2023年贵州茅台研究报告：茅台酒+系列酒双引擎并进，渠道改革引领新时代

1 “国酒地位”深入人心，文化赋能助推发展

悠久历史育品牌，优良品质筑强基。茅台酒拥有深厚的历史底蕴，自公元前茅台 古镇一带产出枸酱酒，酱香型白酒茅台酒便开启其历史。史载明朝年间已有茅台 村酿酒作坊。康熙年间,“茅春”、"茅台烧春”、“回沙茅台”等已成为中国西 南市场的佼佼者。新中国成立后，茅台酒更是蜚声中外。对内，茅台被指定为开 国庆典宴会所用主酒；在国家经济困难时贡献宝贵的外汇收入，“国酒”称号深 入人心；对外，茅台酒现身日内瓦会议，APEC 峰会等重要国际场合，成为一张闪 亮的国家名片。一直以来，茅台酒始终坚守“12987”生产工艺（端午制曲、重阳 下沙、1 年生产周期、2 次投料、9 次蒸煮、8 次发酵、7 次取酒，五年窖藏），践 行“酒香 ，风正 ，人和”的价值观，不断完善标准体系，彰显着“质量是生命之 魂”的品牌理念。

1.1 历史复盘：锐意进取管理有度，因时而变引领行业发展

1977-1981 年：时任厂长周高廉大力推行经济责任制，实现企业增产增效。茅台 酒在 1953 年产量仅为 72 吨，到了 1978 年这一数值已突破 1000 吨，实现了 16 年以来首次盈利壮举。1977 年以来茅台酒厂的经营原则发生转变，以提高经济效 益为中心的完成计划原则占据主导地位。此后，茅台酒产能稳步上行，新酒入库 合格率也从 1977 年的 87%上升到 1982 年的 96.5%。

1981 年-1998 年：邹开良接任茅台酒厂，抓住“七五”计划、“八五”计划的大好 时机，乘改革劲风，凭借先进技术与企业管理升级，重塑企业形象。这一时期， 公司高度重视销售渠道和销售公司的建立，搭建了茅台销售网络的雏形。1996 年， 茅台改制为国有独资集团股份有限公司，完成了体制改革。 1998-2011 年： 1998 年，发酵专业出身的季克良接任成为茅台新一任董事长。 在茅台酒厂工作的数十年里，他一心钻研白酒发酵技术，用科学的方法总结提炼 出茅台酒的 10 大独特工艺，并在上任后以每年 1000 吨的速度扩大产能。与此同 时，公司不断优化渠道策略，建立起“区域总经销商+特约经销商+专卖店”的总 经销制度。2003 年，白酒行业恰逢“黄金十年”的开端，在公司的大力投入下， 这一时期，茅台酒出厂价格不断上涨；营业收入从 6.28 亿元增长到 184.02 亿元， CAGR 达到 29.67%；产量也在 2003 年和 2011 年分别突破 1 万吨和 3 万吨。

2011-2018 年：袁仁国出任董事长。这一时期，公司推出多款新品，进军高端领 域。2012 年茅台出厂价超越五粮液，2013 年茅台对五粮液实现了收入、利润、价 格三重超越，顺利坐上白酒行业第一把交椅。与此同时，公司不断优化品牌战略 和渠道策略。品牌端，2014 年，公司提出“133 战略”计划，旨在打造 1 个世界 级品牌（贵州茅台）、3 个全国性战略品牌（茅台王子酒、茅台迎宾酒、赖茅酒） 和 3 个区域性重点品牌（汉酱、仁酒、贵州大曲）的产品矩阵，在巩固核心产品 市场地位的同时，布局中低端产业；渠道端，2015 年，茅台电商打造出了集 B2B， B2C,O2O 和 P2P 等多种营销模式于一体的茅台云商，营销渠道更为立体。多重加 持下，公司 2011-2018 年营业收入 CAGR 达到 21.91%；归母净利润 CAGR 达到 21.98%。

2018 年-2020 年：李保芳就任公司董事长。这一时期，公司不断规范茅台市场， 稳定茅台酒价格，加强市场管控，整顿经销渠道，扩展直销渠道，推动营销扁平 化改革；重点发展电商渠道，提出物联网和大数据思维的战略；寻求跨界合作， 推动新战略发展；发掘子公司潜力，提高集团体量；提出“文化茅台”发展战略，奠定茅台文化内涵新高度。2019 年，公司提出“做强茅台酒，做大系列酒”的“双 轮驱动”战略，推动酱香系列酒的战略地位不断提升，以巩固公司行业龙头的地 位。 2020 年-2021 年，高卫东接棒李保芳，执掌茅台。任期内，他积极控制茅台市场 价格，继续开拓直销渠道，取缔贴牌销售，加大茅台酒的终端供货量，发布“100% 拆箱销售”政策，让更多消费者能够买到平价茅台酒，但控价效果不及预期。 2021 年 9 月，武汉大学高分子化学与物理专业博士出身的丁雄军接任成为贵州 茅台新一任董事长。在他的领导下，公司对飞天茅台进行控价，在营销体制、价 格体系与产品体系上进行变革，并且严格实行渠道管理以提升直营占比。从五线 发展道路到五合营销法，再到茅台营销美时代；从茅台股份到茅台家族；从茅台 1935 到“i 茅台”，从品质到营销，从文化到科技人才，茅台正以全新的姿态走上 崭新的“高质强业”新征程。

1.2 股权结构：茅台集团支撑发展，下属子公司各尽其责

贵州茅台酒股份有限公司隶属于贵州茅台酒厂（集团）有限责任公司，茅台集团 通过直接持有和通过贵州茅台酒厂（集团）技术开发有限公司间接持有的方式， 共持有 56.28%的股份。贵州省人民政府国有资产监督管理委员会是茅台集团的实 际控制人，持有其 90%的股份。贵州茅台酒股份有限公司下属 8 家主要子公司， 共同负责公司国内外销售业务、产品定制化服务与资金支持工作。2019 年 4 月 底，茅台成立茅台集团营销公司，旨在充分发挥集团优势，进一步丰富和拓展营 销渠道，健全和完善市场营销体系，促进公司更好发展。

1.3 品牌价值水涨船高，文化赋能助推发展

屡获赞誉蜚声

中外，品牌价值不断提升。自 1915 年获得美国“巴拿马万国博览会”金奖以来， 茅台酒以其独特的制造工艺和一如既往的匠人精神包揽国内外众多奖项。1953- 1989 年连续五次获评全国评酒会国家名酒，位列八大名酒之首；1994 年荣获"纪 念巴拿马万国博览会 80 周年名酒品评会"特别金奖第一名；2015 年摘得布鲁塞 尔国际烈性酒大奖赛最高奖。不断提升的品牌美誉度使得品牌价值水涨船高。 2016-2022 年，贵州茅台连续七年位居全球烈酒品牌价值排行榜榜首，2022 年， 公司更是作为唯一一家万亿级企业第五次登顶胡润中国品牌价值榜。

聚焦“美的文化生态”，深入挖掘文化内涵。丁雄军董事长于 2021 年提出五线发 展战略，其中紫线指代茅台文化，即充分挖掘文化内涵，扎实做好文化赋能，充 分体现茅台文化影响力、凝聚力和感召力的“软核”作用，最大程度地发挥文化 聚能的“硬核”作用。在这一发展战略的引领下，“千年酒脉”“茅台天街”等文 化建筑集群正在建设；“葵花牌”等商标文化，精彩纷呈的茅台故事不断涌现；春 分论坛、清明感恩大典、茅台端午大典、茅台传承人大会等创新性文化活动接连 开展；以 24 节气为媒的茅台佳酿，依托李白，杜甫的诗酒文化在海外社交媒体 上圈粉无数。公司深入挖掘茅台文化内涵，以国潮风席卷国人的同时，也积极携 文化出海，讲好中国故事。

2 双巩固，双打造，茅台酒为核心，系列酒为增长的主业格局

茅台文化从“濮人善酿”的农耕文明中走来，于现代文明中绵延发展。产自赤水 河中游仁怀市茅台镇，茅台酒是中国大曲酱香型酒的鼻祖，被尊称为“国酒”。 其以本地优糯高梁为原料，用小麦制成高温曲，具有用曲多、发酵期长、多次发 酵、多次取酒等独特工艺，酿制茅台酒要经过两次下料、九次蒸煮、八次摊晾加 曲（发酵七次）、七次取酒，生产周期长达一年，再陈贮三年以上，勾兑调配，然 后再贮存一年，使酒质更加和谐醇香，绵软柔和，方准装瓶出厂，全部生产过程 近五年之久。茅台酒酒质晶亮透明，微有黄色，口味幽雅细腻，酒体丰满醇厚， 回味悠长，茅香由酱香、窖底香、醇甜三大特殊风味自然融合而成，持久不散， 现已知香气组成成分多达 300 余种。

2014 年底，公司提出了“做强茅台酒，做大系列酒”的产品战略规划，系列酒的 定位从“培育酱香消费群体”转变为“提供新的增长极”， 茅台酒为核心，系 列酒为增长的主业格局正式构建。2020-2022 年，公司营业收入由 949.15 亿元增 加到 1241 亿元，年均复合增长 14.35%；归母净利润由 466.97 亿元增加到 627.16 亿元，年均复合增长 15.89%，疫情形势下刚需凸显，业绩保持稳健增长。

2.1 茅台酒：定位高端新品接连问世，顺应市场增厚企业利润

茅台酒定位高端酒，定价千元及以上价格带，包括飞天商标和五星商标的 53°和 43°茅台、陈年茅台酒（15 年、30 年、50 年、80 年）以及珍品及精品茅台酒、 茅台生肖酒、礼盒茅台酒等在茅台和陈年茅台基础上做的各类批量或不同容量的 品种，其中，500ml 53%vol 经典飞天茅台是茅台酒的核心单品。公司近年来不 断加强茅台酒产品创新，推出年份酒、生肖酒、节气酒等非标产品，产品矩阵不 断丰富。

飞天茅台一举腾飞，非标产品增厚企业利润。茅台酒历史悠久，质量上乘。作为 公司主推大单品，飞天茅台坐拥强大品牌力，品牌优势+长期不平衡的供需关系 推动产品顺利提价。2000 年以来至今飞天茅台出厂价从 185 元上涨到 969 元， CAGR 达到 7.82%；2017 年以来，飞天茅台散瓶批价从不足 1200 元上升到 2730 元，提价幅度领先行业。非标产品方面，珍品茅台定位 4000-5000 元超高端价 格带，填充 4000 元空白价格带；100ml 飞天茅台定位 399 元，每 500ml 的实 际出厂价为 1895 元，接近普茅出厂价的两倍。一系列产品吨价的提升为茅台酒 的业绩和效益贡献重要力量。2022 年，茅台酒营业收入首次突破 1000 亿元，达 到 1078.34 亿元，同比增长 15.37%；毛利率达到 94.19%，始终高位运行。

100ml 茅台酒紧随消费趋势，小茅 IP 扩大年轻消费群体。在飞天茅台供不应求 的情况下，2022 年公司推出 100ml 小茅台酒，建议零售价 399 元，主打“老友小 酒、飞天一百”献给友人，满足近年来消费者“少喝酒，喝好酒”的消费趋势。 公司更是致力于由此款产品打开年轻消费群体：一方面，该款产品价格低，位于 年轻消费群体消费价格中枢之内；另一方面，100ml 茅台酒是唯一一款带有小茅 ip 的产品。跟随小茅的脚步，消费者可以在赤水河的桨声中，走过茅台的车间， 了解茅台的工艺，欣赏茅台的山水风光，遇见 i 茅台背后默默奋斗的“茅台人”。 这样一种复古而又呆萌的 ip 形象深得年轻人喜爱，也为公司带来了更为庞大的 年轻消费群体。

非标产品多角度推陈出新，高端化逻辑持续演绎。近年来，公司陆续推出生肖酒， 陈年酒，纪念酒等非标产品。生肖酒实行限量发售，稀缺属性激发消费者投资收 藏心理；陈年酒 15/30/50/80 年以口感质量风格为区分依据，借助年份属性赋予 老酒基酒新价值；纪念酒纪念港澳回归，北京申奥成功等重大事件，提升产品热度的同时凸显产品高端定位。茅台的推陈出新良好地顺应了白酒市场超高端产品 礼品化、精品化趋势，满足消费者需求。

文创 IP 赋能茅台文化，打造企业“美的生态”。2023 年 5 月 9 日，贵州茅台正式 推出二十四节气夏系列产品，包括立夏、小满、芒种、夏至、小暑、大暑 6 个时 节的文创酒，凸显品牌文化底蕴。公司契合事件营销理念，借助 24 节气文创 IP 强化消费者的心智资源站位，提升心理价位预期，深化消费者对品牌的良好印象。 这一过程成功地将传统文化与茅台文化融合酿造，成就了企业独特的美学价值和 美学典范。 研发投入不断增长，科技引领“美生活”战略。以科技加持产品，让产品更加科 学化，现代化，是茅台近年来改革转型的一大重点。年报显示，2020 年-2022 年， 公司研发投入由 1.32 亿元增加到 5.59 亿元，CAGR 达到 105.79%；研发投入占营 业收入的比例从 0.14%提高到 0.45%。研发投入逐年增长的同时，发明专利同样 实现量质齐升。2022 年，公司共申请发明专利 93 项，同比增长 14.9%，全面提 升了白酒从酿造生产到品质把控再到资源利用和设备升级方面的供应链条质量。

2.2 系列酒：产品矩阵不断完善，营收占比显著提升

“一曲三茅四酱”，系列酒产品矩阵不断丰富。1999 年，公司面向大众市场推出 茅台王子酒。此后，迎宾酒、汉酱、仁酒相继上市。2015 年，贵州大曲、华茅、 王茅和赖茅重新投入市场，“一曲三茅四酱”产品矩阵正式形成。2022 年 1 月， 茅台 1935 正式推出，产品矩阵得到进一步丰富，在 2000 元以下价位带构建了完 整的产品体系。预期要把茅台 1935 打造成百亿级大单品，把茅台王子酒（酱香 经典）和茅台王子酒（金王子）打造成超 20 亿元大单品，把汉酱酒和茅台迎宾酒 （紫）打造成超 10 亿元大单品。

茅台 1935 引爆市场热度，有望成为千元价格带百亿大单品。茅台 1935 作为公司 系列酒中首款千元价格带单品，市场指导价 1,188 元/瓶，是承接飞天茅台和茅 台酱香系列酒的桥梁。以“喜相逢”作为文化内核，茅台 1935 一经推出便收到 市场热烈反响：从 2022 年 1 月 18 日上市到 2023 年 1 月 8 日的 355 天中，有 4.14 亿人次在“i 茅台”APP 申购了茅台 1935；上市不到 11 个月该款产品便实现销售 42 亿元的成绩，带动酱香系列酒全年实现营收较 21 年净增超 30 亿元。2023 年 1 月 9 日，“茅台 1935· 寻道中国”活动正式启动，茅台 1935 也将再启新程， 向美出发，以昂扬奋进、将美进行到底的姿态一路阔步向前，开启百亿级单品新 征程。

梳理优化产品结构，聚力培育五大单品。公司董事长丁雄军先生在 2022 年市场 工作会上谈到，2023 年，公司将致力于优化产品结构，取消 7 款系列酒产品，聚 力培育五大单品，预期要把茅台 1935 打造成百亿级大单品，把茅台王子酒（酱 香经典）和茅台王子酒（金王子）打造成超 20 亿元大单品，把汉酱酒和茅台迎宾 酒（紫）打造成超 10 亿元大单品。2021 年，茅台王子酒、汉酱、贵州大曲，赖 茅分别实现销售金额 54 亿元、17 亿元、14 亿元，8 亿元，其中茅台王子成为 贵州茅台酒股份公司仅次于茅台酒的第二大品牌。

系列酒营收占比稳步上升，“十四五”末力争实现营收翻番。2017-2022 年，公司 系列酒营收 CAGR 高达 22.5%，在公司酒类营收中占比由 2017 年的 9.5%提升至 2022 的 12.88%，系列酒收入已成为公司业绩增长的强劲推动力。未来，公司酱 香系列酒在 2023 年计划突破 200 亿；“十四五”末要努力实现营收 240 亿元以 上，占集团收入比重达 10%以上，进入全国白酒第二阵营。

3 渠道变革正当时，数字化开启直营新时代

3.1 渠道复盘：从计划经济体制到市场化小商制，渠道掌控力不断提升

回顾茅台渠道发展变革历程，其在多次行业调整中不断优化调整经销商、专卖店、 团购等渠道模式并积极探索电商、i 茅台等线上新型渠道模式，在渠道转型中始 终走在行业前列。2019 年以来公司深化渠道营销改革，减少茅台酒经销商，加大 直营渠道占比，为业绩增长带来新动力。

金融危机导致行业深度调整，茅台初步建立市场化经销体系。改革开放以前，茅 台无销售自主权，由仁怀县酒类专卖局代理销售，贵州省酒类专卖事业局负责产 品调拨权，国家糖烟酒公司及外贸部门掌控包销。改革开放以后茅台聚焦于生产 端，销售端沿用计划经济体制，先销售给国营糖酒公司再进一步分销至市县。1997 年亚洲金融危机爆发，叠加国内山西假酒案影响，白酒行业需求下行。为应对不 利市场环境，1998 年 8 月茅台集团成立销售总公司，一方面到大型商超建专柜， 去酒店做终端以提升动销，另一方面淘汰一批不作为的经销商，同时开拓有实力 的新经销商，一般每省设立 1 家总经销商和 1-3 家特约经销商，初步建立了“经 销商+专卖店”的市场化经销体系。截止 2000 年底，茅台共有 32 家总经销商、 73 家特约经销商、173 家专卖店（柜）和 123 家签定购销合同。

团购业务加速发展，渠道趋于扁平化。1998 年以来经销商数量快速扩张，粗放的 渠道管理导致了窜货等现象，2003 年开始公司出台“八个统一”等措施对专卖店 进行管理。2004 年起，茅台开始启用总经销制度，在全国各大片区设立经销分公 司，建立起“区域总经销商+特约经销商+专卖店”的线下模式。同时茅台开始大 力推进小商制下的渠道扁平化建设，渠道网络向市级、县级下沉，销售网点的数 目从 2001 年初的 300 多家，一路增长到 2011 年的 1400 多家。2005 年开始茅台 为军区、政务、大型企业等群体定制茅台酒，引入具备政企客户资源的经销商， 团购业务快速发展，根据《糖烟酒周刊》，2008 年茅台有 60%左右的销量来自政 务团购消费，团购业务一方面带动营收快速增长，2005-2012年贵州茅台营收CAGR 为 31.31%，高于五粮液的 22.91%，另一方面有助于在高端核心群体中提升品牌 形象，茅台在 2006-2008 年间三次提价，2008 年 1 月出厂价超过五粮液，成为行 业标杆。

行业再次遇冷，直营体系加快建立。受 2013 年“三公消费”限制及塑化剂事件 影响，高端白酒渠道库存积压严重，2013-2015 年茅台营收和归母净利增速均出 现显著下滑。因此茅台一方面巩固现有经销体系，通过降低经销商进入门槛增加 经销商数量，稳定营收增长，一方面着手构建直销体系，同时抓住互联网消费机 遇拓展电商渠道。2011 年茅台提出“在全国各省会城市建立直营店”，2012 年在 全国 31 个省会城市及直辖市设立了全资自营公司，2013、2014 年茅台专卖店数 量占比稳步提升。2015 年底取消大区制，由省区经理对销售公司负责，2017 年 股东大会提出“构建以专卖店，特约经销商、团购、商超、电商、社区等为辅 的 销售网络”。截止 2017 年底，茅台在全国设立了 39 家直营店，直销收入占比提 升至 10.7%。

价格管理体系不足，首次直营电商效果不佳。随着电商快速发展，公司也积极试 水电商业务，2013 年与京东、天猫、酒仙网达成合作开始在线上销售产品，2014 年 6 月公司与茅台集团、习酒公司等关联方共同设立贵州茅台集团电子商务股份 有限公司，并且在天猫、苏宁、国美等几十家电商平台上开设旗舰店，直接面向 消费者销售茅台酒。2015 年茅台电商打造出了集 B2B、B2C、O2O 和 P2P 等多种营 销模式于一体的茅台云商，正式建立线上线下“两条腿”走路的渠道经营模式。 2016 年茅台云商实现交易额 26 亿元，茅台电商业务总交易额超过 46 亿元。电商 模式增加了消费者的购买渠道，但是许多黄牛借此机会囤货，助长了茅台酒价格 上涨，同时在茅台供不应求价格持续上涨的背景下，自营电商模式滋生了较多腐 败，在内部反腐调查后，2019 年茅台电商公司被注销解散。

精简优化经销商体系，直销渠道加速发展提升价格掌控能力。2018 年开始公司大 力整顿经销体系，取消违规经销商资格，经销商配额保持 1.7 万吨不再增加，茅 台酒经销商数量持续减少。新增茅台酒产量主要投入直销渠道或非标产品。2019 年成立茅台集团营销公司，主要针对团购、商超等客户发展直销，同时起到“稳 市场、稳价格、稳预期”的作用，茅台直销收入占比从 2018 年的 6%上升至 2021 年的 23%，通过直销渠道公司牢牢把控定价权，有利于利润增长和价格管控。

3.2 优化传统经销布局，i 茅台探索直营新天地

3.2.1 线下渠道不断优化，趋于扁平直控 C 端

自 1951 年茅台合并成立到如今，扁平化与直营化是其销售渠道变革始终不变的 主旋律。并且在未来这种趋势还会进一步扩大，最终形成生产、销售、品牌的生 态循环。传统厂商-经销商体系、专卖店、体验店在茅台的整合下正逐渐形成线下 生态体系，做到穿透式管理终端市场，构建心智渗透与渠道渗透双联动，使销售 渠道逐步转向 C 端，为未来推出新品、完善产品矩阵的战略提供坚实基础。

厂商-经销商渠道目前仍是茅台主要的销售渠道，未来将持续优化与下沉，打造 年轻化有活力的经销体系。茅台在中国市场已经脱离开传统消费品概念，被赋予 奢侈品、收藏品的角色。而经销商出现的抬价囤货行为对市场不利，也会打击消 费者信心。因此优化掉效益不良、影响不利的经销商，吸纳优质经销商对保持消 费者信心，提高企业利润有着重要意义。2022 年 7 月，茅台召开传承人大会暨茅 台酒经销商表彰会，表示未来将加强传承人的培训，支持和鼓励更多年轻人投身 茅台营销事业，从而激发经销商体系活力。茅台未来将逐步打造年轻化，有活力 的经销生态体系，优化营销网络布局，把握终端市场定价权，最终提高企业营收， 形成品牌长期影响力。

专卖店助力品牌提升与文化传播，实现 C 端心智与渠道双渗透。专卖店作为传统 经销渠道的一环，在早期与经销商并无太大区别，随着茅台的发展及战略变化，其作为茅台对外展示的官方窗口显得越发重要。从 2002 年茅台整改专卖店，立 下“八个统一”，到 2022 年提出推动集“品牌形象、文化展示、品饮体验、客户 服务”四大功能于一体的专卖店，展公司不断假期对专卖店的强监管与重视。在 满足产品展示、品鉴与零售的基础功能上，专卖店加强品牌、文化、数字赋能作 用，全方位为消费者提供茅台的“美”产品、“美”文化、“美”服务。目前专 卖店已升级至第三代专卖店，截止至 2022 年 11 月 30 日，全国已有 553 家第三 代茅台专卖店更新完毕，覆盖包括贵州、四川、湖南、江西、陕西、浙江、云南、 山东、海南等 22 个省市。

茅台文化体验馆提供沉浸式体验，强化消费者培育。茅台文化体验馆是向更广大 消费者提供茅台文化交流、互动体验的全新toC端模式，可以实现茅台文化宣传、 体验参观、收藏引导、鉴别鉴定等多种功能，是茅台酒市场培育、文化传播、交 互体验的典范。体验馆是比专卖店更先进的存在，其面向的不仅是传统政务商务 界消费者，更是通过体验吸引着潜在的大众化年轻化消费者前来，并挖掘潜在消 费者。

3.2.2 加速电商布局，i 茅台助力数字化渠道建设

传统渠道与电商并不是此消彼长关系，电商或成酒类未来新增长点。从各大电商 平台的数据分析和用户画像来看，其实酒类电商和传统渠道的消费群体关联不大， 因此不会出现左右手互博的风险。近两年是线上渠道发展的黄金期，酒类消费在 线上一直是高增长状态。2022 年白酒企业完成销售收入 6626.5 亿元，增长 9.6%； 实现利润 2201.7 亿元，增长 29.4%。线上酒类消费结构上，白酒的消费金额占比 连续四年超 60%，人均消费金额持续提升，线上渠道已成为白酒行业新的增长点。

茅台目前布局各大综合电商平台，在淘宝、京东等上均有官方店铺，主要由集团 营销公司负责对接和运作。上线综合电商平台原因包括： 1）顺应用户消费趋势。酒类电商已渐成为消费者购酒的重要途径之一。今年5月， 中国酒业协会与京东超市联合发布《2023 线上酒类消费趋势报告》。报告显示，2018 年-2022 年线上酒类总体保持稳步增长，分酒类来看，洋酒、葡萄酒、白酒 成交额复合年均增长分别超50%、40%和25%，线上购酒正逐渐成为主流购买方式。 2）展示品牌形象。相比起专卖店与自营电商 app，综合电商的官方店是更能向多 元化用户群体展示茅台品牌形象，提高品牌曝光度的存在。而基于综合电商的营 销也能触及更多潜在用户群体。

i 茅台加码直营，直销占比显著提升。2022 年 3 月 31 日 i 茅台开始试运行，5 月 19 日正式上线。截止 2023 年 5 月 18 日年末 i 茅台累计注册用户超 4000 万， 2022 全年累计销售收入达到 118.8 亿元，占据直销总收入的 24.1%。同时从 2021 年到 2022 年，在 i 茅台上线后直销收入占比从 2021 年的 22.7%扩大到 2022 年 的 39.9%。我们预计未来随着飞天茅台逐步上架，产品结构趋于完善，平台业绩 有望进一步放量。2023 茅台股东大会上，董事长丁雄军提出数字化是茅台四台发 动机之一，i 茅台作为数字化重要一环，未来将在渠道转型中发挥更大的作用。

打造产品-商品全链路链接，探索数字化营销。i 茅台携手经销商共同打造茅台酒 “平台统一销售、线上统一结算、线下精准配送”的营销通路，整合多方资源构 建 S2B2C 线上线下融合酒类销售模式，以营销平台赋能经销商伙伴，共同推动营 销数字化转型。通过全面掌控消费者数据和货物流向，自营电商能够协助茅台深 入研究消费者行为、勾勒消费者画像，以及分析消费者购买心理，从而找到新市 场格局下的营收增长点。i 茅台不仅拥有庞大的高价值人群消费数据池的价值， 还构建了新的私域流量，为公司拓宽年轻消费市场提供了助力。作为自带流量的 重要 C 端流量入口，i 茅台已成为茅台新品的重要宣传阵地，进而推动系列酒销 售。 拥抱新科技，巽风 APP 完善线上生态。巽风于 2023 年 1 月 1 日上线，是茅台联 合网易开发的一款，以茅台酿酒厂区为场景，以茅台酿酒文化为内容的在线手游。 在游戏里每酿造出一瓶酒（生成一个数字藏品），就可以获得现实中这个藏品对 应茅台酒的原价购买权。巽风在上线第一天便霸榜苹果应用市场，第二天注册用 户即突破百万，短短 30 余天吸引了超过 300 万用户，尤其是 Z 世代群体的关注。 巽风一方面与 i 茅台联动吸引用户，增加应用用户粘性，提升消费者对茅台的品 牌认同，另一方面更是通过游戏形式完成对 Z 世代潜在消费群体的发掘。

4 产能释放量价齐升，绿色发展严控企业红线

4.1 扩产筑基促发展，量价齐升强业绩

茅台酒独特生产酿造工艺决定产能释放滞后性，持续技改扩产创造增量空间。自 上市以来，贵州茅台持续通过技改及扩建项目扩大茅台酒产能，整体自上市以来 公司共扩建茅台酒产能近 3.7 万吨，2016-2021 年实际产能复合增速达 7.4%。 2016 年以来，茅台酒的实际产能高于设计产能，考虑设计产能中预计于下年释放 的部分，实际产能利用率维持在 130%左右。根据茅台酒的生产工艺，自端午制曲、 重阳下沙后，两次投料、九次蒸煮、八次发酵、七次取酒最终形成茅台酒基酒需 耗时近 1 年，分型贮存至少 3 年，老酒勾兑储存至少 1 年，则当年的基酒产量 5 年后才能够产成成品酒，2018-2022 年茅台基酒产量的持续爬坡将为 2023-2027 年茅台酒销量提供强力支撑。

登高望远，基酒储能稳步增长保证未来发展。2021 年茅台酒实现销量 3.6 万吨， 对应 5 年前产量为 3.9 万吨，结合近年茅台酒产销量情况看，产大于销趋势明显。 考虑系列酒前期产能销量数据较小，且近年系列酒处于销大于产消耗库存阶段， 因此我们认为茅台集团库存量结构及新增库存量在很大程度上反映了茅台酒基 酒储备的增长。茅台不断扩大的陈年基酒产能为企业提供了充分产品供给和基酒 储备，为未来产品设计开发提供充分空间，对未来销售、市场调控、老酒品质都 具备战略意义。

系列酒产能有序释放，高天花板保证业绩增长动力。公司于 1999 年推出首款系 列酒“茅台王子酒”，2001 年收购原习酒公司酱香生产线，受前期基酒生产不足 影响，2017 年以来系列酒销量基本维持在 3 万吨水平，基酒生产处于满负荷状 态。不同于茅台酒生产的严苛地理自然环境要求，系列酒产能天花板更高，2011 年起公司逐步推进系列酒产能扩张计划，至 21 年底系列酒设计产能达到 3.17 万 吨，由于系列酒工艺生产特点，其中 6400 吨系列酒基酒实际产能将于 2022 年释 放。截至 22H1，3 万吨酱香系列酒项目工程进度为 70%，预计产能将在 2023 年释 放，届时系列酒设计产能将达到约 6 万吨，以 110%的产能利用率测算，实际产能 将达到 6.6 万吨左右。公司 2022 年中报显示，酱香酒习水同民坝一期项目已完 成勘察、设计招标程序，项目预计建设期为 24 个月，全部投产后将新增 12000 吨 产能。长远来看，《遵义市 2035 年远景目标纲要》提出了 2035 年茅台系列酒产 能达 10 万吨规模的重点任务分工，预计后续公司将持续推进系列酒产能扩张。 系列酒产能的提升有利于产品线拓展和产品结构的升级，居民消费升级趋势遇阻 时可以灵活实现产品结构下移，降低风险。

4.2 坚持绿色生态发展，打造一基地一标杆

贵州茅台深入践行生态优先、绿色发展的理念，坚定“绿线”发展道路，将环境 责任融入企业发展战略和日常经营管理，围绕“一基地一标杆”，加强环境管理， 确保茅台酒酿造生态环境质量持续提高。 茅台从管理层、制度层、绩效考核层三个层次架构环境管理机制。生态环境保护 委员会为环境管理的最高决策机构，公司副总经理承担环境管理领导责任，生态 环保部为环境管理专门机构。公司遵从《关于建设习近平生态文明思想实践示范 基地和打造行业生态环保标杆企业总体方案》文件精神，进一步规范环境管理流 程，并就废水、废弃物、环境应急等事项形成管理机制，健全环境管理制度保障。 公司制定《生态环境保护工作考核细则》，要求主要管理者签署《环保责任书》， 在《综合考核管理办法》中明确环保绩效考核要求，将环保绩效与公司高级管理 人员薪酬挂钩，并与一般员工的晋升和薪酬奖金关联，确保环境管理责任落到实 处。茅台的具体环保行动从应对气候变化、绿色生产运营、生物多样性维护三个方面 展开。

节能减排与废弃物管理助力应对气候变化。公司依据《节能目标管理规定》，设 立年度用能目标，并将其分解到制酒、动力、制曲等车间，加强耗能监管考核， 推动综合能耗降低；与此同时，公司严格落实大气污染防治措施，强化废弃物管 理。2022 年全年，公司共采购绿电 4,400 万千瓦时，相当于减排二氧化碳 32,930.60 吨，二氧化硫 20.68 吨，氮氧化物 18.92 吨；共处置废旧机油 5.57 吨， 危险化学品废弃物及实验废液 15.50 吨，废铅蓄电池 14.89 吨，其他危险废弃物 4.36 吨。目前，公司设定 2023 年实现贵州茅台本部绿色电能全覆盖的减碳目标， 在未来也将持续优化能源使用结构。 包材绿色化助力与水资源保护助力绿色生产运营。包装材料方面，2022 年，公司 对 429 款产品包装材料进行梳理，并对 5 款过度包装产品进行了调整，以减少其 包材使用。与此同时，公司制定《包装材料技术黑名单（环保类）》《包装材料禁 用限用清单》，将环境不友好的包装材料列入禁用限用清单。公告显示，2022 年 茅台使用可再生包材4.45亿个，2023年企业预期循环利用乳白玻璃瓶600万只。 水资源保护方面，茅台合理利用水资源，加强废水排放管理。作为赤水河流域良 好生态环境的受益者，贵州茅台积极构建“取水、用水、治水”全过程水资源管 理体系。2022 年，公司通过系统升级减少 201.57 万吨用水量，削减有机污染物 4995.24 吨，氨氮污染物 102.99 吨。

生态保护与生物菌群研究助力生物多样性维护。2022 年茅台出资 5,000 万元用 于赤水河流域生态环境治理工作，组织约 1,200 名员工开展义务植树生态环保活 动，共计植树 4,206 株，新增绿化面积 4.5 万平方米，获评贵州省“绿水青山就 是金山银山”实践创新基地。与此同时，贵州茅台积极部署微生物研究与应用战 略合作，正视人与自然的关系。围绕“微生物多样性、稳定性与代谢复杂性”三大研究方向，公司与中科院微生物所、中科院水生所等单位合作，共同探究酿造 微生物、水环境微生物及蛋白质组学的奥秘；围绕人与自然的关系，茅台以系统 的思维积极推进“增水、提气、保土、护微、生态系统平衡”五大专项工程，真 正做到了尊重自然、顺应自然、保护自然。

4.3 坚守企业发展红线，牢筑风险防控体系

“五线发展”中“红线”核心是聚焦“安全”，打造安全生态。基于此，公司构建 形成了科学完善的安全生产体系、风险防控体系和反腐败体系。

4.3.1 安全生产体系

茅台围绕火、电、土、房、水、车、物等重点领域，开展风险隐患排查，升级“人 防、物防、技防”三位一体措施，打造“全域、全时、全员”覆盖全产业链的网 格化动态综合安全管理体系，营造了安全、稳定、健康的生产环境。在《2022 年 安全生产工作要点》中，公司以安全生产工作目标为导向，进一步落实安全责任， 细化安全制度，完善安全风险管控机制，为公司稳健经营和高质量发展护航。2022 年茅台安全生产总投入 1.54 亿元，安全生产培训次数 2723 次，安全生产培训覆 盖率达到 100%，组织应急演练次数 311 次。

4.3.2 风险防控体系

茅台持续强化全面风险管理，建立完善了一套科学系统的防控体系和应急处置体 系。食品风险层面，茅台构建和完善白酒质量安全风险管理体系，实施食品安全 风险分级管控，建立 53 个国家和地区酒类法规数据库，实现全产业链 49 类物资 1,123 项指标可监测，有效提升产品质量与食品安全管理水平。供应链风险层面， 茅台组织开展供应商培训与沟通会，积极利用自身资源优势为供应商提供技术和 金融支持，在提高供应能力的同时，增强供应链抗风险能力。合规风险层面，茅 台坚持系统化、体系化推进合规建设，贯彻“诚信正心，合规立行”的内控管理 理念，促进公司持续健康发展。报告期内，公司共开展离任审计 3 次，任中审计 1 次，面向销售、财务等内部控制关键环节开展专项审计 3 次，开展包含经济类 审计、专项审计在内的审计项目共计 618 项，内部审计实现三年全覆盖。

4.3.3 反腐败体系

茅台持续加强廉洁从业管理和廉洁文化建设，完善管理架构，加强制度规范。公 司积极开展反腐倡廉活动，培育廉洁文化，由纪律检查委员会牵头对各层级员工 进行廉洁培训和教育，以廉政教育馆、“清风宣讲团”、警示教育大会为载体开 展常态化警示教育，覆盖员工达 18,150 人次。与此同时，公司对供应商与经销 商采取同等力度的监察管理措施，将相关商业道德制度及规范纳入年度审计工作 要点，对待贪污腐败做到“零容忍”。

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