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MONGOL MINING深度报告：从Coking变Mining，综合矿业龙头崛起。股东背景强大的蒙古综合矿企。公司起初运营蒙古境内两处优质焦煤矿井，2025 年随着黄金等新的矿场陆续开发，公司已经从单一 Coking coal 生产商逐渐成长 为黄金铜等多矿场生产商，初步完成公司名称“Mining”规划。公司创始股东及 实控人为蒙古最大私人财团 MCS 总裁，上市以来股东背景实现“地方矿企”向 “创始股东+长期战略股东+产业资本”转变。2024 年 9 月纳入港股通。

煤炭为基：蒙古焦煤龙头，成本优势显著。公司煤炭资源量 9.16 亿吨，储量 6.12 亿吨，拥有 UHG 和 BN 两个在产焦煤矿，分布于全球知名的 TT 煤田，其煤质与 中国主流矿区相当。1）产销：公司原煤产量 2023 年以来明显增长，2025 年受 煤价影响实现 1467 万吨，同比-10.2%。公司加大焦煤洗选，2025 年洗出率提 升至 58.4%，洗选焦煤销量 822 万吨，同比+4.3%。2）售价：公司煤炭产品定 价跟随中国国内但存在滞后反应，未来伴随 MSE 竞价销售比重提升，或将逐步向 现货价格靠拢。2025 年煤价同比下滑，2026 年在中国供给收缩力度加强及常态 化监管下，中枢有望上移。3）成本：近年吨煤成本受洗选率提升影响中枢上移， 25H1 为 68 美元/吨，同比-10.6%。结构中波动较大的为运输成本短途段，待 GSGM 跨境铁路于 2027 年通车后，公司单位运输成本有望从 15.2 美元降至 8 美 元，可增厚利润约 0.6 亿美元。4）盈利：2024 年吨煤净利约 27 美元/吨。

金铜为翼：布局有色金属，金矿投产放量。1）黄金：公司持股 50%的 EM 公司 黄金资源储备丰富，旗下 BKH 金矿已于 25Q4 投产，有望于 2026 年达到额定产 能 8.5 万盎司。我们以 2026 年 BKH 金矿产量 7.65 万盎司、实现金价 5200 美 元/盎司、AISC 成本 1200 美元/盎司测算，有望贡献 0.97 亿美元归母净利润， 约占 2024 年利润的 40%，悲观假设下仍有 0.70 亿美元。2）铜：公司持股 50.5% 的 UCC 公司拥有三个开采许可证，其中 White Hill 矿床资源总量包含约 18.5 万 吨铜和 5.2 万盎司黄金，未来开发潜力较大。考虑到蒙古资源丰富，公司作为当 地最大民营综合矿业公司，未来继续扩产矿业版图前景广阔。

分红限制逐步解除，2026 年有望开启分红回购，股息率较高。公司 2017 年债务 重组后资产负债表逐步修复，于 2023-2025 年完成永续证券清偿和高息票据置 换，进一步清除分红障碍、降低融资成本。当前公司已进入“低净债务”时期， 且 BKH 项目资本开支高峰已过，考虑 2026 年煤、金共振盈利提升，或满足优先 票据对分红的限制性条款，有望开启股息分派。以 2026 年预测归母净利润 2.74 亿美元，分红比例分别为 30%、50%，以及 2026 年 2 月 6 日市值计算，股息率 可达 5.2%、8.7%。