弱特朗普在法律问题上的防御立场。

尽管哈里斯有很多优势，但党内的质疑和批评可能成为她竞选中的劣势。政治经验不足、政策立场争议、 过往记录的批评、公众形象和党内竞争等问题，都可能影响她在党内的全面支持和整体竞选表现。这些因素可 能会削弱她的竞选动能，增加竞选过程中的不确定性。但政治经验不足可能导致中间选民的流失、任内效果有 限。一是党内质疑。在民主党内，部分捐助者和拜登的支持者对哈里斯持有疑虑，视她为可能的政治包袱。一 些民主党成员担心她的领导能力和政治策略，认为她或许无法有效整合党内各派力量。除此之外，她在副总统 任期内的表现也引发了一些争议，部分选民和党内人士对她的行政能力存有疑问。二是缺乏经验。虽然哈里斯 在担任加州总检察长和参议员期间积累了一些经验，但她在全国政治舞台上的时间相对较短，可能会被质疑缺 乏足够的经验来应对复杂的全国性问题和国际事务。在担任副总统期间哈里斯并没有留下令人印象深刻的政绩， 反而其负责的移民工作饱受批评。三是公众形象。哈里斯的既往经历和公开言论也曾引起一定的争议。

二、宏观经济影响

（一）对外贸易

美国对华关税一直是影响中国宏观经济的重要变量。自 2017 年特朗普上台以来，美国对华贸易政策始终收 紧。下表是 2017 年后美国政府对华加收关税的政策。

而在新的总统大选中，对华关税政策仍然是总统大选的重要议题。就目前两党给出的方针，对于中国的关 税壁垒仍然高企。特朗普宣称要对所有进入美国的商品加收 10%的关税，对中国的关税高达 60%；而在审查 2018 年“301”条款之后，拜登政府也决定对华加征关税，民主党新任候选人哈里斯将会延续这个政策。

如果哈里斯当选，她大概率将执行拜登政府现有的关税政策。具体表现为削减对盟友征收的关税，强化多 边主义政策，积极修复和欧洲、日本的关系，构建多圈层体系。对华关税大多沿袭特朗普政府，同时会加强关 税政策与非关税政策以及国内外政策的联动，对竞争对手尤其是中国，形成整体包围之势。目前哈里斯暂时没 有明确提出对华的贸易政策，但根据拜登政府已有的政策，哈里斯所在的民主党更倾向于同时使用关税和非关 税政策，多管齐下。在维持高关税的同时将中国企业拉入黑名单，禁止美国投资中国公司、联合北约进行战略 性遏制，政策更加具有联动性。

民主党方面的非关税政策大多聚焦于我国的高新技术产业，实现“精准打击”。其手段包括进口配额、原 产地原则、出口管制和投资限制等。这些措施往往比关税更具针对性，可以有效阻碍特定行业或产品的出口与 发展。一是严格的出口管制，限制中国获取关键技术和设备，尤其是在半导体和通信等高科技领域。美国对先 进芯片、芯片制造设备等关键技术的出口设置了严苛的审批程序，旨在阻止这些技术流入中国，以削弱中国在 全球科技竞争中的地位。二是限制中国企业在美国的投资与并购，拜登试图阻止中国获取美国的先进技术和资 源。这些投资限制措施包括要求外国投资委员会（CFIUS）对中资企业的投资进行更严格的审查，以防范潜在 的国家安全风险。除了出口管制和投资限制外，还通过强化原产地原则和进口配额，进一步限制中国商品进入 美国市场。原产地原则要求进口商品必须符合特定的生产和组装标准，以防止中国通过第三国进行间接出口。 进口配额则限制了某些关键产品的进口总量，以保护美国国内产业。这些非关税措施对中国的高科技产业造成 了显著的挑战。半导体行业和通信行业等高端产业受到一定冲击。

如果特朗普重新入主白宫，那么加征关税是主要的贸易政策。根据特朗普的历次参加大选的主张，在全球 范围内加征关税，对特定国家征收额外关税的策略没有变过。特朗普加征关税的主要目的，一是促进制造业回 流从而解决国内积压的经济问题；二是减少中美贸易逆差，实现“公平贸易”。而加征关税对于中国的影响， 首当其冲的是中国对美国贸易占比的长期下降。从进口份额的角度来看，2018 年至 2023 年，中国在美国进口 市场中的占比从 22%下降至 14%。自中美贸易摩擦以来，中国商品在美国进口中的份额从 2017 年的 21.9%下降 到 2018 年的 21.6%，并在 2019 年进一步下降至 18.3%。随后，全球供应链因疫情受到冲击，中国在 2020 年至 2021 年期间的美国进口份额稳定在 18%以上。然而，从 2022 年开始，随着海外工厂复工以及美国推动与中国 的产业脱钩，中国在美国进口市场中的份额持续下降，至 2023 年，这一比例已经降至 14.1%。对美出口占中国 出口总额的比例自 2017 年之后的趋势与左图相同，表明我国在关税协定之后对美国的出口依存度逐年下降。

2018 至 2023 年间，我国对全球出口金额年化增长率为 6.9%，对于非美地区的年化增长率为 7.8%，对美国的年化增长率为 2.6%。在 2016 年总统竞选期间，特朗普曾宣称要将中国列为“汇率操纵国”，并对中国进口 商品征收 45%的关税，旨在促使资本回流，增加美国就业，扭转贸易逆差。然而，特朗普上台后，美国对华关 税实际只增加到 25%。因此，尽管特朗普目前声称要对华征收 60%的关税，实际征收幅度可能仍会低于这一数 字。 加征关税对于中国宏观经济的影响还有很多，首先是加征关税前，短期内会出现“抢出口”现象。当美国 宣布将对中国某些商品加征关税时，许多企业会预期到未来的出口成本将增加。因此，在关税措施生效之前， 企业会加速出口以尽量降低未来关税对其利润的影响。其中，美国进口高依赖性的产品抢出口特征最明显，因 此四批清单中，中间品和资本品是“抢出口”的主力军。“抢出口”现象主要集中在中间品和资本品领域，而 非消费品。这是因为中间品和资本品是全球供应链的核心环节，对下游生产和就业有直接影响。美国制造业依 赖从中国进口这些关键部件，一旦出现短缺，可能导致生产中断，影响就业。因此，企业在关税措施生效前加 速出口中间品和资本品，以确保供应链的连续性。相比之下，消费品的市场需求相对稳定，替代性强，且在美 国市场上有本地或其他国家的替代品，因此“抢出口”现象不明显。此外，消费品市场竞争激烈，企业通过库 存管理应对关税变化的影响。总体来看，特朗普成功当选，对我国供应链的影响也集中在中间品和资本品。

长期来看，高关税会导致出口转移和产业升级。出口转移是各大贸易国常用的规避制裁策略。由于主要进 口国通常实行反补贴和反倾销政策，出口商往往会通过对出口商品进行加工处理等方式，改变商品在税则上的 归类或采取其他手段，以规避进口国的反补贴和反倾销制裁。这种策略常常导致各国海关统计数据中出现 A 国 对 B 国出口量与 B 国自 A 国进口量不相等的情况。这一差异反映了企业在应对贸易壁垒时的灵活性和创造性。 随着近年来中国企业积极拓展海外市场，产业链的国际化持续推进，这为企业在应对国际贸易摩擦时提供了更 多选择和灵活性。关税政策落地后，中国企业可以通过转口贸易或生产来规避关税风险。例如，国际贸易署 ITA 颁布的原产地规则的判定标准中，涉及实质性转变以及税则分类改变标准或加工工序标准。其中，提到了针对 非自由贸易协定伙伴国家，实质性转变是指商品在形式、外观、性质或特征上发生了根本性的变化，具体案例 有：A 国的糖、B 国的面粉、C 国的乳制品和 D 国的坚果被运往 E 国。在 E 国，这些产品被进一步制造成饼干， 则符合实质性转变。而针对自由贸易协定伙伴国家，使用税则分类改变标准或加工工序标准，例如：在代工地 增加值不低于 35%的情况下不被征税。通过在墨西哥和东南亚等地建立生产基地或进行中转，企业可以绕过直 接出口至美国所需承担的关税。这不仅降低了成本，也提高了供应链的灵活性和抗风险能力。

过去，我国的出口高度依赖消费电子产品。然而，随着美国逐步培养印度和东盟国家承担消费电子整机的 生产和出口任务，我国手机和电脑整机的出口份额有所下降。然而，我国却加快了对新兴国家零部件的出口。 这是因为尽管这些国家承接了消费电子的整机组装环节，但由于缺乏生产资料和基础设施，它们仍需从中国进 口零部件。我国因此从最终消费品供应商转变为中间品零部件的供应商。这一转变有效缓解了美国加征关税的 影响，同时，由于零部件处于产业链中上游，附加值更高，这也推动了加工贸易的“提档升级”。 美国加征关税虽然对中国出口企业带来了短期挑战，但在一定程度上也促进了中国产业升级。首先，关税 的增加促使中国企业减少对低附加值产品的依赖，转向高附加值、高技术含量的产品生产，并加强自主研发能 力，减少对进口技术的依赖。这推动了产业结构调整，优化了产业布局，促进了高端制造业的发展。同时，高 关税压力促使企业开拓新兴市场，加大“一带一路”沿线国家的市场开拓力度，通过海外投资和并购来实现国 际化布局。此外，企业通过多元化供应链和提升生产效率来提高供应链韧性，以增强市场竞争力。为了应对外 部压力，企业也加快了绿色和智能制造的发展，提升了生产自动化水平，并注重产品质量和品牌建设。综上所 述，美国加征关税为中国企业提供了转型升级的契机，通过技术创新、结构调整和国际化拓展，中国企业在挑 战中寻求机遇，加速向高质量发展转型，提升了中国经济的韧性和竞争力。

特朗普潜在的加关税政策可能导致输入型通胀，增加企业和消费者的成本，影响经济增长和公众购买力。 输入型通胀是指由于进口商品和服务价格上涨而引起的国内通货膨胀。如果特朗普再次加征关税，对输入型通 胀会有以下影响。一是进口商品价格上涨。加征关税会直接导致进口商品的价格上涨。这会增加企业的生产成 本，尤其是那些依赖进口原材料和零部件的行业。最终，企业可能会将这些增加的成本转嫁给消费者，导致消 费品价格上涨。美国消费市场中，很多商品尤其是电子产品、汽车、家电等依赖进口，关税上调将直接推高这 些商品的价格，造成输入型通胀。二是供应链成本增加。很多美国企业依赖全球供应链获取中间产品。关税提 高会增加这些中间产品的成本，导致生产成本上升，并传导到终端产品价格上。虽然企业可以选择从其他国家 进口，但这可能需要时间和成本的调整，短期内难以避免价格上涨。三是需求拉动型通胀。如果消费者预期未 来价格进一步上涨，可能会提前购买，短期内可能出现需求拉动型通胀，进一步推高价格。高通胀背景下，这 种政策实施的空间将受到制约，如果通胀已经处于较高水平，加征关税可能进一步推高通胀，政府和美联储将 面临更大的压力，因为持续的价格上涨会引发公众反对，增加美联储的通胀控制压力，并可能导致经济增长放 缓。这导致美联储不得不采取紧缩性货币政策，如：提高利率，来控制通胀，从而制约加征关税的空间。因此， 尽管加征关税可能在短期内对特定产业或贸易伙伴产生影响，但其对整体经济和通胀的长期影响需要谨慎权衡 和考虑。

面对美国的关税政策，中国采取了反制关税。例如：2018 年中美贸易战期间，中国作为美国大豆的最大买 家，对美国大豆加征 25%的关税。导致美国大豆出口量大幅减少，价格下跌，美国农民收入受到严重影响。根 据美国农业部的数据，2018 年美国对中国的大豆出口量下降了约 80%，特朗普政府不得不向农民提供数十亿美 元的补贴。在制造业方面，中国对美国汽车加征电动车和传统燃油车加征关税，例如：通用汽车和福特等公司， 导致美国汽车公司在中国的销售量急剧下降，利润也大受影响。中国的反制关税对美国经济造成多重负面影响， 涉及农业、制造业、就业市场和整体经济增长。尽管美国可能采取补贴或其他政策措施来缓解这些影响，但反 制关税带来的直接和间接损害是显而易见的。这种经济损害不仅影响具体行业和从业者，还可能对整体经济健 康和政治稳定产生深远影响。

（二）人民币汇率

美国作为世界上最大的经济体，其本身的经济政策对我国的影响就非常大，尤其是人民币汇率。虽然哈里 斯本人并未制定具体的经济政策，但作为拜登政府的重要成员，她参与的政策对人民币汇率有一定的间接影响。 如果哈里斯最终当选，将会推动大规模的经济刺激计划。这些计划旨在通过增加财政支出刺激美国经济增长。 然而，大规模的财政刺激也导致美国财政赤字的增加，这可能导致美元贬值，从而对人民币形成升值压力。过 去两年里，人民币贬值压力相对较大，特别是在美国加息而中国降息的情况下。目前人民币汇率有较大的升值 空间，尽管这可能对出口产生一定影响，但整体形势仍然良好。在经济基本面上，市场可能担忧美国的偿债能 力和财政健康，导致美元贬值趋势加剧。人民币相对于美元更为稳定，在这种背景下，人民币的升值压力可能 增加。此外，美国经济的复苏也可能吸引国际资本流向亚洲市场，进一步推高人民币的需求。哈里斯作为拜登 政府的一员，支持更温和的贸易政策立场，这对人民币汇率产生了积极影响。相比于特朗普时期的高压贸易政 策，哈里斯参与的政策倾向于通过外交手段和多边合作来化解中美之间的贸易摩擦。若美中贸易关系得到缓和， 市场对人民币的信心可能增强，因为稳定的国际关系通常有利于提升人民币的国际地位和接受度。这种增强的 市场信心可能会吸引更多国际投资者投资人民币资产，进一步支持人民币汇率的稳定和升值。为了支持经济复 苏，美联储预计将在她任期内逐步降息，奉行宽松的货币政策，这导致了美元流动性增加。美元流动性的增加 可能导致美元贬值，从而对人民币形成升值压力。此外，随着国际投资者对人民币的兴趣上升，人民币的国际 地位也可能得到提升。

相较于哈里斯，特朗普若上台对于人民币汇率走势的影响则相对复杂。前三项同哈里斯保持一致，人民币 潜在升值空间、财政赤字及市场对美国偿债能力的担忧都会削弱美元，导致人民币升值压力增加。此外，特朗 普一改首个任期的态度，在竞选期间公开表示支持比特币和加密货币，并表示将确保政府 100%保留其拥有的比 特币，并会将比特币列为美国战略储备资产。若政策施行，可能会削弱美元储备货币地位，推动人民币升值。 此外，特朗普的政策导向也有可能导致人民币贬值。一是宣扬提高关税，提高美国进口商品成本，有可能引发 输入型通胀。二是严格管控非法移民，基层廉价劳动力供给减少，导致工资增速提高。二者结合下，美国通胀 情形可能出现反复，或导致美联储放缓降息节奏，维持美元强势地位。三是特朗普宣扬上任将尽快结束俄乌冲 突，有利于欧元走强，在替代效应下人民币贬值压力增加。

（三）能源与气候

哈里斯和特朗普的主张截然不同。哈里斯更加支持清洁能源，主张通过降低碳排放来应对气候变化。她的 政策倾向于促进可再生能源的发展，例如太阳能和风能，并支持电动车和绿色基础设施建设。相比之下，特朗 普更倾向于传统能源，特别是化石燃料，如煤炭、石油和天然气。他在任期间放松了对传统能源行业的监管， 鼓励开采和生产。此外，尽管二人在能源与气候政策上存在分歧，但都致力于满足高新技术产业（如人工智能） 的发展需求，认识到这些产业在推动经济增长和保持国际竞争力方面的重要性。 哈里斯如果当选，可能会在气候变化和清洁能源领域加强与中国的合作。作为全球最大的两个碳排放国， 中美在清洁能源技术、绿色金融和碳市场等领域存在巨大的合作潜力。双方可以通过技术共享、联合研发和市 场拓展等方式，共同推进全球气候目标的实现。但中美在清洁能源领域的竞争也将加剧。第一，哈里斯政府可 能会加大对可再生能源技术的研发投入，从而增强美国在太阳能、电动车和风能等领域的竞争力。中国需要在 技术创新和产业链完善方面继续发力，以保持自身在全球清洁能源市场的领先地位。第二，哈里斯政府可能加 速全球绿色技术标准的提升，这将迫使中国企业加快产业升级，以适应国际市场的要求。中国需要在绿色制造、 节能减排和可再生能源应用等领域加大投入，以应对全球绿色经济的挑战和机遇。目前中国在电动车方面受到 诸多限制，无论是拜登任期内对中国电动车加征的 25%关税，还是对宁德时代等公司实施的制裁和进口管制，中国电动车对外出口上被削弱价格竞争优势以及供应链的断裂风险，中国电动车企业需要积极寻找替代供应商 或技术合作伙伴来应对美国的制裁政策。随着全球对清洁能源需求的增加，中美在全球绿色市场的竞争将更加 激烈。中国企业需要通过提升产品质量、降低生产成本和增强技术创新能力，来提升其在国际市场的竞争力。 第三，在地缘政治层面，哈里斯可能寻求通过绿色经济合作来改善中美关系，从而影响两国在全球经济中的互 动方式。如果哈里斯政府加强与中国在气候变化和绿色技术上的合作，可能有助于缓和两国在贸易和技术领域 的紧张关系。例如此前两国在“阳光之乡”合作应对气候危机，为未来绿色经济合作奠定了基础，这种合作不 仅可以降低贸易摩擦，还可能在应对全球性问题时提供更多的合作空间。中美在气候变化领域的合作将对全球 治理产生积极影响，有助于推动多边合作机制的完善，提升全球应对气候变化的能力。这种合作可能在一定程 度上提升中国在国际气候谈判中的话语权和影响力。

特朗普政府的政策可能导致全球石油和天然气供应的增加，从而影响国际能源市场的价格波动。这对中国 的能源进口战略提出了新的挑战，中国需要在保障能源安全的同时，加大对国内可再生能源的开发力度。在特 朗普的传统能源政策下，中美在能源领域的合作可能面临挑战。美国可能通过能源出口影响中国的能源安全布 局，而中国需要通过多元化的能源合作伙伴和战略储备，来应对可能的市场波动。特朗普政府对中国高科技企 业的制裁，加速了中国在关键技术领域的国产化进程。中国需要通过加大研发投入和政策支持，提升自主创新 能力，减少对外国技术的依赖。中美科技摩擦可能促使中国在高科技产业链上的自主可控和安全可控。中国需 要在芯片制造、人工智能和通信技术等领域实现技术突破，以应对来自美国的制裁压力。 从新能源的角度，如果特朗普在 2024 年再次当选，他可能会取消现行的电动车补贴政策，并支持传统汽车 产业链，这将对美国的电动车产业及其出海政策产生双重影响。他已明确表示，上任首日将废除拜登的电动汽 车政策。尽管特朗普支持化石燃料，但他在竞选中对新能源电力采取了相对中立的立场。共和党的 2024 年纲领 提到，将释放包括核能在内的所有能源生产，以减轻通胀压力。此外，美国政府早前计划到 2030 年在全国范围 内建设 50 万个电动汽车充电桩，但 2021 年通过的《基础设施投资与就业法案》规定，这些联邦资助的充电站 必须使用美国生产的钢铁等原材料。拜登政府在 2023 年 2 月放宽了这一要求，只需在国内组装充电设备即可， 然而，这一举措遭到共和党人的强烈反对。联邦参议员卢比奥提出了一项联合决议案，试图废除这一豁免政策， 尽管该决议案在 2023 年 11 月和 2024 年 1 月分别在参议院和众议院获得通过，但拜登于 2024 年 2 月 24 日否决 了该决议案，认为共和党人的提案将削弱国内制造业和就业机会。如果特朗普上台，他可能进一步限制从中国 进口新能源上游产品或原材料，这将对 A 股新能源上游产业造成负面影响。同时，共和党人表示将对中国采取更强硬的立场，并在更广泛的领域实施出口管制，包括可再生能源和电池技术等清洁技术，这将减少中美在新 能源领域的合作，从而对 A 股新能源行业构成不利影响。 总的来说，哈里斯和特朗普的能源与气候政策对中国的影响各具特点。哈里斯的政策在推动绿色经济转型、 加强国际合作方面对中国具有积极意义，而特朗普的政策则在传统能源市场、科技自主化和贸易关系上给中国 带来了挑战。中国需要在此背景下，平衡应对不同的政策影响，通过提升自主创新能力、加强国际合作和推进 绿色发展，来实现经济的持续增长和全球竞争力的提升。

三、特朗普和哈里斯当选对市场的影响

近期，随着特朗普和哈里斯的民调支持率数据上下起伏，市场不断传来特朗普交易和哈里斯行情轮动的声 音。所谓的特朗普交易和哈里斯行情，其实是指市场基于二者的政策预期而进行的一系列投资操作。上文我们 已经总结过特朗普和哈里斯在财税、贸易、能源与环境等领域的政策各有侧重。因此，我们将基于二者的政策 主张对不同资产类型产生的不同影响深入分析特朗普交易和哈里斯行情的投资逻辑，特别地，由于两人的政策 会对中国的产业与经贸发展产生直接或间接的影响，继而影响 A 股整体及关键行业的表现，因此 A 股的投资机 遇也将重点探讨。

首先回顾 2016 年前后的特朗普交易。当时，美国经济处在低增长、低通胀和低利率的发展困局中，据美国 商务部数据显示，2016 年全年美国 GDP 增速仅为 1.8%，是自 2011 年以来的最低水平，而按 CPI 衡量的年通胀 率大约为 1.6%，彼时虽然美国已进入加息周期，但联邦基准利率仍处在低位水平。因此，当特朗普胜选的结果 尘埃落定且随着一系列刺激美国名义 GDP 增长的政策陆续推出，比如推行减税和放松监管的政策以增加美国就 业机会刺激消费、提高关税税率以保护本国产品减少美国贸易逆差、促进能源改革以吸引基础设施的投资使美 国石油能源趋于独立并冲击原有的世界能源格局等，市场看好这一系列政策的出台，转而交易受企业减税提振 业绩分子端的逻辑驱动，因而在 2016 年 11 月 8 日特朗普胜选后，美股涨势强劲，且此后一年内道琼斯工业平 均指数涨幅达 26%，标普 500 涨幅 19.8%，纳斯达克综合指数涨幅 29.2%。 同时，受特朗普反败为胜的“黑天鹅事件”和市场渐渐消化经济增长预期的影响，美元指数先跌后涨，人民 币汇率则围绕美元指数波动，先涨后跌，同期美国十年期国债收益率飙升近 100bp，十年期和两年期国债收益 率利差在特朗普当选后当日、一周和一个月后分别走阔 16bp、21bp 和 31bp。而作为避险资产的黄金，随着市 场消化特朗普当选后的政策预期，受强美元和强美债收益率的影响，持有黄金的机会成本上升，黄金现货的价 格在一个月内回落 10%。再有现货原油的价格在特朗普当选后出现了一段时间的震荡上行，这也是受益于特朗 普政府侧重美国传统能源行业发展，既放松监管、新建基础设施以增加原油的开采和供应，又有经济刺激之下 提振原油的需求。当然，随着美国页岩油的产量增加和全球库存的高位，特朗普任期后期，原油价格出现震荡 下行的趋势。

而今年的第二轮特朗普交易会如何演绎呢？如果按照 2016 年各大类资产的运行规律进行推断，美股将趋势 性上涨且受特朗普重点扶持的传统能源行业影响，能源股的表现会相对来说更加亮眼，而经常遭到特朗普批判 的科技公司的股价表现可能不佳。美债方面则会出现收益率上行，长短端利差走阔的情况，美元继续强势，新 兴市场货币贬值，市场波动加剧，黄金作为避险资产的地位上升，原油的世界格局发生改变，价格震荡上行。 但市场是否能如预期一般表现呢？答案是不确定的。原因有如下几点：首先，当下的美国身处在与 2016 年 完全不同的时局中。美国内部经济低增长、高通胀、高利率叠加巨额财政赤字，据美国国会预算办公室（CBO） 估计，如果特朗普当选后继续延长他在 2018 年签署的《减税和就业法案》，未来十年美国将额外增加 4.6 万亿 美元的赤字，而目前美国联邦债务总额已超过 34 万亿美元，预计 2024 年政府将在利息支付上花费近 9000 亿美 元，外贸随着贸易保护主义的推行以及外需萎缩的影响也并不景气，再有目前的地缘政治环境也并不稳定，美 国还深陷俄乌战争和巴以冲突的泥沼中，需要维持巨额的战争援助，如果特朗普当选后继续推行减税、增加关 税壁垒、发展传统能源的做法，很有可能继续推高居高不下的通胀和利率，并且助推美国的另一个困境，即政 府财政债台高筑，而巨额的赤字又将助推通胀和长债收益率。

此外，近期美国非农数据的增长不及预期，失业率触及 4.3%且受特朗普主张收紧移民政策的影响，美国就 业市场的供给可能无法进一步改善，而市场对于美联储即将开始降息的预期增强，即使今年开启降息周期，美 国基准利率仍维持在高水平，那么高利率背景下，一旦就业市场的韧性被质疑，对于美国经济衰退的担忧将出 现，同时又会进一步增加美联储降息的可能性。受此影响，美债方面可能出现短债收益率开始下行，而长债收 益率则会随着特朗普的经济刺激政策以及对复苏预期的增强开始上行的情况，此时长短端倒挂现象缓解，收益 率曲线也将陡峭化。而美元也会受到降息的影响走弱，新兴市场货币的贬值压力将得到缓解，黄金的配置价值 也会随之上升。因此，市场能否再买特朗普政策的账是不确定的，这也是为何当前特朗普交易降温、又出现了 哈里斯行情轮动的原因。

由于哈里斯更多的是延续拜登政府的政策，因此我们可以参考拜登当选后政策出台时的资产价格表现。首 先，拜登政府的财税政策尽管是对富人和企业加税，对中低收入者减税，但增加的税收投入在教育、科技创新 等领域。例如 2022 年《芯片和科学法案》为美国半导体供应链提供补贴资金，以促进芯片制造等技术研发，因 此其任期内美股仍然保持趋势性上涨，标普 500 指数上涨了 45%，以芯片企业为代表的科技企业表现亮眼，最 具代表性的美股七姐妹从 2023 年初迄今的累计涨幅高达 160%。其次，拜登任期内主张发展绿色经济，扩大清 洁能源投资以及重新加入《巴黎协定》，对华贸易态度相较于共和党要相对温和，但在关键领域如新能源上游 原材料、下游电动车与光伏产品征收的税率更高，电动车的关税税率增长三倍已经达到 100%，太阳能电池关税 税率则增长了一倍达到 50%。但受传统能源供应下降的影响，能源股在其任期内震荡上行。

另外，拜登甫一上台，市场基于拜登经济学对美国疫情复苏政策刺激的预期，10 年期美债收益率开始上扬， 长短债利差走阔，之后美国通胀高企。美联储自 2022 年开启加息周期以来，长短债收益率曲线开始倒挂，海外 资金流入美国，美元指数开始强势上扬，特别是加息周期开启之后上扬的斜率也极度陡峭，而新兴市场的货币 则开始出现大幅贬值，人民币汇率也受到负面影响。此外，作为避险资产的黄金通常会受到美国经济刺激政策 和海外市场流动性的影响，与特朗普当选时现货黄金价格上涨不同，拜登当选时现货黄金则呈现高位震荡的状 态。再看原油，先前特朗普胜选上台时，现货原油高位震荡，但 2020 年拜登上台后，由于美国燃油库存降至 20 年来最低水平，汽油价格升至 2014 年以来最高水平，我们可以看到现货原油的价格猛涨不下，实际上这也是拜登在任期间通胀高企难下的原因之一。

而市场会如何预期继承拜登政策的民主党候选人哈里斯行情呢？如果以 2020 年拜登上台后的资产表现作 为参考，美股仍然会趋势型上涨，由于民主党关注诸如高端制造、新能源等产业，有政策倾斜的科技产业可能 表现更佳。而美债收益率的表现会同时受到美联储降息政策、哈里斯刺激经济复苏的政策影响，根据最新美联 储放出的 9 月降息鸽派发言，美债收益率很有可能表现为短债收益率下降而长债收益率由于经济复苏预期而上 涨，长短债倒挂现象缓解，收益率曲线也将陡峭化。至于美元指数，当美联储开启降息周期，美元作为世界货 币的吸引力也会开始下降，此时美元会走弱，新兴市场的货币贬值压力将会减轻。 而作为避险资产的黄金，投资人会考量持有美元的机会成本，一旦美元的吸引力下降，黄金的避险属性将 重新值得评估。至于现货原油，当前原油的价格震荡向下，但随着巴以冲突的加剧、中东局势再次变得复杂多 变，且民主党更重视清洁能源的发展相对忽视传统能源，原油的价格会重新宽幅震荡，并且随着哈里斯上台经 济复苏需求的恢复，价格更偏向于震荡向上。当然，我们同样要考虑到哈里斯行情的波动，特别是近期哈里斯 副手人选的公布、竞选政策更新以及民调变化，投资不确定性会进一步增大，投资策略也可能会出现较大程度的分化。

从上文我们知道，无论是共和党特朗普还是民主党哈里斯胜选上台，在贸易端始终视中国为最大的竞争对 手，只是打压的程度不同，即对华贸易关税征收的目标及税率不同。今年上半年，中国宏观经济基本面延续总 量恢复向好但分化特征显著，经国家统计局初步核算，上半年我国 GDP 同比增长 5%，一季度 GDP 同比增长 5.3%，增速快于美国、欧元区、日本等，二季度同比增长 4.7%，环比增长 0.7%。从结构上看，上半年的主要 经济增长动能是贸易结构的持续优化，货物进出口总额同比增长 6.1%，一般贸易进出口增长 5.2%，占进出口总 额的比重是 65%。因此，当前国际局势的复杂化与下半年美国大选结果尚且未知，我国经济有不及预期的风险， 且下半年能否完成年初设定的 GDP 维持 5.0%的增长目标与外贸新动能的培育是分不开的，这也是我们特别关 注美国两党的对华贸易政策的原因，毕竟美国是我国第三大贸易伙伴，我国与美国贸易总值为 2.29 万亿元，占 10.8%。 我们从下表可以看出美国政府两党的对华关税政策有所侧重。自 2018 年特朗普宣布对华加征额外关税以来， 撇开 2019 年 12 月15 日规模达 1800 亿美元的清单 B 项目已暂停征收，共和党政府总共施加了四轮且规模达 3700 亿美元的关税，而拜登政府也加征了关税，但涉及规模更小，大约是 180 亿美元。因此，从大方向来说，共和 党倾向于全面征收关税，严苛程度更高。另外值得关注的是两党征收税率的区别，特朗普政府的征收税率相较 于民主党更低，前三批加征税率维持在 25%，第四批经过中美贸易谈判，部分商品的税率从 15%下降至 7.5%， 而民主党的第五批加征税率则直接翻了 2-3 倍，甚至对电动车加收关税至 100%。第三点，两党涉及的征收商品 范围既有相似处也有不同点。相同的是，两党征收范围聚焦点一是在中美竞争性产业，也是中国着力发展的高 端制造业，例如机械设备、电机及电气设备、精密仪器、半导体等等，二是在原材料端如钢铁、铝、塑料等等； 不同点则表现在特朗普政府对中国具有核心竞争力的电动车、光伏产业链未进行打压，这可能与特朗普政府相 对轻视清洁能源更重视传统能源的政策有关，而拜登政府着力发展绿色经济，因此更倾向于保护美国暂时落后 的清洁能源产业，打压中国相关产业的发展。

由于打压所涉及的行业要么是事关中国高质量发展的关键产业链如 AI、商业航天、生物制药、低空经济等， 要么是中国在世界舞台上拥有核心优势的电动车、光伏产业等，因此 A 股相关行业的表现会和两党的对华关税 政策息息相关。所以当我们在分析 A 股的投资机会的时候，除了考虑宏观的基本面状况，也可以沿着两党的政 策去寻找可重点关注的投资机遇。 首先是国产替代产业链的机会。假设 2024 年是共和党特朗普上台，特朗普政府更倾向于对中高端制造业围 追堵截，涉及的产业包括半导体、生物制药、国防军工等等，由于以上产业均关乎供应链的安全可控，也就是 所谓的“卡脖子”产业，因此我国曾经针对以上产业出台了不少扶持政策以实现国产替代，维护供应链的独立 与安全。7 月 31 日，在国新办举行的“推动高质量发展”系列主题新闻发布会上，财政部介绍 2024 年中央财 政科技支出预算安排达到 3708 亿元，增长 10%，以推动战略性新兴产业融合集群发展和未来产业加快培育发展。 其中提到，财政将大力支持外经贸提质增效，累计安排超过 110 亿元，支持电子信息、工程机械、医药等重点 外向型产业实施一批示范项目。另外，发布会还提到，财政支持将着力“解难点、通堵点”，组合实施多种政 策工具，支持集成电路、工业母机、医疗设备、仪器仪表、工业软件、基础软件等重点产业链发展，提升产业 链供应链韧性和安全水平。那么当前寻找投资机会更看重高确定性时，具有政策扶持且兼具成长性，代表未来 新兴科技发展方向的 AI 产业链无疑是值得关注的。实际上，AI 产业链中国产化率较低的环节主要集中在半导 体设备和材料方面如光刻机和光刻胶等、具有战略性意义的前沿方向如 AI 芯片、先进制造与先进封装等。当前， 全球芯片巨头英伟达的芯片迎来大幅性能升级，并面向中国市场禁售，因此国产芯片厂商的自研芯片特别值得 市场关注。

那么哈里斯上台会有其他比较好的发展机会吗？首先，我们要明确哈里斯政府更倾向于打压中国出口新三 件“电动车、锂电池和太阳能”，且这几类商品的征收关税税率是非常高的，电动车税率从 25%翻了三倍到 100%， 锂电池及部件的税率则从 7.5%到 25%增加了两倍多。但“新三件”存在的问题是太阳能产品产能过剩，锂电池 面临技术突破与产能过剩，电动车需要向智能汽车、智能驾驶方向转型。 其次，我们都知道民主党倾向于发展清洁能源，风电光储氢能清洁能源中，我国针对海风板块出台了深远 海风电发展的政策，《“十四五”可再生能源发展规划》提出，开展深远海风电规划，完善深远海风电开发建 设管理，推动深远海风电技术创新和示范应用，探索集中送出和集中运维模式，积极推进深远海风电降本增效， 开展深远海风电平价示范。根据国家批复的各省份海上风电规划，海上风电总量超过 3 亿千瓦，其中 90%以上 为常规意义上的深海或远海风电项目。预计到 2025 年后，国内百万千瓦级、千万千瓦级海上风电项目将主要位 于深水远岸海域。当然，今年上半年，风电板块下跌 23%，海风下跌 15%，主要原因是市场对 2025 年海风的业 绩确定性存在疑问，毕竟当前行业的招标情况仍然存在地域性的差异，其中福建、广东、广西、海南、江苏、 山东项目进展相对较快，预计在 2024 年下半年有望开启风机海缆招标或项目开工，浙江项目占比较高进度相对较慢，预计 2024 年下半年开启前期工作招标。但新型能源中，海风板块后续下跌风险较小，一方面海风的成长 性具有稀缺性，海风行业的装机复合增速将达到 20%以上，另一方面，海风标的的估值在 2024 年大致在 23 倍 左右，估值仍具备性价比。海风行业的核心标的亨通光电在 2023 年的利润增速为 35.77%，而 2024 年一季度仍 有 32.1%的增幅，其他龙头企业如东方电缆在 2023 年和 2024 年一季度的业绩增幅分别达到 18.78%和 14.2%。

另外，2024 年政府工作报告中将氢能作为新质生产力，《2024-2025 年节能降碳行动方案》明确新增高耗 能项目非化石能源占比不得低于 20%，因此煤化工行业灰氢替代明确成为国内短期绿氢应用主线，因此作为有 政策支持的新兴清洁能源产业，氢能或将成为新的投资机遇关注点。 在上文分析中，我们提到无论是特朗普和哈里斯上台，美联储都将开启降息周期，届时美元指数下跌，海 外资金的流入很可能利好消费、医疗等长周期板块。从政策层面上来说，2024 年国家陆续出台了支持创新药发 展以优化评审、提供全链条资金支持和加快创新药进院使用的政策，以及加强区域协调做好医药集中采购提质 扩面带动大品类高值耗材集采出清。因此，创新药和医疗器械的长期价值是值得看好的。从资金面来看，一旦 美联储开始降息，全球流动性有望边际改善，最先利好的也是创新药、制药企业及积极发展出海业务的器械公 司。

而同样值得关注的还有可选消费中的白色家电板块。一是从政策层面来说，7 月 25 日，国家发改委与财政 部联合出台新政《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，明确由发改委牵头安排 3000 亿元左右超长期特别国债资金，加码支持大规模设备更新和消费品以旧换新，因此家电以旧换新的支持范围也 有所扩大，在空调、冰箱、洗衣机、电视机、电脑等 5 类商品基础上，新增加热水器、家用灶具、吸油烟机 3 类，并对新购买以上品类商品的个人消费者进行补贴。二是家电出海的机会。一方面，据海关总署数据，受欧 美需求增长乏力和中美贸易战影响，“一带一路”沿线国家和新兴市场是家电出海的主力，新兴市场受益于经 济发展和中国品牌份额提升预计将在较长时间周期内维持景气态势，而即使美国对华贸易政策仍然是打压为主， 但因为 2018 年至今美国市场对空调、冰箱、洗衣机出口的综合贡献率分别为 10%、16%、18%，整体对家电出 口规模已不产生根本性影响；另一方面，随着美国降息周期的开启，美国市场也有望由需求代替补库接力增长。 三是龙头企业的经营情况。首先是中国品牌的海外市占率，经过多年发展，海尔、美的等大陆企业在新兴市场 份额均有所上升，排名总体靠前。比如格力、海尔在沙特和阿联酋的空调市场市占率较高，分别为第一、第二； 美的在泰国冰箱品类的中国品牌中市占率排名第一，份额达 16.28%；俄罗斯市场，海尔表现突出，在各品类的 中国品牌零售量市占率中均排名第一，23 年洗衣机/冰箱/空调海尔份额分别为 27.27%/22.49%/10.89%。其次是 以上龙头公司从 ROE、股息率和 PE 层面仍属于 A 股优质企业，例如海信家电在 2024 年和 2025 年的预计净利 润增幅接近 20%，预计 2024 年 PE 仅 11.6 倍，股息率达到 4.3%；海尔智家预计 2024 年 PE 仅 13.6 倍，股息率 达 3.46%，净利润增幅超 15.1%；美的集团预计 2024 年 PE 仅 12.1 倍，股息率达 5.39%，净利润增幅超 10%， 而格力电器的股息率在龙头企业中预计最高，将达到 6.35%，PE 仅 6.9 倍，净利润增幅近 9%。

综上所述，当前寻找投资机会更看重高确定性时，A 股中具有政策扶持且兼具成长性，代表未来新兴科技 发展方向的 AI 产业链无疑是值得关注的，特别是 AI 产业链中国产化率较低的环节中半导体设备和材料方面如 光刻机和光刻胶等、具有战略性意义的前沿方向如 AI 芯片、先进制造与先进封装等。另外，如果哈里斯上台， 清洁能源中海风板块和绿氢能由于节能降碳政策的支持，也将成为新的投资机遇。此外，一旦美联储开始降息， 全球流动性有望边际改善，最先利好的也是创新药、制药企业及积极发展出海业务的器械公司，而代表 A 股优 质资产的白色家电板块不仅具备设备以旧换新政策的支持同时具备出海的机遇，也有望受益于海外资金的流入 而具备极高的投资价值。

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