2024年中通快递研究报告：共建共享，基业长青

一、历史复盘：洞察本质，弯道超车

历史复盘：快递行业发展30余年，从商务件到电商件

中国民营快递行业初始于1993年，也就是邓小平南巡后的第二年，这一年顺丰控股和申通快递趁着改革开放的春风成立。在行业蓬勃发展的30年里，经济高速增长带动的商务快递需求，电商快速发展带动的电商快递需求，是支撑行业发展最主要动力。商务快递和电商快递需求爆发的时间节点不同、客户需求不同，行业形成了中高端和中低端两大赛道。

历史复盘：1 993- 2 0 0 6年商务件主导期，三足鼎立，顺丰为王

1993年至2006年，中国经济的高速增长带动时效商务寄递需求的快速增长，中国快递行业从萌芽期发展至成长期，规模逐渐扩大，期间快递业务量的年均复合增长率达到21.46%。在快递行业的成长中前期，增长红利是决定企业发展的核心变量。民营企业凭借市场化的竞争策略，逐步抢占国有企业与外资企业的市场份额。该时期主要包括三类企业：①国营企业中国邮政；②UPS、FedEx、DHL、TNT等与中外运设立的合资子公司；③民营企业：顺丰、申通、宅急送、韵达、圆通、中通等。 

在商务件主导的时期里，最终形成顺丰、宅急送、申通在华南、华北、江浙沪地区三足鼎立的格局。其中，顺丰通过加盟转直营的系统改造，奠定了在中高端快递市场的竞争优势，在与其他民营企业的竞争中脱颖而出，成为华南地区领先的快递企业。

三大关键决策：跨省班车+有偿派费+股份制改革

2005年开通省际班车“扩网” 、2009年推行有偿派费“稳网” 、2014年开始股份制改革“链网”，凭借对加盟制快递商业模式本质的深刻洞察，前十年中通快递解决了把“蛋糕做大”（扩网），以及各利益群体“分好蛋糕”（稳网和链网）的核心问题，成功实现弯道超车。因此，对中通快递成立前十年的“三大关键决策”的理解，有助于我们更深层次的理解加盟制快递商业模式的核心竞争力——管理能力。

全网一盘棋，力出一孔：率先实现网络扁平，中心自营率快速提升

在全网集中管理下，公司率先推动网络扁平化及转运中心自营率，为后续网络稳定，和转运中心资本开支改造创造了条件。 网络扁平化方面，中通快递一级加盟商数量长期领先其他通达系快递公司，在2016-2017年，单个一级加盟商平均业务量比其他通达系低约40-70万票，从而避免了当时大加盟商制下管理难度加大的问题。且中通早期就收购了主要转运中心，从2015年起中心自营率就一直处于较高水平，为场地自动化改造升级做好了前置准备。

“大手笔”投资的同时，中通快递件量增长领先市场，业务量快速的增长有效消化了前期投产，在规模效应的发挥下，中通快递单票成本持续下行，并处于行业领先水平。2023年公司单票运输和分拨成本分别为0.45/0.27元，圆通速递（0.46/0.29元）、韵达股份（0.50/0.37元）、申通快递（0.41/0.37元）。成本竞争力让中通获得更多单量，最终实现强者恒强。 2023年，中通快递单票运输和分拨成本分别达0.45/0.27元，同比分别下降12.12%/15.11%，在规模效应充分释放下，公司单票中转（运输+分拨）成本再创新低，强者恒强。

二、未来展望：同建共享，向上突破

什么是同建共享？

“同建共享”即凝聚人心、平衡各方利益、共担风险、保证回报。如“有偿派费”和“股份制改革”充分体现了“同建共享”的理念。在推行“有偿派费”政策的同时，中通还对经济欠发达地区实行二级中转费补贴，根据进出快件量对转运中心操作费用实行差额结算，平衡了全网的利益分配，提高了全网整体的运营能力，促进了网络的健康发展。

同建共享”理念启发中通加强和改进网络合作伙伴模式，并成为其取得成功的基石。未来公司全链路降本、产品分层、多元化的战略落地，需要总部各利益群体及末端网络合作伙伴的充分支持，中通“共建共享”理念有望为中通快递在新发展阶段继续处于领先地位。

“同建共享”促进全链路降本：中转运输环节规模效应已边际递减

快递作为典型的规模效应行业，规模的扩大将摊薄公司全链路成本（如中转环节的土地、车辆、自动化设备，及收派环节的网点、末端快递员），单票成本的下降（更低的价格）将获得更多的件量，从而实现良性循环。随着件量的增加，总部层面的中转运输环节的边际效应在递减。以中通为例，在日票量807万票的2015年，每1亿票的业务量增长可以带来约0.0149元的单票成本下降，而到达日均8281万票的2023年，每1亿票的增幅仅能带来约0.0030元的单票成本降幅。

随着中转运输等其他环节降本空间收窄，全链路降本的重心逐渐转移至末端环节。以圆通速递为例，与2013年相比，2023年运输成本/操作成本/网点中转成本/面单成本/末端派送成本已分别下降67.22%/60.34%/52.75%/91.10%/9.32%，除行业末端派送成本外，其他成本降幅均较为明显，因此未来降本空间重在末端，而末端成本节降则需要全网加盟商的密切配合。

根据“三网叠加”对中转成本，以及网点自动化、兔喜超市对末端成本的节降效果测算，结合当前已降本释放给末端的利润，我们预计中通快递2024/2025/2026年全链路单票成本相比2023年分别有望下降0.07/0.11/0.16元，对应全链路成本节降22.76/38.51/54.26亿元，为加盟商带来盈利增厚外，也有望为公司总部带来较大业绩弹性空间。

“同建共享”促进产品分层：中高端市场盈利能力强

当前，中通标快与同行中高端产品相比价格更低，其有望凭借性价比优势切入对应市场层级，从中高端市场分得一块蛋糕。 中高端市场的盈利水平显著高于中低端市场，业务结构优化有望带来公司价格弹性。我们测算中通标快价格约为普通电商件的4倍，价差约为9.5元；毛利润约为普通电商件的5倍，利差约为2.03元。按照公司2023年302亿件测算（约8300万件/天），若中通散单件量占比提升1%（约83万件/天），中通快递单票收入预计上升0.095元，单票毛利润预计上升0.020元。产品分层将有效带动公司价与利可观提升。

产品分层对冲价格竞争，有望实现单票收入稳定

基于对价格竞争与产品分层的假设，在中性假设下（公司与加盟商分摊收益比例为3:7），我们预计2024-2026年中通快递单票收入分别为1.19/1.17/1.17元，同比分别-0.05/-0.02/-0.002元，变化幅度分别为-4.15%/-1.81%/-0.13%。在现阶段，虽然行业价格竞争仍在继续，但产品分层有望充分对冲降价对公司单票盈利的负向影响，从而保证公司单票收入的稳定。

三网叠加+末端降本，单票降本空间仍然较大

我们预计在“同建共享”的理念下，各网点有能力落实好总部的成本节降&产品分层等各项政策，真正实现“力出一孔”。基于前文的计算结果，我们预计2024-2026年，三网叠加/网点自动化/兔喜超市每年分别有望为中通快递带来成本节降0.02/0.01/0.02元，合计0.04元。其中，三网叠加发生在转运中心，降本收益全部归属公司所有。网点自动化/兔喜超市均属末端降本举措，收益应在公司与加盟商之间进行合理分配。我们假设三种末端降本收益分配情况：1）公司:加盟商=2:8；2）公司:加盟商=3:7；3）公司:加盟商=4:6，三种情况下中通快递单票成本节降测算结果如下图所示。 在中性假设下，我们预计末端降本收益在公司与加盟商之间按照3:7进行分配，预计2024-2026年中通快递单票成本分别为0.80/0.77/0.74元，同比分别-0.05/-0.03/-0.03元，变化幅度分别为-6.19%/-4.11%/-4.29%。

“量、价、本、利” 向上突破，带来业绩弹性

中通快递作为国内电商快递龙头，在成本及溢价能力双重领先的背景下，有望实现持续的市场份额扩张和利润目标达成，在增速上预计未来仍将实现不低于行业的业务量增速，在业绩上也已进入稳健增长期。 综合我们本章对公司收入与成本的分析预测，我们预计2024-2026年中通快递归母净利润分别为100.77/118.07/144.89亿元，同比分别增长15.17%/17.18%/22.71%。公司“量、价、本、利”持续向上突破，后期业绩弹性可期。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）