2025年中广核矿业研究报告：天然铀资源投资及贸易企业，受益于天然铀价格提升

1. 天然铀是生产浓缩铀的原料

天然铀是生产浓缩铀的原料，也可用于生产钚。石墨水堆和石墨气冷堆用的天然 铀燃料是加有少量合金元素的金属铀，重水堆用的天然铀燃料是二氧化铀陶瓷体。 天然铀在地壳中分布广泛，地壳中铀的平均含量约为百万分之 2.5，即平均每吨 地壳物质中约含 2.5 克铀，这比钨、汞、金、银等元素的含量还高。铀在各种岩 石中的含量很不均匀。例如在花岗岩中的含量就要高些，平均每吨含 3.5 克铀。 在地壳的第一层（距地表 20 km）内含铀近1.3×10^14 吨。依此推算，一立方公 里的花岗岩就会含有约一万吨铀。海水中铀的浓度相当低，每吨海水平均只含 3.3 毫克铀，但由于海水总量极大(海水中总含铀量可达 4.5×10^9 吨)，且从水中 提取有其方便之处，所以不少国家，特别是那些缺少铀矿资源的国家，正在探索 海水提铀的方法。

铀是放射性核材料，能够放射出α、β、γ三种射线，少量的辐射，对人体不会 造成危害。但是，当放射性物质浓集到一定程度，其放射性剂量会大幅度提升， 对人体造成危害。无处不在的辐射：我们吃的食物、住的房屋、天空大地、山川 草木，甚至人体都存在放射性。≤250mSv/a，不会对人体造成伤害。

国际原子能机构（2013 年）将 世界铀矿床划分为 7 大工业类型, 各类型占世界资 源量的估算百分比分别为:

其中浸染性铀矿主要分布在澳大利亚及非洲，不整合面型铀矿主要分布在加拿大 阿萨巴斯卡盆地，砂岩型铀矿主要分布在中亚。

2. 世界约 48%的天然铀通过原位地浸开采生产

世界主要铀矿的开采方式包括三种：原位地浸开采，露天开采及地下开采。世界 约 48%的天然铀通过原位地浸开采生产出来，46%来自于常规开采方法（露天开 采及地下开采）生产出来，6%作为其他矿产品副产品采出。

原位地浸开采：原地浸出采铀是将溶浸液通过注液钻孔注入到可渗透的含矿含水 层，使溶浸液在渗透过程中与铀接触并进行溶解反应，生成含铀溶液，并从抽液 孔被抽至地表，输送到车间加工处理后获得铀产品的流程。 地浸的主要优点：（1）开采方法安全简单、工艺流程短。采矿阶段无需搬运、破碎矿石，水冶阶段无需磨矿和固液分离，缩短了采冶工艺流程，直接生产成本 低。（2）矿山建设周期短、基建投资少，劳动强度低、自动化程度高，固定资 产折旧低。（3）环境污染小。一是抽注基本平衡，地浸溶液是在闭路管道内循 环使用，其废水排放量显著减少；二是放射性粉尘污染得到彻底改善；三是尾渣 和废气的污染减到了最低程度。 露天开采即一个移走矿体上的覆盖物，从敞露地表的采矿场采出铀矿物的过程。 主要适用于主矿体埋藏较浅的铀矿床开采。主要优点包括：1. 基建周期短。2-4 年/大型 6-8 月/小型。2、开采空间大，劳动生产率高。比地下开采高 2-10 倍。 3、矿石损失、贫化率较小。损失率 3%-5%贫化率 5%-8%。4、开采成本低，劳 动条件好，生产安全。主要缺点：1、开采受到气候影响大。2、基建设备投资大。 3、矿山占地多，对地表环境破坏大。 地下开采即通过开掘井巷工程从地下矿床的矿块里采出矿石的过程，通过矿床开 拓、矿块的采准、切割和回采 4 个步骤实现。主要适用于埋藏较深及地表不允许 露天开采的铀矿床。以地压管理方法为依据，分为空场采矿法充填采矿法、崩落 采矿法三大类。

3. 全球铀的需求持续增长

天然铀作为核电最主要燃料，是实现核电行业稳步发展的重要保障。核电延续稳 步增长态势。根据国际原子能机构发布的数据，于2024年底，全球在运核电机组 417 台（未含 23 台中止运行机组），总装机容量 377GWe；在建机组 62 台，总 装机容量 64GWe。2024 年全球新并网机组 6 台，总装机容量 6.8GWe；新开工 机组 9 台，总装机容量 10.2GWe；重启机组 2 台，总装机容量 1.6GWe；关停机 组 4 台，总装机容量 2.9GWe。2024 年，地缘政治凸显了全球能源供应的脆弱性， 作为可兼顾低碳、安全、经济的能源形式，核电延续稳步增长态势。继《联合国 气候变化框架公约》第二十八次缔约方大会提出三倍核能计划后，核电在全球能 源转型中的作用持续提升。新兴市场和发展中经济体成为未来核能发展的主要推 动力。各核能大国积极推进模块化小型堆技术的研发，为全球核能市场带来新的 发展机遇。

核燃料循环是核燃料获得、使用、处理和回收利用的全过程。一般包括铀资源开 发和核燃料加工（前端）、核燃料在反应堆中使用、乏燃料处理（后端）三大部分。反应堆是核燃料循环的中心环节，燃料组件是反应堆的心脏或核心。

未来全球对天然铀的需求会继续增长。作为一种清洁、稳定、可大规模部署的能 源，在地缘政治不确定、全球用电需求激增的当下，核电已成为优先选择。根据 国际能源署的预测，2025 年核电发电量将创下新高，未来数十年核能将迎来新的 成长时代。随着核电行业的发展，未来全球对天然铀的需求会继续增长。截至 2025 年 6 月 30 日，全球可运核电机组净装机容量为 376GWe（416 台），全球 在建核电机组净装机容量为 65GWe（62 台）。2025 年上半年，全球新并网机组 1 台，位于印度，总装机容量为 0.63GWe；新开工机组 5 台，其中 3 台来自中国， 总装机容量为 5.85GWe；关停机组 2 台，分别来自比利时及中国台湾省，总装机 容量为 1.38GWe。

4. 全球天然铀供应面临挑战

鉴于当前全球对天然铀需求持续上涨，市场高度关注未来天然铀一次供应的发展 情况。70-80 美元╱lbU3O8 的现货价格与长贸价格已为现有铀矿增产及重启提供 了先决条件。根据 UxC2025 年第二季度报告，2024 年全球共生产约 61615tU， 较 2023 年上涨 13%。然而，新增产能方面，由于新的矿山项目投产需要较长时 间的准备工作，迭加部分现有铀矿项目即将面临减产，对于 2028 年之后的大量 需求，天然铀供应依旧面临巨大挑战。 整体来看，2024 年全球天然铀生产总量有小幅增长。据 UxC 报告，2024 年全球 天然铀产量约 58846tU，同比上涨 8.2%。其中，主要铀矿生产商哈原工 2024 年 权益产量 12286tU（占全球一次供应的 21%），同比增加 10%；2024 年， Cameco 权益产量 10200tU（占全球一次供应的 17.5%）。 天然铀供应面临挑战。鉴于当前全球对天然铀需求持续上涨，市场高度关注未来 天然铀一次供应的发展情况。70-80 美元╱lbU3O8 的现货价格与长贸价格已为现 有铀矿增产及重启提供了先决条件。根据 UxC2025 年第二季度报告，2024 年全 球共生产约 61615tU，同比上涨 13%。然而，新增产能方面，由于新的矿山项目 投产需要较长时间的准备工作，迭加部分现有铀矿项目即将面临减产，对于 2028 年之后的大量需求，天然铀供应依旧面临巨大挑战。 目前全球铀矿资源在时间和空间上存在分布错配，主要产铀国为哈萨克斯坦、乌 兹别克斯坦、加拿大、澳大利亚和纳米比亚，但这些国家的核电项目发展很少；而世界主要的核电国家如美国、法国、中国、日本等国家的天然铀资源匮乏，客 观上导致了国际天然铀的贸易的存在，而此次疫情凸显了铀贸易供应链的脆弱， 使得铀价快速提升。从时间的角度看，核电机组的寿命一般为 60 年，而天然铀矿 山的寿命却多在 20年左右，客观造成核电的运营期内需要多座铀矿来满足需求， 过去的 10 年中天然铀行业普遍缺乏新进资本性投资，难以支撑未来全球核电蓬勃 发展所带来的天然铀需求，可以预测，未来将形成天然铀供不应求的局面。

2024 年全球天然铀现货及长贸交易量均有所下降。2024 年，全球天然铀现货及 长贸交易量均有所下降（根据 UxC 报告，全年现货成交量为 15731tU，同比降低 27.7%，全年长贸交易量为 35996tU，较 2023 年同期降低 40%），主要原因是 2024 年平均铀价小幅增长以及美联储加息导致融资成本升高，使核电业主签订长 贸合同的速度及金融机构现货市场采买实物铀的速度均放缓；同时，虽然长贸交 易量有所降低，但业主未满足的长贸需求在中长期仍存在且增加，主要铀矿生产 商开始陆续签订长贸合同，预期后续核电业主入场签订长贸合同的动力将有所增 加。且考虑到一次供应和需求之间的缺口在中长期仍然存在，从而对长期价格形 成支撑。此外，SPUT 在 1 月宣布新一轮 10 亿美元 ATM（场内股权融资）融资 计划以采购天然铀，2024 年金融机构持有实物天然铀总量为 34846tU，同比增加 4.4%，对天然铀供需关系产生一定影响。 2024 年公司天然铀贸易额同比增加 17%。2024 年，集团实现天然铀贸易额 86.24 亿港元，同比增加 17%。其中，来自谢公司及奥公司矿山的权益天然铀产 品销售额为 19.57 亿港元，同比上涨 16.0%。2024 年公司共从谢公司及奥公司包 销天然铀产品 1294tU，与 2023 年 1299tU 基本持平，平均销售价格为 75.04 美 元╱lbU3O8，平均销售成本为 80.80 美元╱lbU3O8。2024 年，中广核国际销售 公司共销售 4593tU，平均销售价格为 71.99 美元╱lbU3O8，平均销售成本为 71.12 美元╱lbU3O8，实现销售收入 6667 百万港元。2024 年，集团持有天然铀 1494tU，加权平均成本为 71.64美元╱lbU3O8；持有已签订但尚未交付的天然铀 销售量 3465tU，加权平均售价为 77.52 美元╱lbU3O8。

5. 25H1 天然铀现货价格指数同比有所上涨

25H1 天然铀现货指数同比有所上涨。天然铀作为核电最主要燃料，是实现核电行业稳步发展的重要保障。2025H1，天然铀现货价格在 60-80 美元╱lbU3O8 注 区间内波动。在美国关税政策落地、天然铀实物投资基金 SPUT 再次融资采购等 影响下，2025 年 6 月底，UxC 及 Trade Tech 公布的天然铀现货指数平均值为 78.50 美元╱lbU3O8，较 2025 年初上涨 4%。长贸价格方面，截止到 2025 年 6 月底，UxC及Trade Tech公布的天然铀长期指数平均值为80.00美元╱lbU3O8， 与 2025 年初基本持平。

6. 集团主要业务为天然铀的资源开发与贸易

集团主要业务为核能企业使用的天然铀资源开发与贸易。 中广核矿业有限公司是 全球第三大核电集团——中国广核集团下属上市子公司，也是中国广核集团旗下 海外天然铀资源开发的投、融资平台，是香港主板上市的铀业集团，主要业务为 核能企业使用的天然铀资源开发与贸易。中广核矿业是香港主板上市产量最大的 铀业集团，同时也是东亚唯一的纯铀业上市公司。 公司 2030 年权益产能目标为 2600 吨/年。2011 年，中广核矿业于香港上市，股 票代码为 01164.HK。2015 年，收购哈萨克斯坦谢米兹拜伊铀公司 49%股权，并 获得下辖两座在运铀矿 49%的天然铀产品包销权。中广核矿业成为一家主业清晰 的铀资源开发和贸易公司。 2016 年，收购加拿大上市公司 Fission Uranium Corp 19.99%股权，并获得 20％的天然铀产品包销权及额外的 15％的包销选择权。 中广核矿业成功介入加拿大高品位铀矿项目，成为 Fission 公司单一最大股东。 2016 年，中广核矿业与哈萨克原子能工业股份有限公司签署《铀矿原则协议》及 其补充协议，约定双方就总资源量达 4 万吨铀的铀矿山开展合作，其中公司未来 总包销量将不低于 2 万吨铀。2016 年，复星集团认购中广核矿业 9.99%股权。 2019 年，中广核矿业完成对中广核国际铀产品销售有限公司 100％股权的收购。 2021 年，收购哈萨克斯坦奥尔塔雷克公司 49%股权，并获得下辖两座在运铀矿 49%的天然铀产品包销权。2022 年，中广核矿业引入混改基金为首 11 家投资人 完成交割。

截至 2024 年 12 月 31 日，公司旗下拥有(i) 北京中哈铀 100%股权，并透过其持 有谢 公司 49%的股权及产品包销权；(ii) CGNM UK 100%股权，并透过其持有奥 公司 49% 的股权及产品包销权。此外，拥有全资子公司中广核国际销售公司以及 Paladin 公司 2.61%的股权。

7. 公司持有哈原工 49%股权

哈萨克斯坦国家原子能工业公司（简称“哈原工”）是哈萨克斯坦国有铀矿开采及 核能企业，是全球最大的天然铀生产商和供应商，2020 年以 14.2 亿美元营业收 入保持全球最大天然铀销售商地位。该公司 2021 年铀产量达 21819 吨，并计划 2022 年扩大至 2.1 万至 2.2 万吨 。2024 年起，哈原工与蒙古国开展铀矿勘探合 作， 2024 年与中核集团探讨铀资源开发、核电建设等全产业链合作，延续 20 多 年的伙伴关系。因硫酸供应不足和工程延期，2025 年生产目标从 3.1 万吨下调至 2.65 万吨，降幅达 16%。该公司占全球铀供应量的约 20%，主导国际市场定价 权。

2008 年，中广核与哈原工联合开发伊尔科利、谢米兹拜伊两座铀矿。作为中广核 在境外投资的第一个铀资源开发合资企业，这也是中国在中亚地区铀资源合作领 域的第一个合资企业。2021 年，双方将中门库杜克矿与扎尔巴克矿纳入合作范围。 截至 2025 年初，双方合作持续深入，中广核与哈萨克斯坦的铀资源合作拓展至 五个铀矿，年产能持续攀升。 2021 年，公司以总代价约 4.35 亿美元收购一家在哈萨克斯坦南部 Shu-Saryshu 铀省从事铀矿勘探、开采及天然铀生产的企业的 49%权益。公司公告称，向哈原 工收购奥尔塔雷克有限公司（奥公司）的 49%股权，前者仍持有后者余下 51%股 权。此外，哈原工及中广核将订立包销协议，按持股比例购买奥公司生产的天然 铀化合物产品；即中广核将购买年产总量的 49%，惟须遵守矿业原则协议约定的总共 2 万吨铀的保证配额。中广核称按该目标铀矿的开采时间表，估计公司能于 2022 年至 2031 年期间每年向奥公司购买超过 1,000 吨天然铀。以国际天然铀现 货价 2%的折扣从奥公司获得可靠的天然铀资源，将能为其天然铀贸易业务提供 可靠的收入及利润来源。

目前，中广核矿业旗下拥有伊尔克利铀矿、谢米兹拜伊铀矿、中门库杜克铀矿和 扎尔巴克铀矿四座大型环保、安全、经济的原位地浸砂岩铀矿，铀矿项目权益总 储量超过 3 万吨铀，年度权益产能接近 2000 吨铀，成为全球最具成本竞争力和 市场影响力的天然铀生产商之一。 公司在哈萨克斯坦主要公司为谢公司和奥公司。2024 年，集团总权益资源量为 34000tU，权益产量为 1324tU。谢公司根据设计产能的 80%安排生产。2024 年 度计划采铀量 975tU，实际采铀量 976tU，完成年度计划 100%，其中谢矿 407tU， 生产成本为 32 美元╱lbU3O8，伊矿 569tU，生产成本为 24 美元╱lbU3O8。扣 除加工损失量，2024 年全年共生产天然铀 964tU。2024 年谢公司完成年度生产 任务。此外，受市场铀价上涨、坚戈持续贬值影响，以及采取了有效的成本控制 措施，2024 年谢公司的利润大幅增加，为企业后续稳定经营发展奠定了基础。

受到硫酸供应短缺影响，奥公司产能开工率限制在 80%。2024 年，奥公司根据 设计产能的 80%安排生产。2024 年下半年调整计划采铀量 1750tU，实际采铀量 1783tU，完成年度计划 102%，其中中矿 1663tU，生产成本为 22 美元╱lbU3O8； 扎矿 120tU，生产成本为 31 美元╱lbU3O8。扣除加工损失量，全年共生产天然 铀 1739tU。受市场硫酸供应短缺影响，中矿生产计划中期进行了调整。在生产经 营过程中，公司积极采取各项措施，有效控制了产品成本，2024 年取得了很好的 经济效益。此外，2024 年扎矿大部分矿建项目按计划完成。25H1，根据与谢公 司、奥公司的全年包销安排，集团完成 526tU 从谢公司、奥公司包销铀产品采购 与销售，实现贸易收入约 7.54 亿港元。平均销售价格为 71.07 美元╱lbU3O8， 平均销售成本为 72.85 美元╱lbU3O8。

2025H1 谢、奥公司应占业绩同比下降。1）25H1，谢、伊两矿山超额完成采铀 计划，25H1 采铀计划 407tU，实际采铀量 428tU，生产计划完成率 105%；其中， 谢矿实际采铀量 191tU，伊矿实际采铀量 237tU。谢矿和伊矿 25H1 平均生产成本 分别为 32.49 美元╱lbU3O8 和 27.69 美元╱lbU3O8。25H1，集团自谢公司收取 合共为 2.50 亿港元的分红（除税后），而集团应占谢公司业绩为 1.28 亿港元， 同比下降 39%。主要原因是天然铀现货价格回落，谢公司溢利同比下降，导致集团应占谢公司业绩同比下降。2）25H1，中矿和扎矿超额完成采铀计划。25H1， 采铀计划 818tU，实际采铀量 923tU，生产计划完成率 113%；其中，中矿和扎矿 实际采铀量分别为 845tU 和 78tU。中矿和扎矿 2025H1 平均生产成本分别为 25.21 美元╱lbU3O8 和 25.47 美元╱lbU3O8。25H1，集团自奥公司收取合共为 3.21 亿港元的分红（除税后），而集团应占奥公司业绩为 1.78 亿港元，同比下降 24%。主要原因是天然铀现货价格回落，奥公司溢利同比下降，导致集团应占奥 公司业绩同比下降。 25H1，哈原工的归母净利润同比下降 54.0%。根据哈原工官网，公司 25H1 的收 入为 6601.67 亿哈萨克斯坦坚戈（折合人民币 85.82 亿元，按照哈萨克斯坦坚戈 兑人民币=0.013 的汇率计算）同比下降 5.8%；公司的归母净利润为 2632.33 亿 哈萨克斯坦坚戈（折合人民币 34.22 亿元，汇率同上），同比下降 54.0%。

截至 25H1，哈原工的单位成本为 30.81 美元/lb，同比上升 9.8%；其中 C1 现金 成本为 17.86 美元/lb，同比上升 6.3%；资金成本为 12.95 美元/lb，同比上升 15.0%。

截至 25H1，哈原工的权益产量为 6431tU，同比上升 10.9%；权益销量为 6987tU， 同比上升 4.0%。

8. 公司通过中广核国际销售公司完成铀矿的贸易

公司通过中广核国际销售公司完成铀矿的贸易。25H1，中广核国际销售公司新 签订 1910tU 天然铀销售合同，其中 53%的销售量来自欧洲的合同客户，30%的 销售量来自亚洲的合同客户，17%的销售量来自北美洲的合同客户。与此同时， 中广核国际销售公司总计交付天然铀 812tU，实现销售收入 1.23 亿美元（约 9.55 亿港元）。25H1，中广核国际销售公司持有天然铀 1569tU，加权平均成本为 68.77 美元╱lbU3O8，持有已签订但尚未交付的天然铀销售量 4564tU，加权平均 售价为 80.52 美元╱lbU3O8。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）