2025年策略深度报告：港股央企红利，底仓配置优选——景顺长城中证国新港股通央企红利ETF投资价值分析

1. 看好港股红利的长期配置价值

1.1. 配置视角：红利资产胜率占优，具备长期底仓配置价值

今年以来，港股红利资产在市场波动中展现出极佳的韧性。4 月 7 日关税冲击后， 港股红利与科技板块同步修复，6-8 月红利资产凭借反内卷等催化支撑，表现略优于科 技板块；近期随着互联网大厂 AI 技术迭代与应用进展加速，恒生科技实现对红利资产 的反超。从年初至今的综合表现来看，截至 9 月 18 日，恒生港股通高股息率 R 累计涨 幅达 27.1%，尽管绝对收益表现略逊于恒生科技等指数，但其风险控制优势显著——最 大回撤为 12.6%，远低于恒生指数的 19.9%和恒生科技的 28.8%，收益回撤比更是高达 2.2 倍，表明港股红利面对市场波动，凭借其稳定的盈利预期和现金流展现出更强的抗 压能力，综合表现优于同期其他港股主要指数。

在牛市中，红利的相对收益及赔率或较弱，但胜率特征突出。当市场步入牛市，成 长风格主导时，红利资产增速容易被想象空间更大的行业超越。例如，年初以来截至 9 月 18 日，A 股市场中科创 50、创业板指的累计涨幅高达 39.6%、44.6%，而中证红利全 收益涨幅仅为 1.6%。展望后市，中国资产牛仍将持续，外部美联储降息窗口刚刚打开， 内部 ROE 触底回升、居民存款搬家叙事尚未充分演绎，中期成长风格有望继续占优， 但这并不意味着红利资产配置价值的衰减。美元流动性宽松往往伴随全球风险资产普涨， 从历次流动性宽松周期看，红利资产虽在弹性上不及成长板块，但仍凭借其高股息率与 低波动率的特性，具备显著的绝对收益配置价值。尤其在今年二季度特朗普关税政策冲 击、宏观预期剧烈波动的风险事件窗口期，红利风格的防御属性显著优于成长，带动其 整体胜率突出。

1.2. 政策视角：政策推动红利资产吸引力提升

分红力度持续加大，政策支持为红利资产注入长期估值重塑动能。从底层逻辑看， 稳定且持续的股息回报是提升投资者长期收益的关键支撑，近年来多部门协同优化分红 制度，“新国九条” 明确提出 “推动上市公司实施一年多次分红、预分红及春节前分 红”，同时对分红意愿薄弱的企业形成约束，夯实了红利资产的价值基础。2024 年以来， A 股上市公司分红力度明显加大。以中报为例，截至 2025 年 9 月 18 日，共有 813 家上 市公司披露&实施分红，累计实现分红 6428 亿元，家数、金额均较 2024 年中报进一步 提升，后续随着分红制度的持续完善，红利资产的股息吸引力将进一步提升。

此外，债券增值税新规或间接利好红利类资产。8 月 1 日债券征税新规发布，核心 变化在于，利率债品种利息收入不再享有增值税免税优势。从资产比价逻辑来看，新规 一定程度上削弱了国债、地方政府债及金融债的配置性价比。与之对应的，信用债及包 含红利资产在内的“类债品种”，其相对收益优势随之凸显，资金配置需求或被动提升， 进而间接利好红利类资产。

1.3. 资金视角：险资等长钱配置需求有望持续释放

资金层面来看，当市场走强、成长风格占据主导时，部分交易型资金可能向成长板 块迁移；但险资为代表的中长期资金基于负债端久期匹配与收益稳定的需求，其配置红 利资产的持续性与确定性较高，仍将为市场带来长期稳定的资金流入。 在国内低利率环境加剧配置压力的背景下，近年来险资对于港股红利资产的布局显 著提速。2024 年，险资在二级市场合计举牌 20 次，其中 14 次指向港股标的，涉及 11 家港股上市公司；2025 年截至 9 月 18 日，险资举牌已达 30 次，较去年明显提速，其中 24 次为港股举牌，覆盖 16 家港股企业。保险资金长期投资试点加速推进，三批试点合 计金额 2220 亿元正陆续投入市场。政策层面，年初《关于推动中长期资金入市工作的 实施方案》出台，引导中长期资金加大入市力度，同时强调推动提高权益类基金规模和 占比。基于负债端久期匹配需求，此类资金偏好红利低波型资产，港股红利在收益确定 性与估值性价比方面的优势，有望使其成为中长期资金后续入市增配的核心方向。

1.4. 红利资产内部：港股>A 股，央企>国企>民企，资源型>稳定型

相比 A 股，港股红利的股息率仍更具吸引力。近年国内利率中枢持续下行，国内各 类资产的投资回报率预期普遍承压。在此背景下，港股市场的红利资产对于内地投资者 具有显著配置价值，尤其是对内地险资等可享受红利税豁免政策的机构投资者而言。年 初至今（截至 9 月 18 日）港股红利表现明显优于 A 股，恒生高股息率 R 指数累计上涨 33.8%，而中证红利全收益涨幅为 3.7%。从股息率水平来看，截至 9 月 18 日港股恒生 高股息指数的股息率为 6.14%，高于中证红利指数的 4.86%，即使扣除 20%的分红税， 港股红利资产经税后的实际收益水平仍优于 A 股同类资产。

当前央企估值仍处低位，股息吸引力高于国企、民企。港股市场中，央企估值低于 国企、民企，截至 9 月 18 日恒生中国央企指数 PB-LF 为 0.7 倍，远低于恒生国企指数 的 1.1 倍、恒生民企指数的 3.2 倍，估值洼地特征明显。股息率表现同样体现央企优势， 恒生中国央企指数近 3 年股息率维持在 5%以上，显著高于同期国企、民企指数。综合 来看，央企无论从配置性价比（低估值）还是投资者回报（高股息）维度，投资逻辑均 更为清晰；叠加政策层面对国央企市值管理的持续推进，后续央企价值重估进程值得重 点关注。

未来一段时期内，资源型红利资产预计将比稳定型红利资产更具配置优势。银行股 在 8 月整体呈现震荡回调态势，银行及大金融板块作为 A 股大盘的“稳定器”，板块估 值性价比有所回落，预计后续上行空间相对受限。考虑到过去 2-3 年红利指数的上涨主 要由银行股驱动，需警惕红利板块内部后续可能出现的均值回归压力，配置上建议优先 布局当前已回调至中偏低历史分位的资源型红利品种。 资源型红利板块供需两端均迎来积极支撑。供给端，“反内卷”政策陆续出台，对 炼化、煤炭等资源行业内恶性竞争行为进行纠偏，有助于推动并购重组与产业整合、优 化行业竞争格局，增强头部企业的盈利韧性和抗周期能力。需求端，海外流动性宽松背 景下，有望提振全球需求，制造业活动将持续修复，推动实物资产价格进入上行通道， 进一步增厚资源型企业利润。

2. 国新港股通央企红利价值投资分析

2.1. 指数编制：聚焦港股高股息央企

中证国新港股通央企红利指数（以下简称“国新港股通央 企红利”）于 2023 年 9 月 13 日由中证指数有限公司发布，基日为 2016 年 12 月 30 日， 基点为 1000 点。中证国新港股通央企红利指数由国新投资有限公司定制，从港股通范 围内选取国务院国资委央企名录中分红水平稳定且股息率较高的上市公司证券作为指 数样本，以反映港股通范围内股息率较高的央企上市公司证券的整体表现。

2.2. 市场表现：跑赢 A/H 宽基指数与同类指数

2022 年以来，国新港股通央企红利跑赢 A/H 股核心宽基指数。从累计收益率来看， 近年来国新港股通央企红利的收益率高于 A 股和港股核心宽基指数。2020 年至今（截 至 25 年 9 月 18 日，后同），国新港股通央企红利累计收益率达 37.2%，高于恒生指数 的-7.0%、恒生港股通的 12.6%、上证指数的 24.2%和沪深 300 的 8.3%，明显跑赢 A/H 股核心宽基指数。

与 A/H 同类产品相比，国新港股通央企红利同样跑赢，且收益风险比较高。2020 年至今，国新港股通央企红利累计收益率达 37.2%，高于 A 股同类中证红利的-7.0%、 中证央企红利的 12.6%及红利低波的 24.2%；在港股红利类产品的对比中也“遥遥领先”， 较中证港股通央企红利跑赢 14.5pct。从收益风险比来看，2018 年以来国新港股通央企 红利全收益指数的年化夏普比率为 0.48，明显高于港股同类产品。

2.3. 成分结构：重仓资源型优质大市值央企

从行业权重分布来看，国新港股通央企红利重仓石油石化、通信、交运央企，“金 融地产含量”较低，“资源型红利”品种含量更高，更具配置价值。A/H 市场中，主要红 利指数的金融行业占比普遍在 30%左右，而国新港股通央企红利由于设置了单只个股及 金融、房地产行业个股的权重上限，在金融行业的权重仅有 2.4%，是“金融地产含量” 最低的红利指数，有助于实现差异化配置。相应地，对于金融地产的低配也导致指数在 石油石化、通信、交运上的分布较为集中，分别达到了 30%、23%、14%，使得国新港 股通央企红利相对其他同类指数含有“资源型红利”的比重更高，更具配置优势。此外， 国新港股通央企红利的行业集中度较高，前 5 大行业权重占比达 82.9%，高于其他核心 红利指数。

从成分股分布来看，指数聚焦港股通高股息属性突出的优质大市值央企标的。截至 2025 年 9 月 18 日，指数的 50 只成分股总市值为 9.98 万亿港元，其中市值>1000 亿、 500-1000 亿、200-500 亿、100-200 亿、<100 亿的成分股权重分别为 79%、12%、7%、 1.3%、0.3%，提示指数偏向大市值风格。前十大成分股中，包含 3 只通信、3 只石油石 化、2 只煤炭、1 只交运、1 只银行行业个股，累计权重达 72%，集中度较高，聚焦港股 通高股息属性突出的优质央企标的。

2.4. 基本面与估值：分红能力较强，估值提升逻辑有望强化

国新港股通央企红利指数股息率显著优于主流宽基指数，近年估值上行后股息率相 较其他港股红利指数也仍有优势。截至 9 月 18 日，国新港股通央企红利的股息率为 6.0%，对比港股宽基（恒生指数 3.0%）、A 股宽基（沪深 300 指数 2.7%）、A 股主流红 利指数（中证红利 4.9%）以及 A 股同类指数（中证央企红利 4.5%）均较为突出。指数 自发布以来，得益于央企上市公司市值管理的改革红利叠加央企较优的基本面确定性， PE-TTM 由 2023 年底的 6.5 倍提升至 8.7 倍，当前股息率相较港股主流及同类红利指数 （港股通高股息、港股通央企红利均为 5.8%）也仍有优势。

国新港股通央企红利指数整体分红能力高于同类指数，叠加央企市值管理的政策导 向，未来估值提升逻辑有望持续强化。从基本面来看，该指数 2023 及 2024 年 ROE 均 维持在 10%以上，而港股主流红利指数 2024 年 ROE 普遍低于 9.5%；今年上半年指数 ROE（TTM）为 9.6%，在同类指数中仍位列第一，充分彰显国新港股通央企红利成分股 卓越的盈利韧性，为其持续稳定分红构筑了坚实保障。向后看，国资委对于央企市值管 理的强化要求正加速落地，成分股央企有望通过分红、回购、股权激励、增持、并购重 组等方式加强市值管理。在当前低利率环境下，此类兼具高 ROE 支撑与政策驱动的红 利资产，具备更为突出的配置价值。

3. 产品介绍：景顺长城中证国新港股通央企红利 ETF

3.1. 基金产品简介

景顺长城中证国新港股通央企红利 ETF是景顺长城基金旗下的 ETF 产品，于 2024 年 6 月 26 日正式成立。该基金主要投资于中证国新港股通央企红利指数 的成分股，紧密跟踪标的指数，追求跟踪偏离度和跟踪误差最小化，以期获得与标的指 数收益相似的回报，为投资者提供了一个布局港股通央企红利板块的投资工具。截至 2025 年 9 月 18 日，该基金流通规模已达 49.2 亿元。

3.2. 基金管理人简介

景顺长城基金管理有限公司成立于 2003 年 6 月 12 日，是经中国证监会批准设立的 国内首家中美合资的基金管理公司，由全球五大独立资产管理公司之一的美国景顺集团 与长城证券有限责任公司联合开滦（集团）有限责任公司和大连实德集团有限公司共同 发起设立。截至 9 月 18 日，景顺长城基金在管公募产品规模为 6793 亿元，其中货币基 金为 1854 亿元，非货基金为 4939 亿元。

3.3. 基金经理简介

景顺长城中证国新港股通央企红利 ETF 由两位经验丰富的基金经理共同管理，分 别为龚丽丽女士与汪洋先生。 龚丽丽女士，理学硕士。曾任华泰柏瑞基金管理有限公司指数投资部研究员、基金 经理助理、基金经理，申万菱信基金管理有限公司指数投资部负责人、基金经理。2022 年 3 月加入本公司，担任 ETF 与创新投资部副总经理，自 2023 年 11 月起担任 ETF 与 创新投资部基金经理，现任 ETF 与创新投资部副总经理、基金经理，兼任投资经理。具 有 14 年证券、基金行业从业经验。 汪洋先生，理学硕士。曾任美国 KeyBank 利率衍生品部首席数量分析师，华泰联合 证券股份有限公司金融工程部高级研究员，华泰柏瑞基金管理有限公司指数投资部基金 经理助理，汇添富基金管理有限公司指数与量化投资部基金经理，博时基金管理有限公 司指数与量化投资部副总经理兼基金经理。2021 年 10 月加入本公司，担任 ETF 与创新 投资部总经理，自 2022 年 5 月起担任 ETF 与创新投资部基金经理，现任公司总经理助理、ETF 与创新投资部总经理、基金经理。具有 17 年证券、基金行业从业经验。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）