2023年双环传动研究报告：平台型机械传动专家，高精密减速器十年铸剑

1. 双环传动：精密传动领导者，新能源齿轮快速放量

1.1. 深耕齿轮行业 40 余载，细分领域积淀雄厚

长期聚焦机械传动齿轮制造领域，成长为齿轮行业龙头。公司自 1980 年成 立以来，专注机械传动核心零部件——齿轮及其组件的研发、制造与销售。多年 来公司不断转型升级，2002 年进入乘用车齿轮领域，产品现已覆盖乘用车、商用 车、轨道交通、非道路机械以及电动工具、风电、工业机器人等领域，成为齿轮行 业的全球领先者。

家族持股，结构稳定。公司实际控制人叶善群、陈菊花、吴长鸿、陈剑峰、蒋 亦卿共属同一家族，第一任董事长叶善群与陈菊花是夫妻关系，吴长鸿为其大女 婿，陈剑峰为其二女婿，蒋亦卿为其三女婿。陈菊花、吴长鸿、陈剑峰、蒋亦卿四 人签署一致行动协议，共同成为公司实际控制人，叶善群为四人的法定一致行动 人，公司实际控制人直接或间接持股 19.3%。

1.2. 齿轮产品应用领域广泛，形成“巨头”客户群

公司主要生产车辆齿轮、工业齿轮与减速器，广泛应用于乘用车、商用车、 非道路机械、电动工具、轨道交通、风电以及工业机器人等众多领域。机械传动齿轮主要应用领域涵盖汽车的传动系统装置包括变速器、分动箱等，新能源汽车 的动力驱动装置如混合动力变速器以及电动车驱动系统减速箱齿轮，非道路机械 （含工程机械和农用机械）中的减速和传动装置，以及在轨道交通、风力发电、电 动工具、机器人自动化等多个行业门类中的驱动、传动应用场景。减速器是连接 动力源和执行机构的中间机构，主要应用于机器人关节。多年来公司围绕乘用车 齿轮主业深耕细作，产品谱系不断完善，呈现多元化的营收结构。

四十年专业化生产制造积累，形成“巨头”客户群。公司已成功进入各细分领 域头部企业的供应体系中，主要为国内外知名大型整车（整机）生产厂商和一级 零部件供应商提供服务。乘用车领域客户包括大众、通用、福特等传统巨头车企， 也涵盖比亚迪、蔚来、广汽、丰田等全球领先电动车制造企业；在商用车领域，公 司已与采埃孚、伊顿、一汽、重汽等核心零部件企业建立深度合作关系；工程机械 领域的核心客户包括卡特彼勒、约翰迪尔等。

1.3. 新能源齿轮快速放量，驱动业绩高速增长

新能源业务助力增长，2022 年贡献营收 19.14 亿元。2018-2020 年汽车市场 处于下行期，整车消费需求较为弱势，但公司前期开发项目逐步量产，营收逆势 增长，由 31.51 亿元增至 36.64 亿元。2021-2022 年受益于新能源汽车渗透率不 断提升，新能源齿轮业务释放增量，业绩增长迅速，2022 年公司营收 68.38 亿元， 同比增长 26.84%，其中新能源齿轮业务贡献营收 19.14 亿元。

前期产能投入进入兑现期，盈利水平持续改善。2017-2018 年，为把握国内 自动变速器与新能源汽车高速发展，以及“中国制造 2025”助推下的工业机器人 行业高速增长等契机，公司开启新一轮产能扩张，资本开支大幅增加。大额折旧 与摊销计入制造费用，导致制造费用占营业成本比例居高不下，2017-2019 年占 比在 40%左右，拖累公司毛利率水平。2021-2022 年新能源齿轮业务迅速发展， 前期投入产能逐步进入兑现期，业绩持续增长，2022 年折旧与摊销占营收比重下 降至 8.31%、制造费用占营业成本比重降至 31.63%。2020 年起，公司盈利能力 持续改善，2022 年公司毛利率、归母净利率分别为 21.08%、8.51%，分别较 2020 年提升 3.71%、7.11%。

费用控制良好，2018-2022 年期间费用率由 14.93%降至 10.85%。2018-2022 年公司积极实施降本提效，采用主要生产物料集中采购、供应链集中管理等手段， 充分发挥集团规模效应，期间费用率整体呈下降趋势，分项来看：（1）销售费用 率。2018-2020 年在 3%左右，2022 年销售费用率下降至 1.02%，其中 2020-2021 年的下降主要是由于运输费调整到营业成本项目中列报所致；（2）管理费用率。 2020-2022 年管理费用率由 3.6%增至 4.44%，其中 2021 年管理费用率提升主要 由新增股权激励计划导致股权激励费用增加所致，2022 年提升主要系职工薪酬及 中介咨询费增加所致；（3）财务费用率。2018-2020 年受利息支出增加与汇兑收 益下降、利息收入下降及兑汇损失增加影响，财务费用率由 3.17%增至 4.25%， 2021-2022 年持续下降至 1.04%；（4）研发费用率。近年来公司积极推动新能源 齿轮业务发展，加大研发投入，2018-2022 年研发费用率由 3.57%增至 4.35%。

利润端增长势头持续，2022 年归母净利润同比增长 78.37%。2018-2020 年 公司为抓住整车厂齿轮外包趋势提前开展战略布局，导致产能利用不饱和、折旧 成本增加、资金需求带动借款利息增加，叠加疫情所带来的负面影响，2018-2020 年公司归母净利润由 1.95 亿元下降至 0.51 亿元。2021 年公司自主创新和技术升 级助力制造能力提升，实现单位成本的下降，提升了公司在质量、交期、成本上的 竞争优势，新能源齿轮业务快速放量，面对汽车缺芯、原料价格上涨等宏观不利 因素，公司业绩实现逆势增长，归母净利润大幅提升至 3.26 亿元，同比增长 536.98%。2022 年公司新能源齿轮业务稳步发展，产能利用率得到有效提升，业 绩增长势头持续，实现归母净利润 5.82 亿元，同比增长 78.37%。

2. 新能源汽车齿轮：电动化进程重塑行业格局，公司具备 强大护城河

2.1. 电动化进程势不可当，齿轮市场持续扩容

新能源乘用车销量高速增长，渗透率持续提升。国内汽车行业正在经历新旧 动能转换，新能源乘用车实现爆发式增长。2020 年 1 月至 2023 年 6 月，新能源 乘用车零售渗透率由 2.38%提升至 35.12%。2022 年新能源乘用车批发销量达 648.1 万辆，同比增长 97.02%，2023 年上半年批发销量达 354.3 万辆，同比增 长 44.26%。新能源逐步替代燃油已成为确定性行业趋势，预计未来仍保持高速增 长态势。

插电混动乘用车在具备纯电驾驶素质的同时，解决续航焦虑问题，2020 年以 来销量增长迅猛。插电式混合动力汽车配备燃油车内燃机+电驱动两套动力系统， 既能提供接近纯电车型的出色驾驶体验，又解决了纯电车型的续航焦虑问题。 2022年、2023年上半年，插电混动乘用车销量同比增速分别为158.44%、98.26%， 大幅超越纯电动乘用车销量同比增速 84.03%、29.76%。《节能与新能源汽车技术 路线图 2.0》提出，2035 年汽车产业要基本实现电动化转型，传统能源动力乘用 车全部为混合动力，新能源汽车成为主流。预计未来插电式混合动力汽车发展态 势持续。

相较纯电动车，插电混动车型齿轮单车价值量更高。纯电动新能源汽车的传 动系统大多采用固定齿比减速器，即单档减速器，结构简单、成本较低，齿轮使 用量较燃油车有所减少。燃油车传动系统约有 24 个齿轮，单电机版纯电动车由 一台电机驱动，约有 8 个齿轮，其中 4 个为减速器中的渐开线斜齿圆柱齿轮，4 个为差速器中的直齿锥齿轮，齿轮总数仅为燃油车的 1/3。由于插电混动既有传 统汽车的发动机、变速器、传动系统、油路、油箱，也有纯电动汽车的电池、电 动机、控制电路，传动系统较纯电动车更为复杂，齿轮单车价值量也更高。

纯电动乘用车向双电机模式升级，带动齿轮单车价值量提升。双电机四驱在 原有单电机两驱的基础上，在另一端的车桥上增加了一组电驱动系统。得益于电 机小型化、低速大扭矩、响应更快的优势，搭载双电机的电动车能获得更高效、稳 定的动力输出。双电机四驱动力性强，对加速性提升显著，技术实现难度低，投入 成本低，是现阶段技术水平下成本最优的选择。在未来几年的纯电动中高端车型 中，双电机四驱将逐渐成为标配。双电机系统中驱动系统增加，单车齿轮使用量 显著增加，预计带动新能源乘用车齿轮市场规模进一步扩大。

我们基于以下核心假设，对新能源乘用车齿轮空间进行测算： （1）2023/2024/2025 年纯电动乘用车销量同比增速分别为 29%/15%/13%。 （2）2023/2024/2025 年混动乘用车销量同比增速分别为 98%/50%/22%。 （3）根据公司交流数据，单个电驱动系统齿轮价值量约为 700-800 元，插电 混动车型齿轮单车价值量约为 1000-1200 元。另外，双电机版本车型配置两套电 驱动系统，齿轮价值量较单电机版本翻倍，约为 1400-1600 元。（4）双电机升级趋势带动新能源齿轮单车价值提升，2023/2024/2025 年纯 电动乘用车齿轮单车价值分别为 915/945/975 元。 根据测算结果，2023 年新能源乘用车齿轮市场规模约为 89.48 亿元，2025 年将达 137.88 亿元。

2.2. 新能源齿轮技术壁垒高筑，外包化趋势重塑齿轮行业格局

新能源汽车电驱动系统转速高，对齿轮精度与 NVH 问题更加敏感。电驱动系 统是新能源电动汽车的核心总成，主要由电机、控制器和减速器组成。与传统燃 油车相比，新能源汽车电驱动系统对齿轮高精度要求高、对噪声更加敏感，主要 原因包括：（1）电驱系统转速高，齿轮配合精度要求高。燃油车发动机最高转速 一般在 3000-4000r/min，新能源汽车三合一电驱系统电机峰值转速可达 20000r/min；（2）电驱动系统减速器输出扭矩变大。电驱动系统高速运转时单个 齿轮输出扭矩变大，导致噪声被显著放大，因此对噪音控制提出更高要求。 电驱动系统向着高功率密度、高转速、高效低噪方向发展。《节能与新能源汽 车技术路线图 2.0》正式将电驱动总成系统作为研究重点，主张以核心零部件和关 键材料国产化为支撑，全面提升驱动电机系统技术水平，对新能源汽车驱动电机 的峰值效率、转速和电动噪声等方面制定了明确目标，2035 年目标为新能源驱动 电机最高转速达 25000rpm、电动噪声不超过 68dB。

齿轮精度的高低影响机械运行的平稳性与噪音状况，乘用车一般使用 6-8 级的齿轮。常见的齿轮精度等级分为 0-12 级，其中 0-3 级为预留精度等级，4-5 级 齿轮为高精度传动齿轮，主要采用高精度磨齿、强力珩齿等工艺获得，常用于标 准齿轮、测量齿轮及航空齿轮。不同客户对产品精度的要求有所差别，且客户标 准往往高于行业通用标准，行业通用标准中高级乘用车齿轮精度等级要求为 6-7 级，普通或小型乘用车、高档商用车齿轮精度等级要求为 7-8 级，普通商用车或 农用车齿轮精度等级要求为 9-10 级。

新能源乘用车齿轮精度要求高，工艺流程复杂，噪音处理难度较大。高精密 齿轮的工艺难点主要体现在以下方面：（1）精密制造工艺难度大：精密齿轮的几 何尺寸和形状比较复杂，磨削难度大，需要精密机床与高精度检测仪器支持，机 床动态精度要求稳定；（2）对齿轮耐用性要求高：高精度齿轮部件通常具有高转 速要求，易产生高温度工作和严重负载等问题，需要具备较高耐用性；（3）热处 理难度大：渗碳淬火是高精密齿轮应用最广泛的热处理工艺，可在提升齿轮硬度 与耐磨性的同时减少因频繁加热和冷却导致的热应力，可有效控制热变形，但与 常规工艺相比，渗碳淬火热处理过程更加复杂。

精密齿轮技术壁垒难打破，国内齿轮厂商以中低端产品生产为主，公司作为 高精密齿轮厂商更具竞争优势。国内齿轮行业大部分厂商存在自主开发能力较弱、 装备水平落后、数控水平偏低、质量控制能力不强、检测能力薄弱等问题，难以系 统掌握从原材料到成品齿轮制造全过程的工艺制造技术，导致国内齿轮行业存在 产业结构不合理、中低端产品过剩的情况。2022 年国内中低端齿轮产品合计占比 高达 75%；按照企业层级来看，国内低端产品企业占比 55%，中高端生产厂商较 为稀缺。公司作为国内同业中少数可以接近或达到国际同行先进水平的高精密齿 轮生产商，在高端齿轮部件的设计、加工、规模化生产等方面具备行业领先优势。

新能源齿轮外包趋势明显，第三方齿轮供应商迎来新机遇。齿轮是汽车传动 系统的核心零部件，齿轮技术是传动系统的关键技术。出于对核心技术与供应链 保护，主机厂选择自研加工变速箱和车辆齿轮，或向合作密切的外部供应商进行 采购。随着电动化进程加快，新能源齿轮呈现外包趋势，主要原因包括：（1）汽 车企业核心竞争力由发动机和变速箱转变为电动智能化，主机厂倾向于将更多的 资源投入电驱动系统整体设计与解决方案中；（2）新能源电驱动系统转速高，对 齿轮性能要求高、工艺难度大，主机厂自产齿轮难以满足配套要求。

2.3. 公司具备多维度竞争优势，铸就强大护城河

公司凭借多年的技术储备和生产经验，在精密制造、产能规模、研发能力和 客户结构等方面具有领先优势：

1、公司高精密制造工艺已接近或达到国际同业先进水平。由于精度等级要求 高，新能源齿轮加工工艺难度大。公司每年实施多项工艺改造升级，在滚齿、剃 齿、热处理、磨齿等关键生产工序上具备完全控制能力，目前拥有齿轮硬齿面加 工磨齿技术、齿轮硬齿面加工硬滚技术、齿轮硬车技术、齿轮渗碳淬火内在质量 控制技术、齿轮预修正技术、齿轮检测技术、齿轮用各种夹具设计及制造技术等 多项核心技术，具备先进的磨齿和热处理工艺，可实现高精度齿轮产品的批量化 生产。

2、五大生产基地打造产能规模优势。齿轮制造产能建设周期长，资金需求大， 公司采取“配套属地化”战略，稳步推进产能建设部署，目前公司下辖五大生产基地， 主要分布在浙江玉环、浙江嘉兴、江苏淮安、大连、重庆地区，可做到快速响应客 户需求，提供产品质量保证与交期保证。截至 2022 年底，公司已经建成 400 万 台套电驱动减速器齿轮产能。

3、公司重研发、铸壁垒，巩固龙头地位。公司不断扩充研发队伍，建立环研 传动研究院承担齿轮及传动系统前沿设计研究和工艺技术产业化两大功能，目前 已形成较为完整的研发体系，产品综合表现能力获得新能源客户的高度认可。同 时，公司加大针对新能源齿轮业务的研发投入，以攻克各类新能源齿轮技术难题为目标，从产品工艺到小总成研发设计对客户进行赋能，满足客户对电驱动系统 齿轮高转速、高效率、低噪声等要求，旨在提高产品单机价值，巩固公司在高精密 齿轮领域龙头地位。

4、新能源业务布局早，深度绑定头部客户。2015 年公司正式进入新能源汽 车齿轮领域，随后公司不断开拓新能源领域客户，目前拥有众多新能源汽车产业 链的标杆客户，包含整机厂及配套传动部件供应商，如比亚迪、广汽集团、丰田、 采埃孚、蔚来、日电产、舍弗勒、汇川、博格华纳等。

新能源齿轮业务首获海外出口订单，预计 2023 开始爬坡增量。2021 年公司 向邦奇标致雪铁龙电气化变速箱有限公司出口新能源车驱动系统项目，就新能源 动力系统 DT2 项目批量供应有关事项达成合作。该项目已于 2022 年底投产，预 计 2023 年开始爬坡增量，2024 年达到峰值年产量并持续至 2028 年，预计协议 生命周期内销售总金额约为 35.54 亿元。

3. 商用车齿轮：重卡 AMT 普及加速，公司有望充分受益

3.1. 重卡 AMT 性能优势显著，国六 B 标准实施推动普及加速

AMT 变速器在燃油经济性、舒适安全性和智能化等方面更具优势。AMT 即 自动机械式变速器，融合 AT 和 MT 两者优点，在不改变原变速箱主体结构的基础 上，通过加装微电脑控制的电动装置取代原来由人工操作完成的换档动作，实现 换档全过程的自动化。相对于传统手动变速器，AMT 变速器具备以下优势：（1） 燃油经济性：通过精密计算，可与发动机进行高效配合，在最适合的时机换挡，保 证燃油的充分燃烧，降低后处理系统的负担，从而降低整车油耗；（2）舒适安全 性：换挡自动化有利于大幅降低卡车司机的疲劳程度，提升驾驶操控的舒适性， 也能够提升驾驶安全性；（3）智能化：ACC 自适应巡航、车道偏离预警等智能辅 助驾驶功能的实现，均需 AMT 变速器的加持。

国六 B 标准正式实施，重卡 AMT 普及加速。2023 年 7 月“史上最严标准”国 六 B 排放标准进入正式实施阶段，在国六 A 基础上加严限值，要求车辆不仅要在 实验室测试环节达到排放标准的要求，在实际道路上也要达到排放标准的要求。 AMT 自动变速箱可与发动机高效配合，在最佳时机换挡，保证燃油充分燃烧，同 时 AMT 自动变速箱可在多种工况下实现进油量最优，从而有效减少颗粒物排放， 因此国六排放标准会进一步推动重卡 AMT 普及趋势。

3.2. 国内重卡 AMT 成长空间广阔，与采埃孚深度绑定驱动业绩高增长

相较欧美，国内重卡 AMT 成长空间巨大。参考海外 AMT 市场发展趋势，欧洲和美国重卡 AMT 在经历导入期后，市场渗透率由约 20%快速上升至 90%+。相 较欧美市场，国内重卡 AMT 市场提升空间巨大。随着国外重卡 AMT 技术成功导 入国内，以及自主重卡 AMT 产品逐步量产，2020 年国内重卡 AMT 渗透率进入上 升区间，预计 2025 年 AMT 渗透率可达 50%。

国内重卡 AMT 普及步伐加快。国内公路路况复杂，2008 年至今 AMT 变速 箱经过多轮技术迭代，换挡标定愈加精准，2019-2020 年以来，以福田汽车、中 国重汽为代表的企业大力推广 AMT 需求普及，各主机厂已具备成熟的 AMT 技术 研发能力，陆续推出配置 AMT 变速器的重卡车型。陕汽 X6000 天然气自动挡卡 车标配法士特·智行 AMT，能够有效降低运输成本，优化驾驶体验，提升驾驶安 全性；解放畅行版 AMT 进行了模块化设计以实现整体轻量化，提高变速箱强度， 降低运行阻力与整体油耗，降低了驾驶员对车辆操控的技术要求。

与重卡 AMT 绝对龙头采埃孚深度绑定，有望充分受益于行业升级趋势。公 司 2006 年成为全球自动变速器龙头企业采埃孚国内第一家齿轮供应商，多年来 与采埃孚持续深度合作。2019 年 4 月，采埃孚最新型重型卡车自动挡变速箱产品 “传胜（Traxon）”正式发布，成为当时中国市场首款成熟的自动变速箱产品。采 埃孚是国内重卡自动变速箱绝对龙头，通过与采埃孚深度绑定，公司有望充分受 益于国内重卡 AMT 渗透率提升趋势。

4. 精密减速器：深耕高壁垒高成长赛道，人形机器人打开 全新想象空间

4.1. 减速器是工业机器人核心部件，主要分为 RV 和谐波两类

精密减速器是提高和确保工业机器人精度的关键，成本占比达 35%。工业机 器人是广泛用于工业领域的多关节机械手或多自由度的机器装置，可根据程序和 指令自动完成重复性工序，为确保工艺质量，工业机器人需要具备较高定位精度 与重复定位精度。减速器作为连接动力源和执行机构之间的中间装置，是提高和 确保工业机器人精度的关键，从工业机器人成本构成来看，减速器成本占比高达 35%，其次是伺服系统和本体，分别占比 25%、15%。

工业机器人减速器主要分为 RV 减速器和谐波减速器两类。谐波减速器具有 单级传动比大、体积小、质量小、运动精度高等优点，主要适用于机器人小臂、腕 部、手部等部件。相比谐波减速器，RV 减速器具有传动比范围大、精度较为稳定、 疲劳强度较高等优势，还有着更高的刚性和扭矩承载能力，主要适用于机器人大 臂、机座等重负载部位。据前瞻产业研究院调研统计，目前投入应用的工业机器 人中，多关节机器人所需减速器数量最多，平均一台多关节机器人需要 3.5 台谐 波减速机和 4 台 RV 减速机。

4.2. 国内工业机器人市场空间广阔，减速器国产替代进行时

中国是全球最大且增速最快的工业机器人市场，下游应用领域广泛。我国工 业机器人销量持续增长，销量增幅全球领先，2022 年工业机器人销量达 28.21 万 台，市场快速扩张，已经初步形成完整的机器人产业链，“机器人+”应用不断拓展 深入。根据 IFR 统计数据测算，近五年中国工业机器人市场规模保持增长态势， 预计 2024 年，中国工业机器人市场规模超 110 亿美元。随着机器视觉技术发展 与成熟，机器人处理问题的自主性、可靠性大幅提升，新能源汽车、光伏、锂电等 战略新兴行业逐渐拓展工业机器人应用场景，带动减速器需求不断提升。

政策大力扶持，助力机器人产业成长。近年来，从中央到地方各级政府出台 多项政策对工业机器人产业进行了清晰指引，鼓励工业机器人产业发展，拓展工 业机器人下游应用场景，在政策端为工业机器人产业提供支持。

减速器进口垄断格局有望打破，国产替代进行时。全球机器人减速器市场高 度集中，日本厂商占据大部分市场份额，2021 年纳博特斯克占据中国 RV 减速器 53%市场份额，哈默纳科占据中国谐波减速器 35.5%市场份额。但目前中国已将 突破机器人关键核心技术作为重要工程，国内厂商攻克了减速器、控制器、伺服 系统等关键核心零部件领域的部分难题。中国 RV 减速机出口量总体呈现上涨态 势，进口量总体呈现下降趋势，RV 减速器国产化的趋势显现；中国谐波减速市场 规模不断扩大，预计 2025 年市场规模超 30 亿，近年来国内厂商逐渐进入下游客 户供应链，中国品牌市占率逐年提升。

4.3. 公司已在 RV 减速器领域深耕十年，国内市占率位居第二

我们认为，公司减速器业务具备技术积累丰富、产品谱系完善、市场地位领 先等三大优势：

1、前瞻布局 RV 减速器领域，技术水准与产品性能全国领先。公司从事齿轮 加工业务多年，对行业趋势具有准确判断能力，自 2013 年开始研制工业机器人精 密减速器，多年来不断增资投产，2020 年成立全资子公司环动科技，专注减速器 领域。公司凭借 10 余年在 RV 减速器领域所积累的经验，目前已申报专利 50 余 项，参与制定国家标准 4 项，制定企业标准 20 余项，技术水准与产品性能均处全 国领先地位。

2、产品谱系不断完善，减速器业务营收增长迅猛。子公司环动科技密切关注 国内外重点新客户、新产品的开发与导入，拥有 SHPR-C、SHPR-E、高精密谐 波减速机等产品系列，共计 40 余种型号。2021 年已逐步实现 6-1000KG 工业 机器人所需精密减速器的全覆盖，产品谱系得到进一步完善，新业务谐波减速器 已形成多个型号产品批量供货，产品性能获市场认可，实现持续批产增量，减速 机产销连续两年创历史新高，自 2020 年成立以来减速器业务收入不断增长， 2022 年营收 1.77 亿元，同比增长 88.3%。

3、公司 RV 减速器国内市占率位居第二。与其他国内厂商相比，公司减速器 工艺成熟、产品谱系完善，逐步打破日本厂商长期垄断格局，2021 年公司占据 RV 减速器市场 14%的市场份额，在国内厂商中位居第一，具备进口替代领先优势； 公司客户群体优质，渠道优势显著，可满足下游机器人厂商对关键核心部件加快 国产化的诉求，在国内高负载机器人领域达到较高渗透率。

4.4. 人形机器人打开全新想象空间，公司有望提供减速器解决方案

特斯拉人形机器人研发进展持续超预期。2021 年 8 月，在首届 AI Day 上， 特斯拉发布了人形机器人概念机 Tesla Bot；2022 年 9 月，在第二届 AI Day 上， 人形机器人原型机 Optimus 首次亮相，可完成搬运箱子、为植物浇水等简单工作， 实现缓慢行走；2023 年 5 月，在特斯拉 2023 股东大会上，Optimus 运动控制能 力持续进化，在电机扭矩控制、环境发现与记忆、人体跟踪运动 AI 训练等方面进 展飞速，可以完成物品抓取、物品移动等更为复杂的工作。自 2021 年 8 月推出概 念机 Tesla Bot 以来，在不到两年的时间里，人形机器人研发进展迅猛，马斯克表 示人形机器人将会是今后特斯拉主要的长期价值来源。

特斯拉人形机器人自带应用场景，产业化落地值得期待。马斯克提出，机器 人将从人类的日常生活中消除危险、重复和无聊的任务。Optimus 机器人未来产 量可以达到数百万台，价格可降低到 1-2 万美元，预计 3-5 年后可推向市场。远 期来看，若人形机器人和人的比例达到 2 比 1 左右，人形机器人需求量可达 100 亿甚至 200 亿个。特斯拉目前在全球布局六大制造工厂，工人总数超 7 万，我们 预计特斯拉人形机器人有望率先在超级工厂实现落地应用，替代工人完成部分危 险、重复的工作。

目前 Optimus 旋转执行器采用谐波减速器方案。特斯拉 Optimus 共搭载 40 个电动执行器，其中手臂 12 个、脖子 2 个、手部 12 个、腿部 12 个、躯干 2 个。 Optimus 执行器可分为旋转执行器和直线执行器两大类，共 6 种类型。由于 RV 减速器体积较大、精度相对较低，而谐波减速器具有体积小、传动比高、精密度高 等优势，在轻负载精密减速器领域处于主导地位，更适用于灵活轻量的人形机器 人，因此目前 Optimus 旋转执行器采用谐波减速器方案。

人形机器人尚处于 0 到 1 的研发阶段。Optimus 为原型机，距离产业化落地 应用仍有较大距离。人形机器人是全新开创性产品，对零部件提出全新性能要求， 现有的 RV、谐波减速器产品难以完全满足客户需求。 我们认为，公司具备先进技术水平、强大研发能力与快速响应能力三大优势： 1）先进技术水平。深耕 RV 减速器领域十年，谐波减速器开始批量供货，技 术经验复用性强，产品矩阵可满足 Optimus 旋转关节现有方案的需求； 2）强大研发能力。子公司环动科技多年专注减速器前沿技术创新，作为公司 承担国家“863 计划”等多项项目的实施主体，自主研发 40 余种型号的高精密减 速器。此外，公司成立环研传动研究院，承担齿轮及传动系统前沿设计研究和工 艺技术产业化两大功能，具备齿轮技术与工艺的研究与应用、齿轮产品制造智能 化和其他相关前沿性领域应用研究的能力； 3）快速响应能力。公司是浙江民营企业，与外资厂商相比，效率更高、响应 速度更快，能够更好的从研发、设计方面赋能客户，满足客户框架性诉求，持续性 陪伴客户创新。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）